研报评级☆ ◇688739 成大生物 更新日期：2026-04-04◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-02-05
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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2月内 0 1 0 0 0 1
3月内 0 1 0 0 0 1
6月内 0 2 0 0 0 2
1年内 0 2 0 0 0 2
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2022年│ 2023年│ 2024年│2025年预测│2026年预测│2027年预测│
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│每股收益(元) │ 1.71│ 1.12│ 0.82│ 0.40│ 0.44│ 0.52│
│每股净资产(元) │ 23.17│ 23.05│ 22.96│ 23.60│ 23.90│ 24.25│
│净资产收益率% │ 7.40│ 4.85│ 3.59│ 1.68│ 1.81│ 2.14│
│归母净利润(百万元) │ 714.02│ 465.92│ 342.82│ 165.62│ 181.82│ 215.37│
│营业收入(百万元) │ 1815.00│ 1750.10│ 1676.24│ 1369.97│ 1448.69│ 1558.51│
│营业利润(百万元) │ 839.37│ 577.80│ 405.65│ 197.50│ 216.00│ 256.00│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2025EPS 2026EPS 2027EPS 研究机构
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2026-02-05 增持 首次 30.19 0.32 0.34 0.43 国投证券
2025-11-25 增持 首次 --- 0.48 0.53 0.61 浙商证券
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2026-02-05│成大生物(688739)狂犬疫苗龙头，粤民投赋能打造第二增长曲线 │国投证券 │增持
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成大生物：深耕疫苗领域二十余载，狂犬疫苗龙头地位稳固。
公司前身成大有限为成大科技、成大集团和辽宁所于2002年6月共同出资设立。公司自成立以来，二十余年专注于疫
苗领域深耕布局，核心产品人用狂犬疫苗于2005年上市销售，自2008年以来市场占有率连续十余年保持领先，稳居该领域
龙头地位；人用乙脑灭活疫苗于2008年上市，是目前国内唯一在售的乙脑灭活疫苗。狂犬疫苗为公司长期核心收入来源，
近年来受竞争加剧等因素影响，公司业绩阶段性承压。展望未来，成大生物的增长动力将主要来自三大维度：上市品种的
市场份额提升与国际化拓展、在研管线的商业化兑现、粤民投间接控股后第二增长曲线战略的逐步落地。
上市品种：市场地位稳固，国内市场覆盖与产品出海持续推进。
公司的Vero细胞狂犬疫苗生产工艺稳定高效，免疫保护快速持久且安全性佳，可同时采用“2-1-1”和“5针法”两种
暴露后免疫接种程序，产品已出口至泰国、菲律宾、埃及等全球30余个国家，国内外累计使用超过5亿剂次；为应对国内
市场竞争，公司稳步推进国内营销变革，同时加快推进出海战略，稳固狂犬疫苗龙头地位。公司的乙脑灭活疫苗，具备冻
干和预充两种剂型，能够更加灵活地满足不同市场需求，同时作为新一代纯净安全的产品可适用于抗生素过敏、免疫缺陷
、免疫功能低下或正在接受免疫抑制治疗的特殊人群；公司的乙脑疫苗完成车间升级后在2022-2024年期间实现明显的恢
复性增长，同时近年来公司持续加大该产品的学术推广和品牌宣传力度，提升其在接种终端的覆盖和渗透水平，业绩贡献
可期。
在研管线：项目储备丰富，二倍体狂苗及流感疫苗上市申请中。
公司研发管线储备充足且推进有序，其中人用二倍体狂犬疫苗、四价流感疫苗、三价流感疫苗分别于2024年8月、202
5年1月、2025年3月申报药品注册上市许可；15价HPV疫苗于2025年3月正式启动Ⅱ期临床试验。截至2025年中报，公司13
价肺炎结合疫苗和水痘疫苗进入Ⅰ期临床试验的收官阶段；ACYW135四价流脑疫苗积极开展I期临床试验的各项准备工作；
20价肺炎结合疫苗提交Pre-IND申请，并获得国家药审中心的反馈意见；高剂量流感疫苗已完成Pre-IND申请提交；重组带
状疱疹疫苗、RSV疫苗、B群流脑疫苗和狂犬病单抗等在研品种的各项临床前研究工作亦在稳健推进中，有望为未来竞争与
增长提供持久动力。
股东赋能：粤民投间接控股成大生物，赋能打造第二增长曲线。
公司治理结构于2025年2月发生重大调整，公司控股股东辽宁成大完成董事会换届选举，其控股股东由此前的辽宁国
资经营公司变更为粤民投的全资子公司韶关高腾，公司治理机制更趋灵活高效，同时粤民投有望在创新发展与投资并购等
方面为成大生物赋能。2025年以来，公司在优化研发管线资源配置与对外合作等领域已取得阶段性进展，同时公司全力以
赴筛选具备投资价值和发展潜力的新项目和新业务，打造公司第二增长曲线。2026年1月，公司发布系列对外投资公告，
包括拟设立创新药全资子公司、拟设立生物医药产投基金和拟增资全球iNKT细胞疗法领域领先企业基因启明，有望推动公
司形成“疫苗+创新药”双轮驱动的业务格局，随着公司第二增长曲线价值的逐步释放，公司综合实力有望迈上新台阶。
投资建议：
我们预计公司2025-2027年营业收入分别为13.92亿元、14.79亿元、15.87亿元，归母净利润分别为1.31亿元、1.41亿
元、1.77亿元。参考可比公司估值水平，同时考虑到公司对第二增长曲线的战略布局与长期成长性，我们给予公司2026年
8.5倍PS估值，对应6个月目标价为30.19元，首次给予增持-A的投资评级。
风险提示：产品结构相对单一的风险、市场竞争加剧的风险、新产品开发与上市产业化不及预期的风险、行业政策变
动风险、预测及假设不及预期的风险。
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2025-11-25│成大生物(688739)深度报告：股东协同，创新延伸 │浙商证券 │增持
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我们看好粤民投入股辽宁成大后对成大生物发展协同和助力，看好公司创新边界持续延伸和突破下投资机会。
亮点：股东新活力，战略新起点
1）股东：控股股东换届完成，战略新起点。辽宁成大生物成立于2002年，公司目前在售的产品包括人用狂犬病疫苗
和人用乙脑灭活疫苗，2025年公司控股股东辽宁成大完成董事会换届选举，粤民投入股，治理机制更趋灵活高效，为专业
化决策和市场化运营注入新动能。2）经营：竞争加剧，业绩承压。2022-2025Q1-Q3公司收入端有所波动，主要是因为国
内疫苗市场竞争加剧，人用狂犬病疫苗销售收入有所下降。3）持续高强度，打造成熟管线。公司近年来一直保持高研发
投入强度，这也对利润端造成一定影响，但是公司目前形成了良好的管线梯队，伴随着越来越多的疫苗产品进入临床中后
期阶段，公司业绩拐点也越来越清晰。
产品：梯队清晰，创新延伸
1）产品：狂犬疫苗国内龙头，乙脑疫苗差异化。公司主要上市产品为人用狂犬病疫苗和人用乙脑灭活疫苗，其中人
用狂犬病疫苗自2008年以来市场占有率连续十余年保持领先，稳居该领域龙头地位；公司人用乙脑灭活疫苗是目前国内唯
一在售的乙脑灭活疫苗，通过持续加大推广力度，打造业绩支撑。2022年以来，因为竞争激烈、需求下降等双重扰动下，
狂犬疫苗收入持续下滑，对公司业绩造成一定扰动。
2）管线：梯队完善，多管线处于临床中后期。截止2025H1公司人用二倍体狂苗通过临床试验现场核查，完成产品注
册检验，根据国家药审中心的反馈意见开展补充研究工作，全力推进人用二倍体狂犬病疫苗尽快上市。四价、三价流感疫
苗分别于2025年1月、3月申报药品注册上市许可；15价HPV疫苗于2025年3月正式启动II期临床试验；hib疫苗进入III期临
床试验的收官阶段；13价肺炎结合疫苗和水痘疫苗进入Ⅰ期临床试验的收官阶段。
3）突破：现金充沛，创新延伸。截止2025年三季报披露，公司在手现金40.10亿元，交易性金融资产10.60亿元，公
司资产负债率4.24%，充足的现金储备和较低负债率，为创新发展（投资、并购、融资等路径）提供坚实支撑。公司继续
专注人用疫苗主业的同时将发展视野外延至创新药、创新疗法等领域，密切关注生物医药技术创新动态。商务拓展团队与
深圳子公司协同配合，积极推进产业投资与商务拓展工作，重点在疫苗及生物医药领域挖掘、筛选创新项目与重磅品种，
并寻找前沿性技术项目的合作机会。另外，公司管理层密切关注资本市场与产业发展动态，积极探索行业整合与外延并购
的相关机会。整体而言，公司将通过实施积极的产业投资拓展策略，全力以赴筛选具备投资价值和发展潜力的新项目和新
业务，打造公司第二增长曲线。
盈利预测与估值
我们预计2025-2027年公司营业收入有望达到13.48、14.18、15.30亿元，归母净利润2.00、2.23、2.54亿元，EPS分
别为0.48、0.53和0.61元，2025年11月25日股价对应2025年55倍PE。我们看好粤民投入股辽宁成大后对成大生物发展协同
和助力，看好公司创新边界持续延伸和突破下投资机会，首次覆盖给予“增持”评级。
风险提示
产品临床开发失败风险、销售不及预期风险、竞争风险。
【5.机构调研】(近6个月)
参与调研机构：11家
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2025-10-17│成大生物(688739)2025年10月17日投资者关系活动主要内容
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Q1:公司控股股东及相关董事高管调整对经营有什么积极影响？
答：公司治理结构于2025年2月发生重大调整，公司控股股东辽宁成大完成董事会换届选举，其控股股东由此前的辽
宁国资经营公司变更为韶关高腾，因韶关高腾股权结构穿透后无实际控制人，公司实际控制人相应由辽宁国资委变更为无
实际控制人。此次调整使公司治理机制更趋灵活高效，为专业化决策和市场化运营注入新动能，也为体现公司在加强资本
市场沟通、积极探讨通过并购等方式打造第二增长曲线的努力和决心。
Q2:请问公司国际业务表现如何，“疫苗出海”战略推进情况？公司整体销售团队配置怎样，能保障产品市场覆盖吗
？
答：2025年上半年，公司国际业务表现良好，人用狂犬病疫苗销售收入实现大幅增长，业务已覆盖30多个国家，期间
新增印尼市场准入，同时正积极拓展巴西等市场容量较大的“一带一路”国家和地区，“疫苗出海”战略稳步推进，国际
市场优势持续巩固。销售团队配置方面，国内拥有400余人专业自营团队，覆盖除港澳台外全国各省疾控中心及接种终端
，国际销售团队经验丰富，通过本地化合作拓展市场，国内外销售网络双轮驱动，能够有效保障产品市场覆盖的深度与广
度。
Q3：公司今年有什么创新的方面或突破？
答：公司在多方面取得创新突破。多款研发产品处于关键节点，人用二倍体狂苗通过临床试验现场核查，完成产品注
册检验，根据国家药审中心的反馈意见开展补充研究工作；四价、三价流感疫苗已申报药品注册上市许可；15价HPV疫苗
进入II期临床等。公司与中科紫东太初共建“AI + 疫苗研发联合实验室”，探索AI技术深度应用。国际化进程加速，人
用狂犬病疫苗成功获得印尼市场准入，并积极拓展巴西等市场容量较大的一带一路国家和地区。此外，公司正在积极探索
产业投资与并购整合机会，前瞻布局前沿技术平台，挖掘创新项目，打造第二增长曲线。
Q4：现有疫苗产品大概是什么样的情况？
答：公司核心产品人用狂犬病疫苗，在细分领域长期稳居行业龙头，凭借深厚技术积累与高市场认可度建立坚实竞争
壁垒。当前虽然面临市场竞争加剧，但受益于国内公共卫生意识持续提升的行业红利，叠加公司成熟的生产工艺与严格的
质量控制体系，未来将通过优化营销策略，进一步巩固并扩大市场份额，持续释放龙头价值。另一核心产品乙脑灭活疫苗
，作为国内唯一在售的国产人用乙脑灭活疫苗，公司正通过深耕国内终端市场，稳步夯实渠道基础，积极推进市场渗透布
局，不断提升其销售贡献度，为公司经营业绩提供有效支撑。
未来新品规划清晰，公司已制定明确计划，明年将正式推出两款新产品以优化产品结构、增强综合竞争力：人用二倍
体狂苗，相较于现有同类产品在安全性、免疫原性与接种程序多样性上均具备一定优势；四价流感疫苗，顺应流感疫苗升
级换代的行业趋势，能更好满足市场多元化需求。
Q5：公司前十大股东中几乎没有机构投资者，未来是否会加强与机构投资者的沟通？
答：公司始终将与资本市场的良性互动置于重要位置，未来会持续加大与机构投资者的沟通力度，通过多维度、立体
化举措传递公司核心价值、深化市场共识，为长期稳健发展注入更多动能。?
公司已搭建起完善的常态化沟通机制：一方面，依托定期业绩说明会、线上专题交流等形式，及时、准确传递战略布
局、业务进展及研发动态，确保信息披露的透明度与充分性；另一方面，积极响应机构调研需求，通过实地走访、专项路
演等深度互动模式，精准解答机构对核心产品竞争力、市场拓展规划等关键问题的关切，切实搭建高效的价值传递桥梁。
随着公司通过常态化沟通持续释放疫苗业务进展与新品研发亮点，机构投资者对公司长期发展逻辑的认知将逐步深化，有
望吸引更多专业机构资金入驻，进一步释放公司的估值潜力。?
未来，公司将不断拓宽沟通场景与维度，包括主动参与行业顶级投资峰会、联合专业分析师开展深度价值解读等，持
续提升信息披露质量与双向沟通效率，助力资本市场更全面、深入地认知公司内在价值。
Q6：从疫苗行业地位看，成大生物有哪些发展潜力？业绩驱动有哪些？
答：公司依托现有产品优势完善技术平台、拓展国内外市场，顺应国家战略布局新领域，同时构建了细菌疫苗、病毒
疫苗、多联多价疫苗、重组蛋白疫苗四大研发技术平台，为长期发展筑牢基础。国内以专业自营团队深耕疾控中心与接种
终端，国际通过本地化合作覆盖 30 多个国家，构建起全球化销售网络。人用狂犬病疫苗作为拳头产品长期占据国内市场
主导地位，独家生产的人用乙脑灭活疫苗通过终端推广持续释放潜力；研发管线储备充足，为业绩驱动提供持久动力。此
外，受“十四五” 规划政策支持，全球化战略下 “一带一路” 沿线业务拓展带动国际收入占比提升，叠加全球疫苗技
术升级与新兴市场需求扩容的行业红利，多维度推动公司业绩稳健发展。
Q7：公司研发团队实力如何，能支撑技术创新吗？公司在研管线丰富吗？有哪些重点项目值得关注？
答：公司研发实力持续夯实，现有研发人员287名，占员工总人数16.05%，其中硕士及以上学历占比47.73%，并在北
京、沈阳、本溪设有研发中心。公司与中科紫东太初共建AI联合实验室，聚焦“AI+疫苗研发”创新体系，围绕数据整合
、技术攻关、服务赋能及生态构建深化合作，可有效支撑技术创新。研发管线储备充足且推进有序，人用二倍体狂苗、四
价/三价/高剂量流感疫苗、15价HPV疫苗和20价肺炎疫苗等重点产品按计划推进，筑牢技术壁垒，为未来竞争与增长提供
持久动力。
Q8：公司乙脑灭活疫苗的市场推广成效如何？
答： 公司乙脑灭活疫苗的市场推广已取得阶段性成效，一方面实施“巩固渠道、扩大终端”策略，结合产品销售实
际优化营销管理架构，完善激励机制，加强销售人员过程管理与结果考核，指导团队在产品营销方面合理分配资源，提升
团队凝聚力、战斗力与协同力，进一步强化销售能力；另一方面，在稳固传统营销渠道优势的同时，重点拓展以城市社区
医院、乡镇卫生院为主的接种终端，主动加大产品在终端的覆盖与渗透力度，同时建立快速响应机制对接客户需求，确保
推广服务高效落地。
2025 年上半年该产品的接种终端覆盖数量及终端渗透率，均较去年同期有所增长，推广策略的有效性已逐步显现。
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