研报评级☆ ◇688506 百利天恒 更新日期：2026-04-01◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2025-12-24
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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6月内 0 1 0 0 0 1
1年内 12 1 0 0 0 13
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2022年│ 2023年│ 2024年│2025年预测│2026年预测│2027年预测│
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│每股收益(元) │ -0.70│ -1.95│ 9.25│ -1.45│ -2.43│ -2.69│
│每股净资产(元) │ 2.33│ 0.38│ 9.69│ 17.08│ 14.65│ 11.96│
│净资产收益率% │ -30.23│ -513.91│ 95.41│ -8.50│ -16.60│ -22.50│
│归母净利润(百万元) │ -282.38│ -780.50│ 3707.50│ -599.00│ -1002.00│ -1111.00│
│营业收入(百万元) │ 703.28│ 561.87│ 5822.72│ 2211.00│ 2291.00│ 2739.00│
│营业利润(百万元) │ -287.63│ -769.38│ 3978.88│ -599.00│ -1002.00│ -1111.00│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2025EPS 2026EPS 2027EPS 研究机构
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2025-12-24 增持 首次 --- -1.45 -2.43 -2.69 申万宏源
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2025-12-24│百利天恒(688506)创新驱动发展，全球布局未来 │申万宏源 │增持
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凭借ADC药物的重磅BD合作，完成仿转创的战略转型。公司成立之初主要生产和销售复杂仿制药和中成药，经过多年
的发展，在医药领域形成了专业知识积淀以及资金积累。2010年，公司开始进入创新药领域并在美国建立研发中心，立志
通过不断创新开发新一代具有突破性疗效的抗肿瘤药物。通过十多年的努力，公司建立了四大技术平台。2023年公司与BM
S就EGFR/HER3双抗ADC达成全球BD合作，交易总金额达84亿美元，荣登全球ADC药物合作交易排名榜第一，依据该协议，双
方将共同推动iza-bren在美国的开发和商业化，这将推动公司进一步建立起在全球的临床开发和商业化能力，该项交易验
证了公司ADC技术平台也将推动公司进入高速发展阶段。
全面推进iza-bren的临床研发，即将进入商业化阶段。联合BMS，公司当前正在全力推进核心品种iza-bren在中国及
全球的临床开发，其中首发适应症末线鼻咽癌已提交上市申请，预计2026年有望获批上市，BMS在海外已启动3项全球III
期临床，公司预计在未来的三到五年，iza-bren将陆续在中国、欧美及其他监管地区提交更多适应症的监管审批申请。iz
a-bren在多种癌症适应症（包括高发性的肿瘤类型）中展现出令人鼓舞的疗效，在部分适应症中的疗效可能优于标准疗法
及其他ADC。研发策略上，iza-bren将从以下3个方向推进：1）替代传统化疗，成为1代IO或者二代IO的标准联用药物、2
）与TKI药物联用成为新一代标准疗法、3）推进十余种上皮源性肿瘤的后线治疗以及新辅助及辅助治疗的临床。我们认为
izabren未来有望成为一款重磅产品。
持续关注管线中其他创新产品的进展。当前市值主要体现的是iza-bren的价值，但创新药产品组合中的许多管线资产
在未来几年也将迅速进入后期开发和商业化阶段，我们认为在关注iza-bren的同时应关注其他资产的数据发布及临床进展
，短期包括关注HER2ADC的III期临床结果及后续开发策略，前期数据展示了HER2ADC区别于DS-8201的优异疗效，若III期
大规模临床结果得到验证，公司ADC平台价值将得到重估。
给予“增持”评级。预计2025-2027年归母净利润分别为-5.99亿元、-10.02亿元和-11.11亿元。为了体现公司新药管
线未来的价值，我们选择FCFF绝对估值法进行估值，得出百利天恒当前的目标市值为1594亿元，较当前（12月24日）收盘
市值仍有13%的上涨空间，首次覆盖，给予“增持”评级。
风险提示：研发失败风险或进度不及预期风险、销售不及预期风险、竞争恶化风险。
【5.机构调研】(近6个月)
参与调研机构：1家
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2025-12-04│百利天恒(688506)2025年12月4日投资者关系活动主要内容
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1、公司突然终止港股IPO的原因是什么？后续是否有继续推进IPO的规划？
回答：尊敬的投资人您好！鉴于市场情况，公司决定延迟H股的全球发售及上市，详细情况前见公司于2025年11月13
日在上海证券交易所官方网站（www.sse.com.cn）披露的《四川百利天恒药业股份有限公司关于发行H股并上市的进展公
告》（公告编号：2025-083）。关于后续进展，公司将严格按照有关规定及时履行信息披露义务，欢迎关注公司后续公告
。
2、关于港股ipo延迟发售，此次延迟是短期内的战术调整，还是意味着公司将重新评估整体港股上市的战略价值？是
否有新的时间表或重启发行的具体条件（如市场指数、行业估值回升至某一水平等）？
回答：尊敬的投资人您好！关于H股的后续进展，公司将严格按照有关规定及时履行信息披露义务，欢迎关注公司后
续公告。
3、公司2024年净利润的大幅增长，主要得益于与BMS的重大授权合作。市场对此存在“一次性收入”的疑虑，担心其
长期盈利能力的稳定性。贵公司将如何向国际资本市场证明自身持续的盈利能力和内在成长价值？
回答：尊敬的投资人您好！公司在2024年已收到由BMS支付的8亿美元不可退还且不可抵扣的首付款（实际到账金额须
扣除银行手续费），同时公司在全球II/III期关键注册临床试验IZABRIGHT-Breast01里程碑于2025年9月30日达成，公司
近期收到由BMS支付的2.5亿美元里程碑付款（实际到账金额须扣除银行手续费）。根据合作协议，公司后续还有资格获得
最高可达2.5亿美元的近期或有付款，以及在达到特定的开发、注册和销售里程碑后最高可达71亿美元的额外付款。
公司目前已成功研发3个III期核心临床资产（iza-bren、T-Bren以及SI-B001）、14个早期核心临床资产（其中8个AD
C药物、4个GNC药物、1个双抗药物和1个ARC药物）和系列临床前在研创新药资产。公司正在全球范围内开展90余项临床试
验，其中于中国正在开展80余项临床试验，于美国正在开展10项临床试验。
iza-bren是全球首创（First-in-class）、新概念（New concept）且唯一进入III期临床阶段的EGFR×HER3双抗ADC
，公司就iza-bren在中国和美国已开展40余项针对10余种肿瘤类型的临床试验，其中，于美国正在开展3项用于三阴性乳
腺癌、EGFR突变非小细胞肺癌和尿路上皮癌的II/III期注册临床试验，以及非小细胞肺癌、晚期实体瘤等2项I/II期临床
试验，1项适应症被FDA纳入突破性治疗品种名单；以及于中国正在开展11项用于不同适应症治疗的III期临床试验，7项适
应症被CDE纳入突破性治疗品种名单，其中治疗末线鼻咽癌III期临床的期中分析已达到主要终点并获得优先审评资格，药
品上市申请已获得CDE受理；此外，治疗食管鳞癌的III期临床试验的期中分析已于近期达到双主要终点。
T-Bren是一种靶向HER2的创新型ADC，具有同类最佳（Best-in-class）潜力，已在临床试验中展示出显著的抗肿瘤功
效。目前T-Bren正在国内外开展14项临床试验，包括5个III期、1个II/III期、2个II期、3个I/II期及3个I期临床试验，
覆盖一线和二线及以上HER2阳性乳腺癌、HER2阳性乳腺癌术后辅助、HER2阳性乳腺癌新辅助治疗、HER2低表达乳腺癌、HE
R2阳性胃或胃食管结合部腺癌和HER2突变的非鳞状非小细胞肺癌，以及肺癌、消化道肿瘤、泌尿系统肿瘤和妇科肿瘤等多
项适应症，其中1项适应症被CDE纳入突破性治疗品种名单。
未来，公司将加快推进产品管线的研发进度，巩固产品管线的领先优势，早日实现产品上市以惠及患者，具备自我造
血能力。公司秉持“扎根中国、走向全球、成为跨国药企（MNC）”的战略定位，致力成为在肿瘤用药领域具有全球领先
优势的跨国药企（MNC）。欢迎持续关注公司后续进展。
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参与调研机构：150家
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2025-10-28│百利天恒(688506)2025年10月28日、11月3日投资者关系活动主要内容
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公司开展线上电话会，就公司2025年三季报情况、近期业务进展及投资者主要关心的问题进行沟通。
问1：近期ESMO大会公司数据披露情况？
答：本次公司iza-bren (EGFR×HER3双抗ADC)、T-Bren (BL-M07D1)共5项研究成果入选2025 ESMO，全面覆盖鼻咽癌
、肺癌、卵巢癌、乳腺癌及胃癌五大实体瘤，展现良好的有效性和安全性数据。其中，iza-bren首个注册III期临床研究
结果入选大会最高荣誉环节——Late-breaking Abstract（LBA）；iza-bren首次西方实体瘤研究结果入选Oral口头报告
；iza-bren治疗复发性转移性卵巢癌、T-Bren治疗局部晚期或转移性乳腺癌和T-Bren治疗晚期胃癌或胃食管癌结合部腺癌
临床研究结果均入选Poster展示。
问2：公司双抗ADC明年三期注册临床进展和数据情况？
答：公司iza-bren（EGFR×HER3双抗ADC）目前已开展11项国内三期临床试验。第一批开展的7项III期临床试验（末
线鼻咽癌、二线EGFR突变非小细胞肺癌、二线EGFR野生型非小细胞肺癌、小细胞肺癌、二线食管鳞癌、三线+HR阳性/HER2
阴性乳腺癌、二线+三阴乳腺癌）中，进展最快的是末线鼻咽癌，目前III期临床的期中分析已达到主要研究终点，并于20
25年ESMO发布优异数据。另外6项III期临床试验，预计2026年底前可陆续达到研究终点，并有望在后续的学术大会中披露
对应的临床数据，实际进展请投资人以公司相关公告及公开信息为准。
问3：公司HER2 ADC本次在ESMO也披露了非常多的优异数据，尤其是HR阳性乳腺癌，基于优异的数据，未来海外的临
床开发计划？
答：本次公司T-Bren（HER2 ADC）公布在晚期乳腺癌（HER2阳性、HR阳性HER2阴性、三阴性乳腺癌）和HER2阳性胃癌
的临床数据，展现良好的有效性和安全性，具有潜在同类最佳（Best-in-Class）潜力。目前T-Bren正在国内开展5项III
期临床试验，1项II/III期临床试验，2个II期、3个I/II期及2个I期临床试验，同时也在美国进行I期临床桥接试验，公司
计划后续开展更多基于该产品的多适应症注册临床试验，具体进展请以公司公告为准。
问4：公司ARC核药的目前进展和未来开发计划？
答：HIRE-ARC平台是公司开发的拥有完全自主知识产权的抗体-放射性核素偶联药物研发平台。该平台整合了抗体介
导的精准靶向递送技术及放射性核素强大的肿瘤杀伤能力。公司HIRE-ARC平台的首款药物BL-ARC001目前已获批开展临床
试验，针对于广谱的实体瘤，后续会根据临床研究开展的相关规定进行I期的剂量爬坡和剂量拓展等研究。欢迎投资者持
续关注该产品研发进展，公司会在对应阶段持续履行公告义务。
问5：公司对不同研发平台间的联合用药的看法？
答：公司已开发全球领先创新ADC药物研发平台（HIRE-ADC平台）、全球领先创新多特异性抗体药物研发平台（GNC平
台）和创新ARC（核药）研发平台（HIRE-ARC平台）。从作用机制上来说，ADC和ARC平台有潜力通过大规模杀伤肿瘤细胞
，迅速降低肿瘤负荷；GNC平台有潜力通过靶点免疫，激活T细胞，全身性追踪清除肿瘤。未来，有望通过三大技术平台产
品间的联合用药，实现更优异的肿瘤治疗，公司会在联用领域做相关探索，具体进展请以公司公告为准。
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