研报评级☆ ◇688475 萤石网络 更新日期：2026-05-23◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-05-16
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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1周内 2 0 0 0 0 2
1月内 2 0 0 0 0 2
2月内 8 2 0 0 0 10
3月内 8 2 0 0 0 10
6月内 8 2 0 0 0 10
1年内 8 2 0 0 0 10
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2023年│ 2024年│ 2025年│2026年预测│2027年预测│2028年预测│
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│每股收益(元) │ 1.00│ 0.64│ 0.72│ 0.87│ 1.01│ 1.16│
│每股净资产(元) │ 9.36│ 6.98│ 7.35│ 7.94│ 8.55│ 9.25│
│净资产收益率% │ 10.69│ 9.17│ 9.79│ 10.97│ 11.74│ 12.34│
│归母净利润(百万元) │ 562.94│ 503.93│ 566.58│ 683.85│ 796.89│ 913.74│
│营业收入(百万元) │ 4839.74│ 5441.94│ 5901.16│ 6575.27│ 7346.70│ 8209.50│
│营业利润(百万元) │ 571.79│ 539.33│ 626.17│ 742.64│ 868.47│ 996.81│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2026EPS 2027EPS 2028EPS 研究机构
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2026-05-16 买入 维持 --- 0.86 1.00 1.15 华安证券
2026-05-15 买入 维持 --- 0.85 0.98 1.04 申万宏源
2026-04-20 买入 维持 --- 0.88 1.00 1.12 国盛证券
2026-04-14 买入 维持 --- 0.86 0.98 1.14 开源证券
2026-04-14 买入 维持 --- 0.90 1.07 1.28 长江证券
2026-04-14 增持 维持 36.02 --- --- --- 中金公司
2026-04-13 增持 维持 --- 0.94 1.07 1.17 天风证券
2026-04-13 买入 维持 --- 0.85 1.01 1.19 浙商证券
2026-04-12 买入 维持 41.68 0.84 1.02 1.25 华泰证券
2026-04-11 买入 维持 --- 0.84 0.98 1.13 银河证券
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2026-05-16│萤石网络(688475)25A&26Q1：稳健成长，盈利能力提升 │华安证券 │买入
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公司发布2025年年度报告以及2026年一季度报告：
25全年：实现营业收入59.01亿元，同比+8.44%；归母净利润5.67亿元，同比+12.43%；扣非归母净利润5.24亿元，同
比+8.33%；
25Q4：实现营业收入16.08亿元，同比+8.72%；归母净利润1.44亿元，同比+11.70%；扣非净利润1.33亿元，同比+15.
07%；
26Q1：实现营业收入14.13亿元，同比+2.36%；归母净利润1.83亿元，同比+32.30%；扣非归母净利润1.78亿元，同比
+29.39%。
收入端：
业务拆分：分业务看，智能IoT产品（硬件）实现收入46.63亿元，同比+7.28%；物联网云平台服务（软件）实现收入
12.05亿元，同比+14.51%。分产品看，主要产品智能家居摄像机/智能入户/智能服务机器人/云平台服务分别实现收入31.
80/9.36/1.14/12.05亿元，分别同比+7.87%/+25.25%/-31.48%/+14.51%；分别实现毛利率39.33%/47.39%/8.65%/71.05%，
同比+2.14/+4.86/-5.93/-5.14pcts。基于IDC《全球智能家居设备市场跟踪报告》，25年公司蝉联消费摄像头出货量全球
第一，同时推出了魔方(CB60)、魔丸(ProHB90)等多款室内外4G电池摄像机，实现无WiFi、无电源等多场景覆盖；智能锁
方面，25年公司推出萤石启明AI人脸视频锁（Y5000FVX）新品，为行业内首个融合AI智能体交互功能的产品；软件端，截
至25年底，公司物联网云平台在全球拥有超过120个数据站点，平台上的IoT设备接入数超过3.6亿，其中视频类设备超过3
亿。
分区域：25年公司境内实现收入35.30亿，同比增速1.25%；境外实现收入23.38亿，同比增速22.27%，占主营业务收
入比例进一步扩大至39.84%。
盈利端：
25全年：实现毛利率44.18%，同比+2.10pcts，预计主受益于产品结构改善；销/管/研/财费率分别为16.84%/3.90%/1
4.61%/-1.15%，分别同比+1.07/+0.64/-0.34/-0.08pcts，综上实现净利率9.60%，同比+0.34pct，盈利能力改善。
26Q1：实现毛利率为50.64%，同比+5.78pcts；销/管/研/财费率分别为15.9%/4.0%/15.4%/1.2%，分别同比+1.6/+1.0
/+0.6/+2.9pcts；综上实现净利率12.93%，同比+2.9pcts，盈利能力提升。
投资建议：
盈利预测：我们预计公司26-28年营业收入66.0/73.3/81.5亿元，同比增长12%/11%/11%；归母净利润6.8/7.9/9.1亿
元，同比增长19%/16%/15%，当前对应PE分别35.5/30.5/26.5倍，维持“买入”评级。
风险提示：行业销量不及预期，行业竞争恶化，海外市场波动，新品推广不及预期等。
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2026-05-15│萤石网络(688475)盈利能力改善，期待Q2新产品发布后更多增长点 │申万宏源 │买入
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公司发布2025年年报及2026年一季报。2025年，公司实现营业收入59.01亿元，同比增长8.44%；实现归母净利润5.67
亿元，同比增长12.43%。2026年一季度，公司营业收入同比增长2.36%，归母净利润同比增长32.3%。年报和一季报业绩基
本符合市场预期。
智能入户业务亮眼，家居摄相机稳健增长。1）智能入户业务成为新的增长曲线，全年收入9.36亿元，同比增长25.25
%，毛利率提升至47.39%（+4.86pct），以Y5000FVX启明AI人脸视频锁、HP7Pro等新品强化产品竞争力；2）智能家居摄像
机业务收入31.8亿元，同比增长7.87%，25年公司推出魔方CB60、魔丸ProHB90等室内外4G电池摄像机，此外预计子品牌爱
可途将在Q2推出新品运动相机，产品从固定监控场景拓展到便携监控+消费类场景；3）机器人业务收入下滑31.48%，2025
年公司减少了盈利能力较差的实验性OEM产品，预计26Q2后将有包括清洁机器人在内的新品推出。
AI+物联云战略推进，自研蓝海大模型在多场景落地。1）2025年云平台服务收入12.05亿元（+14.5%），其中消费者
端增值服务收入5.29亿元（+2.6%），行业端开发者服务收入6.75亿元（+26%），截至2025年底，物联云平台连接设备数3
.68亿台，注册用户2.36亿，月活7792万；3）萤石蓝海大模型2.0已落地家庭安防、老人看护等场景，云平台商业化深度
有望持续提升。
境外收入占比达约40%，线上销售增长加速。2025年境外收入23.38亿元，同比增长22.27%，显著快于境内1.25%的增
速；线上销售同比增长20.82%，显著高于线下增速4.21%。
盈利改善明显，毛利率、现金流是佐证。1）受益于产品结构优化和高端定位，高毛利产品如4G电池类产品占比提升
，智能入户产品开始进入盈利周期毛利情况改善明显，25全年毛利率44.18%（同比+2.1pct），26Q1进一步升至50.64%；2
）2025年，公司经营性净现金流同比大增104.30%，增速快于收入增长；3）公司持续导入IPMS体系、推进重庆供应链基地
投产，并将AI工具嵌入研发、营销、服务及供应链环节，带动经营效率持续提升。
维持“买入”评级。根据2025年报和2026年一季报情况，下调盈利预测。预计26-27年收入预测值65.70/73.86亿元（
前值71.85/84.67亿元），归母净利润预测值6.67/7.7亿元（前值6.91/8.72亿元）。新增28年收入/归母净利润预测值83.
32/8.15亿元。公司生态体系升级“2+5+N”且AI已经开始拉动公司业绩增长，端侧智能矩阵后续有望持续受益于Agents制
造“爆品”，对应26-28年36/31/29倍PE，维持“买入”评级。
风险提示：智能家居行业竞争加剧；AI算法包商业化低于预期；海外业务开拓不达预期。
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2026-04-20│萤石网络(688475)2025年及2026Q1业绩稳健增长，盈利能力显著改善 │国盛证券 │买入
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事件：公司发布2025年年报及2026年一季报。2025年，公司实现营业收入590,116.08万元，比去年同期增长8.44%；
实现归母净利润56,657.69万元，比去年同期增长12.43%。2026年一季度，公司营业收入同比增长2.36%，归母净利润同比
增长32.3%。
智能入户业务成为第二增长曲线，智能家居摄像机和云平台服务提供稳健基本盘。1）智能入户业务已成长为公司的
明星业务及第二增长曲线，全年实现收入9.36亿元，同比高速增长25.25%。公司的智能入户业务已经成长为公司的明星业
务及第二增长曲线，对公司的收入贡献进一步放大。根据奥维云网2025年智能门锁市场总结报告，萤石2025年智能门锁增
长速度超过国内电商整体增速，以中高端为主的产品矩阵初步成型。2）2025年，公司智能家居摄像机业务收入同比增长7
.87%，云平台服务业务收入同比增长14.51%，为公司提供稳健基本盘。
盈利能力与经营性净现金流显著改善。1）2025年单四季度，公司毛利率达到45.65%；2026年一季度，公司毛利率达
到50.47%。自2025Q3开始，公司单季度毛利率持续环比改善。2）2025年，公司经营性净现金流同比大增104.30%，体现出
公司经营质量的显著改善。
境外成为重要增量市场，线上线下渠道协同驱动增长。境外业务成为公司增长的主要引擎，全年实现收入23.38亿元
，同比增长22.27%，远超国内市场1.25%的增速，境外收入占主营业务比重已约40%。公司建立了国内和国际市场并举，线
上和线下多渠道协同的销售体系，具备了多层次、多元化的市场营销和渠道运营体系，其中零售业务占比、境外销售占比
不断提升。
布局AI智能互联，创新功能赋能端侧产品。智能物联感知是公司业务的核心基石。公司始终以用户需求为导向，聚焦
于智能视觉技术，不断强化AI视觉的差异化能力，以AI和萤石物联云平台为双核心，拓展了智能家居摄像机、智能入户、
智能穿戴、智能服务机器人及智能控制五大核心自研的智能产品。基于用户需求，萤石AI云存储目前已经推出了多项创新
功能，包括AI智能搜索、每日总结、内容分析、人物身份标识等。
维持“买入”评级。综合考虑公司端侧AI以及智能家居龙头厂商的产业卡位，我们预计2026-2028年归母净利润分别
为6.90/7.85/8.79亿元，维持“买入”评级。
风险提示：下游景气度与资本开支不及预期；AI技术与商业化推进不及预期；行业竞争加剧；宏观经济波动。
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2026-04-14│萤石网络(688475)规模实现稳健增长，Q1盈利逆势提升 │长江证券 │买入
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事件描述
公司发布2025年年报及2026年一季报：2025A公司实现营收59.01亿元，同比+8.44%，实现归母净利润5.67亿元，同比
+12.43%，实现扣非归母净利润5.24亿元，同比+8.33%，其中2025Q4公司实现营收16.08亿元，同比+8.72%，实现归母净利
润1.44亿元，同比+11.70%，实现扣非归母净利润1.33亿元，同比+15.07%。2026Q1公司实现营收14.13亿元，同比+2.36%
，实现归母净利润1.83亿元，同比+32.30%，实现扣非归母净利润1.78亿元，同比+29.39%。此外，公司拟向全体股东每10
股派发现金红利4元（含税），对应分红率达55.60%。
事件评论
智能摄像头&智能入户&云平台实现较优规模增长，外销延续较优增长趋势。2025A公司营收同比+8.44%。其中单Q4公
司营收同比+8.72%。分产品来看，2025A公司智能家居摄像机/智能入户/智能服务机器人/其他智能家居产品/配件产品/云
平台服务营收分别同比+7.87%/+25.25%/-31.48%/-28.63%/-6.02%/+14.51%，其中2025H1对应板块营收分别同比+7.22%/+3
2.99%/+9.36%/-42.38%/-5.28%/+12.20%，2025H2对应板块营收分别同比+8.49%/+19.20%/-51.62%/-11.87%/-6.75%/+16.5
6%，对应智能摄像头、智能入户及云平台实现较优规模增长。智能摄像头方面，公司市场地位稳固，据IDC《全球智能家
居设备市场跟踪报告（2025Q4）》显示，2025年萤石蝉联消费摄像头出货量全球第一，出货量市场份额13.2%；智能入户
作为公司明星业务及第二增长曲线，公司也取得快速规模增长，据洛图科技全渠道推总数据，萤石位列2025年中国智能门
锁市场品牌销量及销额第四名；云平台服务方面，截至2025年末，萤石物联网公有云平台月活跃用户数超过7700万，IoT
设备接入数超过3.6亿，其中视频类设备超过3亿，据2026年1-2月份艾瑞咨询的移动APP指数数据统计，在智能家居类别的
应用程序中，公司的“萤石云视频”应用已拥有行业首位的手机终端月度活跃数量。分区域，2025A公司内销/外销营收分
别同比+1.25%/+22.27%。分渠道，2925A公司线上/线下营收分别同比+20.82%/+4.21%。2026Q1，公司营收同比+2.36%，在
存储成本压力下仍取得平稳增长。
Q1公司盈利表现逆势提升，预计主要系提前备货、产品结构优化及云服务占比提升。2025A公司归母净利率/扣非归母
净利率分别达9.60%/8.87%，分别同比+0.34%/-0.01pct。2025A公司毛利率达44.18%，同比+2.10pct，其中智能家居摄像
机/智能入户/智能服务机器人/其他智能家居产品/配件产品/云平台服务毛利率分别同比+2.14/+4.86/-5.93/+8.81/+0.32
/-5.14pct，公司整体销售/管理/研发/财务费率分别同比+1.07/+0.64/-0.34/-0.08pct。2026Q1公司归母净利率/扣非归
母净利率分别达12.93%/12.61%，分别同比+2.93/+2.64pct，毛利率同比+7.92pct，预计主要是公司硬件产品结构优化以
及云服务占比有所提升，公司销售/管理/研发/财务费率分别同比+1.61/+0.97/+0.61/+2.86pct。
投资建议：公司当前“智能家居+云平台服务”双主业的“业务正循环”正逐步跑通，新拓业务正处于快速放量阶段
。长期看，公司有望以智能硬件为基，乘云平台服务而上，延续智能家居行业市场领先地位。预计公司2026-2028年归母
净利润分别为7.06、8.45和10.08亿元，对应PE分别达30.41、25.41和21.29倍，维持“买入”评级。
风险提示
1、宏观经济变化导致市场需求下滑的风险；2、行业竞争加剧及市场集中度提升的风险。
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2026-04-14│萤石网络(688475)公司信息更新报告：2026Q1公司业绩表现超预期，新业务孵│开源证券 │买入
│化有序推进 │ │
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2025年营收盈利稳健双增，2026Q1利润高增超预期，维持“买入”评级
2025全年公司实现营业收入59.01亿元（同比+8.44%，下同），归母净利润5.67亿元（+12.43%），扣非归母净利润5.
24亿元（+8.33%）。单季度看，2026Q1公司实现营业收入14.13亿元（+2.36%），归母净利润1.83亿元（+32.30%），扣非
归母净利润1.78亿元（+29.39%）。考虑到公司产品出海持续深化或投入较高水平费用，我们下调了公司2026-2027年盈利
预测，并引入2028年预测，预计2026-2028年归母净利润为6.77/7.75/8.95亿元(2026-2027年原值为7.13/8.34亿元)，对
应EPS为0.86/0.98/1.14元，当前股价对应PE为33.7/29.5/25.5倍，公司产品、品牌及技术壁垒仍在，我们看好公司凭借
产品在智能家居及云平台领域持续落地，保持营收盈利稳健双增，维持“买入”评级。
盈利能力：2025全年毛利率稳步上行，2026Q1盈利质量大幅优化
公司2025全年毛利率44.18%（+2.10pct），预计主受益于产品结构改善；期间费用率为34.20%（+1.30pct），销售/
管理/研发/财务费用率分别为16.84%/3.90%/14.61%/-1.15%，同比分别+1.07/+0.64/-0.34/-0.08pct。综合影响下，2025
年全年公司销售净利率9.60%（+0.34pct），盈利能力得以改善。公司2026Q1毛利率为50.64%（+5.78pct），期间费用率
为36.5%（+6.0pct），销售/管理/研发/财务费用率分别为15.9%/4.0%/15.4%/1.2%，同比分别+1.6/+1.0/+0.6/+2.9pct。
综合影响下，2026Q1销售净利率为12.93%（+2.9pct），公司盈利能力明显改善。
公司亮点：新业务孵化有序推进，供应链与渠道结构持续优化
业务方面：公司核心业务增长稳健，智能家居摄像机出货量蝉联全球第一，智能入户业务营收同比增长25.25%。公司
依托自研蓝海大模型，赋能摄像机、门锁全品类并实现自然交互；同时公司将延伸移动视觉赛道，推出爱可途子品牌，20
25年新推出的4G电池便携可移动摄像头品类获得了市场客用户的青睐；公司继续在智能清洁机器人（家用&商用）、智能
宠物看护机器人、陪伴机器人等细分产品上投入研发资源，预计新品会在2026年度及以后陆续发布。供应链与渠道方面：
公司建成了重庆、桐庐双生产基地，完成供应链数字化精益升级。公司渠道结构持续优化，2025年全球电商收入同比增长
30.84%，境内主流产品线上出货占比超55%；同时公司坚守中高端品牌定位、拒绝价格战，以14.61%的高研发投入赋能产
品，实现经营质量稳步提升。
风险提示：海外市场波动；行业竞争加剧；新品业务孵化不及预期
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2026-04-14│萤石网络(688475)智能入户录得高增，毛利率改善突显 │中金公司 │增持
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FY25&1Q26业绩基本符合我们此前预期
2025年年报及2026年一季报：2025年，公司实现营收59.01亿元，同比+8.44%；归母净利润5.67亿元，同比+12.43%，
基本符合我们此前预期。4Q25单季度，公司实现营收16.08亿元，同比+8.72%；归母净利润1.44亿元，同比+11.70%。1Q26
单季度，公司实现营收14.13亿元，同比+2.36%；归母净利润1.83亿元，同比+32.30%，基本符合我们此前预期。
发展趋势
智能入户录得高增，AI+云平台双底座支撑长期成长。2025年，智能家居摄像机营收同比增长7.87%，根据IDC，公司
消费摄像头出货量蝉联全球第一；智能入户营收同比增长25.25%，根据洛图科技全渠道推总数据，公司位列中国智能门锁
市场品牌销量及销额第四；智能服务机器人营收同比下滑，根据公告，公司预计新品将于2026年及以后陆续发布；此外，
公司新增智能穿戴数码作为核心自研产品线；云平台业务实现营收同比增长14.51%，IoT设备接入数超3.6亿。我们认为，
公司在智能家居摄像头市场龙头地位稳固，智能入户、服务机器人、智能穿戴等产品矩阵布局打开长期成长空间，看好云
平台增长潜能。
毛利率改善，渠道建设成效凸显。2025年公司毛利率同比提升2.1pct至44.2%，1Q26毛利率同比提升7.92pct至50.47%
，根据业绩会，主要由于1）公司供应链管理及库存储备；2）产品结构及业务区域结构变化。2025年公司加大渠道建设，
境内智能家居摄像机、智能门锁等主流产品线上电商渠道出货额占比超55%（不考虑专业客户渠道）；并结合新品类需求
拓展各类境外分销及电商渠道。我们看好产品结构与渠道优化推动公司毛利率改善。
盈利预测与估值
综合考虑公司短期收入承压、毛利率改善及渠道建设投入，我们下调2026年盈利预测6%至6.69亿元，首次引入2027年
盈利预测7.78亿元。当前股价对应2026/2027年34.1x/29.3xP/E。
我们看好公司受益于AI在家居场景的加速落地，维持跑赢行业评级及36.02元目标价，对应2026/2027年42.4x/36.4xP
/E，较当前股价有24%上行空间。
风险
行业竞争加剧，新品拓展/云平台发展/成本管控不及预期。
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2026-04-13│萤石网络(688475)Q1业绩超预期，云+AI+硬件开始协同兑现 │天风证券 │增持
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事件：2025年公司实现营业收入59.01亿元（同比+8.44%，下同），归母净利润5.67亿元（+12.43%），扣非归母净利
润5.24亿元（+8.33%）。利润增速快于收入增速，盈利能力稳步提升。单2025Q4看，公司实现营业收入16.08亿元，归母
净利润1.44亿元，扣非归母净利润1.33亿元，单季度业绩稳健收官。单2026Q1看，实现营业收入14.13亿元（+2.36%），
归母净利润1.83亿元（+32.30%），扣非归母净利润1.78亿元（+29.39%）。Q1收入增速平稳，但利润端表现亮眼，增速远
超收入，主系业务与成本结构变化，以及周期性销售策略调整，带动单季综合毛利率提升所致。
点评：分品类看：2025年公司智能家居摄像机营收31.80亿元（+7.87%），占主营53.9%，出货量全球第一，毛利率+2
.14pct至39.33%。智能入户营收9.36亿元（+25.25%），AI智能锁销量及销额全国第四，毛利率+4.86pct至47.39%，有望2
026年成现金流业务。云平台营收12.05亿元（+14.51%），设备接入超3.6亿，月活超7700万，毛利率71.05%（同比-5.14p
ct）。智能服务机器人营收1.14亿元（-31.48%），产品线调整，战略储备新品预计2026年发布。其他智能家居产品及配
件营收4.33亿元（-11%），毛利率+1.1pcts。
分地区看，境内市场（35.30亿元，+1.25%）：增速相对平稳，毛利率同比提升2.07pct至43.09%，盈利质量持续改善
。境外市场（23.38亿元，+22.27%）：成为公司核心增长引擎，增速强劲，毛利率高达46.18%，是公司整体盈利能力的重
要支撑。
利润端：毛利率：2025年主营业务毛利率44.2%（同比+2.1pct），受益于智能入户等高毛利业务占比提升及境内外市
场毛利率均改善（境内+2.07pct，境外+1.73pct）。分业务：智能入户+4.86pct、摄像机+2.14pct、其他智能家居+8.81p
ct；云平台服务-5.14pct、服务机器人-5.93pct。2026Q1毛利率50.47%，同比+7.92pct。
期间费用率：2025年销售/管理/研发费用率16.84%/3.90%/14.61%，同比+1.07pct（市场拓展）、+0.65pct（折旧摊
销），-0.3pct。2026Q1期间费用率同比+6pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别+1.6/+1/+0.6/+2.9pct，净利率12.
9%（+2.9pct）；非经损益中公允价值变动0.03亿元（去年同期的数据为-0.01亿元），占收入比+0.2pct。
投资建议：公司业绩稳健增长，盈利能力回升。境外市场增速亮眼，智能入户、云平台营收开始高速增长，高毛利产
品占比提升带来的产品结构优化及规模效应有望持续改善盈利能力。我们预计26-28年公司归母净利润分别达7.4/8.5/9.2
亿元，维持“增持”评级。
风险提示：新品销售不及预期、行业竞争加剧、原材料价格波动等
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2026-04-13│萤石网络(688475)点评报告：26Q1利润超预期，海外占比抬升、智能入户高增│浙商证券 │买入
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业绩一览
1）25A：营收59.01亿元（同比+8.44%，下同），归母净利润5.67亿元（+12.43%），扣非净利润5.24亿元（+8.33%）
。
2）25Q4单季：营收16.08亿元（+8.72%），归母净利润1.44亿元（+11.63%），扣非净利润1.33亿元（+15.65%）。
3）26Q1单季：营收14.13亿元（+2.36%），归母净利润1.83亿元（+32.30%），扣非净利润1.78亿元（+29.39%），得
益于降本控费工作与渠道结构改善，26Q1毛利率提升至历史单季度新高50.47%（+7.92pct）。
分业务：智能入户、云平台业务表现亮眼
1）智能家居摄像机：25A营收31.8亿元（+7.87%），收入占比54.2%，毛利率为39.33%（提升2.14pct）。增长主要由
细分创新品类拉动，特别是以4G电池摄像机（如魔方CB60、魔丸ProHB90）为代表的便携可移动产品实现爆发式增长，成
为摄像机业务的第二增长曲线。公司亦通过“睛小豆”等子品牌，拓展年轻化、高性价比市场。
2）智能入户：25A营收9.36亿元（+25.25%），收入占比提升至16.0%，毛利率大幅提升至47.39%（+4.86pct），作为
公司第二增长曲线和明星业务，延续高景气度。公司发布搭载蓝海大模型的启明AI人脸视频锁Y5000FVX，引领行业进入AI
交互时代。根据洛图科技数据，2025年公司智能门锁销量及销额位列国内市场第四。
3）智能服务机器人：25A营收1.14亿元（-31.48%），作为公司孵化业务，更多新品于26年及以后发布。
4）云平台服务：25A营收12.05亿元（+14.51%），收入提高至20.5%，毛利率71.05%。截至25年底，萤石云平台月活
跃用户数达7792万（+18.91%），物联网设备接入数超3.6亿。其中，面向行业开发者的服务收入增长强劲，达6.75亿元（
同比+26.30%）。
分渠道：海外&线上业务高速增长
1）25年境外收入23.38亿元（+22.27%），占比收入39.8%，持续推进海外从单品类向多品类拓展，加强跨境电商和本
地电商布局。2）25年智能IOT产品电商/线下收入占比为26%/74%，同比增速分别为31%/1%。
技术生态与AI布局
公司以AI和萤石物联云平台为双核心，构建了智能家居摄像机、智能入户、智能穿戴、智能服务机器人、智能穿戴数
码及智能控制核心自研产品线，AI技术方面发布“萤石蓝海大模型2.0”，聚焦垂直物联场景，是智能家居+云平台双主业
稀缺标的。
盈利预测与估值
预计公司26-28年收入65.99亿（+11.83%）、73.69亿（+11.67%）、82.06亿（+11.36%），归母净利润6.71亿（+18.4
0%）、7.93亿（+18.28%）、9.33亿（+17.62%），对应PE为34X、29X、24X。公司作为智能家居+云平台双主业稀缺标的，
主业智能摄像机稳居行业龙头，智能入户、云平台、智能家居产品等增长亮眼，支撑第二第三成长曲线，且在产品&渠道&
供应链持续优化下推动盈利能力稳步向好，维持“买入”评级。
风险提示：智能家居业务拓展不及预期，行业价格竞争加剧
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2026-04-12│萤石网络(688475)25年和26Q1盈利能力持续改善 │华泰证券 │买入
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萤石网络发布年报，2025年实现营收59.01亿元（yoy+8.44%），归母净利5.67亿元（yoy+12.43%），扣非净利5.24亿
元（yoy+8.33%）。26Q1实现营收14.13亿元（yoy+2.36%），归母净利1.83亿元（yoy+32.30%），扣非净利1.78亿元（yoy
+29.39%）。25年收入、归母净利略低于我们预期的61.40亿元、5.72亿元，主因公司主动收缩低毛利业务。25年公司云平
台与高毛利新品占比提升、智能锁盈利能力改善以及海外和电商渠道延续较快增长，叠加26Q1归母净利增速显著、综合毛
利率上升至50.47%，公司盈利改善趋势有所强化。维持“买入”，目标价41.68元。
25年云平台收入占比突破20%，AI云与开发者生态支撑高质量增长
2025年公司物联网云平台收入12.05亿元，同比增长14.51%，占主营业务收入比重提升至20.42%。与此同时，平台连
接设备数超过3.6亿、月活跃用户7791.92万、持有萤石设备年度累计付费用户463.45万，说明云平台增长既来自AI云存储
和aPaaS能力升级，也来自用户与开发者生态的持续扩张。公司正以蓝海大模型2.0与AI中台构建“场景化智能体+设备开
放+APP开放”的能力矩阵。我们认为，软件与服务占比提升，或有助于提升业绩韧性。
4G相机与智能入户共振，硬件结构升级有望带动盈利能力改善
2025年智能IOT产品硬件收入46.63亿元，同比增长7.28%，其中智能家居摄像机收入31.80亿元，同比增长7.87%，毛
利率39.33%；智能入户收入9.36亿元，同比增长25.25%，毛利率47.39%，26Q1开始进入盈利周期。结合4G电池摄像机成为
年度爆品、消费类摄像机出货量全球第一（年报披露的IDC数据），以及智能锁、门铃、猫眼等入户产品矩阵持续完善，
公司硬件业务正从固定安防场景向移动化、场景化、入户化延展，后续新品若持续放量，结构升级仍有望支撑利润率中枢
改善。
海外和电商仍是快增方向，一季度毛利率跃升验证结构优化
2025年海外收入23.38亿元，同增22.27%，增速明显快于国内35.30亿元、同增1.25%；电商平台收入12.31亿元，同比
增长30.84%，占硬件销售收入比例提升至26.40%，我们认为海外增长趋势仍在，但中东地缘冲突以及部分国家准入、认证
等不确定性也会带来扰动。26Q1公司收入同比增长2.36%，但归母净利润同比增长32.30%、扣非净利润同比增长29.39%，
主要系业务占比结构变化、成本结构变化以及周期性销售策略动态平衡调整带来单季综合毛利率提升，后续仍需跟踪海外
扰动与费用投放节奏。
盈利预测与估值
考虑到2026年公司或持续调整业务结构、收缩低毛利业务，导致收入增速的短期承压，叠加AI研发持续投入，我们略
微下调公司26-27年归母净利润(-4.22%,-4.48%)至6.63亿元、8.02亿元，并预计28年归母净利润为9.81亿元（三年预测期
CAGR为13.95%），对应EPS为0.84/1.02/1.25元。SOTP估值，
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