研报评级☆ ◇603808 歌力思 更新日期：2026-05-23◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-05-09
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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1月内 4 2 0 0 0 6
2月内 4 2 0 0 0 6
3月内 4 2 0 0 0 6
6月内 4 2 0 0 0 6
1年内 4 2 0 0 0 6
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2023年│ 2024年│ 2025年│2026年预测│2027年预测│2028年预测│
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│每股收益(元) │ 0.29│ -0.84│ 0.45│ 0.58│ 0.71│ 0.79│
│每股净资产(元) │ 7.85│ 6.75│ 7.06│ 7.48│ 7.97│ 8.53│
│净资产收益率% │ 3.65│ -12.42│ 6.33│ 7.74│ 8.90│ 9.49│
│归母净利润(百万元) │ 105.65│ -309.53│ 164.88│ 210.63│ 258.50│ 293.25│
│营业收入(百万元) │ 2915.18│ 3035.85│ 2856.60│ 3064.00│ 3284.25│ 3521.75│
│营业利润(百万元) │ 222.22│ -237.88│ 314.12│ 344.88│ 418.00│ 471.00│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2026EPS 2027EPS 2028EPS 研究机构
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2026-05-09 买入 维持 --- 0.59 0.71 0.77 申万宏源
2026-05-05 未知 未知 --- 0.61 0.69 0.79 信达证券
2026-05-01 增持 维持 --- 0.55 0.67 0.78 光大证券
2026-04-30 未知 未知 13.2 --- --- --- 中金公司
2026-04-30 增持 维持 --- 0.59 0.77 0.80 国盛证券
2026-04-30 买入 维持 --- 0.57 0.67 0.75 招商证券
2026-04-29 未知 未知 --- 0.60 0.70 0.80 信达证券
2026-04-28 买入 维持 --- 0.54 0.67 0.78 银河证券
2026-04-24 买入 维持 --- 0.56 0.77 0.86 华西证券
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2026-05-09│歌力思(603808)业绩超预期，国际品牌增长亮眼，经营利润大幅改善 │申万宏源 │买入
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歌力思发布2026年一季报，业绩表现超预期，扣非利润大幅提升。26Q1公司收入同比增长7.8%至7.4亿元，其中，国
内业务收入整体增幅达到14.3%，取得强劲的双位数增长。一季度归母净利润同比增长0.1%至0.4亿元，剔除百秋尚美一次
性交易相关影响后（股份转让产生投资收益约-1400万元及相关所得税费用约1400多万元），公司经营性利润增长约70%，
表现超预期，主要得益于多品牌协同发展推动收入取得良好增长，同时持续加强费用控制，推动降本增效，海外业务亏损
继续改善。扣非归母净利润同比大幅增长110.6%至0.6亿元，主要系非经常性收益较去年同期大幅减少。
多品牌矩阵协同发力，旗下国际品牌表现出色，盈利能力改善明显。一季度公司各品牌均实现增长，主品牌ELLASSAY
收入同比增长3.0%至2.8亿元，毛利率大幅提升8.4pct至74.0%，我们预计主要与主品牌收紧折扣有关。Laurèl表现亮眼
，收入同比增长32.4%至1.4亿元，毛利率大幅提升9.0pct至71.6%。IRO收入同比增长11.1%至1.6亿元，其中中国区同比增
长32.4%，表现亮眼，且毛利率大幅改善15.8pct至68.8%。self-portrait收入同比增长12.8%至1.5亿元，毛利率维持在81
.7%的高位水平。
三大国际品牌线上强劲增长，线下单店产出继续提升。一季度收入同比增长5.7%至1.3亿元，收入占比达17.1%。其中
国际品牌线上保持快速增长，self-portrait、IRO、Laurèl线上收入同比分别增长44.6%、43.2%和25.6%，势头强劲。线
下渠道收入同比增长13.0%至6.1亿元。按门店类型看，直营店收入同比增长12.8%至6.6亿元，分销店收入同比增长2.0%至
0.7亿元。一季度净闭店18家至540家，单店效率继续提升。
毛利率改善明显，费用率管控得当，经营现金流大幅改善。一季度毛利率同比增长5.1pct至70.8%，主要得益于歌力
思生日月折扣收回和旧货消化后销售占比下降带来的正面影响。销售费用率同比减少1.2pct至47.2%，管理费用率同比减
少1.7pct至5.7%，研发费用率稳定在1.6%，费用管控效率提升。由于百秋股权处置影响，归母净利率同比略微下降0.4pct
至5.5%。经营活动产生的现金流同比大幅增长162.1%至1.9亿元，主要得益于利润规模提升、收回逾期贷款，同时持续加
强快反控制备货规模带动。
公司以“成为有国际竞争力的高端时装品牌集团”为战略目标，主品牌持续稳健增长，收购品牌展现发展潜力。维持
盈利预测，预计26-28年归母净利润为2.2/2.6/2.8亿元，对应PE为18/15/14倍。公司国内销售表现亮眼，海外业务及Edha
rdy加速处理后，国内表现将更好地转化为业绩，看好业绩弹性加速释放，维持“买入”评级。
风险提示：行业竞争加剧风险；新品市场表现不及预期；存货增长风险。
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2026-05-05│歌力思(603808)Q1经营质量显著提升，多品牌矩阵协同发力 │信达证券 │未知
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事件：歌力思发布2026年一季报，Q1实现营业收入7.44亿元（同比+7.77%），归母净利润0.41亿元（同比+0.14%），
扣非归母净利润0.63亿元（同比+110.58%），经营性现金流1.91亿元（同比+162.09%）。剔除百秋尚美股权转让一次性影
响后，归母经营性利润同比增长约70%，经营质量显著提升。
多品牌矩阵协同发力，国内业务增长强劲。2026Q1公司主营收入同比增长约12%，多品牌矩阵协同推动收入增长。分
品牌来看，ELLASSAY收入2.78亿元（同比+2.96%），Laurèl收入1.41亿元（同比+32.36%），IRO收入1.57亿元（同比+11
.05%），self-portrait收入1.53亿元（同比+12.83%）。国际品牌表现亮眼，IRO中国区、Laurèl及self-portrait分别
延续良好增长势头，国内业务收入整体增幅达到14.3%。
直营渠道提质增效，线上稳健发展。线上业务稳健增长，收入1.26亿元（同比+5.7%），占比17.14%，其中国际品牌
线上保持快速增长，self-portrait、IRO、Laurèl在天猫和抖音等主要平台增速分别达到44.6%、43.2%和25.6%。线下渠
道收入6.09亿元（同比+12.9%），占比82.86%。直营店收入6.63亿元（同比+12.81%），毛利率76.18%（同比+5.31pct）
，提质增效效果显著；分销店收入0.72亿元（同比+1.99%），毛利率53.14%（同比+28.27pct）。门店方面，Q1末公司总
门店540家，较年初净减少18家，其中ELLASSAY/LAUREL/IRO/SP分别为274/92/94/77家，Q1新开3家、关闭21家，门店结构
持续优化。
毛利率大幅提升，费用管控成效显著。2026Q1公司综合毛利率73.91%（同比+8.00pct），分品牌看ELLASSAY/Laurèl
/IRO/self-portrait毛利率分别为73.97%（同比+8.44pct）、71.59%（同比+9.03pct）、68.82%（同比+15.75pct）、81.
74%（同比-0.95pct）。费用端，销售费用率47.16%（同比-1.2pct）；管理费用率5.67%（同比-1.7pct）；研发费用费用
率1.61%（同比-0.02pct）。公司严格执行预算管理，推进流程优化、加大AI技术应用提升效率，降本增效成果显著。财
务费用率0.96%（同比+2.04pct），主要是利息收入减少。
经营性利润大幅增长，现金流表现优异。公司一季度完成对联营企业百秋尚美7.75%股份转让（持股比例由27.75%变
更为20.00%，交易对价1.36亿元），产生约-1400万元投资收益，同时因税务计税基础差异增加所得税费用约1400多万元
。剔除上述一次性交易影响，公司归母经营性利润增长约70%，其中国内业务利润大幅增长，海外业务亏损继续收窄。同
时，Q1非经常性收益较去年同期大幅减少，扣非归母净利增幅达到110.58%。经营性现金流1.91亿元（同比+162.09%），
公司回款和快反能力增强。
盈利预测：公司具备多品牌矩阵，主品牌持续稳健增长，国际品牌持续高增。2026Q1经营质量进一步提升，多品牌协
同发展、费用精细化管控成效显著，看好全年业绩弹性释放。维持盈利预测，预计2026-2028年归母净利润分别为2.21、2
.50、2.88亿元，对应PE分别为18.27、16.16、14.02倍。
风险提示：海外业务改善不及预期风险，消费复苏不及预期风险，费用率下行不及预期风险，汇率波动风险，商誉及
商标减值风险。
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2026-05-01│歌力思(603808)2025年年报及2026年一季报点评：业绩开始修复，期待盈利能│光大证券 │增持
│力继续向上 │ │
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事件：
歌力思发布2025年年报。公司2025年实现营业收入28.6亿元，同比下降5.9%，归母净利润1.6亿元同比扭亏，扣非净
利润1.1亿元，同比扭亏，EPS（基本）为0.45元。公司拟每股派发现金红利0.182元（含税），对应全年合计派息比例为4
0%。分季度来看，25Q1-Q4公司单季度收入分别为6.9/6.8/6.5/8.4亿元，分别同比-7.8%/-2.6%/-8.1%/-5.1%，归母净利
润分别为0.4/0.4/0.3/0.5亿元，分别同比+40.2%/+50.3%/扭亏/扭亏。
同时，公司发布2026年一季报，26Q1实现营业收入7.4亿元，同比增长7.8%，归母净利润0.4亿元，同比增长0.1%，扣
非归母净利润0.6亿元，同比增长110.6%，扣非净利润增幅较高主要为毛利率提升、费用率下降贡献。
点评：
主品牌歌力思小幅波动，Laurel/sp/iro国内增长领先
分品牌来看：25年主品牌ELLASSAY/LAUREL/IRO/Self-portrait收入分别占比39%/16%/22%/21%，收入分别同比-3.8%/
+12.8%/-3.2%/+16.2%，IRO品牌收入下降主要为海外承压、国内收入同比实现双位数增长；26Q1分品牌来看，ELLASSAY/L
AUREL/IRO/Self-portrait品牌收入分别同比+3%/+32.4%/+11.1%/+12.8%，其中IRO品牌国内市场收入同比增长32%。
分渠道来看：25年直营店、加盟店收入占比分别为89%/10%，收入分别同比-3.3%/-21.7%；26Q1收入分别同比+12.8%/
+2%。
分线上线下来看：25年线上、线下渠道收入占比分别为18%/81%，收入分别同比+1.1%/-7.1%；26Q1收入分别同比+5.7
%/+13%。
线下门店方面：25年末公司总门店为558家、新开56家、关闭76家、净减少3.5%。其中，ELLASSAY/LAUREL/IRO/Self-
portrait/其他品牌（NBS）门店数分别为284/96/97/78/3家，分别同比-5.6%/+2.1%/-8.5%/+6.8%/-25%。26年3月末公司
总门店为540家，较年初净减少18家，其中ELLASSAY/LAUREL/IRO/Self-portrait/其他门店数分别-10/-4/-3/-1/持平。
毛利率25Q4以来同比提升明显，费用管控持续推进
毛利率：25年毛利率同比下降0.5PCT至66.9%。分品牌来看，ELLASSAY/LAUREL/IRO/Self-portrait/其他品牌毛利率
分别为65.8%/66%/59.8%/80.5%/67.3%，分别同比-2.4/-0.3/-1.2/-1.6/+1.6PCT；分渠道来看，直营店、加盟店销售毛利
率分别为71.2%/36.8%，分别同比+1.1/-18.3PCT。分季度来看，25Q1-26Q1单季度毛利率分别同比-1.6/-3.6/-3.4/+5.1/+
5.1PCT至65.7%/67.8%/62.7%/70.5%/70.8%，25Q4以来单季毛利率同比提升明显。26Q1分品牌来看，ELLASSAY/LAUREL/IRO
/Self-portrait/其他品牌毛利率分别同比+8.4/+9/+15.8/-1/-6.6PCT。
费用率：25年期间费用率同比下降8.1PCT至55.6%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为47.3%/7.2%/2.5%/-1.3%
，分别同比-2.7/-2.2/-0.1/-3PCT。25Q1-26Q1单季度期间费用率分别同比-2.1/-4.8/-7.3/-16.6/-0.9PCT（24Q4为亏损
，管理和财务费用异常偏高），其中销售费用率分别同比+1.5/-5.4/-4.1/-3.2/-1.2PCT。
其他财务指标：1）存货25年末同比减少11.9%至7.3亿元，26年3月末同比减少14.9%至6.3亿元，较年初减少13.7%，
存货周转天数25年/26Q1分别为297/282天，同比-26/-16天。
2）应收账款25年末同比减少2.1%至3.5亿元，26年3月末同比增加4.1%至3.2亿元，较年初减少11%，25年/26Q1应收账
款周转天数分别为45/41天，同比+2/-3天。
3）资产减值损失25年为9194万元，同比减少76%。26Q1为1236万元，同比增加587.9%。
4）经营活动净现金流25年为5.8亿元，同比增加38.2%，26Q1为1.9亿元，同比增加162.1%。
期待盈利能力继续向上修复，维持“增持”评级
公司业绩已度过24年低点，26年开局收入增长良好，且公司自去年开始的降本增效措施逐步显效，费用率端得以优化
。考虑到国内外终端需求存不确定性，我们下调26-27年归母净利润预测、新增28年预测（较前次预测分别下调17%/27%）
，预计26-28年归母净利润分别为2/2.5/2.8亿元，EPS分别为0.55/0.67/0.78元，当前股价对应26-28年PE为20/16/14倍，
维持“增持”评级。
风险提示：国内外消费疲软；小品牌拓展不及预期；费用控制不当；库存积压；商誉减值风险；汇率波动。
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2026-04-30│歌力思(603808)2025年盈利改善，2026Q1业绩表现超预期 │招商证券 │买入
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2025年公司收入同比下滑6%至28.57亿元，扣非归母净利润1.09亿元，同比扭亏。国际品牌表现出色，多品牌线上高
速增长，海外业务持续改善。2026Q1收入同比增长8%至7.44亿元，扣非归母净利润同比增长111%至0.63亿元。当前市值对
应26PE19X，27PE16X，维持强烈推荐评级。
2025年公司营业收入、营业利润、归母净利润、扣非归母净利润为28.57亿元（-5.9%）、3.14亿元（上年亏损2.38亿
元）、1.65亿元（上年亏损3.1亿元）、1.09亿元（上年亏损3.13亿元）。分品牌看：ELLASSAY品牌营收11.18亿元（-3.8
2%），门店数量284家（净减17家）。LAUREL品牌营收4.67亿元（+12.75%），门店数量96家（净增3家）。IRO品牌营收6.
41亿元（-3.22%），门店数量97家（净减9家）。self-portrait品牌营收5.87亿元（+16.19%），门店数量78家（净增5家
）。nobis品牌营收0.15亿元（+8.91%），门店数量3家（净减1家）。分渠道看：2025年线上营收5.27亿元（+1.14%，占
比18.62%），线下营收23.01亿元（-7.07%，占比81.38%）。直营营收25.29亿元（-3.3%，占比89.45%），加盟营收2.98
亿元（-21.69%，占比10.55%）。
2025年盈利能力大幅度提升：2025年毛利率同比微降0.46pct至66.9%，但净利率同比大幅提升16.41pct至7.99%，实
现扭亏为盈。毛利率：ELLASSAY品牌毛利率65.83%（-2.36pct），LAUREL品牌毛利率65.98%（-0.34pct），IRO品牌毛利
率59.81%（-1.21pct），Self-Portrait品牌毛利率80.46%（-1.58pct），NBS品牌毛利率67.31%（+1.56pct）。期间费用
率降低8.12pct至55.6%，其中销售费用率47%（-2.74pct）、管理费用率7.2%（-2.21pct）、研发费用率2.46%（-0.14pct
）、财务费用率-1.32%（-3.02pct）。经营现金流改善：经营净现金流为5.76亿元（+38.19%）；25年末存货7.29亿，较2
024年末减少0.99亿（环比-11.9%）。
2026Q1公司收入同比增长8%至7.44亿元，扣非归母净利润同比增长111%至0.63亿元。分品牌看：歌力思主品牌收入同
比增长3%，laurel同比增长32%，IRO同比增长11%，Self-portrait同比增长13%。分渠道看：直营收入同比增长13%，分销
业务收入同比增长2%。盈利能力明显提升：2026Q1扣非归母净利润率同比提升4.16pct至8.51%，其中毛利率同比提升5.15
pct至70.84%，销售费用率下降1.19pct至47,16%，管理费用率同比下降1.70pct至5.67%，财务费用率同比提升2.04pct至0
.96%。
盈利预测及投资建议：公司深耕差异化高端多品牌矩阵，协同拓展渠道资源，强化品牌渠道运营效率。多品牌在国内
稳健增长、线上增长较快，海外业务继续调整中。考虑到目前国内消费环境仍存在不确定性，我们小幅下调2026年-2028
年的盈利预测：预计2026-2028年收入规模为30.46亿元、33.12亿元、35.93亿元，同比增速为7%、9%、8%；归母净利润规
模为2.07亿元、2.44亿元、2.73亿元，同比增速为25%、18%、12%。当前市值对应26PE19X，27PE16X，维持强烈推荐评级
。
风险提示：国内客流及消费购买力不及预期的风险、海外业务减亏不及预期风险、存货减值风险等。
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2026-04-30│歌力思(603808)2026Q1扣非利润大幅增长，核心品牌盈利优化 │国盛证券 │增持
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2025Q1收入同比+8%/扣非归母净利润大幅增长。1）2026Q1公司收入为7.4亿元，同比+8%，归母净利润为0.4亿元，同
比持平，扣非归母净利润为0.6亿元，同比+111%。2）盈利质量：2026Q1公司毛利率同比+5.1pct至70.8%；销售/管理/财
务费用率同比分别-1.2/-1.7/+2pct至47.2%/5.7%/1.0%；投资收益为-225万元（去年同期为764万元），主要系公司转让
百秋尚美部分股权产生约-1400万元的投资收益、同时产生相关所得税费用1400多万元（若剔除该交易相关影响，2026Q1
公司归母经营性利润同增约70%）；计提资产减值损失0.12亿元（去年同期为0.02亿元；综合以上，净利率同比-0.3pct至
7.9%，扣非净利率同比+4.2pct至8.5%。
主品牌、Laurel盈利质量提升，IRO国内销售快速增长。1）销售层面：ELLASSAY/Laurel/IRO/self-portrait品牌202
6Q1销售收入分别为2.78/1.41/1.57/1.53亿元，同比分别+3%/+32%/+11%/+13%（其中IRO中国区收入增长32%）。2）渠道
层面：2026Q1末ELLASSAY/Laurel/IRO/self-portrait品牌门店数分别为274/92/94/77家，较年初分别-10/-4/-3/-1家。
考虑服装品类开店旺季一般位于下半年，我们判断2026年国际品牌（国内业务）门店有望净增加，公司强调渠道质量提升
，开设标杆形象店，品牌及产品力的提升有望驱动店效中长期持续稳步增长。
国内业务加强精细化运营，海外继续推进降本增效。1）分地区来看：2026Q1国内业务收入同比+14.3%，强调精细化
运营与效率提升；海外降本增效措施持续推进，考虑业务规划我们预计2026年海外亏损有望同比收窄。2）分渠道来看：2
026Q1公司线上/线下收入分别1.3/6.1亿元，同比分别+6%/+13%。3）分销售模式来看：2026Q1公司直营/加盟收入分别6.6
/0.7亿元，同比分别+13%/+2%，2026Q1末门店数量分别445/95家，较当年年初分别净减少14家/净减少4家，我们据此判断
平均同店稳健增长。
库存管理健康，现金流表现良好。公司2026Q1末存货同比-14.9%至6.3亿元，Q1公司存货周转天数-16.1天至282天，
应收账款周转天数-2.8天至40.5天。现金流方面，公司Q1经营性现金流量净额1.9亿元，约为同期归母净利润的4.7倍。期
待2026年利润持续增长。公司过去国内业务高质量经营，海外业务费用持续控制，我们综合预计2026整体趋势有望持续，
全年报表端归母净利润有望在低基数下快速增长。
投资建议：公司是国内轻奢时尚龙头，多品牌战略清晰，考虑近期业绩表现，我们调整盈利预测，预计公司2026~202
8年归母净利润分别为2.16/2.81/3.16亿元，对应2026年PE为18倍，维持“增持”评级。
风险提示：消费环境不景气风险；拓店不及预期；海外业务拖累风险。
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2026-04-30│歌力思(603808)1Q26业绩高于预期，经营质量持续向上 │中金公司 │未知
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2025年业绩符合市场预期，1Q26扣非净利润高于我们预期公司公布2025年及1Q26业绩：2025年收入28.57亿元，同比-
6%；归母净利润1.65亿元，同比转盈。2025年业绩符合市场预期。1Q26收入7.44亿元，同比+8%；归母净利润0.41亿元，
同比基本持平；扣非净利润0.63亿元，同比+111%。1Q26扣非净利润高于我们预期，主要因国内业务利润率提升超预期。
2025年国内业务增长延续，海外业务加速关店。收入方面，2025年国内业务收入同比+6%，分品牌看self-portrait、
Laurèl、IRO品牌收入分别同比+16%、+15%、+13%，ELLASSAY同比-4%，主因加强折扣管控。海外业务方面，优化低效门
店16家，收入同比-16%。利润方面，2025年归母净利润同比扭亏至1.65亿元，其中我们估计海外业务利润改善明显，国内
业务经营性利润达到2亿元。
1Q26国内业务增长加速，盈利能力提升显著。收入方面，1Q26国内业务收入同比+14%，分品牌看self-portrait、Lau
rèl、IRO、ELLASSAY品牌收入分别同比+13%、+32%、+32%、+3%。我们预计海外业务同比下滑约10%。利润方面，1Q26毛
利率同比+5.1ppt至70.8%，主要因公司收紧各品牌折扣；规模效应下销售和管理费用率合计同比-2.9ppt；此外，公司转
让联营企业百秋尚美7.75%的股份，产生约-1,400万元的投资收益和并增加了约14,00万元的所得税费用，若剔除一次性交
易影响，我们估计1Q26归母净利润同比增长约70%，利润率实现超预期提升。
发展趋势
我们预计2026年各品牌有望延续增长态势，盈利质量持续改善，海外业务亏损有望同比减少，我们持续看好公司多品
牌运营能力。
盈利预测与估值
基本维持2026/27年盈利预测2.22/2.63亿元，当前股价对应17/15倍市盈率。考虑到公司经营性利润提升超预期，长
期成长路径清晰，上调目标价10%至13.2元，对应22/18倍2026/27年市盈率，较当前股价有25%的上涨空间。
风险
终端零售环境波动，店效提升不及预期，投资收益不及预期。
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2026-04-29│歌力思(603808)25年可比口径收入稳健增长，降本增效驱动盈利能力显著恢复│信达证券 │未知
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事件：歌力思发布2025年年报，实现收入28.57亿元（同比-5.90%，可比口径下同比+2.5%，其中国内业务可比收入同
比+5.6%），归母净利润1.65亿元（同比+153.3%），扣非归母净利润1.09亿元（同比+134.8%）。2025Q4实现收入8.38亿
元（同比-5.15%），归母净利润5137万元（同比+115.5%），扣非归母净利润3270万元（同比+110.0%）。每10股拟派发现
金红利1.82元，分红率40.15%。
分析判断：可比口径收入稳健增长，国际品牌延续高增。2025年可比口径主营收入同比增长2.5%，其中国内业务可比
收入同比增长约5.6%，主要得益于多品牌协同发展及渠道质量提升。分品牌看，ELLASSAY品牌实现收入11.18亿元（同比-
3.8%），品牌力建设持续深化，线上增长势头良好；Laurèl品牌实现收入4.68亿元（同比+12.7%），线上收入同比增长1
5%，抖音平台呈现突破增长趋势；IRO品牌中国区收入3.29亿元（同比+14.9%），线上平台高速增长超44%，中国区净增7
家店，海外加速优化低效门店16家，经营结果改善；self-portrait品牌实现收入5.86亿元（同比+16.2%），高基数下仍
实现高质量增长，线上销售同比增长34.4%，天猫和抖音平台均保持良好快速发展。分渠道看，线上实现销售5.27亿元，
可比口径同比增长13.3%，线上销售占比达18.6%（同比+1.76pct）；线下直营收入25.29亿元（同比-3.3%），加盟店收入
2.98亿元（同比-21.7%），可比口径下直营+加盟的线下取得低个位数增长。截至2025年末，公司直营/加盟门店
分别为459/99家，较上年末净减少9/11家，门店总数558家。降本增效效果显著，盈利能力明显恢复，经营性净利润
表现优秀。2025年是公司"降本年"，公司积极推进流程优化、严格预算管理、强化营销活动品销合一和供应链管控等，销
售费用率和管理费用率合计下降约5个百分点。2025年毛利率为66.93%（同比-0.40pct），其中ELLASSAY/Laurèl/IRO/se
lf-portrait毛利率分别为65.83%/65.98%/59.81%/80.46%，同比分别-2.36/-0.34/-1.21/-1.58pct。期间费用率为55.6%
（同比-8.12pct），其中销售费用率47.26%（同比-2.7pct）、管理费用率7.20%（同比-2.2pct）、研发费用率2.46%（同
比-0.1pct）、财务费用率-1.32%（同比-3.0pct）。归母净利率为5.77%（同比+16.0pct），扣非归母净利率为3.80%。若
剔除欧元大幅升值带来约5200万元汇兑收益、计提商誉及无形资产等减值共9194万元、以及唐利（EdHardy）约1300万元
费用（减少投资收益）等非经营性因素影响，2025年经营性净利润更优，真实经营盈利能力显著恢复。
运营指标全面改善，资产周转效率明显提升。2025年经营性现金流净额5.76亿元（同比+38.2%），利润质量良好。存
货周转天数296天（同比减少26天），应收账款周转天数45天（同比+2天），周转保持稳健。
盈利预测：我们预计2026-2028年公司归母净利润分别为2.2/2.57/2.97亿元，对应PE为17.60X/15.08X/13.04X。
风险提示：海外业务改善不及预期风险，消费复苏不及预期风险，费用率下行不及预期风险，汇率波动风险，商誉及
商标减值风险。
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2026-04-28│歌力思(603808)多品牌增长稳健，盈利持续改善 │银河证券 │买入
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公司发布2025年年报，业绩实现扭亏为盈。2025年公司实现收入28.57亿元，同比下降5.90%，剔除EdHardy出表影响
后可比口径增长2.25%；归母净利润1.65亿元，实现扭亏为盈（2024年亏损3.10亿元）。其中25Q4单季实现收入8.38亿元
，同比下降5.15%，归母净利润0.51亿元，实现转亏为盈。公司拟每10股派现1.82元，分红率约40.15%。
多品牌矩阵分化增长，国际品牌表现亮眼，主品牌稳健经营。2025年公司各品牌收入分别为ELLASSAY主品牌11.18亿
元（同比-3.82%）、Laurèl4.68亿元（+12.75%）、IRO6.41亿元（-3.22%）、self-portrait5.87亿元（+16.19%）、NBS
0.15亿元。国际品牌成为增长核心，self-portrait、Laurèl保持双位数高增IRO中国区收入同比+14.9%且规模超海外。
主品牌ELLASSAY经营稳健，新开深圳湾全国旗舰店，升级空间与消费体验，渠道方面，公司线上/线下收入分别为5.27/23
.01亿元，同比+1.14%/-7.07%，线上占比提升至18.6%。直营/加盟收入25.29/2.98亿元，同比-3.30%/-21.69%。线下持续
优化门店结构，截至25年末总门店554家，较年初净减24家，其中ELLASSAY、IRO门店收缩，Self-portrait门店净增，低
效门店出清、店效提升；线上深化多平台运营，强化品销合一，提升转化效率。产品端坚持品牌力建设，严格折扣管理，
聚焦高端定位，推出系列新品强化产品竞争力。
盈利改善由费用管控驱动，营运质量大幅提升。2025年公司毛利率为66.90%，同比下降0.46pct，净利率为7.99%，盈
利修复核心来自费用端优化和资产减值改善。期间公司销售/管理/研发/财务费用率分别为47.26%/7.21%/2.46%/-1.32%，
同比-2.74/-2.21/-0.14/-3.03pct，销售与管理费用率合计下降约5pct，主要是运营效率提升、海外优化及品牌出表影响
。公司资产减值损失为-9194万元（24年为-3.84亿元），改善主要是IRO商誉减值和无形资产减值减少，以及存货减值幅
度改善。截至25年末，公司存货周转天数297天，同比优化25天，存货周转效率提升；经营性现金流净额5.76亿元，同比
增长38.19%，现金流表现强劲。
爆品策略复制+渠道优化共驱长远增长。公司多品牌矩阵搭建完善，国内市场已经形成良性的增长动能。渠道方面，2
025年渠道出清调整基本完成，预计2026年开店节奏回暖，聚焦购物中心和核心商圈打造标杆、概念店，不断提升单店效
率和品牌调性。电商渠道，公司延续多平台正价化策略，加大新兴电商渠道推广，公司电商渠道收入有望持续提升。同时
，我们认为公司26年会延续降本增效的趋势方向，运营效率的提升仍是看点。
投资建议：公司国际品牌增速显著，渠道结构调整优化，海外业务亏损拖累边际减弱，未来有望提升运营效率，驱动
业绩稳健增长。预计公司2026/27/28归母净利润为1.99/2.49/2.88亿元，EPS为0.54/0.67/0.78元，对应PE估值分别为20/
16/14倍，维持“推荐”评级。
风险提示：消费需求恢复不及预期的风险；海外业务调整不及预期的风险；市场竞争加剧的风险。
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2026-04-24│歌力思(603808)海外如期减亏，小品牌较快增长 │华西证券 │买入
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事件概述
2025年公司收入/归母净利/扣非归母净利/经营性现金流分别为28.57/1.65/1.09/5.76亿元，同比增长-5.90%/扭亏为
盈/扭亏为盈/38.19%，业绩符合市场预期。收入下滑主要由于EH出表，归母净利扭亏为盈主要由于去年计提商誉减值、以
及海外减亏；非经常性损益主要为政府补助0.19亿、债务重组收益0.15亿元。经营性现金流远高于归母净利主要由于折旧
增加和存货下降。25Q4单季收入/归母净利/扣非归母净利分别为8.38/0.51/0.33亿元，同比增长-5%/116%/110%，净利增
速较高由于24Q4存在减值计提。2025年每10股派发现金红利1.82元，派息率40.15%，股息率约为1.7%。
分析判断:
小品牌双位数增长，线上渠道持续突破。（1）分品牌来看，25年ELLASSAY/Laurel/IRO/self-portrait/NBS收入分别
为11.18/4.68/6.41/5.87/0.15亿元，同比增长-3.82%/+12.75%/-3.22%/+16.19%/+8.91%。其中Laurel、self-portrait延
续快速增长，IRO中国区收入同比增长14.9%。由于去年同期包含EdHardy品牌（2025年出表），可比口径下主营业务收入
同比增长2.5%，国内业务可比收入增长约5.6%。（2）分渠道来看，线上/线下收入分别为5.27/23.01亿元，同比增长1.14
%/-7.07%，线上收入占比提升至18.6%。直营/加盟收入分别为25.29/2.98亿元，同比增长-3.30%/-21.69%。（3）分地区
来看，华南地区收入10.69亿元、同比增长5.68%，为公司第一大市场；华北、华东、华中、西南地区收入分别为3.15/5.7
1/1.61/1.93亿元，同比变动-6.52%/-6.24%/-12.11%/-0.68%；境外收入3.60亿元、同比下降16.03%。
毛利率略有下降，费用率大幅下降，盈利能力明显恢复。（1）25年公司毛利率为67.53%，同比减少0.60PCT；分渠道
看，直营/加盟毛利率分别为71.15%/36.
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