研报评级☆ ◇603605 珀莱雅 更新日期：2026-05-23◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-05-22
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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1周内 3 0 0 0 0 3
1月内 15 4 0 0 0 19
2月内 17 4 0 0 0 21
3月内 17 4 0 0 0 21
6月内 17 4 0 0 0 21
1年内 17 4 0 0 0 21
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2023年│ 2024年│ 2025年│2026年预测│2027年预测│2028年预测│
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│每股收益(元) │ 3.01│ 3.92│ 3.78│ 4.06│ 4.49│ 4.91│
│每股净资产(元) │ 10.83│ 13.50│ 15.38│ 18.04│ 20.95│ 24.18│
│净资产收益率% │ 27.45│ 28.73│ 24.39│ 22.48│ 21.23│ 20.06│
│归母净利润(百万元) │ 1193.87│ 1552.00│ 1497.75│ 1608.00│ 1776.88│ 1944.09│
│营业收入(百万元) │ 8904.57│ 10778.41│ 10597.43│ 11391.01│ 12429.56│ 13434.62│
│营业利润(百万元) │ 1502.78│ 1890.20│ 1875.94│ 1991.98│ 2200.29│ 2411.02│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2026EPS 2027EPS 2028EPS 研究机构
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2026-05-22 买入 维持 --- 4.05 4.48 4.90 申万宏源
2026-05-22 买入 维持 --- 4.11 4.92 5.63 光大证券
2026-05-17 买入 维持 --- 4.05 4.41 4.69 西部证券
2026-05-12 买入 维持 --- 4.00 4.41 4.87 长江证券
2026-05-07 买入 维持 --- 4.03 4.44 4.75 中信建投
2026-04-27 买入 首次 --- 4.15 4.58 4.98 长城证券
2026-04-24 买入 维持 --- 4.05 4.48 4.90 申万宏源
2026-04-24 买入 维持 --- 3.97 4.44 4.88 华源证券
2026-04-24 增持 维持 --- 3.99 4.32 4.73 万联证券
2026-04-24 买入 维持 80.79 4.04 4.56 5.03 广发证券
2026-04-23 增持 维持 --- 4.07 4.47 4.81 国元证券
2026-04-22 买入 维持 --- 4.15 4.62 5.15 财通证券
2026-04-22 买入 维持 --- 4.05 4.59 5.16 财信证券
2026-04-22 增持 维持 --- 3.98 4.15 4.38 浙商证券
2026-04-22 买入 维持 91.74 3.99 4.25 4.48 华泰证券
2026-04-22 买入 维持 --- 4.03 4.36 4.79 开源证券
2026-04-22 买入 维持 --- 4.56 5.11 5.64 东莞证券
2026-04-22 买入 维持 --- 3.99 4.38 4.96 东吴证券
2026-04-22 增持 维持 --- 4.09 4.54 4.79 国信证券
2026-04-21 买入 维持 --- 3.94 4.34 4.79 国金证券
2026-04-21 买入 维持 --- 4.00 4.36 4.77 光大证券
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2026-05-22│珀莱雅(603605)收购公告点评：控股国产彩妆品牌花知晓，多品牌集团注入新│光大证券 │买入
│动能 │ │
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事件：
公司公告拟收购深圳花知晓电子商务有限公司（简称“花知晓”）12.5479%股权、交易金额为3.51亿元，交易完成后
公司对其持股比例上升至51%实现控股、并入合并报表。标的公司总估值28.27亿元，按25年净利润计算PE为10.1倍。
点评：
标的公司花知晓：专注少女心风格的国产彩妆品牌
花知晓公司旗下拥有品牌花知晓，为2016年成立、专注少女心的彩妆品牌，至今已推出超过25个原创主题彩妆系列。
标的公司25年/26Q1分别实现收入17.26/6.75亿元，净利润2.80/1.55亿元，对应净利率分别为16.2%/22.9%。
根据魔镜，花知晓品牌在三大电商平台（淘宝天猫、抖音、京东）25年合计GMV超过15亿元、同比增长超过30%，其中
抖音平台增速较高。从25年彩妆香水类目GMV排名来看，花知晓品牌于抖音平台排名第12位、淘宝天猫平台排名第15位。
收购意义：加强彩妆品类和出海布局
花知晓品牌在彩妆品类以其少女心风格具有差异化定位优势，与公司现有彩妆品牌（彩棠、原色波塔等）形成优势互
补，进一步加强公司在彩妆品类的布局，满足公司多品牌、多品类的战略发展需要；同时，花知晓品牌作为被市场验证过
的出海先锋，也为公司旗下品牌出海探索提供了经验，更有助于公司国际化战略的落地，为公司获取更多新的增长点。
上调盈利预测，维持“买入”评级
考虑到花知晓公司将并入公司合并报表，我们上调公司26 28年归母净利润预测为16.3/19.5/22.3亿元（较前次预
测上调3%/13%/18%），对应EPS为4.11/4.92/5.63元，PE为13/11/10倍，期待公司多品牌集团战略推进、新成员注入新增
长动能，维持“买入”评级。
风险提示：收购或整合进展不及预期；国内消费疲软；电商流量增长见顶；渠道拓展、营销投放效果、新品推出效果
、小品牌培育效果不及预期；对行业趋势变化把握不当；费用控制不当。
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2026-05-22│珀莱雅(603605)并购花知晓扩充彩妆版图，全球化再添新引擎 │申万宏源 │买入
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事件：公司发布公告，珀莱雅（海南）拟以自有资金通过支付现金方式受让杨子枫先生持有的花知晓公司12.55%的股
权，交易金额为3.51亿元，花知晓整体估值约28亿元。2025年9月珀莱雅以38.45%股权成为花知晓第二大股东，本次增持
后实现控股，创始人团队保留核心股权，兼顾战略协同与创业活力。我们认为这笔交易是其多品牌战略的关键落子，也是
国货美妆从单一品牌驱动迈向集团化运营的标志性事件。
战略价值：补全彩妆矩阵，卡位Z世代与全球化。2025年花知晓营收17.26亿元，净利润2.80亿元。26Q1营收6.75亿元
，净利润1.55亿元，盈利强劲。花知晓作为专注少女心的彩妆品牌，2016年成立以来，已推出超过25个原创主题彩妆系列
。品牌用少女心设计作为语言，面向全球消费者讲述幻想故事。花知晓品牌在彩妆品类的差异化定位优势，与公司现有彩
妆品牌彩堂、原色波塔形成优势互补，进一步加强公司在彩妆品类的布局，满足公司多品牌、多品类的战略发展需要；同
时，花知晓品牌作为被市场验证过的出海先锋，也为公司旗下品牌出海探索提供了经验，更有助于公司国际化战略的落地
，为公司获取更多新增长点。
协同价值：助力公司突破全球化瓶颈、优化单品牌依赖。一方面，借力花知晓在海外市场已建立的成熟线下渠道与本
土化运营经验，珀莱雅有望突破国际化瓶颈，加速“十年进入国际美妆前十”目标落地；另一方面，珀莱雅主品牌营收占
比超70%，控股花知晓后有望在彩妆赛道形成第二增长极，分散品牌集中度风险，进一步优化收入结构与抗周期能力。
行业意义：国货美妆进入并购整合期，头部集中趋势加剧。中小品牌出清加速，头部集团通过并购整合快速扩张。资
本+产业协同成主流：珀莱雅成功孵化彩棠（从千万级到十亿级），验证“控股+赋能”模式可行性，为行业提供范本。Z
世代与全球化成核心战场：花知晓以“少女心美学”破圈，证明细分赛道差异化定位的生命力，为国货品牌出海提供新路
径。
公司“双十”战略推进，降本增效夯实盈利底座，多品牌矩阵在细分赛道持续突破。通过差异化矩阵布局、卡位Z世
代与全球化赛道，公司有望巩固国货美妆头部地位，推动行业进入“集团化、国际化、高端化”新阶段。对行业而言，这
笔交易预示着国货美妆并购整合潮将持续，具备多品牌运营与资源整合能力的头部企业将主导未来格局。随着公司新品周
期延续，叠加成长品牌增长拉动，长期竞争优势有望进一步巩固。我们维持原有盈利预测，预计26-28年归母净利润为16.
1/17.7/19.4亿元，对应PE为14/12/11倍，维持“买入”评级。
风险提示：市场需求变动；行业竞争加剧；渠道费用高企；新品牌销售不及预期等风险。公司于4月发布《关于股东
部分股份被冻结的公告》，请投资者注意相关风险。
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2026-05-17│珀莱雅(603605)跟踪点评：主品牌蛰伏蓄力，多品牌矩阵放量可期 │西部证券 │买入
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公司2025年实现营业收入105.97亿元，同比-1.68%，归母净利润14.98亿元，同比-3.50%；26Q1实现营业收入23.05亿
元，同比+2.29%，归母净利润3.67亿元，同比-6.05%。
主品牌短期阵痛，第二增长曲线全面起量。分品牌看，主品牌珀莱雅进入主动调整期，2025年收入76.89亿元，同比-
10.39%；第二成长曲线强劲，多品牌矩阵成效凸显：Off&Relax收入7.44亿元（+102.19%），持证防脱系列登顶线上头皮
护理品类第一；彩棠收入12.55亿元（+5.37%），夯实天猫底妆国货第一；原色波塔（+125.38%）和惊时（+441.66%）均
实现翻倍以上增长，彰显公司品牌孵化能力。分渠道看，线上直营展现韧性（+0.87%），公司主动收缩分销（-8.84%）以
稳定价格体系；线下新零售渠道拓展成效初显，其他线下收入同比增长11.10%。
毛利率持续提升，费用率阶段性承压。25年/26Q1公司毛利率为73.26%/74.53%，分别同比+1.88/+1.75pcts，主要得
益于供应链优化、原材料多元化布局以及高毛利新品类占比提升。2025年销售/管理/研发费率为49.63%/3.81%/2.05%，分
别同比+1.75/+0.41/+0.09pcts，26Q1营销费率进一步提升5.21pcts至50.83%，主要系形象宣传推广费增加及高费率成长
期品牌收入占比提升所致。综合来看，25年/26Q1归母净利率为14.13%/15.91%，分别同比-0.27/-0.64pcts，同比略降但
仍维持行业较优水平。
新品周期叠加矩阵放量，重回增长可期。主品牌珀莱雅深耕大单品，拓展男士护肤等新赛道；彩棠、Off&Relax等子
品牌深化细分定位，持续扩大份额。公司坚持研发投入，依托“未来工厂”与数智化升级提升效率。长期锚定“双十战略
”，推进港股上市，凭借品牌矩阵、现金流和运营体系，有望逐步走出调整，实现高质量增长。我们预计公司2026~2028
年EPS为4.05/4.41/4.69元，维持“买入”评级。
风险提示：行业竞争加剧；主品牌增长不及预期；新品牌孵化风险。
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2026-05-12│珀莱雅(603605)2025年报及一季报点评：多品牌矩阵稳步推进，推员工持股健│长江证券 │买入
│全激励机制 │ │
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事件描述
公司发布2025年报及一季报。2025年，公司实现营收105.97亿元，同比下滑1.7%；归母净利润14.98亿元，同比下滑3
.5%。2026Q1，公司实现营收23.05亿元，同比下滑2.3%；归母净利润3.67亿元，同比下滑6.0%。
随业绩披露员工持股计划，计划使用资金总额不超7000万元，占股本总额的0.29%，考核指标为2026年收入或归母净
利润增长率应不低于5%。
事件评论
2025年，公司主品牌有所承压，子品牌OR、原色波塔、惊时表现亮眼。分品牌，主品牌/彩棠/OR/悦芙媞/原色波塔/
惊时/其他品牌分别实现营收76.9/12.6/7.4/3.7/2.6/0.96/1.7亿元，同比变动-10.4%/+5.4%/+102.2%/+11.8%/+125.4%/+
441.7%/+6.8%，主品牌阶段性承压，彩棠增速稳健，OR、原色波塔及惊时实现高增。分渠道，线上直营/线上分销/线下日
化/线下其他分别营收81.9/19.3/2.8/1.9亿元，同比变动+0.87%/-8.84%/-22.7%/+11.1%。盈利端，2025年公司实现归母
净利率14.12%，同比小幅下滑0.27个百分点，维持较好水平，其中：1）毛利率同比改善1.9个百分点至73.3%，主因降本
增效，采购均价下降；2）销售/管理/研发/财务费率分别变动+1.75/+0.41/+0.1/+0.1个百分点，销售费率上升，主因形
象宣传推广费增加。
2026Q1，彩妆品类稳增长，洗护品类实现高增。品类端，护肤/彩妆/洗护品类销售额分别同比变动-11%/+6%/+109%，
预计主品牌仍有所承压，OR及惊时延续高增。盈利端，26Q1公司归母净利率15.9%，同比下滑0.64个百分点，其中：1）毛
利率延续提升，同比改善1.75个百分点至74.5%；2）综合费率合计提升6.4个百分点，其中销售/管理/研发/财务费率分别
变动+5.21/+0.8/持平/+0.4个百分点；3）投资净收益同比较大幅提升；4）资产减值损失有所减少。
发布员工持股计划，有望提升团队积极性。公司随业绩披露员工持股计划，计划使用资金总额不超7000万元，占股本
总额的0.29%，考核指标为2026年收入或归母净利润增长率应不低于5%，覆盖人员包括副总经理金衍华、财务负责人金昶
、董秘薛霞，以及不超过121个核心骨干员工。
投资建议：公司当前虽主品牌仍有承压，但通过深耕研发及产品力，2025年已形成12项科研成果及基础研究突破，应
用上逐步转化、新品储备丰富，基本盘有望逐步企稳；多品牌布局稳步推进，OR、原色波塔、惊时延续高增，员工持股计
划有望形成有效激励，建议持续关注公司新品及子品牌销售进程。预计公司2026-2028年EPS分别为4.00、4.41、4.87元/
股，给予“买入”评级。
风险提示
1、公司新品牌培育进度不及预期；2、电商流量成本持续高企。
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2026-05-07│珀莱雅(603605)主品牌承压营收微降，新品牌矩阵爆发增长 │中信建投 │买入
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核心观点
2025年受功效护肤行业增速放缓、主品牌珀莱雅渠道调整影响，公司护肤品类收入同比下降，致使全年实现营收105.
97亿元，同比-1.7%，实现归属股东净利润14.98亿元，同比-3.5%；扣非净利润14.73亿元，同比-3.2%。但新品牌矩阵爆
发增长，OR品牌、原色波塔、惊时均实现翻倍以上增长，洗护品类营收规模迅速扩张。公司推行"双十战略"锚定全球化妆
品行业前十，“四化协同”战略框架清晰，落地员工持股计划优化激励机制，营收有望重回增长轨道。
事件
公司披露2025年报及2026年一季报：
2025年全年公司实现营业收入105.97亿元，同比-1.7%，其中Q4实现营业收入34.99亿元，同比-8.2%。2025年全年公
司实现归母净利润14.98亿元，同比-3.5%；扣非净利润14.73亿元，同比-3.2%。其中，2025年Q4归母净利润4.72亿元，同
比-14.7%。
2026年Q1公司实现营业收入23.05亿元，同比-2.3%；归母净利润3.67亿元，同比-6.05%；扣非净利润3.41亿元，同比
-10.0%。
简评
渠道调整主品牌承压，新品牌矩阵爆发增长
分产品来看，护肤类（含洁肤）全年营收81.82亿元，同比-9.3%，毛利率73.4%/+1.8pct；美容彩妆类全年营收15.63
亿元，同比+14.9%，毛利率73.5%/+2.0pct，全年保持双位数增长；洗护类全年营收8.41亿元，同比+117.9%，毛利率72.5
%/+4.7pct，呈爆发式增长态势。
分品牌来看，主品牌珀莱雅营收76.89亿元/-10.4%，面临渠道调整和行业增速放缓压力；但新品牌矩阵多点开花，OR
品牌7.44亿元/+102.2%，原色波塔2.56亿元/+125.4%，惊时0.96亿元/+441.7%。
分渠道来看，线上渠道101.17亿元/-1.1%，其中直营81.92亿元/+0.9%保持稳健，分销19.25亿元/-8.8%；线下渠道4.
68亿元/-12.0%，其中日化渠道2.82亿元/-22.7%受渠道调整影响较大。
毛利率提升，毛销差相对稳定
2025年毛利率73.3%，同比+1.9pct，净利率14.1%，同比-0.3pct。毛利率提升主要受益于原材料价格下降（活性物同
比-29.3%、保湿剂-13.3%）及产品结构优化。费用端，销售费用52.59亿元/+1.9%，销售费用率49.6%/+1.8pct，Q4销售费
用率高达54.9%/+4.3pct，主要系双十一大促加大投放；管理费用4.04亿元/+10.3%，费用率3.8%/+0.4pct；研发费用2.17
亿元/+3.1%，费用率2.1%/+0.1pct。2025年毛销差23.61%，与去年同期相比提升0.1pct。
"双十战略"引领，“四化协同”战略框架清晰
公司以"双十战略"为蓝图，锚定未来十年成为全球化妆品行业前十。"四化协同"战略框架清晰：平台化优化品牌矩阵
与全渠道布局，生态化向产业链上下游延伸，全球化"自建+并购"双线并进，数智化以AI驱动全链路运营。在多品牌、多
品类矩阵建设完整的基础上，重视科技和人才驱动，落地2026年员工持股计划，对应公司业绩考核指标为2026年营收或归
母净利润相比2025年增长不低于5%。
盈利预测与投资建议：2025年为公司调整年，主品牌承压致营收微降，但新品牌矩阵爆发增长、毛利率持续提升，孕
育新动能。公司推行"双十战略"推进全球化布局，珀莱雅品牌科技引领升级、新品牌矩阵持续放量，有望带动营收重回增
长轨道。我们预测2026-2028年实现归母净利润15.95/17.58/18.81亿元，对应PE为15/14/13倍，维持“买入”评级。
风险分析
1.行业竞争加剧的风险：功效护肤行业入局品牌不断增加，营销投放竞争加剧，获客成本提升可能影响公司盈利能力
；同时行业竞争加剧可能使公司品牌策略、渠道策略不达预期。
2.新品牌孵化与新品类培育不达预期的风险：新品牌营销投入大但业绩转化存在不确定性；不同品类运营模式差异大
，团队经验不足可能导致业绩不达预期。
3.消费复苏不达预期的风险：消费者边际消费倾向可能下降，尽管经济处于复苏过程中，但消费复苏不及预期可能对
公司业绩产生负面影响。
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2026-04-27│珀莱雅(603605)美容彩妆类&洗护类表现亮眼，拟推进员工持股 │长城证券 │买入
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公司发布2025年年报及2026年一季报：2025年公司实现营业收入105.97亿元，同比-1.68%；归母净利润14.98亿元，
同比-3.50%；扣非后归母净利润14.73亿元，同比-3.23%。2025Q4公司实现营业收入35.00亿元，同比-8.21%；归母净利润
4.72亿元，同比-14.61%；扣非后归母净利润4.75亿元，同比-13.73%。2026Q1公司实现营业收入23.05亿元，同比-2.29%
；归母净利润3.67亿元，同比-6.05%；扣非后归母净利润3.41亿元，同比-9.97%。
美容彩妆类、洗护类业务表现亮眼。分业务来看，2025年公司护肤类（含洁肤）、美容彩妆类、洗护类收入分别为81
.82亿元、15.63亿元、8.40亿元，分别同比-9.28%、+14.86%、+117.85%；2026Q1收入分别为16.71亿元、3.96亿元、2.34
亿元，分别同比-10.61%、+5.66%、+108.63%。根据珀莱雅2025年年报，2025年公司美容彩妆类业务收入持续增长，一方
面得益于美容彩妆业务的核心品牌彩棠收入达到12.55亿元，同比+5.37%，另一方面，原色波塔品牌收入同比高增125.38%
至2.56亿元；同年洗护类业务收入高增则得益于OR品牌收入同比高增102.19%至7.44亿元。根据珀莱雅化妆品股份有限公
司2025年度业绩说明会信息，主品牌仍然是公司的基本盘和压舱石，第二梯队和新品牌成长速度较快，例如彩棠品牌实现
了2025年天猫国货品牌粉底液第一的成绩、Off&Relax品牌成为2025年天猫洗护发行业的亚洲TOP1，为公司提供了结构性
增量。
盈利水平相对稳定。2025Q4、2026Q1公司归母净利率分别为13.49%、15.92%，分别同比-1.02pct、-0.61pct，毛利率
分别为72.40%、74.53%，分别同比-1.39pct、+1.75pct。2025Q4、2026Q1公司期间费用率（包括销售、管理、研发、财务
费用）分别为54.94%、57.66%，分别同比+0.01pct、+6.45pct，我们认为，2026Q1期间费用率有所波动系销售费用率回归
至相对稳态水平，中长期保持品牌力方面的投入，有助于巩固品牌知名度与美誉度。
公司发布员工持股计划（草案），调动员工积极性和创造性，有望提高职工的凝聚力和公司竞争力。公司此次拟发布
的员工持股计划涉及的标的股票规模不超过114.90万股，占公司本持股计划草案公告时股本总额的0.290%，股票受让价为
60.90元/股，初始设立时计划参与对象包括公司董事及副总经理、财务负责人、董秘、不超过121人的核心骨干员工等，
并且拟预留23万股（占本期持股计划份额总数的20%）作为预留份额，以满足公司可持续发展的需求及不断吸引和留住优
秀人才。此次员工持股计划对应公司业绩考核指标为以2025年年度营业收入或归母净利润为基数，2026年营业收入或归母
净利润的增长率应不低于5%。
盈利预测及投资建议：公司核心主品牌势能稳固，第二梯队和新品牌布局持续放量，员工持股计划有望进一步调动员
工积极性和创造性，提高公司凝聚力和竞争力。我们看好公司的发展，预测公司2026-2028年实现归母净利润16.42亿元、
18.13亿元、19.72亿元，对应PE14.7X、13.3X、12.2X，首次覆盖给予“买入”评级。
风险提示：新品类扩张不及预期，新品牌运营不及预期，原材料价格大幅波动，市场竞争加剧，平台引流等成本大幅
增加，项目孵化风险。
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2026-04-24│珀莱雅(603605)业绩短期承压，期待后续新品表现 │华源证券 │买入
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事件：25年公司实现营收/归母净利润分别为105.97/14.98亿元，分别同比变动-1.68%/-3.50%。26Q1公司营收/归母
净利润分别为23.05/3.67亿元，分别同比-2.29%/-6.05%。
主品牌增长略承压，洗护类品牌增长较快。分品牌来看，1）珀莱雅：25年珀莱雅持续深化“科学护肤”定位，紧密
围绕“深度贴近消费者需求”的核心策略，以科研创新驱动产品矩阵全面升级。通过深化大单品系列、拓展高增长潜力赛
道及战略升级专业修护体系，巩固品牌的竞争壁垒，其25年贡献营收76.89亿，同比变动-10.39%；2）彩棠：坚持“专业
化妆师”品牌定位，持续深耕中式美学的现代表达，锚定底妆赛道，重点切入底妆类目细分需求，升级经典大单品，扩充
趋势品类，其25年贡献营收12.55亿，同比变动+5.37%；3）Off&Relax：持续深化“亚洲头皮整全愈养专家”形象，通过
扩张多维产品上新矩阵（进阶线-净屑系列、四季限定系列、进阶线-防脱系列、大单品规格延展、海外差异化定制品等）
，提升品牌专业心智，强化产品海内外市场渗透，其25年贡献营收7.44亿，同比变动+102.19%；4）悦芙媞：围绕“年轻
肌专研”定位升级，在技术层面构建以98%高纯度卡瓦精萃、木蝴蝶精粹、超分子蜂巢水杨酸等核心独家成分矩阵，建立
年轻肌专研一体化科研体系，其25年贡献营收3.71亿，同比变动+11.80%；5）原色波塔：持续推进全品类创新单品的打造
，核心品类业绩实现突破性增长，其25年贡献营收2.56亿，同比变动+125.38%。分渠道来看，25年线上/线下分别贡献营
收101.17/4.68亿元，分别-1.14%/-12.04%，其中线上直营贡献营收81.92亿，同比变动+0.87%，线上分销贡献营收19.25
亿，同比变动-8.84%，线下日化贡献营收2.82亿，同比变动-22.70%。
25年盈利能力维持稳定，销售费用率小幅增长。25年公司毛利率同比+1.87pct至73.26%，其中销售费用率/管理费用
率/研发费用率分别同比+1.75pct/+0.41pct/+0.09pct至49.63%/3.81%/2.05%；26Q1公司毛利率同比+1.75pct至74.53%，
其中销售费用率/管理费用率/研发费用率分别同比+5.21pct/+0.80pct/+0.03pct至50.83%/5.02%/1.86%。净利率方面，25
年净利率同比-0.15pct至14.56%；26Q1净利率同比-0.55pct至16.64%，我们判断系销售费用率提升影响。
盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028年实现归母净利润15.7/17.6/19.3亿元，同比增速分别为5%/12%/10%，当
前股价对应的PE分别为15/14/12倍。我们认为公司具备捕捉细分赛道机会、孵化新品牌的差异化竞争优势，洗护类品牌处
于良好增长态势，看好公司强运营能力驱动多渠道发力，管理层组织效率及管理能力较为优异，后续持续关注主品牌能否
通过单品迭代、品类拓展重回正增长通道，维持“买入”评级。
风险提示：化妆品行业竞争加剧风险；电商渠道竞争加剧风险；新品孵化风险。
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2026-04-24│珀莱雅(603605)员工持股计划落地，多品牌、多品类驱动持续增长 │申万宏源 │买入
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公司发布25年年报及26年一季度报告，业绩符合预期。公司25年营收105.97亿元，同比-1.68%；归母净利润14.98亿
元，同比-3.50%；经营现金流21.93亿元，同比+98.12%。其中，26Q1营收23.05亿元，同比-2.29%；归母净利润3.67亿元
，同比-6.05%。
盈利能力方面。1）毛利率73.26%（+1.87pct），得益于大单品结构优化、高毛利彩棠等子品牌收入占比提升以及供
应链降本增效；2）销售费率49.63%（+1.75pct），主因品牌形象宣传推广费用投放规模增加；3）管理费率3.81%（+0.42
pct），主要系职工薪酬及劳务相关支出增长；4）研发费率2.05%（+0.10pct），研发支出占收入比重略有上行，持续加
码长期产品力相关研发布局，底层技术与产品迭代投入稳步增加；5）净利率14.56%（-0.15pct）。
主业整体稳健，多品牌、多品类矩阵发力。按品牌分，1）珀莱雅：25年收入76.89亿元，同比-10.39%，占比72.64%
，品牌坚守科学护肤定位，持续完成双抗、能量系列核心抗老产品迭代；2）彩棠：25年收入12.55亿元，同比+5.37%，占
比11.86%，深耕中式专业彩妆，以粉底液为核心完善全品类布局；3）Off&Relax：25年收入7.44亿元，同比+102.19%，占
比7.03%，聚焦亚洲头皮整全养护，持续上新多系列洗护及香氛产品。
彩妆、洗护类表现亮眼，品类结构逆势优化。按品类分，1）护肤类：25年收入81.82亿元，同比-9.28%，占比77.29%
，主要受行业增速放缓及竞争加剧影响，整体规模阶段性调整；2）美容彩妆类：25年收入15.63亿元，同比+14.86%，占
比14.77%，增长态势稳健，彩妆赛道优势持续强化，贡献重要增量；3）洗护类：25年收入8.40亿元，同比+117.85%，占
比7.94%，新锐品类实现翻倍式高增，成为集团全新增长极，品类结构优化成效显著。
发布新一轮员工持股计划，绑定核心团队利益。公司发布2026年员工持股计划，总额度不超过7000万元，对应不超过
115万股（占总股本0.29%），考核目标为以2025年业绩为基数，2026年营收或归母净利润增长不低于5%，激励对象覆盖相
关核心员工。
公司“双十”战略推进，降本增效夯实盈利底座，多品牌矩阵在细分赛道持续突破。未来随着新品周期延续，叠加成
长品牌增长拉动，长期竞争优势有望进一步巩固。根据公司业绩情况，我们下调盈利预测，预计26-28年归母净利润为16.
1/17.7/19.4亿元（原预测26-27年为18.7/21.5亿元），对应PE为15/14/12倍。考虑到若羽臣、润本股份、上海家化3家可
比公司26年平均PE为29倍，维持“买入”评级。
风险提示：市场需求变动；行业竞争加剧；渠道费用高企；新品牌销售不及预期等风险。公司于4月发布《关于股东
部分股份被冻结的公告》，请投资者注意相关风险。
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2026-04-24│珀莱雅(603605)点评报告：业绩短期承压，多个子品牌快速增长 │万联证券 │增持
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全年营收小幅下滑，短期业绩有所波动。2025年，公司实现营收105.97亿元（同比-1.68%），归母净利润14.98亿元
（同比-3.50%），扣非归母净利润14.73亿元（同比-3.23%）。2026Q1，公司营收/归母净利润分别同比-2.29%/-6.05%，
短期有所承压。
主品牌珀莱雅承压，子品牌OR、原色波塔、惊时快速增长。（1）主品牌：公司主品牌珀莱雅紧密围绕“深度贴近消
费者需求”的核心策略，推动产品矩阵升级。2025年,主品牌珀莱雅收入76.89亿元（同比10.39%），占主营业务收入比例
下降至72.64%。（2）子品牌：彩棠夯实“专业化妆师”品牌定位，不断向底妆品类扩张。2025年，彩棠收入12.55亿元（
同比+5.37%），占主营业务收入比例略增至11.86%。OR持续深化“亚洲头皮健康养护专家”形象，提升品牌差异化竞争力
。2025年，OR实现收入7.44亿元（同比+102.19%），占主营业务收入比例提升至7.03%。悦芙媞以“年轻肌功效专研”为
核心定位，产品线设计由“基础清洁”向“修红修护”的功效进阶，推出新品“修红精华2.0”、“修红面膜”，618活动
期间实现快速增长。2025年，悦芙媞实现收入3.71亿元（同比+11.80%），占主营业务收入比例为3.50%。此外，子品牌原
色波塔、惊时2025年收入增长亮眼，分别同比+125.38%/+441.66%。
毛利率同比提升，销售费用率增加致净利率微降。2025年，公司毛利率同比提升1.87个pct至73.26%，主因降本增效
成果显著、原料包材采购议价能力提升等；净利率同比略降0.15个pct至14.56%
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