研报评级☆ ◇603368 柳药集团 更新日期：2026-04-01◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2025-12-12
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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6月内 2 0 0 0 0 2
1年内 5 0 0 0 0 5
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2022年│ 2023年│ 2024年│2025年预测│2026年预测│2027年预测│
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│每股收益(元) │ 1.94│ 2.35│ 2.14│ 2.02│ 2.10│ 2.20│
│每股净资产(元) │ 16.06│ 17.85│ 18.72│ 20.26│ 21.64│ 23.08│
│净资产收益率% │ 11.75│ 12.84│ 11.21│ 9.84│ 9.61│ 9.45│
│归母净利润(百万元) │ 701.52│ 849.59│ 854.87│ 798.76│ 834.71│ 872.61│
│营业收入(百万元) │ 19052.83│ 20811.90│ 21182.45│ 21150.50│ 22070.00│ 23045.50│
│营业利润(百万元) │ 890.06│ 1043.68│ 1003.60│ 958.08│ 995.40│ 1036.97│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2025EPS 2026EPS 2027EPS 研究机构
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2025-12-12 买入 维持 --- 2.09 2.20 2.32 中邮证券
2025-10-30 买入 维持 21.7 1.94 2.00 2.07 华泰证券
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2025-12-12│柳药集团(603368)Q3批发业务逐步恢复，来年稳健增长可期 │中邮证券 │买入
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Q3批发业务逐步恢复
公司发布2025年三季报：2025Q1-3公司实现营业收入157.58亿元（-1.47%），归母净利润6.46亿元（-9.81%），扣非
净利润6.34亿元（-9.85%），经营现金流净额1.35亿元（+10.09%）。分季度来看，2025Q1、Q2、Q3营业收入分别为53.17
亿元（-7.93%）、49.84亿元（+2.39%）、54.57亿元（+1.99%），归母净利润分别为2.77亿元（-7.66%）、1.52亿元（-7
.26%）、2.16亿元（-14.02%），扣非净利润分别为2.72亿元（-8.26%）、1.5亿元（-6.23%）、2.12亿元（-14.09%）。
公司营收利润下滑主要原因是：占公司营业收入较高的医药批发业务受集采和医院药占比控制等政策影响，医院药品
销售规模呈现阶段性下滑，同时集采品种毛利较低，同类非集采品种销量受到影响，从而导致批发业务销售下滑和毛利额
下降，影响公司营业收入和归母净利润。但从三季度看，随着公司品种结构的优化，降本增效的推进以及行业政策的消化
，公司批发业务环比收入逐步恢复，同时公司在工业板块省外市场布局进一步加快，为工业板块业绩增长奠定基础。未来
，公司业绩有望逐步恢复增长。
从盈利能力来看，2025Q1-3毛利率为10.88%（-0.88pct），归母净利率为4.10%（-0.38pct），扣非净利率为4.02%（
-0.37pct）。费率方面，2025Q1-3销售费用率为2.70%（+0.01pct），管理费用率为1.85%（-0.03pct），研发费用率为0.
19%（+0.06pct），财务费用率为1.01%（-0.09pct）。
零售板块、工业板块稳健增长
分板块来看，2025Q1-3公司批发业务实现营业收入122.36亿元（-3.79%），实现归属上市公司股东的净利润4.05亿元
（-11.25%）；零售业务实现营业收入25.91亿元（+8.17%），实现归属于上市公司股东的净利润1.17亿元（+0.23%）；医
药工业板块实现营业收入8.60亿元（+6.44%），实现归属上市公司股东的净利润1.23亿元（-13.38%）。随着公司品种结
构的优化，降本增效的推进，以及零售、工业和创新业务的发展，公司有望逐步消化行业政策影响，恢复稳健增长。
员工激励及员工持股计划落地，参股海外创新药企业研发有序推进
公司发布员工持股计划和股票期权激励计划，员工持股计划首次受让股份已完成过户，参与员工共52人；2025年股票
期权激励计划授予已于10月22日登记完成，登记人数107人。公司致力于通过增加正向激励、实施薪酬调节等方式建立和
完善公司中长期激励机制，以有效吸引和留住公司优秀人才，提升核心团队凝聚力和企业核心竞争力，实现公司长期战略
目标，同时有效控制公司中长期薪酬成本。
为进一步丰富公司产品品类，增强核心竞争力，公司成立全资子公司海南柳药投资有限公司，与SuninflamLtd.签订
《投资协议》。SuninflamLtd.（含其下属公司）正在开展SIF001药物研究，该药是一款以炎症反应中的关键因子作为靶
点的创新单克隆抗体药物，是全球首个针对癫痫“炎症病因”的药物，填补了药物难治性癫痫治疗的机制空白，尤其适合
对传统药物耐药的患者。截至9月30日，该项目已进入美国一期临床试验，并在中国开展IIT试验。
盈利预测及投资建议
我们预计公司2025-2027年营收分别为211.33、222.21、233.83亿元，归母净利润分别为8.28、8.73、9.22亿元，当
前股价对应PE分别为8.5、8.1、7.7倍，维持“买入”评级。
风险提示：
医保政策收紧风险，集采扩面降价超预期风险，参股公司创新药进度不及预期风险。
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2025-10-30│柳药集团(603368)部分业务利润承压但经营现金流改善 │华泰证券 │买入
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公司9M25收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为157.58/6.46/6.34亿元，同比-1.5%/-9.8%/-9.9%；3Q25收入/归母
净利润/扣非归母净利润54.57/2.16/2.12亿元，同比+2.0%/-14.0%/-14.1%。9M25业绩同比下滑主因占公司营业收入较高
的医药批发业务受集采和医院药占比控制等政策影响，医院药品销售规模呈现阶段性下滑，同时集采品种毛利较低，同类
非集采品种销量受到影响，影响公司收入和归母净利润。3Q25收入增速已恢复稳定增长。公司2025年股权激励和员工持股
计划彰显发展信心，我们看好后续品种优化、降本增效及政策消化下业绩恢复增长，维持买入评级。
9M25工业收入增长、利润下滑，零售收入稳定增长，批发业务承压
9M25工业收入/归母净利润8.60/1.23亿元（+6.44%/-13.38%yoy）；我们认为工业净利率下滑主因中药饮片及配方颗
粒集采后毛利率下滑，以及省外市场开拓加强费用投入。公司在工业板块省外市场布局进一步加快，为工业板块业绩增长
奠定基础。9M25批发收入/归母净利润122.36/4.05亿元（-3.79%/-11.25%yoy），业绩增速因集采品种扩面、院端控费阶
段性趋严等影响而承压，但随着公司品种结构的优化，降本增效的推进以及行业政策的消化，3Q25批发业务收入环比逐步
恢复。9M25零售收入/归母净利润25.91/1.17亿元（+8.17%/+0.23%yoy），公司持续强化差异化品种优势，开展慢病专病
管理、特色健康服务，以及发展DTP药店业务、处方外延项目等，有效提升客户粘性，收入稳定增长。
9M25公司毛利率同比下降，经营性现金流同比改善
9M25销售/管理/研发/财务费用率分别为2.70%/1.85%/0.19%/1.01%，同比+0.01/-0.03/+0.06/-0.09pct，公司费用率
基本保持平稳。9M25毛利率为10.88%，同比-0.88pct，我们认为9M25毛利率下滑主因集采等影响下公司部分业务毛利率有
所下降。公司持续聚焦经营质量提升，控制账期较长的医院销售、加强应收账款催收，经营性现金流同比改善，9M25经营
性现金流净额1.35亿元，同比+10.1%。
三大核心业务全面发展，维持“买入”评级
根据3Q25业绩，考虑到集采等政策影响，及公司省外业务持续拓展，我们下调部分产品毛利率预期并上调费用率预期
，预测25-27年归母净利润7.7/8.0/8.2亿元（相比前值下调9.4%/10.5%/10.8%），同比-10.0%/+3.5%/+3.4%，对应EPS1.9
4/2.00/2.07元。我们预计26年工业业务EPS0.68元，考虑到工业虽然中药饮片及配方颗粒受集采影响，但省外拓展布局持
续加强，我们缩小折价幅度，给予26年12xPE（26年可比公司Wind一致预期15x）；26年批发业务EPS1.18元，考虑到政策
影响消化、品种结构调整，给予26年10xPE（26年可比公司Wind一致预期10x）；26年零售业务EPS0.14元，考虑到门店集
中在广西，但持续加强差异化优势，我们缩小折价幅度，给予26年12xPE（26年可比公司Wind一致预期14x），对应目标价
21.70元（前值23.61元，对应25年工业/批发/零售估值13x/10x/11x）。
风险提示：外部环境影响超预期；工业收入和净利润增长不及预期。
【5.机构调研】 暂无数据
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