研报评级☆ ◇603092 德力佳 更新日期：2026-04-04◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-03-25
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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1月内 1 0 0 0 0 1
2月内 2 0 0 0 0 2
3月内 2 1 0 0 0 3
6月内 3 3 0 0 0 6
1年内 3 3 0 0 0 6
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2022年│ 2023年│ 2024年│2025年预测│2026年预测│2027年预测│
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│每股收益(元) │ 4.12│ 1.76│ 1.48│ 2.02│ 2.64│ 3.33│
│每股净资产(元) │ 12.59│ 6.39│ 7.99│ 11.30│ 13.82│ 16.98│
│净资产收益率% │ 32.74│ 27.56│ 18.57│ 18.95│ 19.79│ 20.13│
│归母净利润(百万元) │ 540.17│ 633.96│ 533.79│ 809.31│ 1057.16│ 1330.50│
│营业收入(百万元) │ 3107.80│ 4441.82│ 3715.34│ 5385.33│ 6755.50│ 7965.50│
│营业利润(百万元) │ 608.18│ 843.23│ 624.30│ 962.17│ 1262.00│ 1584.17│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2025EPS 2026EPS 2027EPS 研究机构
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2026-03-25 买入 首次 --- 2.04 2.73 3.41 长城证券
2026-02-26 买入 首次 --- 2.04 2.69 3.35 东吴证券
2026-01-26 增持 维持 --- 2.07 2.67 3.32 国信证券
2025-12-26 增持 首次 --- 1.97 2.39 3.08 申万宏源
2025-11-29 买入 首次 --- 1.95 2.71 3.47 国海证券
2025-11-23 增持 首次 95.96 2.07 2.67 3.32 国信证券
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2026-03-25│德力佳(603092)齿轮头部企业，扩产有望加速成长 │长城证券 │买入
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公司风电齿轮箱领军企业之一，业绩稳步提升。公司于2017年成立，专注于高速重载精密齿轮传动产品的研发、生产
与销售。根据QYResesarch数据，2024年，公司全球市场占有率10.36%，位列第三。随着近年来风电建设需求逐步起量，
公司收入与利润整体增长较快。2021-2024年，公司营业收入从17.62亿元增长至37.15亿元，CAGR为28.23%；归母净利润
从3.27亿元增长至5.34亿元，对应CAGR达17.76%。
海内外风电需求共振，齿轮箱市场有望持续扩大。在风电需求提升，双馈/半直驱机型占比提升的背景下，齿轮市场
需求或加速提升。国内方面，项目资源储备丰富，或为2026年风电需求打下坚实的基础，我们预计2026年国内风电新增装
机有望达145GW。海外方面，根据GWEC预测，2030年欧洲海风新增装机规模有望达11.78GW，2025-2030年新增装机CAGR达2
3%；其他亚太地区、非洲、拉美地区未来陆风需求增速较快，2025-2030年新增装机CAGR分别达20%/18%/16%。
公司盈利领先行业，扩产有望助推市占率提升。公司成本控制能力领先，2025H1公司毛利率达25.35%，较可比公司的
平均值高出约8.37pct。产能扩建方面，为扩充产能以及精准匹配风机大型化趋势，公司投建“年产1000台8MW以上大型陆
上风电齿轮箱项目”与“汕头市德力佳传动有限公司年产800台大型海上风电齿轮箱汕头项目”，投资总额达25.25亿元，
助力公司进一步提升其大兆瓦与海风生产能力，或助推公司提升市场竞争力，提升市场份额。
盈利预测与投资评级：考虑到风电行业需求有望稳步提升，或带动齿轮箱市场空间持续提升，公司作为国内头部风电
齿轮箱企业之一，或率先受益于需求起量；且公司在扩产后有望持续提升市场竞争力与市场份额，或进一步提升公司业绩
。我们预计公司2025-2027年营收分别达50.60/65.11/79.96亿元，同比分别提升36.2%/28.7%/22.8%，归母净利润分别达8
.16/10.91/13.65亿元，同比分别提升52.8%/33.7%/25.1%，EPS分别为2.0/2.7/3.4，对应PE分别为34/25/20倍，首次覆盖
给予买入评级。
风险提示：风电需求不及预期、扩产进度不及预期、市场竞争加剧、原材料价格波动。
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2026-02-26│德力佳(603092)风电齿轮箱领军者，海风放量开启第二曲线 │东吴证券 │买入
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全球风电齿轮箱领军企业，产业资本深度加持，盈利能力领跑行业。公司深耕风电主齿轮箱赛道，全球及国内市占率
分别为10.4%、16.2%，稳居全球第一梯队。不同于传统制造企业，公司拥有极具稀缺性的股东背景：三一重能（创始股东
）、远景能源、金风科技三大整机巨头齐聚股东名册，合计持股比例高，构建了稳固的订单基本盘与技术研发的前置优势
。2025年11月公司IPO募资约18.8亿元，重点投向高端大兆瓦及海风产能，正式开启资本化新征程。财务表现上，公司凭
借卓越的费用管控（期间费用率显著低于行业）及高毛利产品结构，2025H1销售净利率达15.8%，远超杭齿前进（约4%）
及南高齿（约2%），展现出行业领先的盈利韧性。
海陆共振叠加技术路线红利，竞争格局优化迎来战略窗口期。需求端，2025年行业迎来装机兑现大年，国内陆风装机
达125GW，海风装机达5.6GW，景气度高。技术端，海上风电加速向“半直驱（中速传动）”路线切换，公司同时掌握高速
与中速核心技术，且中速产品大扭矩、高可靠性优势契合海风趋势。供给端，行业呈现双寡头垄断格局，但主要竞争对手
南高齿近期完成董事会改组，核心管理层经历大幅更迭，经营稳定性或面临过渡期扰动；下游整机厂出于供应链安全考量
，加速引入“二供”。德力佳作为行业内唯一在技术、产能、交付上能全面对标龙头的民营劲旅，正迎来抢占市场份额、
重塑行业格局的历史性机遇。
垂直一体化与供应链国产化双轮驱动，极致成本管控构筑壁垒。公司通过IPO募投项目及技改，大幅提升热处理、精
加工等核心工序自制率，2024年外协加工费同比腰斩49.6%，显著增厚利润。供应链方面，公司积极推进核心原材料轴承
的国产替代，引入瓦轴、洛轴等国内头部供应商，轴承采购均价从2022年的1.66万元/件降至2025H1的0.75万元/件，降幅
超50%，成功打破成本刚性。此外，公司大力推广“集成式”设计，相比非集成产品减重33.2%，在提升功率密度的同时大
幅降低铸件与钢材消耗，为客户提供更具竞争力的度电成本解决方案。
海风在手订单爆发式增长，产能释放与结构优化锁定高成长。1）海风第二曲线确立：截至2024年末，公司海上风电
在手订单量达313台，对应金额超6亿元，与2024年仅5000万元的海风营收形成巨大“剪刀差”，预示2025年海风业务将实
现数倍级增长。同时，公司战略布局广东汕头基地，实现“临港生产、就近交付”，大幅降低大部件运输成本。2）产能
瓶颈突破：随着募投项目落地，公司总产能将从4000台/年迈向5800台/年，且新增产能聚焦8MW+大兆瓦及海风高端产品，
彻底解决交付瓶颈。3）客户结构优化：截至2025年5月末，在稳固金风、三一、远景等核心客户的基础上，公司在明阳智
能、东方电气、运达股份等新客户处的订单量同比大增1118台，客户多元化布局成型，抗风险能力显著增强。
盈利预测与投资评级：我们预计公司2025~2027年归母净利润分别为8.16/10.77/13.40亿元，同比增长53%/32%/24%，
对应现价（2月24日）PE分别为33.4/25.3/20.3倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示：风电行业装机不及预期的风险、产能扩张不及预期的风险、竞争格局加剧的风险。
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2026-01-26│德力佳(603092)公司产能持续扩张，夯实成长前景 │国信证券 │增持
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事项：
2026年1月25日，公司与无锡宛山湖产业发展有限公司、羊尖镇人民政府签署《德力佳10兆瓦以上风电用变速箱研发
制造项目投资合作协议》，推进公司风电齿轮箱产能扩充。该项目主要面向陆上及海上大功率风电机型（10兆瓦以上）的
齿轮箱配套需求，总投资50亿元（初期预投20亿），资金来源为公司自有资金和银行贷款，预计2026年7月开工。
国信电新观点：公司顺应风电行业“大型化、海上化”发展趋势，新建10MW以上风电齿轮箱项目以匹配陆上及海上风
电大功率机型齿轮箱配套需求，夯实公司风电齿轮箱领域竞争力。同时，公司在手订单充沛，通过产能不断扩张，提升公
司保交付能力，进而增强公司业绩增长确定性。我们维持公司2025-2027年盈利预测8.27/10.66/13.28亿元，同比增长55.
0%/28.9%/24.5%，当前股价对应PE为34.8/27.0/21.7倍，维持“优于大市”评级。
风险提示：原材料大幅波动风险，新产能投建不及预期风险，风电行业装机不及预期风险。
评论：
公司产能扩张持续推进，保证产品稳定交付、夯实成长前景
公司与下游整机企业签订框架协议锁定合同，目前在手订单充沛。公司与金风科技、电气风电签订框架协议，到期期
限为2027年，亦与三一重能、远景能源、明阳智能签订框架协议，保证公司产品稳定销售。截至2024年末，公司在手订单
数量接近2000台，金额30.37亿元，同比+100%。截至2025年5月底，公司在手订单超2800台，再创新高。
公司产能不断扩张，保证产品稳定交付。在能源转型政策推动下，国内外风电装机需求保持稳定增长，公司不断推进
产能扩张以满足下游客户不断增长的批量采购需求。公司通过IPO募集资金建设年产1000台8MW以上陆风齿轮箱项目以及年
产800台海风齿轮箱项目。同时，2026年1月25日公司公告使用自筹资金建设10MW以上风电齿轮箱项目以满足陆上及海上大
功率机型（10MW以上）齿轮箱配套需求，并提升公司在主流大功率机型市场的供应能力。公司产能建设的不断扩张，有助
于保证公司在手订单的稳定交付，增强公司业绩释放确定性。
投资建议
公司顺应风电行业“大型化、海上化”发展趋势，新建10MW以上风电齿轮箱项目以匹配陆上及海上风电大功率机型齿
轮箱配套需求，夯实公司风电齿轮箱领域竞争力。同时，公司在手订单充沛，通过产能不断扩张，提升公司保交付能力，
进而增强公司业绩增长确定性。我们维持公司2025-2027年盈利预测8.27/10.66/13.28亿元，同比增长55.0%/28.9%/24.5%
，当前股价对应PE为34.8/27.0/21.7倍，维持“优于大市”评级。
风险提示
原材料大幅波动风险，新产能投建不及预期风险，风电行业装机不及预期风险。
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2025-12-26│德力佳(603092)风电齿轮箱龙头企业，技术创新客户双驱动 │申万宏源 │增持
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公司深耕风电齿轮箱，市场份额位居前列。公司是风电齿轮箱龙头企业，核心产品为风电主齿轮箱。近年来，随着中
国风力发电行业的迅速发展，公司业务规模及市场占有率不断提升，根据QYResearch统计，2024年，公司全球市场占有率
10.36%，位列全球第三，中国市场占有率16.22%，位列中国第二。公司聚焦齿轮箱主业，盈利能力稳中向好，2022年-202
5前三季度公司营业收入分别为31.08亿元、44.42亿元、37.15亿元、40.59亿元；2022年2025前三季度归母净利润分别为5
.40亿元、6.34亿元、5.34亿元、6.30亿元。公司本次IPO募投旨在加码大型陆上和海上风机齿轮箱的供应能力，拟使用募
集资金为18.81亿元。
风电大型化趋势持续提升，齿轮箱竞争格局集中。风电主齿轮箱是风电机组中最关键的部件之一，受益于下游风电行
业发展，主齿轮箱市场容量逐年扩张，据QYResearch统计，2024年全球风电主齿轮箱市场规模约58.27亿美元，预计2030
年将达到83.70亿美元。由于风电主齿轮箱行业技术壁垒较高，伴随着风电整机大型化发展趋势及海上风电的迅速发展，
配套的风电主齿轮箱研发及批量生产的难度进一步提升，全球范围来看，风电主齿轮箱行业头部化现象明显，2024年，南
高齿、威能极、德力佳、采埃孚四家市占率合计约占全球的71.57%。
公司研发创新优势强，客户资源优质。公司保持较高水平研发投入，产品功率覆盖1.5MW22MW机型，覆盖范围行业居
前，公司技术积累深厚，产品关键指标优于行业标准。公司服务客户覆盖国内外知名企业，截至2024年末，公司在手订单
数量接近2,000台，金额约30亿元。公司在研发投入和生产方面加大对海上风电的力度，目前我国海上风电市场主要参与
者均与公司建立了合作关系；截至2024年末，公司在手订单中海上风电齿轮箱超300台，合计订单金额超60,000万元，收
入占比超20%，海上风电齿轮箱在手订单充足。
首次覆盖，给予“增持”评级。公司是风电齿轮箱龙头企业，我们预计2025-2027年公司归母净利润分别为7.89、9.5
8、12.34亿元，同比分别增长47.9%、21.4%、28.8%，对应EPS分别为1.97、2.39、3.08元/股，对应PE分别为33、27、21
倍。通过对比所属行业、主营业务等因素，我们选择中国动力、大连重工、杭齿前进、威力传动、崇德科技5家作为可比
公司，同时参考德力佳所属行业C34通用设备制造业近1个月静态市盈率，我们参照可比公司估值水平以及公司所属行业估
值水平，综合考虑公司行业地位与一定的安全边际，给予公司2025年PE估值36倍，给予“增持”评级。
风险提示：客户集中度较高、下游客户产业链向上游延伸、关联交易占比较高、政策变动导致的经营业绩波动等。
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2025-11-29│德力佳(603092)公司深度研究：专精风电齿轮箱，融资扩产续华章 │国海证券 │买入
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本篇报告解决了以下核心问题：1）德力佳的公司概况及市场定位；2）风电齿轮箱行业的供需格局与市场空间；3）
德力佳的竞争优势及业绩弹性。
国内第二大风电齿轮箱供应商，盈利能力行业领先。德力佳自2017年成立以来专精风电主齿轮箱（增速器），目前产
能约4000台，是仅次于南高齿的国内第二大风电齿轮箱供应商。根据QYResearch，2024年公司全球市占率10.4%、国内市
占率16.2%。公司深度绑定金风科技、三一重能等核心客户，前五大客户营收占比长期维持在90%以上。凭借稳定的订单和
规模化降本，公司盈利能力远高于其他齿轮箱厂商，2025H1毛利率、净利率分别达25.4%、15.5%，较南高齿高出7.3pct、
13.4pct。
乘行业东风上市融资扩产，业绩进入高速增长通道。2025年，在“十四五”末和“136号文”的推动下，国内风电需
求爆发，前三季度并网量61.09GW，同比增长56.2%。同时，《风能北京宣言2.0》发布后，“十五五”国内风机需求上修
，年均有望达140GW、2万台。在双馈、半直驱机型占比上升的背景下，我们测算“十五五”年均齿轮箱市场空间286亿元
，较“十四五”增长47.4%。乘行业东风，2025Q1-Q3公司实现归母净利润6.30亿元，同比增长65.0%，并于2025年11月7日
在上证主板上市，融资18.7亿元，扩产齿轮箱1800台。产能投产后，公司市场份额有望进一步提升，业绩进入高速增长通
道。
β与α共振，盈利弹性有望持续释放。在“反内卷”背景下，2025年1-10月国内主机中标价格较2024年增长8.8%，这
部分价格有望向上游传导，齿轮箱环节谈价空间扩大。同时，大宗原材料价格持续下降，2022-2025H1公司铸件、锻件、
轴承采购单价分别下降了17%、25%、55%，尤其是齿轮箱轴承国产化的推进，有望带动公司持续降本。另一方面，“十五
五”期间主机厂“两海”需求或大幅提升，公司有望加速导入，带来盈利弹性。
盈利预测和投资评级：考虑到国内风电行业景气周期持续，齿轮箱市场空间有望持续增长，公司市场地位稳固，融资
扩产后份额有望进一步增加，公司营收和归母净利润有望在2025-2027年保持快速增长。我们预计2025-2027年公司营业收
入分别为51.40、69.50、82.75亿元，同比增长38.3%、35.2%、19.1%；归母净利润分别为7.81、10.85、13.88亿元，同比
增长46.3%、38.9%、27.9%；对应PE34.60x、24.90x、19.47x，首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示：1）国内风电需求不及预期；2）“十五五”政策规划不及预期；3）主机厂齿轮箱自供风险；4）上游原材
料价格上涨；5）公司产能投产节奏不及预期；6）次新股风险；7）研究员预测与测算误差。
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2025-11-23│德力佳(603092)风电主齿轮箱领先企业，受益行业景气业绩高增 │国信证券 │增持
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事项：11月7日，公司正式登陆上交所主板，公司主要从事高速重载精密齿轮传动产品的研发、生产与销售。招股书
显示，公司此次公开发行股票4000.01万股，发行价为46.68元/股，募资总额为18.67亿元，将全部用于主营业务相关项目
，包括“年产1000台8MW以上大型陆上风电齿轮箱项目”及“汕头市德力佳传动有限公司年产800台大型海上风电齿轮箱项
目”，以进一步提升公司在风电齿轮箱领域的产能和市场竞争力。
国信电新观点：
1）公司深耕风电主齿轮箱领域，市场份额保持行业领先。公司创始人原为南高齿总工程师，行业技术储备丰富。201
7年德力佳传动正式成立，主营产品为风电主齿轮箱，依托于行业领先的技术水平与服务能力、严格的产品质量管控体系
与稳定的产品质量，公司已与金风科技、远景能源、明阳智能、三一重能等风电整机头部客户达成合作。目前，公司风电
主齿轮箱出货量达全球前三、中国前二。
2）风电行业持续景气，有望拉动齿轮箱行业稳定增长。主齿轮箱是双馈和半直驱风电机组关键部件，占风电机组成
本比例约15%，目前双馈和半直驱分别主导我国陆风和海风市场。伴随全球主要国家积极推进“双碳”目标，风电行业持
续景气，有望带动风电齿轮箱业务稳定增长，根据GlobalInforResearch数据，全球风电用主齿轮箱预计2030年市场规模
将达到115.63亿美元，2024-2030期间年复合增长率为5.10%。
3）公司客户、产能同步拓展，助力齿轮箱业务高速增长。公司积极拓展风电主机客户，丰富客户矩阵，逐渐导入东
方电气、运达股份等客户供应体系，拉动业务增长同时分散头部企业销售占比，保证公司经营稳定性。公司亦积极拓展主
齿轮箱产能，并向海上风电深入发展，建设年产1000台8MW以上陆风齿轮箱项目以及年产800台海风齿轮箱汕头项目。依托
公司领先的产品技术实力、丰富的客户矩阵、新增产能陆续投放，公司份额有望进一步提升，拉动公司业绩持续增长。
4）投资建议：首次覆盖，给予“优于大市”评级。预计公司2025-2027年归母净利润分别为8.27/10.66/13.28亿元，
同比增长55.0%/28.9%/24.5%。通过多角度估值，预计股票合理价值在87.96-95.96元之间，相对于公司目前股价有21%-32
%溢价空间。
风险提示：原材料大幅波动风险，新产能投建不及预期风险，风电行业装机不及预期风险。
评论：
公司是风电主齿轮箱领先企业，深度绑定行业头部客户
公司深耕风力发电传动设备领域，市场份额保持行业领先。公司成立于2017年，主营产品为风电主齿轮箱；2018年公
司收购三一重能旗下的三一增速机，并开始建设德力佳一期齿轮箱项目；2020年公司整体搬迁至江苏无锡，同年公司风电
主齿轮箱出货量达全球前四、中国前二；2023年公司风电主齿轮箱出货量达全球前三，2024年公司启动IPO申请，2025年1
1月公司成功于上交所主板上市。
公司为民营企业，三一重能、远景能源持有较多股权。从公司股权结构来看，IPO后刘建国与孔金凤夫妇直接持有公
司6.87%的股权，通过南京晨瑞、无锡德同间接持有28.22%的股权，合计持股35.09%，股权结构较为集中。三一重能为公
司第二大股东，持有公司25.20%股权，远景能源通过彬景投资间接持有公司13.74%股份。
公司董事长技术行业背景深厚，高管主要来自风电主机和齿轮箱企业。公司创始人、董事长刘建国原为南高齿董事、
副总经理，对风电齿轮箱行业理解深刻，产业资源储备丰富。公司多位高管来自于三一重能、远景能源，从业经验丰富，
且对风电业务具备深入了解，同时有助于与三一重能、远景能源等主机厂的长期良好合作。
公司与风电整机行业头部企业深度绑定。依托于行业领先的技术水平与服务能力、严格的产品质量管控体系与稳定的
产品质量，公司已与金风科技、远景能源、明阳智能、三一重能等风电整机行业头部企业建立起良好的合作关系，多次被
金风科技、远景能源、三一重能等企业授予“最佳供应商”、“优秀供应商”、“最佳交付伙伴”、“战略合作伙伴”等
荣誉。同时，公司逐渐分散头部企业销售占比，保证公司经营稳定性。
公司与下游整机企业签订框架协议锁定合同，目前在手订单充沛。公司与金风科技、电气风电签订框架协议，到期期
限为2027年，亦与三一重能、远景能源、明阳智能签订框架协议，保证公司产品稳定销售。截至2024年末，公司在手订单
数量接近2000台，金额30.37亿元，同比+100%，2023年末在手订单下滑主要系远景能源自产齿轮箱以及金风科技向竞争对
手转移部分齿轮箱订单导致对公司订单减少引起。截至2025年5月底，公司在手订单超2800台，再创新高。
公司产能不断扩张，布局汕头基地、发力海上风电。公司于无锡建设完毕德力佳一期、二期项目，截止2024年末产能
为3096台，产能利用率达86%，为满足不断扩张的下游需求，公司通过IPO募集18.81亿元用于年产1000台8MW以上大型陆上
风电齿轮箱项目以及年产800台大型海上风电齿轮箱汕头项目。汕头是全国五大海上风电基地——粤东基地的主阵地，公
司汕头项目布局有利于发挥产业集群优势，加速海上风电布局。
拥有全系列风电齿轮箱产品，满足半直驱和双馈风机需求。公司主营产品风电主齿轮箱，具备从1.5MW-22MW全系列产
品的研发和生产能力，产品覆盖双馈和半直驱两种技术路线。中速传动主齿轮箱则主要用于半直驱风力发电机组，通过减
少传动级数，提高传动效率。高速传动主齿轮箱主要用于双馈风力发电机组，通过多级传动结构将风轮的低速转动转换为
发电机所需的高速转动，以满足发电机的工作需求。
受主机技术路线变化影响，2021-2024年公司收入结构变化较大。公司营业收入主要来自中速、高速传动齿轮箱，202
4年营收占比分别为35%/64%，中速传动产品主要供应金风科技，高速传动产品主要供应三一重能、远景能源以及明阳智能
。2021年公司抓住金风科技转型半直驱技术路线契机，与其建立合作关系，2022年开始对金风科技大规模供货，公司中速
传动占比开始提升，2023-2024上半年金风科技对公司排产下降致使中速传动占比下降。2024年受远景能源自产齿轮箱比
例提升影响订单较少，公司高速传动收入同比微降，但公司成功拓展明阳智能、东方电气、运达股份等客户。
公司双馈齿轮箱销量快速增长，2022年以来单价有所降低。2024年公司齿轮箱销量为15.7GW，同比+6%，其中双馈齿
轮箱销量10.3GW，同比+34%，主要系三一重能销量大幅提升；中速传动销量5.4GW，同比-24%，主要受金风科技对公司排
产下滑影响。2022年以来，公司产品价格有所下滑，其中高速传动下滑幅度更大；主要原因包括风机大型化、原材料价格
下降、行业竞争等。2024年行业竞争加剧，产品价格持续下跌，但同时原材料价格以及公司外协规模亦有所下降，其中，
中速传动产品单位成本下降较多，高速产品下降较少，致使高速传动产品单位毛利降低至5.55万元/MW，同比-32%；中速
传动产品单位毛利上升至6.20万元/MW，同比+11%。
估值与投资建议：
考虑公司的业务特点，我们采用绝对估值和相对估值两种方法来估算公司的合理价值区间。最终我们认为公司合理估
值区间为87.96-95.96元。
绝对估值：87.26-101.24元。
公司是国内风电用主齿轮箱头部企业，出货量达全球前三、国内前二。2024年受大客户金风科技对公司排产下降以及
远景能源自制齿轮箱影响，公司业绩有所承压。2025年行业需求高增以及金风科技对公司排产修复，公司营收与盈利均实
现大幅增长。
齿轮箱行业竞争格局良好，公司充分受益行业需求稳步增长。全球风电景气度持续上行，拉动齿轮箱需求稳定增长，
而齿轮箱行业对新进入者技术、熟练劳动力以及资金要求较高，未来三年行业产能增量较少，公司凭借自身产能、技术以
及资源优势，有望抢占更多份额，充分受益此轮需求增长。公司积极丰富客户矩阵、扩张齿轮箱产能，为业务持续成长提
供重要支撑。公司为保证经营稳定性以及提振公司业绩，持续拓展下游风机客户，目前东方电气、运达股份等新客户对公
司订单增量可观。公司亦积极拓展产能布局，建设汕头海上风电齿轮箱基地，依托汕头海上风电产业集群优势，为公司未
来海上风电业务发展打下基础。
我们假设永续增长率为2.5%。根据以上假设采用FCFF估值方法，得到公司的绝对估值区间为87.26-101.24元。
绝对估值的敏感性分析
该绝对估值相对于WACC和永续增长率较为敏感，下表是公司绝对估值相对此两因素变化的敏感性分析，得出公司绝对
估值的股价区间在87.26-101.24元。
投资建议
综合上述几个方面的估值和股价复盘，我们认为公司股票合理价值在87.96-95.96元之间，对应2026年动态PE为33-36
倍，相对于公司目前股价有21%-32%溢价空间。我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为8.27/10.66/13.28亿元，同比
增长55.0%/28.9%/24.5%，首次覆盖，给予“优于大市”评级。
风险提示
估值的风险
我们采用了绝对估值和相对估值方法，多角度综合分析得出公司的合理估值在87.96-95.96元之间，但是该估值是建
立在较多假设前提的基础上计算得来，特别是对公司未来几年自由现金流的计算、加权平均资本成本（WACC）、永续增长
率的假定和可比公司的估值参数的选择，其中都加入了很多个人的判断，进而导致估值出现偏差的风险。
相对估值方面：
我们主要关注公司2026年估值，选取可比公司2026年平均PE作为参考，最终判断公司2026年合理PE为33-36倍。上述
估值方法存在以下风险：选取的可比公司，各公司对应下游应用存在差异，市场竞争要素和格局存在区别，行业整体估值
水平偏高。
盈利预测的风险
国内风电建设投资增速不及预期：公司目前收入主要来自国内风电行业，若下游投资增速不及预期，则相关收入存在
高估的风险。
风电客户开拓不及预期：公司未来成长性高度依赖风电行业行业，若客户开拓不及预期，则存在相关收入高估的风险
。
上游原材料大幅涨价：公司主要原材料为钢铁等金属，若原材料价格大幅上涨，则公司毛利率存在高估的风险。
公司海上风电业务开拓不及预期：近年来公司推动海上风电业务发展，若后续市场开拓不及预期，则海上风电务收入
存在高估的风险。
政策风险
国内风电建设以及规划依赖国家政策支持，若政策支持力度不及预期，则存在需求低于预期的风险。
技术风险
关键技术人才流失风险：关键技术人才的培养和管理是公司竞争优势的主要来源之一。随着行业竞争格局的变化，对
行业技术人才的争夺将日趋激烈。若公司未来不能在薪酬、待遇等方面持续提供有效的奖励机制，将缺乏对技术人才的吸
引力，可能导致现有核心技术人员流失，这将对公司的生产经营造成重大不利影响。
核心技术泄密风险：经过多年的积累，公司自主研发积累了一系列核心技术，这些核心技术是公司的核心竞争力和核
心机密。如果未来关键技术人员流失或在生产经营过程中相关技术、数据、图纸、保密信息泄露进而导致核心技术泄露，
将会在一定程度上影响公司的技术研发创新能力和市场竞争力，对公司的生产经营和发展产生不利影响。
【5.机构调研】(近6个月)
参与调研机构：50家
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2026-01-14│德力佳(603092)2026年1月14日投资者关系活动主要内容
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问题1：2026年风电齿轮箱的市场供需情况如何？
答：2026年风电齿轮箱市场整体仍将保持供需两旺的格局。结合行业公开数据推测，需求端呈现国内外共振增长态势
：国内2026年新增装机预计达120GW以上，海外市场受全球能源转型驱动，新增装机增速加快，成为全球需求增长的重要
支撑。从供给端来看，风电齿轮箱行业具备较高的技术、资金和认证门槛，行业格局相对集中，竞争环境保持稳定。基于
这样的行业基本面和明确的需求增长预期，我们对市场前景充满信心，也将继续围绕技术提升和产能布局来匹配行业发展
。
问题2：2026年市占率的目标如何？
答：基于风电齿轮箱高技术、重资产、严认证的行业壁垒所形成的“护城河”，我们的核心优势在于高功率密度设计
、批量制造的质控稳定性及规模成本管控。产品品质是我们赢得市场的根基，目标是以极高的运行可靠性，杜绝重大安全
事故与售后成本，同时保障客户风电场的发电效率。目前，我们已稳居国内市场份额第二，并正凭借在技术、制造与品质
上的综合积累，向“全球第二”的行业地位迈进。在头部集中的市场趋势下，我们2026年的目标是持续巩固优势，进一步
提升全球市场份额。
问题3：风电齿轮箱中的轴承国产化、滑动轴承的应用，大概节奏如何？突破性拐点在什么时间？
答：风电齿轮箱轴承的国产化以及滑动轴承的应用，目前都已经有部分产
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