研报评级☆ ◇601155 新城控股 更新日期：2026-05-23◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-05-19
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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1周内 0 1 0 0 0 1
1月内 6 2 0 0 0 8
2月内 15 8 0 0 0 23
3月内 15 8 0 0 0 23
6月内 15 8 0 0 0 23
1年内 15 8 0 0 0 23
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2023年│ 2024年│ 2025年│2026年预测│2027年预测│2028年预测│
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│每股收益(元) │ 0.33│ 0.33│ 0.30│ 0.39│ 0.50│ 0.61│
│每股净资产(元) │ 26.63│ 26.99│ 27.31│ 27.58│ 28.05│ 28.66│
│净资产收益率% │ 1.23│ 1.24│ 1.10│ 1.32│ 1.71│ 2.06│
│归母净利润(百万元) │ 737.10│ 752.39│ 680.11│ 873.79│ 1131.72│ 1373.98│
│营业收入(百万元) │ 119174.28│ 88998.58│ 53011.63│ 38473.72│ 32444.55│ 30215.96│
│营业利润(百万元) │ 4474.30│ 2971.95│ 2161.22│ 3221.35│ 3936.52│ 4680.85│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2026EPS 2027EPS 2028EPS 研究机构
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2026-05-19 增持 维持 23.5 --- --- --- 中金公司
2026-05-08 买入 维持 --- 0.37 0.43 0.49 长江证券
2026-05-05 买入 维持 21.82 0.44 0.53 0.62 中信建投
2026-05-01 买入 维持 --- 0.33 0.36 0.39 银河证券
2026-04-30 增持 维持 --- 0.38 0.46 0.54 平安证券
2026-04-30 买入 维持 --- 0.34 0.41 0.48 东吴证券
2026-04-29 买入 维持 19.63 0.34 0.39 0.49 华泰证券
2026-04-22 买入 维持 18.89 0.42 0.84 1.07 广发证券
2026-04-16 增持 首次 --- 0.41 0.57 0.70 财信证券
2026-04-15 增持 维持 --- 0.37 0.50 0.56 天风证券
2026-04-14 增持 维持 --- 0.35 0.39 0.46 光大证券
2026-04-01 买入 维持 --- 0.43 0.55 0.57 东北证券
2026-04-01 买入 维持 --- 0.37 0.43 0.49 长江证券
2026-03-31 增持 维持 19.8 0.50 0.66 0.74 华创证券
2026-03-31 买入 维持 --- 0.34 0.41 0.48 东吴证券
2026-03-30 买入 维持 21.82 0.44 0.53 0.62 中信建投
2026-03-30 买入 维持 --- 0.50 0.72 1.08 开源证券
2026-03-30 买入 维持 --- 0.40 0.62 0.90 申万宏源
2026-03-29 增持 维持 --- 0.38 0.46 0.54 平安证券
2026-03-29 增持 维持 --- --- --- --- 中金公司
2026-03-28 买入 维持 18.8 0.34 0.39 0.49 华泰证券
2026-03-28 买入 维持 --- 0.36 0.51 0.72 财通证券
2026-03-28 买入 维持 --- 0.33 0.36 0.39 银河证券
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2026-05-19│新城控股(601155)业务转型持续推进中，提示近期超跌后布局机会 │中金公司 │增持
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公司近况
新城控股近期发布2026年4月经营简报，我们点评如下：
评论
1-4月商业运营稳健，料全年有望兑现指引。2026年4月公司商业运营总收入11.7亿元，同比+3.2%；1-4月累计商业运
营收入47.2亿元，累计同比+2.9%。1-4月公司新开业吾悦广场1座，年底在营广场计划达183座。近期社零增速虽有放缓，
我们认为公司三四线商业资产运营表现韧性强，大概率兑现或甚至小幅超出2026全年指引（145亿元，同比+2.8%）。
开发长库存出清，将带动资债结构优化以及利润逐步兑现。1-4月公司签约销售额40亿元，同比-42%，我们估测公司
可售货值约350-400亿元，或支撑全年120-140亿元全口径销售。1Q26财报显示，应付账款及票据同比下降16.5%至355亿，
开发业务无息债务稳步压降；与此同时，一季度业绩同比+2.4%至3.1亿元，且经营性现金净流入1.6亿元（1Q25+0.9亿元
）。
向前看，我们判断伴随开发结算资源体量收缩，销管费下降与高有效税率问题改善，或将带动利润在2026-27年逐步
释放。融资端进展顺利；短期受资金面扰动出现较大回撤，我们提示超跌后的配置机会。公开债方面，公司5月到期2.36
亿美元海外债已顺利兑付，年内剩余到期（含回购）债券面值约41亿元。
同时，近期公司已申报23.67亿元公司债用于置换23新城01、G新城优、PR优1A，其利率成本在4.5-6.5%。此外，公司
3月已申请证监会商业不动产REIT并受理，预计规模16.25亿元，现已得到首轮受理反馈意见。近期公司被MSCI中国指数剔
除成分股，加之地产板块估值整体回调，以及4月社零增速创23年以来新低，共同导致公司股价阶段性超跌。我们积极提
示公司未来1-2年经营与业绩改善所带来alpha机会，以及超跌后配置契机。
盈利预测与估值
我们维持公司盈利预测不变，即26/27年10.7亿元/18.2亿元，当前公司交易于0.50/0.49倍26/27年市净率。我们维持
跑赢行业评级，考虑到资金面因素，略下调目标价12%至23.5元/股，对应0.85/0.83倍26/27年市净率，较当前有70%的上
行空间。
风险
开发业务出清不及预期，三四线消费环境超预期恶化。
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2026-05-08│新城控股(601155)2026年一季报点评：综合毛利率稳步提升，REITs打开估值 │长江证券 │买入
│空间 │ │
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事件描述
公司2026Q1年实现营收73.2亿元（-24.9%），归母净利润3.1亿元（+2.4%），扣非归母净利3.4亿元（+15.0%）。
事件评论
高盈利持有型业务拉升毛利率，Q1业绩实现正增长。开发结算规模继续缩量，2026Q1公司竣工面积13万平（-78.7%）
，对收入形成负向拖累；但持有型业务仍增长稳健，Q1实现商业运营总收入35.5亿元（+2.8%），最终公司实现营收73.2
亿元（-24.9%）。高盈利持有型业务营收贡献持续提升有力拉升毛利率，2026Q1公司综合毛利率38.0%（+8.6pct，2025全
年为27.4%）。期间费率提升、对合联营企业投资收益亏损等对业绩形成负向拖累，但所得税率与少数股东损益下降对其
形成对冲，最终公司实现归母净利润3.1亿元（+2.4%），扣非归母净利3.4亿元（+15.0%）。业绩展望方面，2026年竣工
目标350万平（较2025实际-37.7%），已售待结项目均价承压，对全年收入形成压制；但考虑减值计提的持续缩量，开发
端对公司盈利的负向影响将日趋收敛。高盈利商业运营总收入仍预期稳健增长（2026年目标145亿元，较2025年实际+2.9%
），持有型业务毛利贡献将继续提升，综合毛利率或延续上行势头，公司业绩表现将明显优于营收表现。
优质自持为公司现金流与盈利核心，商业不动产REITs打开融资与估值空间。截至2025年末公司已开业在营178座吾悦
广场，开业面积1649万平（+3.0%），出租率达97.9%（2026Q1含上海新城控股大厦B座办公楼的整体出租率为97.4%，同比
+0.22pct）。2025年在营吾悦广场实现销售额（不含车辆）970亿元（+7.2%），全年商业运营总收入140.9亿元（+10.0%
），完成全年目标的100.6%；2026Q1实现商业运营总收入35.5亿元（+2.8%），仍延续稳健增长势头。2026年公司商业运
营收入目标145亿元（较2025年实际+2.9%），2026Q1完成度24.4%（去年同期为24.6%），仍将对公司业绩形成有力支撑。
自持业务已成为公司现金流与盈利的重要支柱，在经营性物业贷之外，公司持续加大REITs领域探索；继上年成功发行全
国首单消费类机构间REITs后，公司的商业不动产REITs项目已获证监会与上交所受理，有望进一步打开融资与估值提升空
间。
销售延续下行态势，销售结构对均价形成较大扰动。销售端依旧承压，2026Q1公司实现销售金额30亿元（-40.9%）、
面积53万平（-20.0%）、均价0.57万元/平（-26.1%，销售均价的下跌或与销售结构有关，2025全年销售均价0.76万元/平
）。2026年公司开工目标28万平，供货规模下降仍将对销售形成压制；但考虑2025年末2815万平的可售宅地，公司仍将维
持一定销售体量，且如若市场企稳或为公司提供较大业绩与估值期权。
综合毛利率稳步提升，商业REITs打开估值空间。开发端对盈利的拖累日趋收敛，如若市场企稳相对充裕的在手土储
或隐含较高的盈利与估值期权。2025年公司高盈利持有型业务毛利贡献已逾6成，成为公司的盈利核心。优质自持稳健增
长持续推升综合毛利率，商业REITs进一步打开融资与估值空间，公司未来估值修复可期。预计公司2026-2028年归母净利
润为8.4/9.8/11.0亿元，对应PE为40.6/34.8/31.0X，维持“买入”评级。
风险提示
1、自持业务运营情况存一定不确定性；2、后续减值规模仍存一定不确定性。
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2026-05-05│新城控股(601155)2026年一季报点评：盈利能力改善，商管业务稳健增长 │中信建投 │买入
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核心观点
2026年一季度公司实现营业收入73.2亿元，同比下降24.9%，实现归母净利润3.1亿元，同比增长2.4%。收入下降但利
润增长主因毛利率提升以及销售费用下降。公司商管业务稳健增长，一季度公司累计实现商业运营总收入约35.45亿元，
同比增长2.8%；整体出租率为97.4%，较上年3月底提升0.2个百分点。业务结构性转变迎来重要节点，一季度商管业务收
入首次超过开发业务销售额。
事件
公司公布2026年一季度报告，2026年一季度公司实现营业收入73.2亿元，同比下降24.9%，实现归母净利润3.1亿元，
同比增长2.4%。
简评
盈利能力改善。2026年一季度公司实现营业收入73.2亿元，同比下降24.9%，实现归母净利润3.1亿元，同比增长2.4%
。公司一季度收入下降但利润增长主要原因在于，1）毛利率提升。由于公司经营性业务占比进一步提升，一季度公司综
合毛利率达38.0%，较上年同期提升8.6个百分点，较去年全年提升10.6个百分点。2）销售费用下降。一季度公司销售费
用为2.9亿元，较上年同期下降2.0亿元。
商管业务稳健增长。公司商管业务经营稳健，一季度公司累计实现商业运营总收入约35.5亿元，同比增长2.8%；整体
出租率为97.4%，较上年3月底提升0.2个百分点。公司开发业务仍处在稳步去库存阶段，一季度公司累计实现销售额30.2
亿元，同比下降40.9%。公司业务结构性转变迎来重要节点，一季度商管业务收入超过开发业务销售额，转型发展路径清
晰。
维持目标价和买入评级不变。公司商管业务稳健增长，结构占比逐渐提升，开发业务库存稳步去化。我们看好公司商
管业务的长期表现，维持公司盈利预测，预计2026-2028年公司EPS分别为0.44/0.53/0.62元，维持买入评级和21.82元的
目标价不变。
风险分析
1、房地产市场进一步下行风险。若房地产市场整体热度进一步下行，公司的销售节奏将受到较大影响，开发板块的
结算收入规模将下行更多。同时，房价若出现超预期下跌，一方面会影响公司开发业务的销售和结算单价，同时也会给公
司带来更多的存货减值，进一步影响利润表现。
2、三四线城市消费超预期下降风险。公司持有的商场大部分位于三四线城市，若三四线城市的消费水平出现超预期
下跌，则会对公司商场的出租率、租金单价产生负面影响，进而对公司商场整体的租金收入造成负面影响。
3、未能按期偿付债务的风险。公司的公开市场信用债务，若未来未能按期偿还，则会对公司声誉造成负面影响，进
而影响公司的房产销售、商场经营与再融资。
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2026-05-01│新城控股(601155)2026年一季报点评：毛利率提高，商管稳健增长 │银河证券 │买入
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事件：公司发布2026年一季报。2026年一季度，公司实现营收73.17亿元，同比下降24.86%；归母净利润3.12亿元，
同比增长2.37%。
毛利率明显提高：2026年一季度，公司实现营收73.17亿元，同比下降24.86%；归母净利润3.12亿元，同比增长2.37%
。归母净利润不降反升，主要由于两个因素。1）毛利率提高。2026年Q1公司整体毛利率为38.03%，较2025年Q1提高8.56p
ct，或由于2026年Q1毛利率相对高的商业运营总收入占营收比例为48.45%，较2025年Q1提高13.04pct，带动公司整体毛利
率提高。2）少数股东损益为负。2026年Q1，公司的少数股东损益为亏损0.32亿元，2025年Q1该值为收益0.12亿元。从费
用管控看，公司2026Q1的销售费用率和管理费用率分别为3.93%、9.54%，分别较2025年Q1降低1.14pct、提高1.79pct。
吾悦商管稳健增长：2026年一季度，公司实现商业运营总收入35.45亿元，同比增长2.82%，其中租金收入33.07亿元
，同比增长2.83%。截至2026年一季度末，公司出租物业数量179个，可出租面积981.59万方。从运营看，截至2026年一季
度末，公司出租物业整体的出租率为97.44%，其中青海、甘肃的3个物业的出租率为100%。从物业分布看，江苏、浙江、
湖南、安徽四个省份的物业数量最多，合计达到92个，占公司出租物业数量的51.40%。
开发销售规模下滑：2026年一季度，公司实现开发销售面积52.65万方，同比下降19.95%；销售金额30.16亿元，同比
下降40.89%；对应的销售均价为5728.40元/平米，同比下降26.16%。从区域分布看，公司在江苏和山东的销售规模最大，
2026年Q1江苏和山东的销售面积占公司一季度总销售面积的27.89%。
融资渠道拓宽。2026年一季度，公司已偿还境内外公开债16.29亿元。截至2026年一季度末，公司的合联营公司权益
有息负债为22.16亿元。公司已申报商业不动产REIT，预计募集规模16.25亿元，底层资产为常州天宁吾悦广场、南通启动
吾悦广场，有效盘活资产，为公司拓宽融资渠道。
投资建议：2026年一季度，公司毛利率显著提高，商业运营收入占比提高，支撑公司归母净利润提高。商业运营稳健
，收入稳定提高，出租率维持高位；开发业务规模收窄。财务上，公司持续压降负债余额，并拓宽融资渠道。基于此，我
们维持公司2026-2028年归母净利润为7.47亿元、8.13亿元、8.75亿元的预测，对应EPS为0.33元/股、0.36元/股、0.39元
/股，对应PE为44.64X、41.01X、38.09X，维持“推荐”评级。
风险提示：宏观经济不及预期的风险、房地产销售不及预期的风险、商业运营不及预期的风险、商业新开商场不及预
期的风险、房价大幅度下跌的风险、资金回流不及预期的风险、债务偿还不及预期的风险。
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2026-04-30│新城控股(601155)2026年一季报点评：商业运营稳健增长，扣非利润韧性凸显│东吴证券 │买入
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事件：4月29日公司发布2026年一季报，26Q1实现营业收入73.17亿元，同比-24.9%；归母净利润3.12亿元，同比+2.4
%；扣非归母净利润3.44亿元，同比+15.0%。
结转规模收缩，利润端韧性增长：受房地产开发结转节奏放缓影响，公司收入端延续下行，26Q1公司竣工面积12.62
万平方米，同比-78.7%。得益于收入结构优化，26Q1毛利率提升至38.0%，同比+8.6pct。26Q1公司销管费用率同比下降1p
ct，对冲部分投资收益及信用减值波动，带动扣非利润实现双位数增长。
开发销售延续调整，商业运营稳健增长：26Q1公司累计合同销售金额30.16亿元，同比-40.9%；销售面积52.65万平方
米，同比-20.0%，销售端持续收缩。26Q1商业运营收入35.45亿元，同比+2.82%；出租物业179个，同比增加5个，截至3月
末平均出租率97.4%。26Q1公司商业运营收入规模已超过合同销售金额，经常性收入对利润和现金流的“压舱石”作用进
一步强化。
现金流进一步改善，债务结构继续优化：26Q1公司经营性现金流净额为1.59亿元，同比+70.0%。截至3月末，公司货
币资金82.37亿元，较年初增加14.34亿元。公司一季度偿还境内外公开市场债券16.29亿元；截至3月末，合联营公司权益
有息负债22.16亿元，同比下降5.38亿元，表外债务压力持续缓释。
盈利预测与投资评级：考虑开发结转规模下行、商业运营稳步扩张及融资成本改善，我们维持2026~2028年归母净利
润预测分别为7.57/9.26/10.74亿元，对应PE为43.9/35.8/30.9倍。公司商业资产质量突出、现金流韧性较强，维持“买
入”评级。
风险提示：宏观经济不及预期；销售回款不及预期；商业出租率与租金收入不及预期。
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2026-04-30│新城控股(601155)利润平稳增长，商业稳健扩张 │平安证券 │增持
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事项：公司公布2026年一季报，一季度实现营业收入73.2亿元，同比下降24.9%，归母净利润3.1亿元，同比增长2.4%
。
平安观点：利润小幅增长，毛利率显著改善：2026年一季度公司营业收入73.2亿元，同比下降24.9%，归母净利润3.1
亿元，同比增长2.4%，归母净利润增速高于营收主要因：1）毛利率同比提升8.6个百分点至38%；2）少数股东损益占比同
比下降15.3个百分点。
商业运营稳健扩张，房产销售持续去化：2025年末公司在全国141个城市布局207座吾悦广场，已开业在营数量178座
，开业面积1649万平米，2026年计划实现商业运营总收入145亿元，对应同比增速2.9%。2026年一季度公司商业运营总收
入35.5亿元，同比增长2.8%，实现稳健增长。一季度公司实现合同销售金额30.2亿元，同比下降40.9%，合同销售面积52.
7万平米，同比下降19.9%；偿还境内外公开市场债券16.3亿元，一季度末合联营公司权益有息负债合计22.2亿元。
投资建议：维持原有预测，预计公司2026-2028年EPS分别为0.38元、0.46元、0.54元，当前股价对应PE分别为38.9倍
、31.9倍、27.3倍。公司商业运营良好、规模有序扩张，融资渠道畅通、债务压力持续减轻，“商业运营+地产开发”双
轮驱动有望为后续发展保驾护航，维持“推荐”评级。
风险提示：1）若后续楼市修复低于预期，购房者预期扭转缓慢，将对公司经营发展产生冲击；2）若后续消费需求释
放持续性不足，商业地产经营存在转弱风险；3）盈利能力下探、持续计提减值风险；4）资金压力加剧风险。
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2026-04-29│新城控股(601155)关注商业不动产REITs发行进展 │华泰证券 │买入
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新城控股发布一季报，2026Q1实现营收73.17亿元（yoy-24.86%），归母净利3.12亿元（yoy+2.37%），期内开发业务
收入进一步下降致公司营收下滑，而商业收入占比的提升推动毛利率同比+8.5pct至38.0%，盈利质量的提升推动归母净利
实现稳中有升。公司商业运营稳健发展，现金流压力得以纾解，开发业务减值影响逐步消减，REITs机遇有望推动资产重
定价，维持“买入”。
商业收入保持增长，紧抓商业不动产REITs机遇
期内商业地产板块小幅增长。26Q1商业运营总收入同比+2.8%至35.5亿元。运营总收入口径下，租金坪效同比基本持
平。Q1公司未有新增项目入市，截至期末累计开业项目达178座，出租率较25年末小幅下降0.4pct，但依然保持在97.4%的
高位。26年运营总收入目标同比+2.9%达145亿，期内目标完成率24%，考虑年内有新开5座商业的计划，我们预计完成目标
无虞。整体而言，商业地产板块在行业周期性底部仍保持稳健增长，同时，商业不动产REITs有望带来资产重定价机遇，
发行进展值得关注。
债务高压期已过，去杠杆进程告一段落
截至期末，有息负债同比小幅提升14亿至561亿，而26年到期公开债规模下降，包括中票和公开债约21亿元以及2.36
亿美元债。26年2月成功发行3.55亿美元债，为今年5月到期的海外债做好准备。现金流入方面，在无拓储的状况下，地产
销售额同比-41%至30.2亿元，同时资管战略持续推进。26年公司积极参与REITs发行，拟将常州市天宁项目及南通市启东
项目通过商业不动产REITs证券化，合计估值约21.4亿元，并已在3月25日获初次反馈。通畅的融资渠道增强市场对公司穿
越周期的信心，也有望进一步降低融资成本，增厚业绩。
盈利预测和估值
我们维持26-28年EPS为0.34/0.39/0.49元，BPS27.65/28.04/28.52元的盈利预测，可比公司26年Wind一致预期PB均值
0.71倍，公司开发业务拖累减轻，利润有望进入修复通道，给予公司0.71x26PB，目标价19.63元（前值18.80元，0.68x20
26PB），维持“买入”。
风险提示：地产行业下行风险，现金流承压风险。
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2026-04-22│新城控股(601155)商业毛利贡献首超开发，未来业绩改善可期 │广发证券 │买入
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商业毛利贡献首超开发，开发结算毛利率回升。根据公司年报，25年新城控股实现营业收入530亿元，同比下降40%，
归母净利润6.8亿元，同比下降9.6%，商业贡献占比提升收窄毛利降幅，但费用上升、减值计提及合联营亏损使得利润端
维持与收入端接近的降幅。25年商业毛利规模91亿元，首次超过开发，毛利率70%，较24年持平。而开发业务毛利收缩至5
1亿元，同比下降43%,开发毛利率13.0%，较24年上升1.3pct，表内开发业务利润率已触底，对报表拖累持续收窄。
开发业务持续收缩，商业稳健发展。根据公司年报，25年销售金额193亿元，同比下降52%，22年以来暂停拿地，开发
业务持续收缩，26年计划开工面积同比继续下降64%，对整体经营及利润拖累下降。商业方面，截至25年末累计运营商场1
78座，总建面1649万方，出租率维持98%左右，运营稳定高效。25年实现含税租金收入140.9亿元，同比增长10%，同店增
长5%，26年计划实现租金收入145亿，同比25年完成额增长2.9%，目标相对保守，主要由于轻资产开业进度受甲方影响较
大，若25年开业进度超预期，则租金收入有望实现更快增长。
美元债借新还旧完成，公募REITS等渠道拓宽。截至25年末公司账面有息负债510亿元，同比继续下降5%，综合融资成
本5.44%，同比下降48bp。26年初公司完成全部美元债置换，偿债压力得到有效缓解。26年3月公司发布商业不动产REITs
招募说明书，有效融资渠道进一步拓宽，或为公司在手商业资产带来价值重估空间。
盈利预测与投资建议：预计26-27年营收374/305亿元，归母净利润9.5/18.8亿元，同比分别+39%/+99%。维持公司18.
89元/股合理价值，维持“买入”评级。
风险提示：基本面不及预期；公司商业运营表现不及预期，销售去化速度放缓，回款情况不及预期；公司债务结构调
整进度不及预期等。
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2026-04-16│新城控股(601155)商业运营具有韧性，融资渠道保持畅通 │财信证券 │增持
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公司2025年实现营业收入530.12亿元，同比下降40.44%；实现归母净利润6.80亿元，同比下降9.61%；扣非归母净利
润6.14亿元，同比下降29.34%。
开发销售业务规模将进一步收缩，后续对公司的业绩拖累有望降低。2025年，公司房地产开发销售业务实现收入390.
04亿元，同比大幅下降48.71%；完成合同销售金额192.70亿元，同比下降52.03%。销售承压之下，待结算规模持续降低，
截至25年末公司预收款（合同负债+预收款项）325.5亿元，较25年地产收入覆盖倍数为83%。考虑到公司2023年开始停止
拿地，结合近年来销售规模的持续下行，预计未来一段时间公司开发销售业务规模将进一步收缩，商业部分对营收与利润
的贡献将继续提升。
商业运营成业绩基石，租金收入继续增长。2025年公司物业出租及管理实现收入130.36亿元，同比增长8.37%，毛利
率高达69.77%。商业运营总收入（含税）达140.90亿元，同比增长10.00%。截至报告期末，公司已开业吾悦广场达178座
，出租率高达97.86%，客流总量同比增长13.31%，会员人数同比增长25.82%。商业板块的稳健增长有效对冲了开发业务的
下滑。
融资成本继续下降，融资渠道保持畅通。2025年公司平均融资成本5.44%，较2024年降低48bp。报告期内，公司成功
发行三期合计36.5亿元中期票据，并完成近三年来民营房企首笔纯信用境外债券的发行，彰显了监管和投资者对公司信用
水平的认可。此外，公司成功挂牌上市以上海青浦吾悦广场为底层资产的全国首单消费类机构间REITs，商业地产“投融
建管退”的闭环逐渐完善。截至2025年末，公司总有息债务规模为509.74亿元，较年初压降4.99%。
商业收入目标稳健，REITs战略持续推进。公司2026年经营计划务实，商业运营总收入目标为145亿元，计划新开业吾
悦广场5座。同时，公司明确表示将积极推进商业不动产公募REITs的申报发行，打造多层次商业不动产融资体系。若公募
REITs成功发行，将有助于盘活存量资产、优化资本结构并释放商业资产价值。
盈利预测与投资建议：公司商业运营护城河深厚，现金流稳健，债务风险持续降低。随着公司住宅开发业务对整体业
绩拖累的持续降低，商业租金毛利占比将进一步提升，未来盈利能力有望逐步回升，建议关注公司困境反转带来的估值提
升机会。预计2026-2028年公司归母净利润分别为9.39/12.97/15.91亿元，EPS分别为0.41/0.57/0.70元，当前股价对应的
PE分别34.32/24.86/20.26倍。首次覆盖，给予“增持”评级。
风险提示：房屋销售持续下滑；吾悦广场租金及出租率下行；REITs发行进度及规模不及预期等。
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2026-04-15│新城控股(601155)2025年报点评：商业托底显韧性，盈利提质缓收缩 │天风证券 │增持
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事件：公司2025年实现营业收入530.12亿元，同比-40.44%；归母净利润6.80亿元，同比-9.61%；基本每股收益0.30
元/股，同比-9.09%。
毛利率上升，盈利质量改善
公司2025年营收530.12亿元，同比-40.44%，主因开发业务交付收入下滑；归母净利润6.80亿元，同比-9.61%，降幅
显著小于营收。Q4单季度营收186.40亿元，同比-50.21%；归母净亏损2.94亿元，同比减亏58.16%。分业务看，开发业务
收缩拖累营收，但商业板块高毛利贡献显著，带动整体盈利质量改善，开发业务收入390.04亿元，同比-48.71%，占营收7
3.6%；物业出租及管理收入130.36亿元，同比+8.37%。
整体毛利率27.42%，同比+7.62pct；开发、物业毛利率分别为13.03%、69.77%，同比+1.31pct、-0.4pct。物业出租
及管理毛利90.95亿元，占总毛利63%，较24年提升15pct。净利率0.84%，同比+0.03pct；销管研费率8.41%，较24年提升0
.85pct；财务费率6.13%，较24年提升2.41pct。
商管稳健增长，开发规模收缩
商业端，公司2025年商业运营总收入140.9亿元，同比+10%，占总营收比重升至27%；物业出租及管理毛利90.95亿元
，占总毛利比重达63%，盈利贡献进一步增强。吾悦广场运营稳健：截至25年年末，在全国141城布局207座综合体，已开
业吾悦广场178座，开业面积1649.07万㎡，出租率97.86%。全年客流总量20.01亿人次，同比+13.31%；总销售额970亿元
（不含车辆），同比+7.18%；会员人数超5497万，同比+14.2%，运营效率与消费活力持续提升。
开发端，2025年公司签约销售面积253.58万㎡，同比-52.94%；销售金额192.70亿元，同比-52.03%。实现销售回款21
2.76亿元，回款率110.41%。25全年结转收入470.24亿元（含合联营），结转面积697.15万㎡；年末
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