研报评级☆ ◇601139 深圳燃气 更新日期：2026-07-29◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-07-20
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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1月内 1 1 0 0 0 2
2月内 1 1 0 0 0 2
3月内 1 1 0 0 0 2
6月内 4 3 0 0 0 7
1年内 4 3 0 0 0 7
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2023年│ 2024年│ 2025年│2026年预测│2027年预测│2028年预测│
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│每股收益(元) │ 0.50│ 0.51│ 0.49│ 0.62│ 0.66│ 0.71│
│每股净资产(元) │ 4.98│ 5.33│ 5.65│ 6.18│ 6.66│ 7.15│
│净资产收益率% │ 9.90│ 9.36│ 8.54│ 9.67│ 9.78│ 9.74│
│归母净利润(百万元) │ 1439.94│ 1457.07│ 1407.98│ 1766.56│ 1909.08│ 2029.05│
│营业收入(百万元) │ 30928.62│ 28348.12│ 29800.92│ 31816.30│ 32959.15│ 33765.16│
│营业利润(百万元) │ 1891.26│ 1819.77│ 1913.94│ 2344.79│ 2555.11│ 2737.81│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2026EPS 2027EPS 2028EPS 研究机构
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2026-07-20 增持 维持 --- 0.61 0.65 0.69 东方财富
2026-07-11 买入 维持 8.7 0.58 0.65 0.72 华泰证券
2026-04-16 增持 维持 --- 0.63 0.67 0.71 东方财富
2026-04-13 买入 维持 --- 0.63 0.65 0.67 华源证券
2026-04-02 增持 维持 8.84 --- --- --- 中金公司
2026-04-02 买入 维持 --- 0.66 0.70 0.74 申万宏源
2026-03-31 买入 维持 8.54 0.58 0.65 0.72 华泰证券
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2026-07-20│深圳燃气(601139)动态点评：燃气资源驱动利润高增，“采运储销”一体化布│东方财富 │增持
│局夯实韧性 │ │
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【事项】
26H1利润端延续高增，盈利结构优化。公司发布2026年上半年业绩快报，上半年实现营业收入147.88亿元，同比下降
4.17%，主要系综合能源收入下降所致；归母净利润7.78亿元，同比增长22.02%，主要是燃气资源利润增加所致。单季度
看，26Q2公司实现营收79.77亿元，同比增长0.74%，环比增长17.13%；实现归母净利润5.11亿元，同比增长26.32%，环比
增长91.47%。公司上半年天然气销售量34.25亿立方米，同比增长1.09%，其中Q1/Q2销售量分别为16.40/17.85亿方，同比
增长0.31%/1.83%。
【评论】
燃气资源业务高景气延续，盈利韧性凸显。26H1天然气批发量7.85亿方，同比增长3.56%，延续了2025年以来燃气资
源业务的高弹性特征。公司整合中石油、中石化、大鹏一期等优质资源，形成国内国际资源相结合、年度合同和中长期协
议互补的资源池，有效降低资源综合采购成本，实现资源采购量增价减。公司持有广东大鹏LNG接收站10%股权，在深圳拥
有年接收能力80万吨LNG接收设施，并运营年运力约80万吨的“大鹏公主”号运输船，增强了国际资源采购的灵活性和经
济性。同时正在建设的深圳市天然气储备与调峰库二期工程，投产后将助力公司LNG年周转能力从80万吨提升至280万吨。
在国际气价波动背景下，公司依托上游资源锁定与中游基础设施优势，燃气资源业务有望保持较强盈利能力。
城市燃气销气量总量稳增，异地城燃与代输对冲大湾区波动。26H1公司管道气销售量26.40亿方，同比增长0.38%，按
区域来看，大湾区销售量14.40亿方，同比减少4.70%，其中电厂销售量7.07亿立方米，同比减少5.48%；其他地区城市燃
气销售量12.00亿立方米，同比增长7.24%。天然气代输气量4.63亿立方米，同比增长5.71%，显示异地项目拓展和非居民
用户开发对销量形成有效支撑。截至2025年末，公司已在11省（区）经营58个城市（区）管道燃气项目，天然气用户达87
7.65万户、同比增长36.91万户。较强的深圳核心区位、跨区域城燃布局以及用户基础，有望继续支撑公司销量韧性。
综合能源业务收入端阶段性承压，燃气发电与新业务布局支撑中期成长。快报明确H1营收规模下降主要系综合能源收
入下降所致，或为光伏胶膜等业务在行业竞争和价格压力下仍对收入形成扰动。深燃热电第二台9F机组已投产，在运燃气
发电装机规模突破1300MW，公司现运营2×180MW和2×470MW燃气-蒸汽联合循环热电联产机组；公司在运光伏电站装机超2
80MW，2025年签约客户售电电量超28亿千瓦时，深燃机2025年签约合同金额超8000万元。2026年5月
14日，公司公告拟由子公司东莞深燃智慧能源在东莞市大朗镇投资建设综合能源项目，规划建设两套9F燃气热电联产
发电机组（2×470MW），投资额不超过24.242亿元，其中自有资金30%（约7.3亿元），预计于2026年8月开工，第一/二套
机组分别预计于28Q4/29Q1建成试运行。公司当前估值具备防御属性，与燃气资源高弹性、城燃主业稳健和综合能源多点
布局共同构成中期支撑。
【投资建议】
公司作为深圳区域城燃特许经营商并成功拓展至全国，主业现金流稳健，且受益于全国推进的顺价机制以及多元化的
采购策略，盈利安全垫深厚。“采运储销”一体化布局进一步夯实盈利韧性，使其具备稀缺的资源运作与套利能力。同时
，综合能源（热电、光伏胶膜、多元清洁能源）与智慧服务业务已形成增长引擎，有望驱动公司向清洁能源综合服务商转
型。我们维持盈利预测，预计公司2026-2028年营业收入分别为311.81/329.30/348.95亿元，对应增速分别为4.63%/5.61%
/5.97%；归母净利润分别为17.51/18.81/19.78亿元，对应增速分别为24.36%/7.42%/5.15%，对应EPS分别为0.61/0.65/0.
69元，对应2026年7月17日收盘价PE分别为10.20/9.50/9.03倍，维持“增持”评级。
【风险提示】
国内外天然气价格波动；
天然气消费量增长不及预期；
综合能源业务拓展不及预期；
智慧服务业务拓展不及预期；
地缘政治不确定性；
电价风险；
资产减值风险；
光伏胶膜需求不及预期及市场竞争加剧风险；
汇率波动风险；
分红不及预期
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2026-07-11│深圳燃气(601139)燃气资源带动利润超预期增长 │华泰证券 │买入
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深圳燃气发布业绩快报，1H26实现营业收入147.88亿元（yoy-4.17%），归母净利润7.78亿元（yoy+22.02%），扣非
归母净利润7.59亿元（yoy+22.99%）。营收下降主因综合能源（气电）收入下滑，但燃气资源批发利润高增带动归母净利
好于华泰预期（6.52 7.07亿元）。城市燃气基本盘稳健，外延增长对冲区域需求波动。公司近期成功参与华润新能源
IPO战略配售，认购金额4.46亿元，锁定优质新能源资产。维持买入。
燃气资源：高毛利延续，利润增长核心引擎
1H26公司天然气批发量7.85亿立方米（yoy+3.56%），在去年同期高基数上仍实现正增长。从行业趋势看，2026年以
来全球天然气市场维持紧平衡，JKM现货价格中枢较2025年继续上行，中国进口LNG到岸价维持高位。公司已建立多元化、
供应稳定的资源池，长期合同消纳能力领先，在国际市场窗口期具备显著的套利弹性。我们预计2H26批发利润仍将贡献主
要增量，全年批发利润有望超越2025年水平。
城市燃气：基本盘稳健，外延增长对冲区域需求波动
1H26公司管道天然气销售量26.40亿立方米（yoy+0.38%），增速放缓。其中大湾区14.40亿方（yoy-4.70%），电厂销
售量7.07亿方（yoy-5.48%），主要受高气价抑制下游需求及电力市场波动影响；但其他地区城燃12.00亿方（yoy+7.24%
），受益于德阳龙洲等项目并表及区域拓展，有效对冲了大湾区需求偏弱。高气价环境对下游城燃企业普遍形成需求抑制
，但深圳燃气依托深圳特区高普及率及非居客户结构优势，需求韧性优于同行。我们预计2026年全年城市燃气销量有望延
续增长，外延项目将持续贡献增量。
综合能源：胶膜企稳、气电承压，新能源协同打开长期空间
1H26胶膜行业价格企稳、截至目前均价yoy+1.92%，公司推进降本增效，调整产能布局，斯威克维持全球第二市场占
有率，BC、HJT组件封装胶膜取得领先优势。深燃热电在运燃气发电装机1.3GW，第二台9F机组于2025年中投产；虽然1H26
电厂用气量下降5.48%，但气电作为调峰电源在新型电力系统中的定位明确，长期需求趋势向好。公司近期参与华润新能
源IPO战略配售，认购金额4.46亿元，获配4,412.5万股，发行价格10.11元/股；双方将在深燃机供暖、节能改造、风光储
一体化、虚拟电厂等前沿领域探索合作，为公司综合能源转型注入战略协同价值，长期有望提升估值溢价。
维持盈利预测和目标价
维持盈利预测，我们预计公司26-28年归母净利润为16.67/18.75/20.60亿元（三年复合增速为14%），对应EPS为0.58
/0.65/0.72元。Wind一致预期下燃气可比公司26年PE均值10x，给予公司26年15xPE，估值溢价因公司26-28年归母净利CAG
R（14%）高于同行（7%）、战略配售带来的新能源协同则提供了额外的长期估值弹性，维持目标价8.7元。
风险提示：气价大幅上涨；光伏胶膜需求不及预期；资产减值风险；智慧服务业务量不及预期。
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2026-04-16│深圳燃气(601139)财报点评：2025年天然气批发量同比大增101%，资源贸易弹│东方财富 │增持
│性释放 │ │
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【投资要点】
公司发布2025年年报及2026年一季度业绩快报：2025年公司实现营业收入298.01亿元，同比增长5.12%；实现归母净
利润14.08亿元，同比下降3.37%；扣非后归母净利润14.44亿元，同比增长2.87%。营收增长主要系本期燃气资源板块中天
然气批发及综合能源板块中发电业务增加所致，而归母净利润的下滑主要是智慧服务业务利润减少所致。2026年一季度，
公司实现营业总收入68.11亿元，同比下降9.35%；归母净利润2.67亿元，同比增长14.56%；扣非归母净利润2.60亿元，同
比增长13.45%。营收下滑主要是燃气资源业务收入减少所致，而归母净利润的增加主要是燃气资源业务利润和综合能源业
务利润增加所致。
燃气资源业务：天然气批发量翻倍，盈利能力显著提升。燃气资源业务2025年贡献营收达61.11亿元，同比大幅增长5
3.77%，毛利率提升16.94pct至23.92%。报告期内，公司积极稳妥整合中石油、中石化、大鹏一期等优质资源，天然气采
购量达48.1亿立方米，同比增长28.3%；同时积极抢抓国际市场窗口期，天然气批发销售量达15.38亿立方米，同比增长10
0.78%，这一战略转变有望帮助公司从过去高气价的被动承受者，转变为能够主动利用国际市场波动的受益者。公司此前
已与国际能源企业签订长期天然气采购协议，锁定部分远期货源。
城市燃气业务：销气量稳健增长。2025年公司管道天然气销售量51.27亿立方米，同比增长3.06%。分区域看，大湾区
市场表现优于异地，销量同比增长5.42%，其中电厂售气量增长8.19%至15.32亿立方米，成为主要增长点。2026年一季度
公司管道天然气销售量13.13亿立方米，同比增长4.79%。分区域看，大湾区销售量6.96亿立方米，同比增长5.14%，其中
电厂销售量3.17亿立方米，同比增长16.54%；其他地区销售量6.17亿立方米，同比增长4.40%。2025年公司在大湾区深入
挖掘发展潜能，非居客户安排“专人专组专责”，实现全生命周期管理。在其他地区，公司持续加大非居用户开发，推进
“瓶改管”和老旧小区改造，积极拓展集中供热和蒸汽等市场。公司收购德阳龙洲天然气公司，城燃版图再落关键一子，
促进公司城燃项目在西南区域连片协同发展，管道燃气项目数提升至58个。
综合能源业务：发电业务表现亮眼，光伏胶膜业务量增价跌致盈利承压。2025年公司综合能源板块贡献收入54.01亿
元，同比+7.47%，具体来看，1）燃气电厂：2025年公司深燃热电公司第二台9F机组投产运营，在运燃气发电装机规模突
破1300兆瓦，贡献发电收入17.37亿元，同比+40.62%。公司精准把握电力市场动态，签订具有竞争力的年度电力长协；通
过优化运行策略，在全年现货价格低迷的情况下，大幅增加电费收入，持续提升热电比及综合效益，有效巩固市场份额；
同时积极开拓增量市场，成功新增4家热用户，实现供热市场稳健拓展，燃气发电利润总额创历史新高。2）光伏胶膜：面
对行业内卷、价格下滑等不利因素，斯威克公司把握两轮政策驱动的“抢装潮”关键窗口期，在行业下行周期中的逆势增
长；推进降本增效与质量管控，优化产品设计与生产工艺，持续提升产品的可靠性与稳定性。同时紧跟电池技术革新，迅
速匹配客户需求，自主研发转光膜、高反黑膜、TPO皮肤膜产品并实现批量出货，斯威克全年实现光伏胶膜销售7.94亿平
方米，同比增长21%，继续保持市场占有率全球第二。展望后续，地缘冲突推高原油价格，有望带动光伏胶膜产品提价，
进而助力该业务对公司整体利润拖累减少。
【投资建议】
公司作为区域优质城燃企业，主业稳健构筑安全垫，并有望凭借灵活的资源采购与贸易能力，在因地缘冲突导致的国
际气价上移背景下获取套利弹性，同时综合能源板块多点向好，共同驱动公司发展。我们调整盈利预测，预计公司2026-2
028年营业收入分别为311.81/329.30/348.95亿元，归母净利润分别为18.23/19.41/20.34亿元，对应EPS分别为0.63/0.67
/0.71元，对应2026年4月14日收盘价PE分别为11.22/10.554/10.06倍，维持“增持”评级。
【风险提示】
地缘政治不确定性
国内外天然气价格波动
天然气消费量增长不及预期
天然气批发量增长不及预期
综合能源业务拓展不及预期
资产减值风险
光伏胶膜需求不及预期及市场竞争加剧风险
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2026-04-13│深圳燃气(601139)燃气批发业绩高增速，2026年有望持续贡献增量 │华源证券 │买入
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事件：1）公司发布2025年年报，2025年实现营业收入298.01亿元，同比增长5.12%；实现归母净利润14.08亿元，同
比减少3.37%；实现扣非归母净利润14.44亿元，同比增长2.87%；2）公司发布2026Q1业绩快报，2026Q1实现归母净利润2.
67亿元，同比增长14.56%，主要是燃气资源业务利润和综合能源业务利润增加所致。
城市燃气：管道气销售量稳定增长，燃气工程及其他业务板块业绩承压。1）管道燃气：2025年公司收购德阳龙洲天
然气公司控股股权项目，管道燃气项目数提升至58个。2025年公司管道天然气销售量51.27亿立方米，同比增长3.06%，其
中大湾区/其他地区销气量分别同比+5.42%/+0.05%，大湾区销气量中电厂销气量同比增长8.19%，2025年公司管道燃气业
务实现毛利21.52亿元，同比减少5.20%，管道燃气业务盈利保持稳健。2026Q1公司管道天然气销售量13.13亿立方米，同
比增长4.79%，其中大湾区/其他地区销气量分别同比+5.14%/+4.40%，大湾区销气量中电厂销气量同比增长16.54%。2）燃
气工程及其他业务：受房地产市场影响，公司燃气工程及其他业务业绩承压，2025年公司燃气工程及其他业务分部毛利6.
29亿元，同比减少20.99%。综合影响下2025年公司城市燃气分部实现毛利27.81亿元，同比减少9.30%。
燃气资源：批发气量高增带动分部利润增长，2026年高气价环境或进一步支撑公司业绩增长。公司不断丰富资源供应
渠道，形成国内国际资源相结合、年度合同和中长期协议互补的资源池，抢抓国际市场窗口期，实现LNG批发量同比大幅
增长，2025年天然气批发量15.38亿立方米，同比增长100.78%，2025年公司燃气资源分部实现毛利14.62亿元，同比增长4
26.83%。2026Q1公司天然气批发量3.27亿立方米，同比下降14.40%，2026年地缘政治影响对国际LNG供给形成冲击，全球L
NG价格高位震荡，公司在手长协资源在高气价环境下有望通过LNG贸易进一步贡献业绩增量。
综合能源：燃气电站投产带动发电业务业绩明显增长，光伏胶膜盈利承压，积极布局SOFC等综合供能项目。1)燃气电
厂：公司顺利投产深燃热电第二套9F机组，气电装机规模达1300MW，2025年发电业务实现毛利2.99亿元，同比增长17.98%
；2）光伏胶膜：2025年斯威克公司光伏胶膜销售7.94亿平方米，同比增长21%，继续保持市场占有率全球第二，但受到行
业内卷、价格下滑等不利因素影响利润承压，2025年光伏胶膜业务实现毛利0.97亿元，同比减少58.63%，毛利率同比下滑
3.54pct至2.65%。3）其他：公司落地了深圳光明人民医院300千瓦SOFC燃气发电项目，为全国首个300千瓦SOFC商业化推
广示范项目。
智慧服务：业绩承压，影响或基本消化。由于深圳“瓶改管”工程收官，燃气设备销售减少，2025年智慧服务分部实
现毛利5.98亿元，同比减少41.53%。
盈利预测与评级：预计公司2026-2028年归母净利润分别为18.0/18.6/19.3亿元，同比增速分别为+27.9%/+3.5%/+3.2
%，当前股价对应PE分别为12/11/11倍，维持“买入”评级。
风险提示：天然气消费量增长不及预期、天然气价格波动、光伏胶膜价格竞争加剧。
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2026-04-02│深圳燃气(601139)燃气资源业务2026年具备较高盈利弹性 │中金公司 │增持
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2025年业绩符合市场预期
公司公布2025年业绩：收入298.01亿元，YoY+5.1%；归母净利润14.08亿元，YoY-3.4%，其中4Q25归母净利润4.90亿
元，YoY+22.2%，符合市场预期。公司拟派发末期股息0.16元/股，同比持平。
2025年公司管道天然气销量51.27亿方，YoY+3.06%；天然气批发销售量15.38亿方，YoY+100.8%。
2025年斯维克胶膜出货量7.94亿平，YoY+21%，净利润-0.57亿元，同比略有缩窄。受斯威克盈利不及预期等因素影响
，2025年公司计提商誉减值损失2.49亿元，YoY+1.70亿元。
发展趋势
2026年燃气资源业务仍具备较大盈利弹性。通过整合优质天然气资源并积极拓展下游市场，2025年公司燃气资源业务
毛利14.9亿元，YoY+11.9亿元。向前看，考虑到中东冲突已导致LNG现货价格出现大幅上行（据汤森路透，3月30日，JKM
价格20.5美元/mmBtu，较年初+110%），由于卡塔尔LNG产能恢复仍需较长时间，我们判断国际LNG供需关系短期偏紧，公
司LNG长协资源具备较高国际贸易盈利空间，2026年公司燃气资源业务毛利或有望继续维持高速增长。
盈利预测与估值
考虑到燃气资源业务2026年具备高盈利弹性，上调2026年盈利预测46.4%至20.5亿元，首次引入2027年盈利预测21.0
亿元。当前股价对应2026/2027年10.2x/9.9xP/E。维持跑赢行业评级，综合考虑盈利预测上调和市场估值，我们上调目标
价12.5%至9.0元，对应2026/2027年12.7x/12.3xP/E，较当前股价有24.1%的上行空间。
风险
光伏胶膜业务竞争加剧，胶膜业务存在商誉减值风险，智慧服务业务收入承压。
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2026-04-02│深圳燃气(601139)LNG贸易业绩高增，产业链布局优势显著 │申万宏源 │买入
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事件：公司发布2025年年报。2025年公司全年实现营业收入298.01亿元，同比增长5.12%；归母净利润14.08亿元，同
比下滑3.37%；扣非归母净利润14.44亿元，同比增长2.87%，业绩基本符合我们的预期。公司拟派发分红0.16元/股，分红
比例约32.69%。按4月1日收盘价计算，公司股息率为2.23%。
四季度销气增速放缓，主业毛利微降。2025年公司管道天然气销售量51.27亿立方米，同比增长3.06%。具体来看，大
湾区非电厂销量14.07亿立方米，同比增长2.55%；电厂销售量15.32亿立方米，同比增长8.19%，其他地区销量21.88亿立
方米，同比增长0.05%。四季度广东省内气电发电量回升，带动电厂用气增速转正，但大湾区及其他地区城燃销气量有所
下滑，全年销气增速较9M25有所放缓。2025年公司管道燃气业务毛利达21.52亿元，同比下降5.20%。考虑到深燃热电第二
台9F机组于去年年中投产运营，上半年将为公司贡献用气增量。同时2025年8月广东出台气电容量电价新规，对公司气电
业务形成较大补偿，可长期增厚公司整体业绩。
天然气批发规模快速成长，带动利润高增。公司布局天然气全产业链，上游方面已与中石油、大鹏一期、BP等资源供
应方签署长期合同，中下游方面对船舶、接收站资产全面布局，对上游天然气价格波动抵御能力较强。2025年公司签署的
一个LNG长协进入快速放量期，带动公司天然气批发销售量15.38亿立方米，同比增长100.78%。天然气批发业务毛利同比
高增407%至14.86亿元。3月起国际油气价格波动加剧，尤其是亚洲LNG现货价格快速上涨，公司可发挥低成本LNG长协及全
产业链布局优势，带动天然气批发业绩利润进一步成长。
智慧服务及燃气工程业务承压，未来对公司业绩影响有限。受深圳地区“瓶改管”项目收尾导致燃气设备销售减少等
影响，2025年公司智慧服务收入10.78亿元，同比下降42.1%，毛利5.98亿元，同比下降41.5%。同时受外埠地区接驳速度
放缓等因素影响，2025年公司燃气工程及材料业务收入13.49亿元，同比下降21.8%，毛利6.29亿元，同比下降21.0%。考
虑到2025年深圳地区“瓶改管”项目完全收尾，2026年智慧服务业务不再受高基数影响，叠加燃气工程及材料业务降速也
呈趋缓态势，未来智慧服务及燃气工程对公司业绩拖累影响将持续下降。
光伏胶膜销售量同比快速提升，子公司斯威克年度录得小幅亏损。2025年公司销售胶膜7.94亿㎡，同比增长21.22%，
受胶膜价格下降影响，2025年斯威克实现净利润-0.69亿元。虽然光伏胶膜市场竞争仍较为激烈，但公司保持高开工率，
稳住市场地位。如未来光伏行业景气回暖，斯威克盈利能力有望回升。
盈利预测与估值：结合公司2025年经营数据及天然气价格走势，我们上调公司天然气批发业务盈利能力。我们上调公
司2026-2027年归母净利润的预测分别为18.90、20.18亿元（前值为17.71、19.10亿元），并新增2028年预测为21.18亿元
，当前股价对应PE分别为11、10和10倍。维持“买入”评级。
风险提示：天然气价格高波动，光伏胶膜价格波动，天然气销量不及预期
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2026-03-31│深圳燃气(601139)燃气资源与综合能源贡献增量 │华泰证券 │买入
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深圳燃气发布年报，2025年实现营收298.01亿元（yoy+5.1%），归母净利14.08亿元（yoy-3.4%），扣非净利14.44亿
元（yoy+2.9%），均略高于业绩快报。其中Q4实现营收72.72亿元（yoy-4.4%，qoq+2.5%），归母净利4.90亿元（yoy+22%
，qoq+75%），四季度业绩显著修复。全年天然气批发量与毛利率均同比大增，电厂业务受益于新机组投产；但智慧服务
板块因“瓶改管”收官导致利润下滑，叠加斯威克与部分光伏发电公司计提商誉减值，拖累整体业绩。公司城市燃气基本
盘稳健，燃气资源贡献额外弹性，综合能源有望迎来盈利能力向上拐点。维持“买入”评级。
燃气资源批发业务翻倍，气源优化带动盈利改善
2025年公司天然气供应量76.29亿立方米（yoy+16%），其中天然气批发销量15.38亿立方米（yoy+101%），收入61.11
亿元（yoy+54%），毛利率达到29%（yoy+17pp），单方毛利显著上升。公司已建立多元化、供应稳定资源池，利于长期合
同消纳。2026年全球天然气价格维持高位，公司积极整合优质上游资源，有望抓住国际市场窗口期，我们预计燃气资源批
发利润或将再创新高。
城市燃气稳健增长，电厂用气需求旺盛
2025年管道天然气销售量51.27亿立方米（yoy+3.1%）。其中大湾区销售量29.39亿立方米（yoy+5.4%），电厂销售量
15.32亿立方米（yoy+8.2%）；其他地区销售量21.88亿立方米（yoy+0.1%）。截至2025年末，公司管道气用户达877.65万
户，净增36.91万户。深圳地区管道燃气普及率保持领先，非居客户“专人专组专责”推动销量稳中有升。公司收购德阳
龙洲天然气公司，城燃版图扩展至58个项目，区域协同效应增强。我们预计2026年城市燃气销量有望延续增长。
综合能源受益于气电投产，光伏胶膜量增价跌
2025年综合能源板块收入54.01亿元（yoy+7.47%）。深燃热电第二台9F机组于2025年中投产，在运燃气发电装机达到
1.3GW，发电业务收入17.37亿元（yoy+40.62%），毛利率17%（yoy-4pp）。光伏胶膜业务全年销售7.94亿平方米（yoy+21
%），但受行业产能过剩、价格下滑影响，斯威克收入36.64亿元（yoy-3.33%），毛利率承压。公司推进降本增效，调整
产能布局，维持全球第二市场占有率，BC、HJT组件封装胶膜取得领先优势。
小幅调整盈利预测，上调目标价至8.7元
国际天然气价格维持高位，上调燃气资源批发收入和毛利率；光伏胶膜业务有待复苏，下调斯威克收入与毛利率；我
们预计公司26-28年归母净利润为16.67/18.75/20.60亿元（较前值分别调整+5.6%/-2.3%/-，三年复合增速为14%），对应
EPS为0.58/0.65/0.72元。Wind一致预期下燃气可比公司26年PE均值12x，给予公司26年15xPE（溢价因公司26-28年归母净
利CAGR14%、高于同行的6%），目标价为8.7元（前值7.7元，对应26年14xPE）。
风险提示：气价大幅上涨；光伏胶膜需求不及预期；资产减值风险；智慧服务业务量不及预期。
【5.机构调研】 暂无数据
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