研报评级☆ ◇601111 中国国航 更新日期：2026-04-01◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-03-31
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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1周内 1 3 0 0 0 4
1月内 1 3 0 0 0 4
2月内 1 3 0 0 0 4
3月内 1 3 0 0 0 4
6月内 1 3 0 0 0 4
1年内 1 3 0 0 0 4
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2023年│ 2024年│ 2025年│2026年预测│2027年预测│2028年预测│
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│每股收益(元) │ -0.06│ -0.01│ -0.10│ -0.08│ 0.33│ 0.50│
│每股净资产(元) │ 2.30│ 2.59│ 2.44│ 2.73│ 2.96│ 3.35│
│净资产收益率% │ -2.81│ -0.53│ -4.16│ -3.55│ 11.49│ 14.85│
│归母净利润(百万元) │ -1046.38│ -237.31│ -1770.39│ -1381.45│ 5617.33│ 8618.35│
│营业收入(百万元) │ 141100.23│ 166698.88│ 171484.65│ 193019.35│ 198550.10│ 209470.20│
│营业利润(百万元) │ -3324.10│ -3431.96│ -2047.90│ -1857.50│ 7176.50│ 11297.25│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2026EPS 2027EPS 2028EPS 研究机构
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2026-03-31 增持 维持 --- -0.06 0.14 0.26 东兴证券
2026-03-30 增持 维持 --- -0.16 0.22 0.35 招商证券
2026-03-28 增持 维持 --- 0.06 0.61 0.82 申万宏源
2026-03-27 买入 维持 8 -0.16 0.33 0.57 华泰证券
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2026-03-31│中国国航(601111)所得税增长拖累业绩，近期油价上涨形成短期冲击 │东兴证券 │增持
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事件：25年公司实现营收1714.8亿元，同比增长2.87%，实现归母净利润-17.70亿元，较24年同期的-2.37亿元亏损扩
大，主要系四季度转回部分递延所得税资产，导致所得税费用大幅提升。
Q4大幅亏损主要系递延所得税资产转回导致所得税费用大幅提升：公司Q4归母净利润-36.4亿，较24年同期的-16.0亿
相比，亏损明显扩大，拖累了全年业绩，主要系Q4公司所得税费用19.30亿元，较去年同期的5.35亿元大幅提升。所得税
费用提升主要系公司严格执行企业会计准则，对递延所得税资产账面价值进行复核，相应转回了部分递延所得税资产。若
仅考虑营业利润（不考虑营业外收支和所得税），则25Q4的营业利润为-32.7亿元，较24Q4的-42.6亿元相比亏损略有收窄
。
25年客座率同比提升约2pct，燃油成本同比下降抵消大部分客公里收益降幅：25年公司实现客运收入1548.56亿元，
同比增加30.67亿元，其中因运力投入上升而增加收入49.18亿元，因客座率上升而增加收入39.78亿元，因收益水平下降
而减少收入58.29亿元。
公司客座率由79.85%提升至81.88%，同比提升约2pct。公司客公里收入由0.5338元降至0.5144元，下降0.0194元/客
公里。与客公里收益下降对应的是，25年油价同比下降导致公司单位ASK燃油成本也相应下降，由24年的0.151元降至0.13
6元，同比下降0.0147元/客公里，抵消了大部分客公里收益的降幅。整体来看，公司全年营业利润从24年的-34.3亿元减
亏至-20.5亿元，经营层面有一定好转，亏损扩大主要还是税费的影响。
26年计划净增低于25年，供给端预计维持低增长：25年公司共引进飞机45架，退出飞机11架，净增34架，公司机队规
模由930架提升至964架，25年净增架次占比约3.7%。公司26年计划引进飞机40架，退出20架，净增仅20架，相比25年，公
司26年飞机引进更加谨慎，预计供给端继续维持低增长。
油价上涨对公司及行业形成短期冲击，但股价或已反映悲观预期：受中东局势动荡影响，航空煤油价格自2月底开始
大幅攀升，新加坡航空煤油价格2月下旬稳定在90美元/桶左右，而近一个月时间里已经快速升至近200美元/桶，且价格还
在大幅波动。受此影响，航司燃油成本近期不可避免的出现大幅度攀升，短期对航司业绩产生冲击。中长期看，中东乱局
会持续多久存在很大不确定性，但对公司来说，近一个月来股价已经大幅回调，甚至接近疫情时期的低点，我们认为股价
层面对悲观预期已经反映的较为充分。
盈利预测与投资建议：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为-10.5，24.0和44.5亿元，对应EPS分别为-0.06、
0.14和0.26元。我们认为市场目前对航空业的悲观预期较为充分，建议静待油价企稳。我们维持公司“推荐”评级。
风险提示：民航政策变化；反内卷力度不及预期；油价汇率大幅波动等
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2026-03-30│中国国航(601111)全年营业利润同比大幅减亏，成本及所得税拖累Q4业绩 │招商证券 │增持
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25Q4营收同比微增，归母净利小幅下滑。2025年公司实现营业收入1715亿元，同比增长2.9%，营业利润亏损20.5亿元
，同比减亏13.8亿元，归母净亏损17.7亿元，同比增亏15.3亿元，扣非归母净亏损24.8亿元，减亏0.5亿元；其中Q4营业
收入417亿元，同比增长8.1%，归母净亏损36.4亿元，同比增亏20.4亿元，扣非归母净亏损41.3亿元，同比增亏11.6亿元
。
运力小幅增长，客座率持续回升。从经营数据看，2025年：1）公司ASK/RPK分别同比+3.2%/+5.9%，客座率同比+2.0p
ct至81.9%；2）国内线ASK/RPK分别同比+0.1%/+2.8%，国内客座率同比+2.2pct至83.7%；3）国际线ASK/RPK分别同比+12%
/+14.8%，国际客座率同比+2pct至78.2%。其中Q4：1）公司ASK/RPK分别同比+4.4%/+9.6%，客座率同比+3.9pct至83.6%；
2）国内线ASK/RPK分别同比+3.7%/+7.7%，国内客座率同比+3.2pct至85.5%；3）国际线ASK/RPK分别同比+6.5%/+14.7%，
恢复至2019年的102%/105%的水平，国际客座率同比+5.7pct至80.2%，较2019年同期提升1.9pct。
综合收益水平略有下降，营收实现正增长。收入端：2025年每客公里同比减少3.6%至0.51元，但受益于运力投入及客
座率的提升，座公里收入降幅收窄至1.2%，营业收入同比增长2.9%。
燃油成本下降持续利好成本端，全年毛利减亏。2025年座公里成本（营业成本/ASK）同比减少0.4%至0.44元，其中25
Q4座公里成本同比增加4.6%至0.46元。根据测算，其中1）25年航空煤油均价为5714元/吨，同比下降9.4%，单位燃油成本
同步改善，其中25Q4航空煤油均价为5807元/吨，同比上升1.3%；2）受飞机保养、维修和大修成本增加影响，25年单位非
油成本同比增长4.4%，预计未来随着发动机问题的逐步缓解、运行效率提升，单位非油成本有望优化。受益整体RPK的稳
步提升及燃油成本大幅下降，全年毛利润88.4亿元，同比增长3.8%；但Q4由于航油价格止跌、非油成本增幅扩大，毛利润
亏损3.3亿元，较去年同期减少4.4亿元。
汇兑利息费用改善明显，投资收益增长，营业利润大幅减亏。2025年公司四项费用为180.7亿元，同比减少15.5亿元
，主要系利息支出及汇兑损益改善显著，费用占比同比下降1.2pct至10.5%；其中利息支出为55.5亿元，同比减少8.5亿元
；汇兑损益受益于人民币升值，实现汇兑净收益3.3亿元，24年同期为汇兑净损失7.6亿元。25年公司投资收益为34.9亿元
，同比增加5.9亿元，主要受益于国泰航空投资收益同比提升5亿元，叠加财务费用降压，公司25年营业利润亏损收窄至20
.5亿元，同比减亏13.8亿元。
营业外收入同比大幅下降叠加所得税增加，归母利润承压。2025年公司营业外收入为5.6亿元，同比减少13.9亿元，
主要系24年同期确认了飞机及发动机运营补偿。同时25年公司所得税费用同比增加10.8亿元至19.3亿元，主要受Q4递延所
得税转回、所得税同比增加14亿元影响。受此影响，归母净亏损扩大至17.7亿元，同比增亏15.3亿元。
投资观点：高油价冲击短期盈利，枢纽及航线优势有望支撑后续盈利修复。26Q1需求延续稳健增长，综合收益水平企
稳回升。但中东局势升级推升油价快速上行，短期利润承压明显。我们下调2026-28年归母净利润至-29/39/62亿元，主因
高油价对成本端的侵蚀。但长期来看，我们认为公司以首都机场为主的四角菱形机场枢纽覆盖了中国经济最发达、人口密
度最高的区域，卡位优质核心枢纽，掌握北京两舱市场主要客源，在国际长航线需求强劲、行业反内卷深化背景下，有望
实现收益企稳与盈利弹性释放，维持“增持”评级。
风险提示：油价大幅上涨；宏观经济下行；需求不及预期；人民币大幅贬值；航空安全事件；地缘冲突风险；商誉减
值及递延所得税资产调整风险。
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2026-03-28│中国国航(601111)利润总额同比改善，税费上升25年增亏 │申万宏源 │增持
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事件：2026年3月26日，中国国航发布2025年年度报告，2025年公司实现营业收入1715亿元，同比+3%；实现归母净利
润-17.7亿元，同比增亏15亿元，业绩符合预期；其中Q4公司营业收入为417亿元，同比+8%；归母净利润-36.4亿元，同比
增亏20亿元。
国际运力增速快，收益降幅环比缩窄。2025年公司加快提升主业经营质效，积极增投运力，年末机队数量达964架，
同比+3.7%，同期公司ASK同比+3.2%，其中国内线ASK同比+0.1%，国际线ASK同比+12%（恢复至2019年95%，合并山航口径
），地区线ASK同比-1.6%（恢复至2019年89%），国际线ASK占比从1月的29%增至12月的31%。受益于供需优化，2025年公
司整体客座率为82%，同比+2%。收益方面，2025年公司加强量价把控稳定收益品质，客公里收益同比-3.6%，主要系国内
线-4.9%，但降幅较25H1（-6.2%）缩窄，因客座率提升2025年公司座公里收益同比仅-1.2%。
油价下降成本改善，投资收益同比大增。2025年公司座公里营业成本为0.44元，同比下降0.4%，其中单位航油成本同
比-10%，主要系同期国内航油出厂价同比-10%至5654元/吨，克服单位非油成本的上升压力。2025年人民币兑美元升值4.4
%，公司录得汇兑收益3.3亿元（上年同期为损失7.6亿元），财务费用率同比下降1.2pct至2.8%。2025年公司投资收益为3
5亿元，同比增长20%，主要系参股公司国泰航空盈利大增贡献30亿元投资收益。公司利润总额为-16亿元，同比小幅改善
，但因所得税费用大增10.8亿元导致全年增亏，增量基本来自递延所得税费用的增加，原因为公司严格执行企业会计准则
，于资产负债表日对递延所得税资产的账面价值进行复核，相应转回部分递延所得税资产。
油价影响短期盈利，供给紧张逻辑持续演绎。2026年2月末以来油价大幅上涨，虽公司可通过燃油附加费等方式将成
本部分传导至收入端，且中欧航线高票价也更利好公司，但若高油价持续，当期盈利或将受到明显影响。同时，我们仍需
关注到，2025Q4行业供给紧张推动客座率创新高，票价企稳回升这一事实，未来行业供给仍然偏紧，空客在25年业绩会上
下调A320产量目标，中国航空业面临老旧飞机退役，且2026年春节假期进一步验证航空出行需求旺盛。若油价回落至冲突
发生前水平，公司盈利将显著提升。
投资分析意见：考虑油价影响，调整26-27年油价增速假设为+20%/-20%，调整后26-27年归母净利润为10亿元/107亿
元（原70亿元/93亿元），新增28年归母净利润预测144亿元。中国国航是国内唯一载旗航，航线时刻等资源禀赋具备优势
，短期盈利能力受油价上升、利用率不足等影响，但行业供需向好趋势不改，建议关注底部机会，维持“增持”评级。
风险提示：需求增长不及预期、油汇大幅波动、航空安全事故风险。
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2026-03-27│中国国航(601111)扣油成本及所得税拖累4Q盈利 │华泰证券 │买入
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公司公布2025年报业绩：收入1714.85亿元，同比+2.9%；归母净亏损17.70亿元，亏损同比扩大646%。其中第四季度
收入416.58亿元，同比+8.1%；归母净亏损36.40亿元，亏损同比扩大128%。年报业绩符合公司预告的归母净亏损13-19亿
元。4Q25公司亏损同比扩大，主因扣油成本增长较快，以及转回递延所得税资产，使所得税同增13.95亿。当前由于中东
局势，航司燃油成本上涨明显，需关注航司成本传导效果，航司盈利或受较大拖累。不过板块估值和关注度已明显回落，
中长期供给增速或将保持低位，且国际线竞争力有望提升。等待油价趋稳，行业景气仍有望底部向上，维持“买入”。
4Q收益水平有所回暖，国际线客座率改善突出
4Q25淡季公司运力平稳增投，ASK同增4.4%，同时客座率加速提升，同增3.9pct至83.6%。其中运力投放结构相对之前
更为均衡，国内/国际ASK分别同增3.7%/6.5%，客座率国际线改善突出，同增5.7pct至80.2%。收益水平方面，受益于4Q行
业需求有所回暖及反内卷，我们测算单位客公里收益同增约0.2%。A股口径4Q25营收为416.58亿，同增8.1%。
扣油单位成本承压，转回递延所得税资产拖累盈利
公司4Q25营业成本419.91亿，同增9.2%，单位ASK成本同增4.6%，其中航空煤油出厂价均价小幅同增1%，人工/维修等
扣油成本项或有一定压力。成本增速快于营收，毛利承压，转负至-3.33亿，同比下降4.39亿。同时4Q25由于转回递延所
得税资产，所得税录得19.30亿，同增13.95亿。最终4Q25归母净亏损同比扩大20.41亿至36.40亿。
等待油价企稳，中长期行业供给增速有望持续较低
不考虑递延所得税转回，2025年公司税前亏损15.97亿，同比小幅缩窄0.5%，4Q25行业景气开始改善，1-2月公司经营
数据继续表现良好，ASK同增6.1%，客座率同增3.6pct至84.1%。不过近期中东局势动荡，3月截至26日新加坡航空煤油价
格环比2月提升111%，4月我国航煤出厂价或显著提升，对公司盈利产生较大冲击，关注公司燃油成本增量向旅客的传导幅
度。往后展望，等待油价趋稳，中长期行业供给增速或将保持低位。公司拥有优质航线，26夏秋航季我们测算公司在首都
机场市场份额达到66%，中东动荡或驱动公司基地枢纽建设，提升国际航线竞争力。
盈利预测与估值
我们下调公司26-27年归母净利润至-26.26/55.58亿元（前值87.25/113.93亿元），并预计28年归母净利润为95.15亿
元，下调主要考虑燃油成本上升。同时我们预计26年BPS为2.40元，给予26EPBA/H股3.3/2.4x不变（08年金融危机后2010-
2011年复苏时期PB均值A/H股2.8x/1.8x，考虑中长期盈利能力指标有望取得突破给予溢价），目标价A股人民币8.00元/H
股6.40港币（前值人民币11.40元/H股9.20港币），维持“买入”。
风险提示：需求不及预期，行业机队引进超预期，维修等成本增长超预期，国泰航空投资收益大幅下降，油汇风险，
定增摊薄风险，安全事故。
【5.机构调研】 暂无数据
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