研报评级☆ ◇600938 中国海油 更新日期：2026-07-29◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-05-12
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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3月内 10 2 0 0 0 12
6月内 25 4 0 0 0 29
1年内 25 4 0 0 0 29
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2023年│ 2024年│ 2025年│2026年预测│2027年预测│2028年预测│
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│每股收益(元) │ 2.60│ 2.90│ 2.57│ 3.40│ 3.37│ 3.46│
│每股净资产(元) │ 14.01│ 15.73│ 16.89│ 18.36│ 19.87│ 21.32│
│净资产收益率% │ 18.58│ 18.45│ 15.21│ 18.42│ 16.77│ 15.89│
│归母净利润(百万元) │ 123843.00│ 137936.00│ 122082.00│ 161259.36│ 159822.21│ 164319.86│
│营业收入(百万元) │ 416609.00│ 420506.00│ 398220.00│ 481747.56│ 477243.16│ 486983.00│
│营业利润(百万元) │ 172891.00│ 189964.00│ 169113.00│ 222427.65│ 219956.08│ 225502.35│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2026EPS 2027EPS 2028EPS 研究机构
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2026-05-12 买入 维持 --- 3.94 3.83 3.69 长江证券
2026-05-06 买入 维持 --- 3.60 3.73 3.86 中信建投
2026-05-05 买入 维持 --- 3.22 3.30 3.47 招商证券
2026-05-04 买入 维持 --- 3.37 3.47 3.58 申万宏源
2026-05-03 买入 维持 --- 3.39 3.43 3.48 国海证券
2026-04-29 买入 维持 52.08 3.43 2.92 2.73 国泰海通
2026-04-29 买入 维持 50.37 3.39 3.19 3.14 华泰证券
2026-04-29 买入 维持 --- 3.67 3.79 3.89 光大证券
2026-04-29 买入 维持 --- 3.51 3.20 3.06 东吴证券
2026-04-29 增持 维持 --- 3.48 3.27 3.13 国信证券
2026-04-29 增持 维持 44.02 --- --- --- 中金公司
2026-04-29 买入 维持 --- 3.31 3.31 3.41 信达证券
2026-04-28 买入 维持 --- 3.07 3.59 4.16 国金证券
2026-04-20 买入 维持 --- 3.37 3.47 3.58 申万宏源
2026-04-09 买入 首次 --- 3.44 3.41 3.55 华源证券
2026-04-02 买入 维持 49.21 3.31 3.34 3.44 华创证券
2026-04-01 买入 维持 --- 3.07 3.16 3.45 华鑫证券
2026-04-01 买入 维持 --- 3.40 3.58 3.80 华安证券
2026-03-31 买入 维持 43.62 3.15 2.93 3.06 东方证券
2026-03-30 买入 维持 --- 3.38 3.33 3.34 方正证券
2026-03-30 买入 维持 --- 3.72 3.29 3.37 长江证券
2026-03-30 买入 维持 --- 3.31 3.31 3.41 信达证券
2026-03-27 买入 维持 --- 3.51 3.20 3.06 东吴证券
2026-03-27 买入 维持 --- 3.44 3.32 3.39 国联民生
2026-03-27 买入 维持 52.74 3.39 3.19 3.14 华泰证券
2026-03-27 增持 维持 --- 3.29 3.09 3.13 国信证券
2026-03-27 买入 维持 --- 3.67 3.79 3.89 光大证券
2026-03-27 增持 维持 42.52 --- --- --- 中金公司
2026-03-26 买入 维持 --- 3.07 3.59 4.16 国金证券
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2026-05-12│中国海油(600938)产量高速增长，油价上涨释放业绩弹性 │长江证券 │买入
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事件描述
公司发布2026年一季报，2026年第一季度，公司实现营业收入1160.79亿元，同比增长8.63%；实现归母净利润391.44
亿元，同比增长7.06%；扣非归母净利润390.38亿元，同比增长5.43%。
事件评论
油气产量再创新高，量价齐升共驱业绩增长。2026年第一季度，公司增储上产成果显著，成为业绩增长的核心引擎。
期内公司油气净产量达到205.1百万桶油当量，创历史同期新高，同比增长8.6%。其中，中国净产量140.0百万桶油当量，
同比上升7.0%；海外净产量65.1百万桶油当量，同比上升12.3%，主要得益于垦利10-2、圭亚那Yellowtail等油气田的产
量贡献。一季度受宏观环境及地缘冲突等因素影响，国际油价波动加剧，在油价中枢抬升与油气产销量同步攀升的双重驱
动下，公司业绩实现强劲增长。公司平均实现油价为75.92美元/桶，同比上升4.5%；平均实现气价为7.69美元/千立方英
尺，同比下降1.2%。归母净利润同比增速略低于油气销售收入的增速，主要受成本端上行（桶油成本同比微幅抬升）及所
得税等因素综合影响。
成本上升或受汇率波动影响，桶油主要成本优势仍然凸显。公司把成本管控贯穿于勘探、开发、生产的全过程，并积
极推动技术和管理创新，逐步建立和巩固了在行业的成本竞争优势，桶油成本远低于同行业可比公司。2026年一季度公司
桶油主要成本为28.41美元/桶，较去年同期的27.03美元/桶上涨1.38美元，涨幅5.1%，主要影响因素包括：一是人民币对
美元升值，今年一季度美元兑人民币汇率为1:6.95，去年同期为1:7.18，人民币对美元升值3.16%；二是实现油价上涨带
来的税金增加；三是不同项目产量变化带来的成本结构性上涨。其中桶油作业费为6.66美元/桶，同比下降0.45%，成本优
势是公司的核心竞争力之一，公司通过降本增效和技术创新对抗外部环境变化。
展望未来，地缘冲突背景下油价中枢有望中高位运行，且公司产量稳步增长充分受益。展望未来，美伊冲突下霍尔木
兹海峡封锁使得全球供给显著下降，若海峡无法恢复通行，油价有望长期中高位运行。且产量方面，中国海油2026年全年
油气产量目标为780-800百万桶油当量，当前Q1产量增速大幅高于公司指引，未来有望实现量价齐升。
注重股东回报，分红率持续提升。公司一贯重视股东回报，2025年全年派息1.28港元/股，分红比例约45%。公司承诺
2025-2027年全年股息支付率不低于45%。回购与增持方面，实际控制人增持计划已延长至2027年4月8日，原计划增持金额
为20亿元至40亿元。一季度良好开局进一步增强了公司中长期成长确定性。
预计公司2026-2028EPS分别为3.94元、3.83元和3.69元。对应2026年4月28日收盘价的PE分别为10.09X、10.37X和10.
79X，维持“买入”评级。
风险提示
1、国际油价大幅下跌；2、地缘政治风险。
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2026-05-06│中国海油(600938)油气产量高增，资本开支加速 │中信建投 │买入
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核心观点
26Q1，霍尔木兹海峡导致亚洲市场缺油，中国海油结合外部环境变化，合理优化油气田停产检修安排，加快新井投产
进度，其中垦利10-2等油气田、圭亚那Yellowtail等项目主要贡献了Q1的增量，本季度实现油气产量205.1百万桶油当量
，同比+8.6%，助力公司盈利同比实现增长。目前市场过分乐观估计了中东局势的结束进度，但现实的矛盾越发显著，市
场已经开始定价远期油价的上行，通胀风险在逐步暴露，中国海油仍是最值得配置的能源公司。
事件
中国海油发布2026年一季度报告，2026Q1实现营收1160.8亿元，同比+8.6%，实现归母净利润391.4亿元，同比+7.1%
，实现扣非归母净利润390.4亿元，同比+5.4%。
简评
合理调整检修计划，加速新井投产，Q1产量加速增长。26Q1，公司实现油气销售收入970亿元，同比+9.9%。从实现价
格上看，26Q1公司石油液体实现价格同比+4.5%至75.9美元/桶，天然气实现价格同比-1.2%至7.69美元/千立方英尺；从产
量上看，霍尔木兹海峡导致亚洲市场缺油，公司结合外部环境变化，合理优化油气田停产检修安排，加快新井投产进度，
本季度实现油气产量205.1百万桶油当量，同比+8.6%，其中石油液体产量158.5百万桶油当量，同比+8.9%，天然气销量27
2.5十亿立方英尺，同比+7.7%，具体来看，垦利10-2等油气田、圭亚那Yellowtail等项目主要贡献了Q1的增量。
高油价推动资本开支高增，增储上产进度有望加速。2026年，公司预计资本开支为1120-1220亿元。26Q1，霍尔木兹
海峡断航将推动油价中枢的提升，公司对勘探井、调整井工作量进行了加快部署和对产能建设进行了提速，单季度资本开
支达330.2亿元，同比+19.1%，其中勘探、开发、生产、其他等资本开支项目分别为49.9、218.1、60.1、2.0，同比+13.0
%、+24.0%、+12.8%、-45.7%。在较高强度资本开支的作用下，公司Q1成功获得4个新发现，成果评价12个含油气构造、成
功投产3个新项目，增储上产进度有望加速。
市场开始逐步定价远期油价上行，战略及红利属性指向海油。从长周期表现来看，康波萧条期往往伴随经济增速下行
与地缘博弈加剧。在此阶段，原油作为不可替代的战略性实物资产，其价格不仅具备抗通胀韧性，更能在滞胀环境下表现
出明显优于一般金融资产的宽幅震荡或中枢上移特征。目前市场过分乐观估计了中东局势的结束进度，但现实的矛盾越发
显著，市场已经开始定价远期油价的上行，通胀风险在逐步暴露。在此背景下，45%以上高分红的中国海油是典型的“自
由现金流+高股息+持续回购”的红利资产，且从国家能源安全的战略角度而言，中国海油仍是最值得配置的能源公司。
投资建议：2026年，霍尔木兹海峡断航原油风险溢价抬升，在新的定价范式下，原油价格中枢有望提高。我们预计20
26-2028年公司归母净利润分别为1709.3、1773.3、1837.0亿元，对应PE为11.1、10.7、10.3，维持“买入”评级。
风险分析
一、国际油价剧烈波动风险：公司业绩与油价高度绑定，2025年布伦特原油均价同比大跌14.6%，直接压缩盈利空间
。2026年以来中东冲突升级、霍尔木兹海峡航运受阻，油价短期冲高至120美元/桶以上，但后续受全球需求复苏节奏、OP
EC+政策及地缘局势反复影响，高位回落与宽幅震荡风险突出；若油价重回低位，将再度压制营收与利润。
二、海外地缘政治与政策风险：公司海外资产占比高，核心集中于圭亚那、巴西等区域。当前南美部分国家投资审查
趋严，中东地缘冲突持续，项目审批延迟、税负上调、运营中断及资产减值风险上升。同时，关键航运通道扰动加剧油价
波动，间接影响公司盈利稳定性。
三、能源转型与低碳合规风险：“双碳”政策持续加码，国内环保与碳排放管控趋严，公司低碳转型投入加大。目前
海上风电、CCUS等项目尚处投入期，短期资本开支增加、回报周期长，转型不及预期或成本超支将拖累整体盈利。此外，
碳排放成本上升、海域环保标准提高，合规压力与运营成本同步增加。
四、生产经营与技术风险：海上作业受台风、极端天气影响显著，存在生产中断与设施损坏风险。深海勘探开发技术
难度大、投入高，尽管公司桶油成本维持低位，但勘探成功率波动、新项目投产延迟、成本控制不及预期，仍可能影响产
量释放与现金流稳定。
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2026-05-05│中国海油(600938)受益国际油价大幅走高，公司稳步推进增产扩产 │招商证券 │买入
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事件：公司发布2025年年报，公司2025年实现营收3982亿元，同比下降5.3%，归母净利润1221亿元，同比下降11.49%
，扣非归母净利润1204亿元，同比下降9.8%。其中四季度实现营收857.17亿元，同比下降9.28%，归母净利润201亿元，同
比下降5.48%。2026年一季度公司实现营收1161亿元，同比增长8.63%，归母净利润391.44亿元，同比增长7.06%。受到地
缘政治冲突影响，国际油价大幅增长。
中国海油是中国最大的海上原油及天然气生产商，亦是全球最大的独立油气勘探及生产集团之一，其主要业务是勘探
、开发、生产及销售原油和天然气。公司的发展战略主要包括以下三部分的内容。致力于储量和产量的增长。2025年公司
坚持以效益为中心，通过勘探开发生产作业及价值驱动的并购来扩大储量和产量。勘探方面，秉持稳油增气、向气倾斜的
策略，稳定渤海，加快南海，拓展东海，探索黄海，做强海外，推进非常规。开发生产方面，以有效益的产量增长为目标
，积极推进重点项目建设和在产油气田的稳产增产。拓展天然气业务。中国海油践行低碳发展理念，扎实推进海上天然气
勘探开发，加大陆上非常规气勘探开发力度。
勘探方面，公司不断加大风险勘探和甩开勘探力度，全力推动勘探开发一体化，油气勘探成果丰硕。全年共获得6个
新发现，成功评价28个含油气构造。在中国海域，共完成探井202口，获得6个新发现，包括龙口25-1、曹妃甸22-3、锦州
27-6、惠州21-8、涠洲10-5和涠洲10-5南，并成功评价了26个含油气构造。在中国陆上，公司坚持全层系勘探理念，全年
共完成探井123口，新增天然气探明地质储量超千亿方。在海外，公司坚持价值勘探，共完成探井5口，在圭亚那Stabroek
区块成功评价Lukanani和Ranger两个油田，并在伊拉克、哈萨克斯坦、印度尼西亚成功获取4个勘探新项目。生产方面公
司坚持以产量最大化为核心，产能建设质效齐升，多个重点项目提前投产。公司持续提高开发水平，控制在产油田自然递
减率，提升储量动用率和采收率，有效保障在产油气田稳产增产。2025年油气净产量达777.3百万桶油当量，同比增长7.0
%，连续多年保持增长。其中，天然气净产量达1,037.3十亿立方英尺，同比增长11.6%。全年共有16个新项目成功投产，
包括中国海域的渤中26-6油田开发项目（一期）、垦利10-2油田群开发项目（一期）以及巴西Buzios7、圭亚那Yellowtai
l项目等。全年在建项目超过80个，开发建设进展顺利。
公司坚持提质降本增效，桶油作业费得到良好控制。2025年公司桶油主要成本为27.9美元／桶油，相较2024年28.52
美元／桶油成本下降2.17%。2025年公司桶油作业费为7.46美元／桶油当量，比2024年的7.61美元／桶油当量降低2.0%。
其中，中国的桶油作业费为6.75美元／桶油当量，较去年同期6.87美元／桶油当量降低1.7%。海外的桶油作业费为9.18美
元／桶油当量，较去年同期9.31美元／桶油当量降低1.4%。
维持“强烈推荐”投资评级。预计公司2026-2028年收入分别为4699亿元、4840亿元和5082亿元，归母净利润分别为1
531亿元、1570亿元和1649亿元，EPS分别为3.22元、3.30元和3.47元。当前股价对应PE分别为12.4倍、12.1倍和11.5倍
风险提示：原材料价格波动风险、项目进度不及预期风险、市场需求风险
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2026-05-04│中国海油(600938)业绩符合预期，产销显著增长，单季度资本开支增加 │申万宏源 │买入
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公司公告：公司发布2026年一季报，2026Q1公司实现营业收入1160.79亿元（YoY+8.63%，QoQ+35.42%），归母净利润
391.44亿元（YoY+7.06%，QoQ+94.64%），扣非归母净利润390.38亿元（YoY+5.43%，QoQ+100.57%）。26Q1公司实现毛利
率51.17%（YoY-3.48pct，QoQ+2.51pct）。报告期内公司持续增储上产、提质增效，叠加油价上行，盈利实现强劲增长，
业绩表现基本符合我们预期。
油气产量显著增长，实现油价折价略有放大。由于地缘冲突加剧，公司通过合理优化油气田停产检修安排，并加快新
井投产进度，2026Q1公司实现油气净产量2.05亿桶油当量（YoY+8.6%），其中石油产量达到1.59亿桶（YoY+8.9%）；天然
气产量达到2725亿立方英尺（YoY+7.7%），主要得益于在产油气田稳产增产及中国海域的垦利10-2油田群开发项目（一期
）、惠州25-8油田综合调整项目、蓬莱19-3油田二次调整项目以及圭亚那Yellowtail项目等新项目投产放量。勘探方面，
公司Q1共获得4个新发现，并成功评价12个含油气构造，其中旅大16-1展示了辽中凹陷古近系岩性领域的勘探前景，恩平2
0-5一体化滚动增储成效显著。实现价格方面，26Q1公司平均实现油价75.92美元/桶，我们测算与布伦特原油折价约为2.5
美元/桶，折价环比小幅走阔；实现气价7.69美元/千立方英尺。未来在国内增储上产、海外南美区块逐步放量下，公司油
气产量有望不断提升，推动业绩稳健增长。
税金及汇率导致成本略有提升，但费用率同环比显著下行。2026Q1公司桶油主要成本为28.41美元/桶油当量，同比提
升约1.38美元/桶，主要还是由于油价上涨带来的税金提升，以及人民币升值影响。费用率来看，2026Q1公司四项期间费
用合计20.23亿元，同比-34.0%，环比-54.2%；期间费用率1.74%，同比下降1.13pct，环比下降3.42pct，创近年低位。其
中，26Q1销售费用1.24亿元，同比-86.8%，环比-89.2%，季度间波动主要受费用确认节奏影响；财务费用-1.00亿元，同
比减少2.55亿元，环比减少4.56亿元，主要受益于利息收入覆盖利息支出后仍有结余，且汇兑因素环比改善。
一季度工作量增加，单季度资本开支同比大幅提升。资本开支方面，由于勘探井、调整井工作量的加快部署和产能建
设的提速，26Q1公司资本开支达到330亿元（YoY+19.1%），其中勘探/开发/生产资本化资本开支分别为50/218/60亿元，
同比分别+13.0%/+24.0%/+12.8%。2026年公司预计资本支出为1120-1220亿元。
盈利预测与估值：我们维持公司2026-2028年盈利预测至1600、1651、1700亿元。对应PE估值分别为12X、12X、11X，
维持“买入”评级。
风险提示：国际油气价格波动；油气产量不达预期风险；HSSE风险等。
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2026-05-03│中国海油(600938)2026年一季报点评：2026Q1归母净利润环比大增，成本竞争│国海证券 │买入
│优势不断巩固 │ │
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事件:
2026年4月29日，中国海油发布2026年一季报：2026Q1公司实现营业收入1160.79亿元，同比+8.63%，环比+35.42%；
实现归母净利润391.44亿元，同比+7.06%，环比+94.64%；扣非后归母净利润390.38亿元，同比+5.43%，环比+100.57%；R
OE为4.77%，同比-0.01pct，环比+2.24pct。销售毛利率51.17%，同比-3.48pct，环比+2.51pct；销售净利率33.76%，同
比-0.49pct，环比+10.33pct。
投资要点:
积极克服油价波动影响，2025年公司油气产量再创历史新高
2025年，地缘政治冲突持续，通胀水平普遍下行，全球经济增长整体呈现疲软态势。受经济增长预期、地缘政治局势
、市场供需关系、货币政策调整等多重因素影响，国际油价总体呈震荡下行走势。2025年布伦特原油均价68.2美元/桶，
同比下跌约14.6%。面对复杂严峻的外部环境，公司坚持油气增储上产，净证实储量和净产量再创新高；推动科技自主创
新，推进能源绿色转型，实施提质增效升级行动，价值创造能力不断提升。分业务来看，2025年，公司实现石油液体销售
量为589.2百万桶，同比上涨4.7%，平均实现油价为66.47美元/桶，同比下降约13.4%，与国际油价走势基本一致。公司天
然气销售量为984.0十亿立方英尺，比去年上升13.1%。天然气平均实现价格为7.95美元/千立方英尺，比去年上涨约3.0%
，主要是海外实现气价上涨。期间费用方面，2025年，公司销售/管理/研发/财务费用率分别为0.99%/1.95%/0.42%/0.21%
，同比分别+0.15/+0.24/+0.01/-0.47pct。
2026Q1国际油价大涨，公司归母净利润环比大增
受中东局势影响，2026年3月国际油价大幅上升，之后高位震荡，一季度布伦特原油均价为78.38美元/桶，同比上涨4
.5%。公司持续深化增储上产、扎实推进降本增效，油气净产量和归母净利润实现强劲增长。2026Q1，公司的平均实现油
价为75.92美元／桶，同比上升4.5%；平均实现气价为7.69美元／千立方英尺，同比下降1.2%。
2026Q1，公司实现净产量205.1百万桶油当量，同比上升8.6%。其中，中国净产量140.0百万桶油当量，同比上升7.0%
，主要得益于垦利10-2等油气田的贡献；海外净产量65.1百万桶油当量，同比上升12.3%，主要得益于圭亚那Yellowtail
等项目的贡献。
成本竞争优势不断巩固，持续推进增储上产
2025年，公司桶油主要成本为27.9美元/桶油当量，同比降低2.2%，成本竞争优势不断巩固。公司坚持提质降本增效
，桶油作业费得到良好控制。2025年，公司桶油作业费为7.46美元／桶油当量，同比降低2.0%。2026Q1，公司桶油主要成
本为28.41美元，继续保持成本竞争优势。
公司储量逐年稳健攀升，资源接续更加牢。近五年来，公司在中国获得48个新发现，在海外获得18个新发现，并获得
2025年伍德麦肯兹第21届勘探峰会——年度最佳国家石油公司勘探企业。2026年，公司将以油气增储上产筑牢发展底气，
以价值创造赋能发展动力，以创新驱动引领产业升级，以国际化发展构建竞争优势，以绿色低碳积蓄发展潜力，奋力打造
具有鲜明海洋特色的世界一流能源资源集团。2026年，公司全年产量目标为780至800百万桶油当量，预计资本支出为1120
至1220亿元人民币。2026Q1，公司资本支出约人民币330.2亿元，同比增加19.1%，主要由于勘探井、调整井工作量的加快
部署和产能建设的提速。
持续注重股东回报，2025年至2027年股息支付率不低于45%
公司将一如既往重视股东回报，公司根据相关监管要求并结合组织章程细则和公司实际情况完善了股息分配政策，20
25年至2027年，公司全年股息支付率不低于45%，公司将秉承回报股东的原则，适时对股息政策进行调整。
盈利预测和投资评级
我们预计公司2026-2028年营业收入分别为4843、4910、4949亿元，归母净利润分别为1610、1631、1652亿元，对应P
E分别11.8、11.6、11.5倍。公司是中国最大的海上原油及天然气生产商，也是全球最大之独立油气勘探及生产企业之一
，主要业务为勘探、开发、生产及销售原油和天然气。成本竞争优势不断巩固，持续推进增储上产，看好公司成长性，维
持“买入”评级。
风险提示
宏观经济波动风险；产能投放不及预期；原油价格波动风险；原材料价格波动的风险；未来需求下滑；新项目进度不
及预期；地缘政治风险。
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2026-04-29│中国海油(600938)2026年一季报点评：高油价背景下，油气产量快速增长 │东吴证券 │买入
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事件：2026Q1，公司实现营业收入1161亿元（同比+8.6%，环比+35%），实现归母净利润391亿元（同比+7.1%，环比+
95%），实现扣非归母净利润390亿元（同比+5.4%，环比+101%）。地缘冲突推动国际油价上涨，公司经营稳中有增，业绩
符合我们预期。
项目顺利投产，油气产量继续增长：2026Q1，公司实现油气净产量205.1百万桶油当量（同比+8.6%）。其中，石油液
体产量158.5百万桶（同比+8.9%），天然气产量272.5十亿立方英尺（同比+7.7%）。从国内外拆分来看，中国净产量140.
0百万桶油当量（同比+7.0%），海外净产量65.1百万桶油当量（同比+12.3%）。公司抓住油价上涨的有利时机，加快新井
投产进度，将部分油气田停产检修工作提前。公司维持2026年的油气净产量目标为780-800百万桶油当量。
原油实现价格同比上升，天然气实现价格同比小幅回落：2026Q1，公司原油实现价格75.92美元/桶（同比+4.5%），
与国际油价走势基本一致；天然气实现价格7.69美元/千立方英尺（同比-1.2%）。
资本支出同比增长：2026Q1，公司资本支出330亿元（同比+19.1%）。其中，勘探、开发、生产资本支出分别为49.93
、218.07、60.14亿元，同比均实现增长，主要系探井工作量加快、开发项目建设提速和加大调整井的部署。
成本管控优异，桶油作业费用保持平稳：2026Q1，公司桶油主要成本为28.41美元/桶油当量（同比+5.1%），作业费
用为6.66美元/桶油当量（同比-0.4%）。桶油主要成本上升主要受税金上涨和汇率变动影响，但桶油作业费用管控良好，
同比基本持平，成本竞争优势仍然突出。
公司注重股东回报：根据我们预测，公司2026年归母净利润1667亿元，按照全年分红比例45%（参考公司2025年分红
比例），合计派息约750亿元，按2026年4月28日收盘价，2026年对应的股息率：中海油A股股息率为4.0%；中海油H股税前
股息率为6.2%，按10%扣税，税后股息率为5.6%，按28%扣税，税后股息率为4.5%。
盈利预测与投资评级：公司新项目推进顺利，以及2026年地缘冲突大幅推涨油价，我们维持盈利预测，预计2026-202
8年公司归母净利润分别为1667、1519、1455亿元。按2026年4月28日收盘价，对应A股PE分别11、12、13倍，对应H股PE分
别7.2、7.9、8.3倍。公司盈利能力显著，成本管控优异，维持“买入”评级。
风险提示：宏观经济波动；油价波动；公司油气产量增速不及预期。
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2026-04-29│中国海油(600938)油气产量超预期，二季度值得期待 │中金公司 │增持
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1Q26业绩略超我们预期
公司公布1Q26业绩：收入1161亿元，同比+8.6%，归母净利润391亿元，同比+7%，主要因为产量增速超预期。公司在
手现金2463亿元，净现金/股东权益约20%。
发展趋势
油气产量同比上涨9%，全年有望达指引上限。1Q26公司油气当量205百万桶，其中原油产量同比+9%至158.5百万桶：
国内产量同比+6%至103.7百万桶，因合理安排检修和加速调整井投产；海外产量同比+15%/环比+4%至55百万桶，由圭亚那
Yellowtail和巴西区块上产带动。1Q26天然气产量同比+8%/环比+5%至272.5bcf。我们认为全年产量或有望接近指引上限8
00百万桶，甚至可能超过；26年底圭亚那Uaru区块的投产有望带来25万桶/天的新增产能，推动公司27年海外产量进一步
上涨。
实现价格挂钩布伦特现货，2Q26升水值得期待。1Q26布油均价78.4美元/桶，公司实现油价75.9美元/桶，贴水2.5美
元/桶；考虑到公司国内售价参考布伦特现货、海外挂靠布油/阿曼油/迪拜油和产油国当地油价，3月以来现货溢价的高涨
或对公司上半年实现油价和利润带来正面作用；根据Wind，DatedBrent4月现货均价121美元，巴西、圭亚那等当地价格都
较期货明显溢价。
桶油成本稳健，资本开支同比+19%。1Q26公司资本开支同比+19%为330亿元，勘探开发支出同比+22%至268亿元；1Q26
桶油成本同比+5%至28.4美元，主要系人民币兑美元汇率升值3%、油价上涨后税金上升；作业费用同比持平为6.66美元/桶
。
盈利预测与估值
由于油价上涨，上调2026/27年净利润14%/10%至1648/1614亿元，当前股价对应A股2026/27年11.5x/11.7xP/E，H股20
26/27年7.4x/7.5xP/E。维持跑赢行业评级。综合考虑盈利预测上调、A/H溢价与市场风险偏好情况，A股目标价上调3.5%
至44.5元，对应2026/27年13x/13xP/E（12%上行空间）；H股目标价上调13%至35港元，对应2026/27年9x/9xP/E（21%的上
行空间）。
风险
国际油价大幅波动；油气产量不及预期。
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2026-04-29│中国海油(600938)石油液体量价齐升助力Q1业绩增长 │华泰证券 │买入
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中国海油于4月28日公布一季度财报：实现营业收入1161亿元，同比+8.6%，环比+35.4%；归母净利润391.4亿元（扣
非后390.4亿元），同比+7.1%，环比+94.6%。基于公司4月28日A/H股收盘价和我们测算的26E归母净利润，按照45%分红比
例计算，公司A/H股股息率为3.8%/6.0%（含税）。公司26Q1归母净利润基本符合我们的预期398亿元，考虑公司稳油增气
、提质降本效果卓越，有望充分受益于地缘局势导致的中期油价中枢抬升，维持A/H“买入”评级。
油气净产量持续高增，桶油主要成本管控良好
26Q1公司油气净产量205.1百万桶油当量，同比增长8.6%，其中石油液体/天然气产量158.5百万桶/272.5十亿立方英
尺，同比增长8.9%/7.7%，主要系公司结合外部环境变化，加快新井投产进度。26Q1Brent期货均价同比+4.5%至78.4美元/
桶，公司实现油价同比+4.5%至75.9美元/桶，实现气价同比-1.2%至7.69美元/千立方英尺。26Q1公司桶油主要成本同比增
加1.38美元/桶至28.41美元/桶，主要系税金上涨，作业费用同比下降0.03美元/桶至6.66美元/桶。26Q1公司油气销售收
入同比+9.9%至970亿元，由于桶油主要成本提升，公司综合毛利率同比-3.4pct至51.2%。
中东局势引发全球原油供应缺口，中期油价中枢或维持高位
2月底以来，伊朗限制霍尔木兹海峡运输致全球油气供应缺口，4月27日WTI/Brent原油期货价格分别收于96.4/108.2
美元/桶，26年以来上涨68%/78%。考虑霍尔木兹海峡运力中断、沙特和阿联酋替代管线满负荷运行、北美潜在增产能力，
和原油净进口国炼厂的预防性降负，我们测算全球短期或面临220万桶/天的供应缺口。同时，海峡持续封锁导致中东部分
国家原油储罐饱和引发油田停产，叠加各国出于能源安全考虑，未来或开启一轮原油、成品油等能化产品储备性补库，致
中期油价中枢高位，我们预计26年Brent期货均价为90美元/桶。
持续加大勘探力度，海内外重点项目有序推进
26Q1公司共获得4个新发现，成功评价12个含油气构造，有序推进海外4个勘探新项目研究，投产3个新项目，包含惠
州25-8油田综合调整项目、蓬莱19-3油田二次调整项目等，其他重点项目有序推进中。此外，公司在伊拉克、哈萨克斯坦
和印度尼西亚成功获取的4个勘探新项目亦有序推进，海外油气资产布局加速推进。26Q1公司完成资本开支330亿元，同比
+19.1%，主要系勘探井、调整井工作量的加快部署，其中勘探/开发/生产资本化分别为50/218/60亿元，分别同比+13%/+2
4%/+13%。展望后续，公司维持26年生产目标为780-800百万桶油当量，资本支出为1120-1220亿元，承诺25-27年股息支付
率不低于45%。
盈利预测与估值
考虑地缘局势或致中期油价中枢高位，我们维持26-28年公司归母净利润预测为1611/1516/1490亿元，对应EPS为3.39
/3.19/3.14元，以0.88港币对人民币折算，结合A/H股可比公司估值（26年Wind、Bloomberg一致预期15.0x/12.5xPE），
给予26年15.0x/12.5xPE，A/H目标50.85元/48.15港元（前值53.22元/45.07港元，对应26年15.7x/11.7xPE），维持A/H“
买入”评级。
风险提示：国际油价波动风险；新项目投产进度不达预期风险。
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2026-04-29│中国海油(600938)2026年一季报点评：能源安全战略地位凸显，量价齐升Q1业│光大证券 │买入
│绩稳步增长 │ │
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事件：
公司发布2026年一季报。2026Q1，公司实现营业总收入1161亿元，同比+8.6%，环比+35.4%，实现归母净利润391亿元
，同比+7.1%，环比+94.6%。
点评：
增储上产叠加油价回升，26Q1业绩显著提升。2026Q1，受中东地缘冲突影响，国际油价震荡上行，布油均价为78.38
美元/桶，同比+4.5%，公司抓住油价回升的行业机遇，在增储上产、严控成本方面持续发力，盈利能力显著提升。公司现
金流表现稳健，26Q1经营活动现金流为551亿元，同比-3.7%。26Q1公司加权平均ROE为4.8%，同比基本持平。公司坚持审
慎的财务政策，截至26年3月底的资产负债率为27.1%，同比下降1.6pct。
产量再创新高，原油产量同比增长8.6%。2026Q1，公司实现净产量205.1百万桶油当量，同比增长8.6%，再创历史新
高。其中，中国净产量140.0百万桶油当量，同比上升7.0%；海外净产量65.1百万桶油当量，同比上升12.3%，主要得益于
垦利10-2、圭亚那Yellowtail等油气田的产量贡献。2026Q1，公司共获得4个新发现，并成功评价12个含油气构造。其中
，新发现旅大16-1展示了辽中凹陷古近系岩性领域的勘探前景；成功评价恩平20-5，一体化滚动增储成效显著。开发生产
方面，惠州25-8油田综合调整项目和蓬莱19-3油田1/2/3/8/9区二次调整项目等已成功投产，其他新项目正在顺利推进。
实现价格方面，2026Q1公司平均实现油价75.92美元/桶，同比+4.5%，实现油价相较布油均价的贴水为2.46美元/桶，同比
增加0.13美元/桶；平均实现天然气价格为7.69美元/千立方英尺，同比-1.2%。
成本控制能力优异，26Q1桶油作业费同比下降0.4%。公司进一步夯实成本竞争优势，2026Q1桶油主要成本28.41美元/
桶油当量，同比+5.1%，主要由于油价上涨带来的税费增加，以及人民币对美元升值的影响。在反映石油公司作业能力的
桶油作业费用项目上，26Q1公司桶油作业费为6.66美元/桶油当量，同比-0.4%，公司坚持提质降本增效，桶油作业费得到
良好控制。公司将持续加强成本管控，坚持成本领先战略，在油价波动期为公司业绩筑牢基石。
26年公司将维持高额资本开支，支持产量稳定增长。2026Q1公司共完成资本开支330亿元，同比增长19.1%，主要由于
勘探井、调整井工作量的加快部署和产能建设的提速。其中勘探、开发、生产投资分别同比+13.0%、+24.0%、+12.8%。公
司2026年将专注油气主业，持续追求有效益的产量，资本开支预算为1120-1220亿元，26年产量目标为780-800百万桶油当
量，目标中枢同比增长1.6%。公司将专注高质量发展，追求有效益的产量，保持生产规模稳步增长。
地缘冲突推升油价，公司能源保供战略价值凸显。近期美伊冲突持续，伊朗维持对霍尔木兹海峡的封锁，截断中东能
源出口，原油供给端受到大幅度冲击，驱动油价宽幅上涨。作为我国能源保供的主力军，公司将继续维持高资本开支，在
外部环境不确定性加剧、油价面临大幅波动的背景下，公司将继续加强增储上产，持续加强油气资源勘探，不断加强天然
气市场开拓，能源保供战略价值凸显。
盈利预测、估值与评级：26Q1公司受益于油价上涨和增储上产加速，业绩显著增长，符合我们预期，我们维持对公司
的盈利预测，预计公司26-28年归母净利润分别为1747、1802、1847亿元，对应的EPS分别为3.67、3.79、3.89元/股。我
们看好公司“增储上产”的潜力和成本控制能力，公司业绩有望穿越油价周期实现长期增长，维持对公司A股和H股的“买
入”评级。
风险提示：原油和天然气价格大幅波动、项目进度不及预期、成本波动风险。
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2026-04-29│中国海油(600938)一季报点评：业绩同比增长，勘探开发进展顺利 │国泰海通 │买入
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本报告导读：
公司开发生产进展顺利，2026年第一季度，公司实现净产量205.1百万桶油当量，同比上升8.6%。
投资要点：
给予“增持”评级。我们预计2026-2028年公司EPS为3.43/2.92/2.73元，2026年BPS为17.52元。参考可比公司估值水
平，由于公司盈利能力较强，且下游炼化产能较少，不需外购原油，完全受益中东冲突导致的油价上涨，存在一定估值溢
价，给予其2026年3倍PB，对应目标价为52.56元（原为30.01），维持“增持”投资评级。
中海油发布2026年一季报。2026年第一季度，中国海油实现营业总收入1,160.79亿元，同比增长8.6%；归属于母公司
股东的净利润为391.44亿元，同比提升7.1%。
油气净产量同比增长。2026年第一季度，公司实现净产量205.1百万桶油当量，同比上升8.6%。其中，中国净产量140
.0百万桶油当量，同比上升7.0%，主要得益于垦利10-2等油气田的贡献；海外净产量65.1百万桶油当量，同比上升12.3%
，主要得益于圭亚那Yellowtail等项目的贡献。
勘探开发进展顺利，部分新项目稳步推进。2026年第一季度，公司共获得4个新发现，并成功评价12个含油气构造。
其中，新发现旅大16-1展示了辽中凹陷古近系岩性领域的勘探前景；成功评价恩平20-5，一体化滚动增储成效显著。开发
生产方面，惠州25-8油田综合调整项目和蓬莱19-3油田1/2/3/8/9区二次调整项目等三个新项目已成功投产。其他新项目
正在顺利推进。
风险提示：行业市场环境波动，市场需求不及预期，原材料价格上涨。
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2026-04-29│中国海油(600938)量价双升带动业绩上涨，资本开支维持高位 │信达证券 │买入
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事件：2026年4月28日晚，中国海油发布2026年第一季度报告。2026Q1，公司实现营业收入1160.79亿元，同比+8.63%
，环比+35.42%；实现归母净利润391.44亿元，同比+7.06%，环比+94.64%；实现扣非后归母净利润390.38亿元，同比+5.4
3%，环比+100.57%；实现基本每股收益0.82元，同比+6.49%，环比+90.70%。
点评：
26Q1公司净利润实现同环比上涨，主要受益于国际油价上涨以及公司油气产量提升，同时公司桶油成本控制优势显著
。
价格端，公司实现油价同比上涨。26Q1国际布伦特油价（连续期货结算价）同比+3.40美元/桶至78.38美元/桶，公司
实现油价75.92美元/桶，同比+3.27美元/桶，较布油折价约2.46美元/桶,同比去年扩大0.13美元/桶；公司实现气价7.69
美元/千立方英尺，同比-0.09美元/千立方英尺，公司天然气销售以长协合约和中短期合同为主，价格波动幅度更小。
产量端，Q1油气产量增速超全年目标。26Q1公司石油、天然气产量分别为158.5、46.6百万桶当量，同比分别+8.9%、
+7.7%，增速超全年目标，主要是公司抓住油价上涨窗口调整油气田停产检修安排并加快新井投产进度影响，包括国内垦
利10-2和海外圭亚那Yellowtail等项目贡献。2026全年，公司仍维持油气产量达到780-800百万桶的目标，同比将增长0.3
5-2.92%。
成本端，继续巩固低桶油成本优势。公司桶油成本28.41美元/桶，同比+1.38美元/桶，主要受税金上涨和汇率变动带
来的影响，其中作业费用同比-0.03美元/桶至6.66美元/桶，继续保持成本竞争优势。
资本开支同比上涨。26Q1公司资本开支为330亿元，同比+19.15%，其中开发支出同比增速较高（+24.01%），主要是
国内渤中19-6气田二期、渤中26-6油田二期、开平11-4油田等开发项目提速，以及海外增加了圭亚那项目回购支出。2026
年，公司计划资本支出仍保持为1120-1220亿元。
盈利预测与投资评级：我们预测公司2026-2028年归母净利润分别为1572.40、1574.17、1620.84亿元，同比增速分别
为+28.8%、+0.1%、+3.0%，EPS分别为3.31、3.31、3.41元/股，按照2026年4月28日A股收盘价对应的PE分别为12.02、12.
01、11.66倍，H股收盘价对应的PE分别为7.67、7.66、7.44倍。考虑到公司受益于低桶油成本和产量增长，2026-2028年
公司有望继续保持良好业绩，H股估值仍有修复空间，我们维持对公司A股和H股的“买入”评级。
风险因素：经济波动和油价下行风险；公司增储上产速度不及预期风险；经济制裁和地缘政治风险。
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2026-04-29│中国海油(600938)一季度油气净产量同比增长8.6%，二季度有望受益油价上涨│国信证券 │增持
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美伊冲突带动原油价格大幅上涨，公司2026年第一季度归母净利润同比增长7.1%，业绩超预期。公司2026年第一季度
实现营业收入1160.8亿元（同比+8.6%，环比+35.4%），归母净利润391.4亿元（同比+7.1%，环比+94.6%），主要原因是
受到美伊冲突影响，3月以来霍尔木兹海峡航运几近停滞，全球原油价格大幅上涨，同时公司油气销量上升所致。
公司油气净产量超预期，实现油价同环比上涨，成本竞争优势继续巩固。公司2026第一季度油气销售收入为970.0亿
元（同比+9.9%），油气净产量达到205.1百万桶油当量（同比+8.6%），再创历史新高，主要由于公司合理优化油气田停
产检修安排，加快新井投产进度。从产地看，国内净产量140.0百万桶油当量（同比+7.0%），主要得益于垦利10-2等油气
田的贡献；海外净产量65.1百万桶油当量（同比+12.3%），主要得益于圭亚那Yellowtail等项目的贡献。从产品结构看，
石油液体产量158.5百万桶油当量（同比+8.9%），天然气产量2725亿立方英尺（同比+7.7%）。2026年第一季度布伦特原
油均价78.4美元/桶（同比+4.5%），公司实现价格75.9美元/桶（同比+4.5%），与布伦特原油均价贴水2.5美元/桶（同比
扩大0.1美元/桶），平均实现气价为7.69美元／千立方英尺（同比-1.2%）。公司2026年第一季度桶油主要成本28.4美元/
桶油当量（同比+1.4美元/桶油当量），主要受到人民币升值及税金上涨的影响，作业费用为6.66美元/桶油当量（同比基
本持平），桶油作业费用管控良好，保持成本竞争优势。
公司持续加大勘探力度，稳步推进产能建设，一季度投产3个新项目。2026年第一季度，公司共获得4个新发现，并成
功评价12个含油气构造。其中，新发现旅大16-1展示了辽中凹陷古近系岩性领域的勘探前景；成功评价恩平20-5，一体化
滚动增储成效显著。开发生产方面，惠州25-8油田综合调整项目和蓬莱19-3油田1/2/3/8/9区二次调整项目等三个新项目
已成功投产。2026年第一季度，公司资本支出约人民币330.2亿元（同比+19.1%），其中勘探/开发/生产资本开支为50/21
8/60亿元，分别同比+13.0%/+24.0%/+12.8%，主要由于勘探井、调整井工作量的加快部署和产能建设的提速，公司全年资
本开支维持1120-1220亿元。
风险提示：原油价格大幅波动；自然灾害频发的风险；地缘政治风险等。
投资建议：由于中东地缘冲突带来油价大幅上行，我们上调2026-2028年布伦特油价中枢至85/80/75美元/桶，上调公
司2026-2028年盈利预测为1651/1552/1487亿元（原值为1563/1470/1485亿元），对应EPS分别为3.48/3.27/3.13元，对应
PE分别为11.8/12.5/13.1x，维持“优于大市”评级。
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2026-04-28│中国海油(600938)坚持增储上产和提质增效，公司产量及资本开支稳步增长 │国金证券 │买入
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业绩简评
2026年4月28日公司披露2026年一季报，2026Q1年公司实现营收1160.8亿元，同比增加8.6%；实现归母净利润391.44
亿元，同比增加7.1%。
经营分析
国际环境剧烈变化，公司油气产量稳步增长。26年一季度在国际油价剧烈波动的环境下，公司合理优化油气田停产检
修安排，加快新井投产进度，Q1实现油气产量205.1百万桶油当量，同比增长8.6%；其中液体石油产量158.5百万桶，同比
+8.9%，天然气产量272.5bcf，同比+7.7%。中国净产量140百万桶油当量，同比+7.0%，主要得益于垦利10-2等油气田的贡
献；海外净产量65.1百万桶油当量，同比+12.3%，主要得益于圭亚那Yellowtail等项目的贡献。
公司持续贯彻成本领先战略，继续维持资本开支较高位运行。公司坚持增储上产和提质增效，桶油作业费用管控良好
，26年Q1平均桶油作业费用6.66美元/桶，同比基本持平，桶油主要成本28.41美元/桶，持续保持成本竞争优势。资本开
支方面，26年Q1实现资本开支330亿元，同比提升19.1%，主要由于勘探井、调整井工作量的加快部署和产能建设的提速；
其中勘探和开发的资本开支分别为49.9亿元和218.1亿元，同比增长13.0%和24.0%。公司坚持增储上产，保障国家能源安
全供应，资本开支继续较高水平运行。
盈利预测、估值与评级
我们预计公司2026-2028年营收4371/4812/5286亿元，归母净利润1457/1706/1977亿元，EPS为3.07/3.59/4.16，当前
股价对应PE估值为12.97/11.08/9.56倍，维持“买入”评级。
风险提示
地缘政治风险，原油价格大幅波动风险，宏观经济下滑导致需求不及预期，能源转型加快，地区政策带来供给端大幅
变化风险。
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2026-04-20│中国海油(600938)业绩基本符合预期，产销稳健增长，成本管控优异 │申万宏源 │买入
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公司公告：公司发布2025年年报，2025年公司实现营业收入3982亿元，同比-5.3%；归母净利润1221亿元，同比-11.5
%；扣非归母净利润1204亿元，同比-9.8%。其中25Q4实现营业收入857亿元，同比-9.3%，环比-18.3%；归母净利润201亿
元，同比-5.5%，环比-38.0%；扣非归母净利润195亿元，同比+11.0%，环比-38.3%；25Q4公司实现毛利率48.7%，同比下
降2.1pct，环比下降1.1pct。报告期内公司持续增储上产、提质增效，但受油价下滑拖累，盈利一定承压，业绩表现基本
符合我们预期。
油气产量稳健增长，实现油价折价略有放大。2025年全年公司实现油气净产量7.77亿桶油当量，其中石油产量达到6.
00亿桶，同比增长约5.7%；天然气产量达到10373亿立方英尺，同比增长约11.6%，主要得益于在产油气田稳产增产及中国
海域的渤中26-6油田开发项目（一期）、垦利10-2油田群开发项目（一期）以及巴西Buzios7、圭亚那Yellowtail项目等
新项目投产放量。25Q4公司实现油气净产量1.99亿桶油当量，环比+2.7%，其中石油产量达到1.55亿桶，环比+3.8%；天然
气产量2598亿立方英尺，环比-0.6%。实现价格方面，25Q4公司平均实现油价61.3美元/桶，我们测算与布伦特原油折价约
为1.8美元/桶，折价环比小幅走阔；2025年全年公司平均实现油价66.5美元/桶，气价7.95美元/千立方英尺。未来在国内
增储上产、海外南美区块逐步放量下，公司油气产量有望不断提升，推动业绩稳健增长。
成本管控优异，桶油成本和费用率维持较好水平。2025年全年公司桶油成本达到27.9美元/桶油当量，同比-0.62美元
/桶，公司坚持坚持提质降本增效，通过工程标准化应用、钻完井精益化管理及少井高产技术组合等措施实现成本良好控
制。费用方面，由于油价回落，产生资产减值37.44亿元，后续有望轻装上阵。
资本开支有所下降，分红维持保持平稳。资本开支方面，受工作量下降影响，全年公司资本开支达到1188亿元（油气
资本支出），同比-8.7%，其中勘探/开发（含生产）资本开支分别同比+1.0%/-10.4%。2025年公司规划资本开支1250-135
0亿元，实际完成额处于规划区间下沿，2026年公司预计资本支出为1120-1220亿元。分红方面，2025年公司拟向全体股东
派发末期股息每股0.55港元（含税，下同），连同已派发的中期股息，2025年度公司总派息额为608.38亿港元，占2025年
度归母净利润45%，预期未来在资本开支相对稳定的情况下，随着公司现金流的不断提升，公司分红比例有望维持较好水
平。
盈利预测与估值：考虑26年油价中枢上行，我们上调公司2026-2027年盈利预测至1600、1651亿元（调整前分别为134
4、1381亿元），同时新增2028年盈利预测，预计实现归母净利润1700亿元。对应PE估值分别为11X、11X、10X，维持“买
入”评级。
风险提示：国际油气价格波动；油气产量不达预期风险；HSSE风险等。
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2026-04-09│中国海油(600938)油气上游优质企业，增储上产稳健前行 │华源证券 │买入
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公司发布2025年年报：2025年公司实现营业收入3982.2亿元，同比下降5.3%；归母净利润1220.82亿元，同比下降11.
5%；扣非归母净利润1203.79亿元，同比下降9.8%。在布伦特油价2025年全年同比下滑14.6%的背景下，公司业绩体现出较
强的韧性，2025年公司毛利率达到51.47%，同比下滑2.16pct。费用方面，公司2025年期间费用率达到3.56%，同比减少0.
08pct，主要系财务费用下滑较大。
油气产量稳定提升，实现油价折价收窄。2025年公司油气净产量7.77亿桶油当量，同比增长7%，其中石油液体产量达
到6亿桶，同比增长5.8%；天然气产量达到10373亿立方英尺，同比增长11.6%。实现价格方面，2025年公司实现油价达到6
6.47美元/桶，相比布伦特折价1.72美元/桶，折价有所收窄；实现气价达到7.95美元/千立方英尺，同比提升3%，或主要
由于海外气价上涨。公司2026年规划油气产量达到7.8-8亿桶油当量，我们预期伴随2026年油价中枢提升，公司油气业务
有望实现量价齐升，带来较高的业绩弹性。
低成本优势打造公司护城河。2025年公司持续开展提质增效攻坚行动，保持成本竞争优势，桶油主要成本达到27.9美
元/桶油当量，同比下降0.62美元/桶油当量，其中作业费用达到7.46美元/桶油当量，同比下降0.15美元/桶油当量。在长
期坚持低成本战略下，我们预期公司将具备更强的全球竞争力，对于油价波动也将体现出更强的抗周期能力。
现金流稳健，高分红回报股东。2025年公司经营性现金流净额达到2090亿元，同比下滑5.36%；自由现金流达到974亿
元，同比基本持平，在2025年油价大幅下滑的背景下，公司现金流仍然维持稳健。分红方面，公司2025全年分红率达到45
%，维持较好水平。资本开支方面，2025年公司实现资本开支1205亿元，同比下降9%，公司预期2026年资本支出预算1120-
1220亿元。我们预期公司现金流随业绩增长将存在较大提升空间，且在资本开支相对稳定下，公司分红水平有望提升。
盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为1637/1622/1688亿元，同比增速分别为34%/-1%/4%，
当前股价对应的PE分别为11/11/11倍。我们选取中国石油、中国神华、中国石化为可比公司，鉴于公司油气业务稳定增长
以及低成本优势显著，首次覆盖给予“买入”评级。
风险提示：油价大幅波动;油气产量增长不及预期;汇率波动风险等。
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2026-04-02│中国海油(600938)2025年报点评：25年油气产储量稳步增长，逆油价下跌趋势│华创证券 │买入
│韧性凸显 │ │
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事项：
据公司公告，25年公司营收为3982.20亿元，同比下降5.30%；归母净利润为1220.82亿元，同比下降11.49%；扣非归
母净利润为1203.79亿元，同比下降9.76%。25Q4营收为857.17亿元，同比下降9.28%，环比减少18.28%；归母净利润201.1
1亿元，同比下降5.48%，环比减少38.00%；扣非归母净利润194.64亿元，同比上升11.04%，环比减少38.33%。
评论：
盈利能力略有下降，费用结构优化。1）25年公司毛利率为51.47%，同比下降2.16pcts；净利率为30.67%，同比下降2
.14pcts。2）销售费用率为0.99%，同比上升0.15pcts，管理+研发费用率为2.37%，同比上升0.25pcts，财务费用率为0.2
1%，同比下降0.47pcts，期间费用率合计为3.56%，同比下降0.08pcts。3）基本每股收益2.57元，加权平均ROE为15.64%
。
油气产量维持较高增速，桶油成本维持下降趋势。1）25年公司实现777百万桶油气净产量，同比增长7%，其中石油产
量同比增长5.8%，天然气产量同比增长11.6%。2）25年实现油价66.47美元/桶，同比下降13.4%，实现气价7.95美元/千方
英尺，同比增长3%。3）25年桶油成本为27.90美元/桶，同比下降2.2%，桶油成本下降主因是油价同比下降带来的资源税
下降，我们根据公司年报推算出公司25年桶油DDA/作业费/行政及营销费用/除所得税以外的税金为14.74/7.44/2.22/3.36
美元/桶，较24年变化+0.4/-0.17/+0.06/-0.64美元/桶。4）25年业绩同比下滑主要受油价下跌影响，实现价格/销量/营
业支出/所得税对于25年业绩影响分别为-427/+228/-4/+45亿元。
25年派息率达45%，26年公司资本开支及产能增速下滑。1）25年公司全年股息为1.28港元/股（含税），25年派息率
达到45%。2）25年公司资本开支为1205亿元，较24年下降120亿元，其中勘探/开发/生产资本化/其他分别为193/747/249/
16亿元，同比变化+2/-125/+10/-7亿元。3）26年公司产量目标为780-800百万桶，较25年增长3-23百万桶，资本支出预算
为1120-1220亿元，较25年下降15-85亿元。
投资建议：根据目前的油价走势及公司26年产量指引，我们预计公司2026-2028年可实现归母净利润为1574、1585、1
636（前值26-27年为1436、1469亿元），当前市值对应PE分别为12、12、11。采用相对估值法，参考海外可比公司估值水
平，我们给予公司2026年15倍PE，对应目标价49.69元，维持“强推”评级。
风险提示：消费复苏不及预期；地缘冲突结束后油价大幅回落；宏观经济波动。
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2026-04-01│中国海油(600938)产量上台阶成本再压缩，油价中枢上行配置价值凸显 │华安证券 │买入
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事件描述
3月27日公司发布2025年报，全年公司实现营业收入3982.2亿元，同比减少5.30%；归属于母公司所有者净利润1220.8
2亿元，同比减少11.49%；扣除非经常性损益后归属于母公司所有者的净利润1203.79亿元，同比减少9.76%；其中四季度
公司实现营业收入857.17亿元，同比减少9.28%，环比减少18.28%；归属于母公司所有者净利润201.11亿元，同比减少5.4
8%，环比减少38.00%。
油气产量保持增长，桶油成本持续压缩。
公司2025年油气净产量再创新高达到777.3百万桶油当量，同比增长6.9%；其中液体石油产量599.7百万桶，同比增长
5.7%，天然气产量1037十亿立方英尺，同比增长11.6%。年内16个新项目顺利投产，在建项目超过80个，推动公司油气产
量持续增长。报告期内桶油成本持续压缩，主要成本为27.9美元／桶油当量，较上一年下降0.62美元/桶，成本优势不断
巩固。
勘探开发有序推进，支撑油气产量再创新高。
2025年内公司共有16个新项目顺利投产，在建项目超过80个。勘探方面，公司以寻找大中型油气田为目标，报告期内
共获得6个新发现，成功评价28个含油气构造，并在伊拉克、哈萨克斯坦、印度尼西亚成功获取4个勘探新项目。2025年底
公司油气合计净证实储量7773百万桶油当量，较2024年底提升503百万桶当量，支撑公司油气产量持续增长。2026年资本
支出预算保持稳定，预计为1120-1220亿元。
分红意愿强，油价中枢上行配置价值凸显。
据2025年年度报告，董事会建议向全体股东派发末期股息每股0.55港元（含税）。以2025年末公司已发行股份475.30
亿股测算，末期股息总额为261.41亿港元（含税）；叠加已派发的中期股息每股0.73港元（含税），公司2025年度合计派
息每股1.28港元（含税），全年总派息额达608.38亿港元（含税），分红比例为45.0%。当前地缘冲突风险抬升全球油价
，公司经营有望受益，高油价下投资价值凸显。我们预计公司2026-2028年分别实现归母净利润1616.93、1701.54、1805.
81亿元，同比增长32.4%、5.2%、6.1%，对应PE分别为12.03、11.43、10.77倍，维持“买入”评级。
风险提示
（1）新建项目建设进度不及预期；（2）原油价格大幅回调；（3）宏观经济下行；（4）海外地缘影响的不确定性。
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2026-04-01│中国海油(600938)公司事件点评报告：油价下行拖累业绩、高储备低成本支撑│华鑫证券 │买入
│盈利弹性 │ │
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中国海油发布2025年年度业绩报告：2025年公司实现营业总收入3982.20亿元，同比减少5.30%；实现归母净利润1220
.82亿元，同比减少11.49%。其中，公司2025Q4单季度实现营业收入857.17亿元，同比减少9.28%，环比减少18.28%；实现
归母净利润201.11亿元，同比减少5.48%，环比减少38.00%。
投资要点
产量增长对冲油价下跌，成本优势构筑盈利韧性
公司2025年业绩承压下滑主要是受到国际油价下降影响。2025年内，各主要原油生产国多次增产，叠加上新能源消费
对原油消费的替代性冲击，导致国际油价整体走弱。2025年公司平均实现油价66.47美元/桶，同比下降13.4%；天然气平
均实现价格为7.95美元/千立方英尺，同比上涨3.0%。受到低油价拖累，公司2025年油气销售收入3357亿元，同比下滑5.6
%。公司通过增储上产和成本管控来对冲价格风险，展现出强劲的盈利韧性。在以量补价策略指导下，2025年公司油气净
产量达777.3百万桶油当量，同比增长6.95%，再创历史新高；其中原油产量同比提升5.75%、天然气产量同比提升11.61%
。在此产量下，公司桶油成本降至27.9美元/桶油当量，成本优势持续巩固。
费用率缩减，现金流略减，股东回报持续稳定
期间费用率方面，2025年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为0.99%/1.95%/0.42%/0.21%。产销量增长带动摊薄费
用，四项费用率分别同比+0.15/+0.24/+0.01/-0.47pct。现金流方面，公司经营活动产生的现金流量净额为2090.42亿元
，较上年同期减少118.49亿元，主要由于油气销售收入减少。公司2025年合计派发股息547.58亿元，股利支付率达到44.8
5%，股息率保持在3.82%。
资源储备持续拓展，多元布局打开成长空间
公司资源储备坚实，成长路径清晰。2025年巴西Buzios7、圭亚那Yellowtail等16个新项目顺利投产，全年在建项目8
0个，开发进展顺利。2025年公司净证实储量达到77.7亿桶，储量寿命10年，为产量长期增长筑牢根基。展望2026年，公
司依靠低桶油成本优势，有望在油价上行期放大业绩弹性。绿色转型方面，公司深远海浮式风电平台“海油观澜号”稳定
运行，另有全球首座16兆瓦级张力腿型浮式风电平台也已开工，新能源业务集中突破有望为公司打开成长新空间。
盈利预测
公司是我国核心原油生产企业，依靠海上油田的低成本，公司在油价上行期将拥有相当的盈利弹性。预测公司2026-2
028年归母净利润分别为1459.20、1501.68、1637.55亿元，当前股价对应PE分别为13.4、13.0、11.9倍，给予“买入”投
资评级。
风险提示
经济波动和油价下行风险；公司增储上产速度不及预期风险；经济制裁和地缘政治风险。
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2026-03-31│中国海油(600938)25年量增价跌，26年危机之下价值凸显 │东方证券 │买入
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业绩表现稳健：2025年公司全年业绩小幅下滑，营收达3982.2亿元，同比-5.3%；归母净利润1220.8亿元，同比-11.5
%。全年毛利率51.5%、净利率30.7%，同比也小幅下滑。2025年业绩主要受到原油价格下跌的影响，全年实现油价为66.47
美元/桶，同比-10.28美元/桶。
分红表现良好：公司全年油气净产量达7.95亿桶油当量，创历史新高，彰显其作为国内海上油气龙头的资源开发能力
。成本管控成效显著，桶油主要成本维持低位，支撑高盈利韧性。此外，公司全年A/H股息1.15元/股、1.28港元/股（含
税），对应A/H股股息率分别约2.8%/4.4%（按2026年3月30日收盘价），维持不低于45%分红率政策，凸显长期投资价值。
中东危机之下价值凸显：26年3月以来由于地缘局势问题，原油价格大幅上涨。虽然我们难以判断中东局势的变化，
但即使冲突很快结束，冲突对于中东地区的原油生产与石化装置都已造成破坏。后续全球范围内的石油开采、库存物流、
生产加工等各环节都需要不短的时间来恢复正常水平。因此我们认为2026年油价中枢显著提升已基本成为定局。公司作为
中国油气资源供应的中坚力量，在特殊时刻体现出重要的战略价值。
根据近期市场情况，我们调整了公司油气价格与销量预测。我们调整公司2026-2027年每股收益EPS预测分别为3.15、
2.93元（原年预测2.99、3.12元），并添加2028年EPS预测为3.06元。按照可比公司26年调整后14倍PE，调整目标价为44.
10元，维持买入评级。
风险提示
油价大幅下跌；新项目不及预期；年产量不及预期；公允价值变动净收益的不确定性；汇率波动影响。
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2026-03-30│中国海油(600938)增储上产再创新高，成本优势凸显盈利韧性 │长江证券 │买入
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事件描述
公司发布2025年报，2025年，公司实现营业收入3982.20亿元，同比下降5.30%；实现归母净利润为1220.82亿元，同
比下降11.49%；扣非归母净利润为1203.79亿元，同比下降9.8%。单四季度，公司实现营业收入857.17亿元，同比下降9.2
8%；归母净利润为201.11亿元，同比下降5.48%；扣非归母净利润为194.64亿元，同比增加11.04%。
事件评论
油气产量储量再创新高，实现油价跌幅低于市场，业绩变化幅度优于同期油价波动。2025年，公司全速推进重点项目
落地，产能建设“量、质、效”持续提升，16个新项目顺利投产。在产油田效益开发成效突出，储量动用率、采收率持续
攀升，自然递减率保持稳定。全年油气净产量再创新高，达777.3百万桶油当量，同比大幅增长7%。2025年布油均价为68.
2美元/桶，同比下跌14.6%，同期公司实现油价达到66.47美元/桶，同比下跌13.4%，低于同期布油均价跌幅，且公司实现
气价为7.95美元/千立方英尺，同比上升3.0%。最终2025年实现归母净利润1221亿元，同比下降11.5%，优于同期国际油价
波动，油价下行期间盈利韧性凸显。
降本增效持续推进，桶油主要成本优势凸显。公司把成本管控贯穿于勘探、开发、生产的全过程，并积极推动技术和
管理创新，逐步建立和巩固了在行业的成本竞争优势，桶油成本远低于同行业可比公司。2025年通过增储上产实现规模效
应，协同降本提升作业效率，严格把控项目成本支出，桶油主要成本为27.9美元，同比下降2.17%，其中作业费用为7.46
美元/桶，同比下降1.97%。成本优势持续巩固凸显了公司在油价下行期的韧性。
展望未来，地缘冲突背景下油价中枢有望中高位运行，且公司产量稳步增长。展望未来，美伊冲突下霍尔木兹海峡封
锁使得全球供给显著下降，若海峡无法恢复通行，油价有望长期中高位运行。且产量方面，中国海油2026年全年油气产量
目标为780-800百万桶油当量，奋力打造具有鲜明海洋特色的世界一流能源资源集团。
注重股东回报，分红率持续提升。公司一贯重视股东回报，并保持每年2次派息，2025年总计派息1.28港元/股，分红
比例约45%，合计派息约608.38亿港元。且公司承诺，2025-2027年，在获股东大会批准的前提下，全年股息支付率不低于
45%。2025年中期拟向全体股东派发中期股息每股0.73港元（含税），中期分红比例达到45.5%，另外，2025年4月9日公司
公告，未来12个月内将增持公司A股及港股股份金额达到20-40亿人民币。
预计公司2026-2028EPS分别为3.72元、3.29元和3.37元。对应2026年3月26日收盘价的PE分别为11.01X、12.43X和12.
13X，维持“买入”评级。
风险提示
1、国际油价大幅下跌；2、地缘政治风险。
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2026-03-30│中国海油(600938)油气产量创新高，业绩有望进一步受益油价 │信达证券 │买入
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事件：2026年3月26日晚，中国海油发布2025年度报告。2025年，公司实现营收3982.20亿元，同比-5.30%；实现归母
净利润1220.82亿元，同比-11.49%；扣非后归母净利润1203.79亿元，同比-9.76%。实现基本每股收益2.57元，同比-11.3
8%。
其中，2025Q4，公司实现营业收入8571.7亿元，同比-9.28%，环比-18.28%；实现归母净利润201.11亿元，同比-5.48
%，环比-38.00%；实现扣非后归母净利润194.64亿元，同比+11.04%，环比-38.33%；实现基本每股收益0.43元，同比-2.2
7%，环比-18.28%。
点评：
25年公司业绩同比下滑，主要受油价下跌以及人民币汇率升值影响，26年随着中东地缘风险激化，全年油价中枢或有
阶段性上移，公司业绩或有望进一步提升。
价格端，公司实现油价较布油折价同比收窄。25年国际布伦特油价同比-11.73美元/桶至67.89美元/桶，公司实现油
价66.47美元/桶，同比-10.28美元/桶，较布油折价约1.42美元/桶,同比去年收窄1.69美元/桶，主要是海外产量占比提升
以及加拿大重油价格WSC较布伦特价差收窄。25年公司实现气价7.95美元/千立方英尺，同比+0.23美元/千立方英尺，因公
司天然气销售下游以华东和华南工业用户长协合约为主。
产量端，增储上产持续发力。25年公司石油、天然气产量分别为599.7、177.6百万桶当量，同比分别+6%、+12%。26
年，公司预计油气产量达到780-800百万桶，同比将增长0.35-2.92%，增速有所下调，我们推测主要受下一步增储上产计
划还在制定中的影响。
成本端，继续巩固低桶油成本优势。公司桶油成本27.90美元/桶，同比-0.62美元/桶，其中受油价下跌影响除所得税
外其他税金下降幅度较大，我们计算得该项同比-0.63美元/桶，另外作业费用同比-0.15美元/桶，折旧摊销同比+0.44美
元/桶。
资本开支较年初目标收缩。25年公司资本开支实际为1205亿，低于年初1250-1350亿的目标，其中开发支出同比下降1
4%，勘探及生产支出稳中有增，我们认为可能受七年行动计划收官及下一步计划仍在制定中的影响。26年，公司计划资本
支出为1120-1220亿元，仍稳定在较高水平。
年度分红比例45%，积极回馈股东。25年，公司全年股息为1.28港元/股（含税），派息率为45%，符合公司承诺的202
5–2027年股息支付率不低于45%的政策。
盈利预测与投资评级：我们预测公司2026-2028年归母净利润分别为1572.40、1574.17、1620.84亿元，同比增速分别
为+28.8%、+0.1%、+3.0%，EPS分别为3.31、3.31、3.41元/股，按照2026年3月30日A股收盘价对应的PE分别为12.42、12.
41、12.05倍，H股收盘价对应的PE分别为7.72、7.71、7.49倍。考虑到公司受益于低桶油成本和产量增长，2026-2028年
公司有望继续保持良好业绩，H股估值仍有修复空间，我们维持对公司A股和H股的“买入”评级。
风险因素：经济波动和油价下行风险；公司增储上产速度不及预期风险；经济制裁和地缘政治风险。
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2026-03-30│中国海油(600938)公司点评报告：油价中枢抬升背景下，公司有望实现利润跃│方正证券 │买入
│升 │ │
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事件：公司发布2025年年报，报告期内公司实现营业总收入3982.20亿元，同比-5.30%；实现归母净利润1220.82亿元
，同比-11.49%。其中四季度公司实现营业总收入857.17亿元，同比-9.28%，环比-18.28%；实现归母净利润201.11亿元，
同比-5.48%，环比-38.00%。
此外，公司发布2025年末股息分配方案。公司拟向全体股东派发末期股息0.55港元（含税）；连同已派发的中期股息
，2025年度公司总派息额为608.38亿港元，分红占利润比45%。
公司产储量跃升，成本进一步优化。2025年，公司油气净产量达7.77亿桶，同比+7%；储量达到77.73亿桶，同比+6.9
1%。成本方面，桶油主要成本进一步下降至27.90元/桶，同比-2.17%。公司盈利水平下降主要由于2025年全年油气实现均
价为66.47美元/桶，同比-10.28美元/桶，下降比例13.40%，但公司归母净利润仅下降11.49%，体现公司良好的经营管理
能力。据公告，2026年公司产量目标为7.8-8.0亿桶油当量，预计资本支出为1120-1220亿元人民币，同时预计未来两年公
司全年股息率将不低于45%。
油价中枢抬升，公司有望受益。当前中东地缘事件延续，油价交易重心抬高，公司作为代表性的低成本油气生产商有
望在此次事件中充分受益。根据我们此前发布《地缘事件延续：霍尔木兹危机下对油价的思考》报告中的观点，本次危机
其特殊性在于：首次切断全球重要的石油运输通道，供给受损规模与风险扩散范围均达到历史之最，而当下的供应缓冲能
力则相对有限。因此本轮危机的供给脆弱性已超越历史事件，达到新的高度。未来随着海峡封闭时间的延长，产油国有概
率发生刚性减产，届时油价交易逻辑或将从预期定价切换到供给事实定价，油价有概率进入到全新交易区间。
盈利预测：油价中枢抬升，我们适当调高公司2026-2028年盈利预期，我们预计2026-2028年公司有望实现归母净利润
分别为1604.76、1584.74以及1589.05亿元。
风险提示：地缘事件缓和、油气价格大幅波动、增储上产不及预期、经营生产风险。
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2026-03-27│中国海油(600938)2025年年报点评：产量稳步提升，具备油价弹性的低估值龙│国联民生 │买入
│头 │ │
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事件：2026年3月26日，公司发布2025年年度报告。2025年，公司实现营业收入3982.2亿元，同比下降5.3%；实现归
母净利润1220.8亿元，同比下降11.5%；实现扣非归母净利润1203.8亿元，同比下降9.8%。
25年产量同增7.0%，26年规划增长0.3%~2.9%。2025年，公司实现油气净产量7.77亿桶油当量，同比增长7.0%。分区
域看，国内实现油气净产量5.37亿桶油当量，同比增长9.0%；海外实现产量2.40亿桶油当量，同比增长2.7%。分产品看，
石油产量为6.00亿桶，同比增长5.8%；天然气产量10373亿立方英尺，同比增长11.6%。2026年，公司规划油气产量7.8~8.
0亿桶油当量，相比2025年增长0.3%~2.9%。一方面，公司加快产能建设，全年投产16个新项目，其中，海外的圭亚那Stab
roek区块已投产4期项目、到2030年预计将有8期项目运行，巴西Buzios油田已投产7期项目、到2027年预计将有11期项目
运行；另一方面，公司获得6个新发现、成功评价28个含油气构造，净证实储量达77.73亿桶油当量，再创历史新高。
油价同比回落，气价逆势提升。2025年，布伦特原油期货收盘均价为68.22美元/桶，同比下降14.6%。同期，公司实
现油价为66.40美元/桶，同比下降13.5%，油价回落是公司利润下降的主要原因，该因素导致归母净利润下降427亿元；实
现气价为7.95美元/千立方英尺，同比逆势增长3.0%。
控本能力优秀，成本稳中有降。2025年，公司桶油主要成本为27.90美元/桶，同比下降2.2%；其中，桶油作业费为7.
46美元/桶，同比下降2.0%。以2025年12月31日的汇率、即1美元=7.029人民币计算当年和上年的成本来看，2025年，公司
桶油折旧、折耗及摊销为14.98美元/桶，同比增长0.5%；桶油销售及管理费用为2.26美元/桶，同比增长1.6%；除所得税
以外的其他税金为3.42美元/桶，同比下降15.6%；桶油特別收益金为0.38美元/桶，同比下降76.8%。
现金分红比例45%，A/H股股息率为2.8%/5.1%。公司计划派发2025年末期股息每股0.55港元，叠加中期股息0.73港元
，年度每股分红1.28港元，以2025年12月31日的汇率、即1港元=0.903人民币计算，年度每股分红为1.16元，分红比例为4
5.0%，以2026年3月26日收盘价计算，A/H股股息率为2.8%/5.1%。
投资建议：公司储产空间高，成本管控能力和分红意愿强，油价中枢维持高位的背景下具备高股息特点，且随着国资
委将上市公司价值实现和市值管理分别纳入到公司绩效评价体系和央企负责人考核中，央企被低估的估值有望实现理性回
归。我们预计，公司2026~2028年归母净利润分别为1635.65/1577.02/1613.53亿元，EPS分别为3.44/3.32/3.39元/股，对
应2026年3月26日的PE均为12倍，维持“推荐”评级。
风险提示：油气勘探建设不及预期，国际局势变动对原油价格造成冲击，宏观经济增长不及预期，能源政策变动风险
。
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2026-03-27│中国海油(600938)公司有望充分受益于油价中枢抬升 │华泰证券 │买入
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3月26日中国海油发布2025年财报，全年实现营收3982亿元（yoy-5.3%），归母净利1221亿元（yoy-11.5%），扣非净
利1204亿元（yoy-9.8%）；其中Q4实现营收857亿元（yoy-9.3%/qoq-18.3%），归母净利201亿元（yoy-5.5%/qoq-38.0%）
。公司25年度末期分红每股0.55港元（含税），叠加中期分红全年股息为每股1.28港元（含税），现金分红比例为45%。
基于公司3月26日A/H股收盘价和我们测算的26E归母净利润，按照45%分红比例计算，公司A/H股股息率为3.7%/5.9%（含税
）。考虑公司稳油增气、提质降本效果卓越，有望充分受益于地缘局势导致的中期油价中枢抬升，维持A/H“买入”评级
。
天然气产量持续高增，降本增量凸显盈利韧性
25年公司油气净产量777.3百万桶油当量，同比增长7.0%，其中石油液体/天然气产量599.7百万桶/1037.3十亿立方英
尺，同比增长5.8%/11.6%。25年Brent期货均价同比-14.6%至68.2美元/桶，公司实现油价同比-13.4%至66.5美元/桶，实
现气价同比+3.0%至7.95美元/千立方英尺。公司桶油成本控制良好，25年桶油主要成本同比下降0.62美元/桶至27.90美元
/桶，其中作业费用同比下降0.15美元/桶至7.46美元/桶。25年公司油气销售收入同比-5.6%至3357亿元，综合毛利率同比
-2.2pct至51.5%，主要系国际油价下跌造成的不利影响。
中东局势引发全球原油供应缺口，中期油价中枢或抬升
2月底以来，伊朗限制霍尔木兹海峡运输致全球油气供应缺口，3月25日WTI/Brent原油期货价格分别收于90.32/102.2
2美元/桶，26年以来上涨57.3%/68.0%。考虑霍尔木兹海峡运力中断、沙特和阿联酋替代管线满负荷运行、北美潜在增产
能力，和原油净进口国炼厂的预防性降负，我们测算全球短期或面临200万桶/天的供应缺口。同时，海峡持续封锁导致中
东部分国家原油储罐饱和引发油田停产，叠加各国出于能源安全考虑，未来或开启一轮原油、成品油等能化产品储备性补
库，致中期油价中枢进一步提升，我们预计26年Brent期货均价为90美元/桶。
资本开支逐步放缓，海内外重点项目有序推进
25年公司共获得6个新发现，成功评价28个含油气构造（其中国内26个），投产16个新项目，包含渤中26-6油田（一
期）、垦利10-2油田群（一期）、圭亚那Yellowtail和巴西Buzios、Mero油田等，其他重点项目有序推进中。此外，公司
在伊拉克、哈萨克斯坦和印度尼西亚成功获取合计4个勘探新项目，海外油气资产布局加速推进。25年公司完成资本开支1
205亿元，同比-9%，其中勘探/开发/生产资本化分别为193/747/249亿元，分别同比+1%/-14%/+4%。展望后续，公司26年
生产目标为780-800百万桶油当量，预计资本支出1120-1220亿元，承诺25-27年股息支付率不低于45%。
盈利预测与估值
考虑地缘局势或抬升中期油价中枢，我们上调26-27年公司石油液体实现价格假设，由此上调归母净利润至1611/1516
亿元（前值为1229/1296亿元，上调幅度为31%/17%），预计28年归母净利润为1490亿元，对应EPS为3.39/3.19/3.14元，
以0.88港币对人民币折算，结合A/H股可比公司估值（26年Wind、Bloomberg一致预期15.7x/11.7xPE），给予26年15.7x/1
1.7xPE，A/H目标53.22元/45.07港元（前值33.41元/27.04港元，对应26年12.9x/9.5xPE），维持A/H“买入”。
风险提示：国际油价波动风险；新项目投产进度不达预期风险。
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2026-03-27│中国海油(600938)2025年年报点评：油气产量再创新高，盈利韧性凸显 │东吴证券 │买入
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事件：2025年，公司实现营收3982亿元（同比-5%），实现归母净利润1221亿元（同比-11.5%），实现扣非后归母净
利润1204亿元（同比-10%）。其中2025Q4，公司实现营业收入857亿元（同比-9%，环比-18%），实现归母净利润201亿元
（同比-5%，环比-38%），实现扣非后归母净利润195亿元（同比+11%，环比-38%）。
原油实现价格同比下滑，天然气实现价格同比上升：2025年，国际布伦特原油均价68.2美元/桶（同比-15%），公司
原油实现价格66.5美元/桶（同比-13%），与布油折价1.7美元/桶，折价逐渐收窄。2025年，公司天然气实现价格7.95美
元/千立方英尺（同比+3%）。
油气产量再创新高，在产油田开发效益显著：2025年，公司实际油气净产量777百万桶油当量（同比+7%）。其中，石
油净产量600百万桶（同比+6%），天然气净产量294亿立方米（同比+12%）。原油产量的快速增长主要得益于国内16个新
项目建设，以及海外南美洲3个项目的产能释放。天然气产量的大幅增长主要得益于深海一号二期等天然气开发项目的顺
利投产。公司预计2026年油气总产量目标780-800百万桶油当量。
资本支出同比减少：2025年，公司资本开支1205亿元（同比-9%）。其中，勘探、开发、生产资本化支出预计分别占1
6%、62%、21%。2026年，公司预计资本支出预算1120-1220亿元。
桶油成本控制优异：2025年，公司桶油主要成本27.90美元/桶（同比-2.2%）。其中，作业费用7.46美元/桶（同比-2
%）。公司以技术进步打开降本空间，持续推广工程标准化应用，通过规模效应摊薄单位成本。
公司注重股东回报：2025年，公司股息支付率达45%，折合全年股息1.28港元/股（含税）。其中，中期、末期股息分
别0.73、0.55港元/股（含税）。
盈利预测与投资评级：公司新项目推进顺利，以及2026年地缘冲突大幅推涨油价，我们调整盈利预测，2026-2027年
公司归母净利润分别为1667、1519亿元（前值为1447、1497亿元），新增2028年盈利预测，2028年公司归母净利润为1455
亿元。按2026年3月26日收盘价，对应A股PE分别11.7、12.8、13.4倍，对应H股PE分别7.6、8.3、8.7倍。公司盈利能力显
著，成本管控优异，维持“买入”评级。
风险提示：宏观经济波动；油价波动；公司油气产量增速不及预期。
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2026-03-27│中国海油(600938)2025年报点评：25年油气产储量再创新高，油价下行期业绩│光大证券 │买入
│韧性凸显 │ │
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事件：
公司发布2025年报。2025年，公司实现营业总收入3982亿元，同比-5.3%，实现归母净利润1221亿元，同比-11.5%。2
025Q4单季，公司实现营业总收入857亿元，同比-9.3%，环比-18.3%，实现归母净利润201亿元，同比-5.5%，环比-38.0%
。
点评：
增储上产叠加提质增效，25年业绩韧性凸显
2025年国际油价震荡下行，布油期货均价为68.19美元/桶，同比-14.6%。公司克服国际油价震荡下行压力，在增储上
产、严控成本方面持续发力，盈利能力韧性凸显。公司现金流表现稳健，全年经营活动现金流为2090亿元，同比-5.4%。
公司全年加权平均ROE为15.7%，同比-3.8pct。公司坚持审慎的财务政策，截至25年12月底的资产负债率为26.7%，较24年
末下降2.3pct。
坚持增储上产，25年油气产储量再创新高
公司坚持价值勘探主线，油气储量再创新高，首次荣获伍德麦肯兹“年度最佳国家石油公司勘探企业”奖。2025年，
共获得6个油气新发现，成功评价28个含油气构造。净证实储量达77.7亿桶油当量，同比增长6.9%。在中国境内，获得新
发现龙口25-1，成功评价秦皇岛29-6，充分揭示了渤海浅层岩性良好的勘探前景。在海外，圭亚那Stabroek区块成功评价
Lukanani和Ranger两个油田，不断夯实该区块资源基础。此外，在伊拉克、哈萨克斯坦和印度尼西亚获取4个勘探新项目
，进一步丰富了海外油气资产组合。
公司油气产量再创新高，在产油田开发效益显著。2025年顺利投产多个新项目，在产油田储量动用率和采收率持续提
升，全年实现油气当量产量777.3百万桶油当量，同比增长7%。其中，原油产量增长5.8%；天然气产量大幅增长11.6%，为
公司保持盈利韧性提供了有益助力。公司深化稳油控水，规模化应用智能注采技术，助力中国海上油田自然递减率降至9.
5%，维持较好水平。在海外，南美洲、北美洲等多个项目产量保持增长，已成为公司产量增长的重要来源。实现价格方面
，2025年公司平均实现油价66.47美元/桶，同比-13.4%，平均实现天然气价格为7.95美元/千立方英尺，同比+3.0%。
成本控制能力优异，25年桶油主要成本同比下降2.2%
公司进一步夯实成本竞争优势，2025年桶油主要成本27.90美元/桶油当量，同比-2.2%。其中，桶油作业费用为7.46
美元/桶油当量，同比-2.0%，公司坚持提质降本增效，桶油作业费得到良好控制。桶油DD&A为14.82美元/桶油当量，同比
+0.5%，主要原因是产量结构变化以及汇率变动的综合影响。桶油除所得税外的其他税金同比-15.5%，主要是国际油价下
降的影响。公司将持续加强成本管控，坚持成本领先战略，在油价波动期为公司业绩筑牢基石。
25年派息率45%，坚持高分红价值凸显
2025年公司全年股息为1.28港元/股（含税），派息率为45%。2025-2027年，在获股东大会批准的前提下，公司全年
股息支付率将不低于45%,且公司将根据市场环境变化，秉承回报股东的原则，综合考虑公司股东的意愿、战略规划、经营
状况等因素，适时对分红政策进行调整。公司维持高派息率，体现了公司注重股东享发展成果，低利率背景下，内地市场
高分红和持续分红公司较为稀缺，公司坚持稳定高分红政策，投资价值凸显。
26年公司将维持高额资本开支，支持产量稳定增长
2025年公司共完成资本开支1205亿元，同比下降9.1%，其中勘探、开发、生产投资分别同比+1.0%、-14.3%、+4.2%，
勘探和生产资本开支基本持平，开发资本开支的变动主要受工作量安排的影响。公司2026年将专注油气主业，持续追求有
效益的产量，资本开支预算为1120-1220亿元，26年产量目标为780-800百万桶油当量，目标中枢同比增长1.6%。公司将专
注高质量发展，追求有效益的产量，保持生产规模稳步增长。
地缘冲突推升油价，公司能源保供战略价值凸显
美伊冲突持续，伊朗维持对霍尔木兹海峡的封锁，截断中东能源出口，原油供给端受到大幅度冲击，驱动油价宽幅上
涨。作为我国能源保供的主力军，公司将继续维持高资本开支，在外部环境不确定性加剧、油价面临大幅波动的背景下，
公司将继续加强增储上产，持续加强油气资源勘探，不断加强天然气市场开拓，能源保供战略价值凸显。
盈利预测、估值与评级
考虑到当前地缘局势驱动油价快速上涨，我们上调公司26-27年盈利预测，新增28年盈利预测，预计公司26-28年归母
净利润分别为1747（上调25%）、1802（上调25%）、1847亿元，对应的EPS分别为3.67、3.79、3.89元/股。我们看好公司
“增储上产”的潜力和成本控制能力，公司业绩有望穿越油价周期实现长期增长，维持对公司A股和H股的“买入”评级。
风险提示：原油和天然气价格大幅波动、项目进度不及预期、成本波动风险。
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2026-03-27│中国海油(600938)油气产量再创新高，有望充分受益油价弹性 │国信证券 │增持
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受原油价格下行影响，公司2025年归母净利润同比下降11.5%。公司2025年实现营业收入3982.2亿元（同比-5.3%），
归母净利润1220.8亿元（同比-11.5%），主要原因是全年实现油价同比下降13.4%；其中第四季度实现营业收入857.2亿元
（同比-9.3%，环比-18.3%），归母净利润201.1亿元（同比-5.5%，环比-38.0%），主要受到实现油价下降、资产减值、
人民币升值、费用及税金增加所致。公司2025年分红608.4亿港元（含税，1.28港元/股），合549.5亿元人民币，股利支
付率为45%。
公司油气净产量再创新高，天然气量价齐升，成本管控成效显著。公司2025年油气销售收入为3357亿元（同比-5.6%
），油气净产量达到777.3百万桶油当量（同比+7.0%），其中国内净产量536.9百万桶油当量（同比+9.0%），占比69%；
海外净产量240.4百万桶油当量（同比+2.7%），占比31%。从产品结构看，石油液体产量599.7百万桶油当量（同比+5.8%
），占比77%，天然气产量10373亿立方英尺（同比+11.6%），占比23%。公司2025年石油液体平均实现价格66.5美元/桶（
同比-13.4%），与布伦特原油均价贴水1.7美元/桶（同比收窄1.4美元/桶），平均实现气价为7.95美元／千立方英尺（同
比+3.0%），主要是海外实现气价上涨。公司2025年桶油主要成本27.9美元/桶油当量（同比-0.6美元/桶油当量），其中
作业费用7.46美元/桶油当量（同比-0.15美元/桶油当量）。
勘探开发生产均有序推进，全年自由现金流保持稳定。勘探方面，公司以以寻找大中型油气田为目标，2025年共获得
6个新发现，成功评价28个含油气构造，净证实储量77.7亿桶油当量，储量寿命10年。开发生产方面，2025年共有16个新
项目成功投产，包括中国海域的渤中26-6油田开发项目（一期）、垦利10-2油田群开发项目（一期）以及巴西Buzios7、
圭亚那Yellowtail项目等。全年在建项目超过80个，开发建设进展顺利。公司2025年完成资本开支1205亿元，同比减少12
0亿元（同比-9.1%），经营活动净现金流2090亿元（同比-5.4%），自由现金流974亿元（同比持平）。公司2026年资本开
支指引1120-1220亿元，2026年产量指引780-800百万桶油当量，同比增长0.3%-2.9%。
风险提示：原油价格大幅波动；自然灾害频发的风险；地缘政治风险等。
投资建议：由于中东地缘冲突带来油价大幅上行，我们上调2026-2028年布伦特油价中枢至80/75/75美元/桶，上调公
司2026-2027年盈利预测为1563/1470亿元（原值为1297/1350亿元}，新增2028年盈利预测为1485亿元，对应EPS分别为3.2
9/3.09/3.13元，对应PE分别为12.4/13.2/13.1x，维持“优于大市”评级。
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2026-03-27│中国海油(600938)成本管控强劲，产量再上新台阶 │中金公司 │增持
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业绩回顾
2025年业绩符合我们预期
公司公布2025年业绩：收入3982亿元，同比-5%；归母净利润1221亿元，同比-11.5%，符合我们预期。公司经营性现
金流同比-5%至2090亿元，资产减值38亿元，财务费用8.2亿元。
发展趋势
25年产量增长达规划上限。25年公司原油净产量同比+7%至777百万桶油当量，达规划上限，26年计划产量780-800百
万桶油当量，中枢较25年增长2%；据公司指引，公司远期原油产量（2030年）有望达6500-7000万吨，天然气产量有望从
当前300亿方增长至400亿方。
实现油价折扣收窄，26年盈利可期。公司25年实现油价66.5美元/桶，对布油折价同比-53%至1.5美元/桶，主要系南
美区块挂靠布油、穿山管道开通后加拿大油砂折价收窄带动。26年油价中枢上移，公司产量稳健、折价有望收窄，或带来
强劲业绩表现。
严控成本，资本开支略有收缩。公司25年桶油成本同比-2%至27.9美元，延续高强度成本管控，资本开支同比-9%至12
05亿元，勘探开发支出同比-12%至940亿元。26年公司资本开支规划1120-1220亿元，中枢同比-3%，在增储上产七年行动
收官、25年油价中枢下移15美元/桶情况下，资本开支水平维持稳健。
资产负债表强劲。公司在手现金2147亿元，资产负债率同比-2.4ppt至26.7%，我们期待公司进一步发展、延续高股东
回报。
盈利预测与估值
由于海外区块带动公司实现油价的折价收窄，我们上调2026/27净利润3%/3%至1448亿元/1462亿元。A股股价对应2026
/27年13x/13xP/E，H股股价对应2026/27年8.5x/8.3xP/E。维持跑赢行业评级，考虑到盈利预测调整和油价上行，我们上
调A/H股目标价11%/11%至43元/31港元，A股对应14x/14x2026/27年P/E（5%上行空间），H股对应9x/9x2026/27年P/E（6%
上行空间）。当前市场对公司估值依然基于DDM底线，但我们认为，如1H26油价维持90美元/桶，市场有望从底线思维的DD
M估值转向进攻防守的PE估值，公司股价存在大幅重估的可能。
风险
油价大幅波动；产量不及预期。
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2026-03-26│中国海油(600938)桶油生产成本继续压缩，公司盈利韧性显著 │国金证券 │买入
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业绩简评
2026年3月26日公司披露年报，2025年公司实现营收3982.2亿元，同比减少5.3%；实现归母净利润1220.8亿元，同比
减少11.5%。25年Q4营收857.2亿元，同比减少9.28%；归母净利润201.1亿元，同比减少5.48%。
经营分析
公司油气产量再创新高，桶油主要生产成本持续压缩。油气产量是能源供应的重要保障，公司2025年油气净产量再创
新高达到777.3百万桶油当量，同比增长7%；其中液体石油产量599.7百万桶，同比增长5.8%，天然气产量1037十亿立方英
尺，同比增长11.6%。公司近五年油气产量稳步增长，2020-2025年产量复合增长率达到8.0%，海洋油气已成为中国油气增
储上产的核心力量。公司生产作业费用成本进一步压缩，2025年桶油作业费用7.46美元，相比2024年继续减少0.15美元，
公司提质降本增效工作成效显著。
公司盈利韧性显著，海外业务成为未来增产主力。2025年全年布伦特原油平均价格为68.2美元/桶，同比下降14.6%；
公司实现油价66.47美元/桶，同比仅下降13.4%；归母净利润1221亿元，同比仅下降11.5%，公司低成本战略使得公司业绩
盈利韧性显著。公司海外区块项目稳步推进，圭亚那Stabroek区块已投产4期项目，到2030年预计将有8期项目运行；巴西
Buzios油田已投产7期项目，到2027年预计将有11期项目运行；Mero油田已投产4期，这些海外项目未来将成为公司油气产
量增量的主力军之一。
盈利预测、估值与评级
2026年初受地缘政治等因素影响，国际原油价格剧烈波动，考虑到潜在的地缘冲突带来的原油风险溢价，我们上调公
司2026-2028年营收4371/4812/5286亿元，归母净利润1457/1706/1977亿元，EPS为3.07/3.59/4.16，当前股价对应PE估值
为13.35/11.40/9.84倍，维持“买入”评级。
风险提示
地缘政治风险，原油价格大幅波动风险，宏观经济下滑导致需求不及预期，能源转型加快，地区政策带来供给端大幅
变化风险。
【5.机构调研】(近6个月)
参与调研机构：31家
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2026-06-03│中国海油(600938)2026年6月3日-5日投资者关系活动主要内容
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问题一：请介绍公司在“十五五”期间储量、产量增长规划？相应资本投资情况如何？
回复：“十五五”期间，公司将继续秉持价值勘探理念，努力获取更多大中型油气发现；坚持勘探开发一体化，挖掘
在产油田周边潜力；同时，聚焦海外重点区域，不断夯实资源基础。这些资源将为公司中长期发展提供坚实保障，实现质
的有效提升和量的合理增长。预计油气储量产量将持续增长，资本支出将保持一定强度。
在发展油气主业的同时，公司将积极推动油气业务与新能源融合发展，加快新旧动能接续和发展方式转型，培育新能
源新产业等增长的“第二曲线”。
问题二：未来公司成本是否还有进一步下降的空间？
回复：成本优势是公司的核心竞争力之一，公司始终坚持“油气田全生命周期管理”理念，通过技术创新和管理提升
，持续巩固成本领先地位。
公司已建立了一整套行之有效的成本管控体系，覆盖桶油成本全过程，涉及近百个指标，横向涵盖勘探、开发、生产
、销售等各个专业，纵向从总部穿透至各分子公司、作业区、油气田、平台设施和单井，通过一横一纵两个维度构成了全
方位的成本管控体系。
低成本是中国海油长期发展的核心竞争力，公司一直坚持低成本发展，不追求绝对的成本下降，而是在保障安全底线
的前提下，有效管控成本，并保持相对的成本竞争优势。展望未来，公司将继续坚持“增储上产”与“降本增效”并重，
持续巩固成本护城河，以自身发展的确定性应对外部油价波动的不确定性，为股东创造穿越周期的稳健回报。
问题三：请介绍公司2025年新增储量主要来自哪里？公司储采比是多少？
回复： 2025年，公司净证实储量再创历史新高，达7,773百万桶油当量。新增储量主要来自国内渤海油田及南美项目
。公司当前储采比为10，将有力支撑公司未来产量增长。
问题四：公司近年来进入了多个海外勘探区块，目前有何进展？
回复：公司在莫桑比克、巴西、伊拉克、印度尼西亚、哈萨克斯坦等国获取多个勘探新区块，扩大了海外勘探区域。
这些项目尚处于勘探初期，公司正积极推进各项勘探工作。
问题五：一季度产量同比增长8.6%，主要来自哪里？是否会上调全年产量目标？
回复：公司一季度实现净产量205.1百万桶油当量，同比增长8.6%，主要得益于公司抓住油价上涨的有利市场环境，
适度优化油气田停产检修安排，在保证安全条件下，加快新井投产进度。其中，国内增长主要来自垦利10-2、流花11-1等
项目，海外增长主要来自圭亚那和巴西。
从全年看，考虑到年内停产检修及下半年台风等不确定因素，公司生产仍按原计划安排。希望通过我们积极的工作，
今年产量能够有所提升。
问题六：公司新能源业务发展有何规划？
回复：公司坚持差异化发展深远海风电和油气新能源融合发展，推动打造多能互补的综合能源供应能力。公司已获取
新能源资源超1,100万千瓦，将对已获取的资源逐年进行开发建设，具体实施节奏需根据项目情况决定。目前，陆丰油田
群清洁能源电力供给改造示范项目和海南CZ7项目一期均已开工建设。江苏、粤东、福建等多个项目正稳步推进前期研究
工作。公司将继续加大优质风场资源获取力度，力争进入国内海上风电第一阵营。
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