研报评级☆ ◇600886 国投电力 更新日期：2026-05-23◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-05-17
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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1周内 1 0 0 0 0 1
1月内 6 1 0 0 0 7
2月内 6 1 0 0 0 7
3月内 6 1 0 0 0 7
6月内 6 1 0 0 0 7
1年内 6 1 0 0 0 7
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2023年│ 2024年│ 2025年│2026年预测│2027年预测│2028年预测│
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│每股收益(元) │ 0.90│ 0.89│ 0.92│ 0.94│ 0.99│ 1.03│
│每股净资产(元) │ 7.16│ 7.55│ 8.36│ 9.66│ 10.28│ 10.93│
│净资产收益率% │ 11.35│ 10.72│ 10.18│ 9.91│ 9.82│ 9.66│
│归母净利润(百万元) │ 6704.94│ 6643.03│ 7393.38│ 7555.80│ 7954.75│ 8274.96│
│营业收入(百万元) │ 56711.86│ 57819.28│ 53014.43│ 54418.52│ 57717.53│ 59706.00│
│营业利润(百万元) │ 14048.29│ 15823.98│ 16302.62│ 16648.75│ 17510.93│ 18195.39│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2026EPS 2027EPS 2028EPS 研究机构
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2026-05-17 买入 维持 --- 0.91 1.01 1.05 长江证券
2026-05-06 增持 维持 --- 0.96 0.99 1.02 招商证券
2026-05-05 买入 维持 --- 0.97 1.02 1.09 天风证券
2026-05-05 买入 维持 --- 0.94 0.98 1.03 申万宏源
2026-05-03 买入 维持 --- 0.91 0.92 0.96 银河证券
2026-05-01 买入 维持 17.66 0.94 0.98 1.01 华泰证券
2026-04-30 买入 维持 --- 0.98 1.05 1.08 国金证券
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2026-05-17│国投电力(600886)降本增效促成增长，管理优势日益突出 │长江证券 │买入
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事件描述
公司披露2025年年报和2026年一季报：2025年，公司实现营业收入530.14亿元，同比减少8.31%，实现归母净利润73.
93亿元，同比增长11.30%。2026年一季度，公司实现营业收入125.14亿元，同比下降4.63%，实现归母净利润21.18亿元，
同比增长1.91%。
事件评论
量减利增，成本和利息彰显经营优势。2025年公司新增装机226.09万千瓦至4689.56万千瓦，其中清洁能源装机占比
达到72.12%，全年公司累计完成发电量1580.93亿千瓦时，上网电量1542.09亿千瓦时，与去年同期相比分别减少8.12%和8
.06%。其中，水电板块受雅砻江流域及黄河上游来水减少影响，全年发电量同比下降5.76%；火电受到清洁能源替代与外
送电量减少拖累，全年发电量同比下降17.64%。公司全年平均上网电价为0.355元/千瓦时，同比下降1.11%，主因系：1）
火电上网电量占比下降，高电价电量比例减少；2）部分区域中长期交易价格下行。受限于此，公司全年营收同比下降8.3
1%至530.14亿元。但是受益于电量收缩和燃煤成本下行，公司火电成本同比下降25.41%，超过火电收入降幅18.76%，在此
基础上公司电力业务毛利率同比增加4.11个百分点至44.72%。公司财务费用同样降幅显著，同比减少7.25亿元，其中利息
费用下降2.76亿元，而利息收入反而增加4.52亿元。在业绩同比增长11.30%的情况下，公司拟每10股派发现金红利5.081
元（含税），分红比例55%，对应04/29收盘价股息率3.73%。
降本增效获成效，投资收益做贡献。由于一季度仅新增泰安光伏装机30万千瓦，且同期雅砻江、小三峡等流域来水偏
枯，公司完成发电量379.07亿千瓦时，同比下降2.78%，其中雅砻江水电受限水情同比下降9.93%。或受益于电量结构和电
价交易，同期公司平均上网电价为0.354元/千瓦时，同比仅下降0.28%，在行业内处于领先水平。虽然公司一季度营收减
少4.63%，但公司整体业绩实现1.91%增长至21.18亿元，主要得益于：1）燃煤成本改善，营业成本下降5.20亿元；2）投
资收益同比增长20.8%至2.38亿元，表明公司通过股权联动实现的外部收益增厚效应明显；3）财务压减得当，财务费用继
续减少1.60亿元。
坐拥雅砻江水风光基地，全电源推进成长空间广阔。雅砻江流域可开发水电装机容量约3000万千瓦，截止2025年12月
末已投产水电装机1920万千瓦，核准及在建水电装机372万千瓦，在中期维度仍然将成为公司最具确定性的成长空间来源
。此外，国投钦州二电3号、4号机组和舟山燃机1号、2号机组建设稳步推进，公司基于自身效益优先的投资导向所精挑细
选的火电产能，预计在投产后有望为公司持续带来利润可比优势。
投资建议与估值：根据最新财务数据，预计公司2026-2028年对应EPS分别为0.91元、1.01元和1.05元，对应PE分别为
14.97倍、13.44倍和12.94倍，维持“买入”评级。
风险提示
1、来水不及预期风险；2、煤炭价格出现非季节性风险。
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2026-05-06│国投电力(600886)25年年报及26年一季报点评：税费影响减少提振水电盈利，│招商证券 │增持
│火电电量修复，Q1业绩稳增长 │ │
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国投电力发布25年年报及26年一季报，2025年实现营业收入530.14亿元，同比-8.31%；归母净利润73.93亿元，同比+
11.3%。26Q1公司实现营业收入125.14亿元，同比-4.63%；归母净利润21.18亿元，同比+1.91%。
业绩稳健增长，整体符合预期。公司2025年实现营业收入530.14亿元，同比-8.31%，主要系电量电价下降导致售电收
入减少；归母净利润73.93亿元，同比+11.3%，主要受益于燃煤成本下降；其中，25Q4实现营业收入124.42亿元，同比-7.
32%；归母净利润8.76亿元，同比+1243.32%。公司拟派发现金红利0.5081元/股，分红比例55%。26Q1公司实现营业收入12
5.14亿元，同比-4.63%；归母净利润21.18亿元，同比+1.91%。
雅砻江来水持续偏枯，税费影响下降，水电盈利提升。2025年公司实现发电量1580.93亿千瓦时，同比-8.12%；平均
上网电价0.355元/千瓦时，同比-1.11%。公司水电发电量980.94亿千瓦时，同比-5.76%，主要受雅砻江流域及黄河上游来
水偏枯影响。其中，雅砻江水电发电量871.51亿千瓦时，同比-6.23%。2025年，公司水电板块实现收入258.63亿元，同比
-2.86%，测算水电除税上网电价为0.265元/千瓦时，同比+0.008元/千瓦时，水电度电净利润约0.107元/千瓦时，同比+0.
017元/千瓦时，主要受益于雅砻江水电强化成本费用管控，修理维护费用、财务费用同比减少，以及缴纳税费同比减少。
26Q1公司水电发电量232.94亿千瓦时，同比-7.82%，其中雅砻江水电发电量209.29亿千瓦时，同比-9.93%。
煤价下行推动火电利润增长，新能源装机规模快速扩张。2025年公司火电发电量465.34亿千瓦时，同比-17.64%，主
要是受到部分火电所在区域清洁能源发电量增加，以及外送电量影响。其中，国投北疆、国投钦州、湄洲湾电力、国投盘
江发电量分别下滑15.64%、30.41%、23.92%、5.03%。尽管电量下滑，但受益于燃煤采购成本显著降低，2025年公司火电
营业成本同比下滑25.41%；测算火电度电净利润约0.046元/千瓦时，同比+0.017元/千瓦时。26Q1公司火电发电量104.84
亿千瓦时，同比+1.91%。公司积极推进雅砻江水风光一体化基地及各省域新能源开发，2025年风电/光伏发电量分别同比+
3.86%/+35.68%。2025年公司新增风电25.18万千瓦，光伏191.05万千瓦。截至2025年底，公司清洁能源装机占比提升至72
.12%。
盈利预测与估值：雅砻江水电作为优质“现金奶牛”，为公司提供业绩压舱石；Q1火电电量修复，且公司湄洲湾5、6
号机组开工建设，钦州二电3、4号机组和舟山燃机1、2号机组建设稳步推进，投产后将贡献可观业绩增量；依托雅砻江布
局水风光综合能源基地，多电源品类优势互补、协同发展，为公司经营效益的稳定增长提供有力保障。预计公司2026-202
8年归母净利润分别为76.54、79.56、81.95亿元，同比增长4%、4%、3%，当前股价对应PE分别为14.3x、13.7x、13.3x，
维持“增持”评级。
风险提示：来水不及预期、煤炭成本高于预期、上网电价波动、新能源项目进度滞后等。
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2026-05-05│国投电力(600886)水电表现好于预期，火电盈利能力提升 │天风证券 │买入
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事件
近期，公司公布2025年年报和2026年一季报。2025年公司营业收入530.1亿元，同比减少8.3%；归母净利润73.9亿元
，同比增长11.3%；2026年一季度公司营业收入125.1亿元，同比减少4.6%；归母净利润21.2亿元，同比增长1.9%。
水电：雅砻江利润增速好于电量表现
2025年全年雅砻江水电上网电量866.7亿千瓦时，同比减少6.24%。全年营业收入246.6亿元，同比-4.2%，收入降幅小
于上网电量降幅，表明电价或表现出一定的韧性；归母净利润92.2亿元，同比+11.6%。
2026年Q1雅砻江水电上网电量208亿千瓦时，同比-10%。营业收入63.5亿元，同比-4.7%，净利润28.2亿元，同比-5.9
%，营业收入和净利润降幅均低于电量降幅，我们推测或因电价上行所致（根据营业收入和上网电量计算不含税上网电价
，26年Q1为0.305元/千瓦时，同比提升5.8%）。
火电：成本降低对冲量价下滑，毛利率提升
2025年公司火电发电量465.3亿千瓦时，同比下降17.6%（清洁能源挤压火电发电空间）；不含税度电电价约0.407元/
千瓦时，同比下降约0.4分/千瓦时。
虽然收入端有所下滑，但得益于煤价的下行，2025年火电板块毛利率同比提升7.1pct至20.7%，主要火电控股子公司
（统计口径包括：国投北疆、国投湄洲湾、国投钦州、华夏电力）2025年归母净利润合计约18.3亿元，同比增长约21.8%
。
新能源方面，截至2025年末，公司风电、光伏装机规模分别为414.03和768.94万千瓦。2025年风电和光伏的综合不含
税电价同比下降约14.5%。受到电价下滑影响，国投新能源投资公司2025年净利润3.5亿元，同比减少36.5%。
费用端压降效果显著
2025年全年公司财务费用同比降低约7.25亿元，同比大幅压降约21.2%。盈利预测与投资建议：预计2026-2028年公司
可实现归母净利润77.6/81.5/87.5（26-27年前值为76.2/81.3）亿元，对应PE14.1/13.4/12.5x，维持“买入”评级。
风险提示：来水不及预期、用电需求下降、电价下降、煤价上涨、江苏电价波动超预期、雅砻江水风光一体化建设进
度不及预期等风险
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2026-05-05│国投电力(600886)量稳价增水电稳健，高股息具备长期价值 │申万宏源 │买入
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事件：公司发布2025年报及2026年一季报。公司2025年营业收入为530.14亿元，同比下降8.31%；归母净利润为73.93
亿元，同比增长11.30%。2026年一季度，公司实现营业收入125.14亿元，同比减少4.63%；实现21.18亿元，同比增加1.91
%，公司2025年及1Q26业绩符合我们的预期。公司拟派发2025年度现金分红0.5081元/股，分红比例为55%，以4月30日股价
计算股息率为3.73%。
水电：雅砻江流域来水偏枯，2025年及1Q26水电发电量下降。2025年公司水电发电量980.94亿千瓦时，同比减少5.76
%，上网电量为975.25亿千瓦时，同比减少5.76%。具体来看，雅砻江水电、国投大朝山、国投小三峡上网电量分别同比-6
.24%、4.09%和-10.63%，发电量下降原因主要系雅砻江流域、黄河上游来水同比减少。1Q26公司水电上网电量231.59亿千
瓦时，同比下降7.84%，其中雅砻江水电上网电量下降9.95%，一季度电量下降原因仍为雅砻江流域、小三峡水电所在流域
来水偏枯。电价方面，2025年雅砻江水电、国投小三峡、国投大朝山分别为0.308、0.189、0.307元/千瓦时，分别同比+2
.34%、+0.57%、+35.60%，水电上网电价全面上涨。2025年，公司水电业务营收同比下降2.9%、毛利同比微降1.1%，电价
上涨部分抵消水电发电量下降影响。2月四川省发改委就《雅砻江中游水电规划调整报告》公开征求意见，宣告牙根二级
至楞古河段开发方案尘埃落定。目前公司卡拉、孟底沟、牙根一级水电站在建，牙根二级及楞古电站此前受环境因素制约
开发处于停滞，此次调整报告出台后，为两座电站后续可研、核准、开工奠定关键基础，并持续为公司注入成长动能。
火电：2025全年发电受到冲击，成本下降带动毛利率回升。发电量方面，2025年公司火电上网电量435.04亿千瓦时，
同比下降17.88%。2025年公司新增华夏电力66万千瓦，同时湄洲湾电厂一期BOT项目完成移交减少装机78.6万千瓦，期末
火电装机规模1307.48万千瓦。受火电机组所在区域清洁电力快速增长等因素影响，火电发电空间持续受到挤压。1Q26公
司火电上网电量98.45亿千瓦时，同比增长2.49%。2025年煤价下降带动公司燃料成本大幅下降，全年火电毛利36.63亿元
，同比高增23.25%。2026年全国火电容量电价普遍上调，有利于火电盈利能力保持稳定。目前公司钦州三期火电、湄洲湾
三期、舟山燃机等项目在建，看好装机容量稳步成长，带动公司火电盈利规模持续提升。
新能源：电量稳步增长短期电价承压，水风光一体化发展前景广阔。2025年公司新增风电装机25.18万千瓦，光伏191
.05万千瓦。新能源项目快速投产带动电量快速提升，2025年公司风电、光伏分别实现上网电量67.54、64.26亿千瓦时，
分别同比增长3.79%、35.29%；1Q26风电、光伏分别实现上网电量19.95、20.48亿千瓦时，分别同比增长6.68%、36.78%。
受新投产机组平价上网及市场化交易比例提升等因素影响，风电及光伏上网电价有所下降，全年风电、光伏毛利分别为11
.01、6.59亿元，同比下降18.3%、25.7%。根据公司2025年报，公司在建风电、光伏装机容量121、454.5万千瓦，多数项
目位于雅砻江流域。在电价下降因素消化后，装机成长将带动新能源业绩底部回升。
盈利预测与估值：结合公司新能源电价下降及短期来水承压情况，我们下调2026-2027年归母净利润预测为75.55、78
.43亿元（原值为76.42、82.00亿元），新增公司2028年归母净利润预测为82.05亿元。当前股价对应PE分别为14、14和13
倍。公司清洁能源资产优质，并拥有大水电公司稀缺的成长性，十五五期间公司水、火、风、光装机规模均有提升空间，
维持“买入”评级。
风险提示：来水不及预期、火电发电量低于预期、新能源及火电电价波动、新能源装机速度不及预期
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2026-05-03│国投电力(600886)2025年年报&2026年一季报点评：25年水火盈利向好，在建 │银河证券 │买入
│项目充足助力成长 │ │
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事件：公司发布2025年年报和2026年一季报。2025年实现营收530.14亿元，同比-8.31%；实现归母净利润73.93亿元
（扣非73.55亿元），同比+11.30%（扣非同比+13.33%）。25Q4实现营收124.42亿元，同比-7.32%；实现归母净利润8.76
亿元（扣非8.54亿元），同比+1243.32%（扣非同比+516.06%）。26Q1实现营收125.14亿元，同比-4.63%；实现归母净利
润21.18亿元（扣非21.16亿元），同比+1.91%（扣非同比+2.11%）。公司2025年年度拟派发现金红利0.5081元/股，2026
年4月30日收盘价对应股息率3.73%；2025年度现金分红总额为40.67亿元，占25年归母净利润的比例为55.01%，较2024年
持平。
水电：以价补量+成本费用压降+所得税减少提振盈利。2025年，受雅砻江流域、黄河上游来水同比减少影响，公司水
电发电量同比-5.76%至980.94亿kwh；其中雅砻江、大朝山、小三峡分别同比-6.23%、+4.06%、-10.61%至871.51、69.70
、39.73亿kwh。根据公司披露，2025年，雅砻江、大朝山、小三峡水电上网电价为308.2、189.26、307.05元/MWh，同比+
2.34%、+0.57%、+35.60%，我们预计雅砻江主要受前期电费差额集中结算影响、小三峡主要系交易策略优化所致。量价影
响下，25年公司水电收入同比-2.86%至258.63亿元。在此基础上，25年雅砻江公司：1）营业成本同比-4.88%至97.32亿元
，预计主要受24年两河口首次蓄满影响；2）财务费用同比-23.96%至20.00亿元，预计主要系债务偿还和置换所致；3）所
得税费用同比-33.63%至18.71亿元，主要由于24年发生所得税补缴。综合来看，25年公司水电子公司实现净利润104.26亿
元，同比+12.21%。26Q1，公司水电发电量表现延续弱势，同比-7.82%至232.94亿kwh；其中雅砻江同比-9.93%至209.29亿
kwh。但雅砻江公司营收同比仅-4.74%至63.46亿元，或表明电价好于预期；叠加营业成本、财务费用同比继续下降，最终
归母净利润同比下降6.18%至28.11亿元。
火电：量价均承压，成本大幅优化助力盈利改善。截至25年末，公司火电（含垃圾发电）装机1307.48万kw，较24年
末的1320.08万kw有所减少，主要系湄洲湾2*39.3万kwBOT项目移交，同时华夏电力5号机组（66万kw）投产。2025年，受
所在区域清洁能源发电量增加、以及外送电量影响，公司火电发电量同比-17.64%至465.34亿kwh。根据公司披露，2025年
，天津、广西、福建、贵州火电上网电价为468.59、472.15、452.01、413.52元/MWh，同比+4.1%、-0.5%、-4.5%、-3.6%
。量价影响下，25年公司火电收入同比-18.76%至176.89亿元；我们测算度电收入0.408元/kwh，同比-0.004元/kwh；但得
益于电量减少和煤价下行，营业成本端亦大幅下降25.41%至140.26亿元。综合来看，25年公司火电子公司实现净利润19.8
0亿元，同比+32.56%；我们测算度电净利润为0.046元/kwh，同比+0.017元/kwh。26Q1，公司火电发电量小幅修复，同比+
1.91%至104.84亿kwh。根据公司披露，26Q1控股企业平均上网电价0.354元/kwh，同比-0.28%；考虑到雅砻江电价表现较
好，预计火电电价存在一定压力，但26Q1考虑库存周期后市场煤价整体下行形成部分对冲。
新能源：电量保持快速增长，电价下降、成本刚性增加压制盈利能力。截至25年末，公司风电、光伏装机分别为414.
03、768.94万kw，对应年内新增25.18、191.05万kw。2025年，公司风电、光伏发电量同比+3.86%、+35.68%至69.24、65.
41亿kwh；实现收入26.01、22.47亿元，同比-4.69%、+6.04%；对应度电收入分别为0.385、0.350元/kwh，同比下降-0.03
4、-0.096元/kwh；叠加成本刚性增加，毛利率同比分别-7.03、-12.53pct至42.33%、29.33%。26Q1，公司风电、光伏发
电量延续增长态势，同比+6.76%、+37.29%至20.43、20.87亿kwh。
在建项目充足助力成长。截至25年末，公司在建装机规模达1769.162万kw，水电、火电、风电、光伏分别为753、440
.662、121、454.5万kw；其中卡拉、孟底沟、牙根一级等水电项目有望于十五五后期进入密集投运阶段，公司中长期成长
性可期。
投资建议：考虑来水较难预测，我们暂假设26年水电利用小时同比持平，预计公司26-28年分别实现归母净利润72.62
、73.99、76.73亿元，对应PE分别为15.02x、14.74x、14.22x。维持“推荐”评级。
风险提示：来水超预期波动的风险，新增装机不及预期的风险，上网电价超预期下降的风险等。
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2026-05-01│国投电力(600886)火电板块高利润弹性助力归母利增长 │华泰证券 │买入
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国投电力发布2025年年报和2026年一季报：2025年实现营收530.14亿元（yoy-8.31%），归母净利73.93亿元（yoy+11
.30%），归母净利润高于我们预期的71.72亿元，主要是资产减值损失和信用减值损失低于预期，扣非净利73.55亿元（yo
y+13.33%）；其中4Q25实现营收124.42亿元（yoy-7.32%），归母净利8.76亿元（yoy+1243.32%）。1Q26公司实现营收125
.14亿元（yoy-4.63%），归母净利21.18亿元（yoy+1.91%），归母净利润位于我们前瞻报告预期19.70-22.37亿元（中枢2
1.04亿元）的中上区间。2025年公司DPS0.5081元（含税），对应分红比例55.01%，股息率3.73%。看好雅砻江水风光一体
化发展，维持“买入”评级。
2025年火电度电净利润4.57分，1Q26火电板块助力公司利润增长
2025年，公司火电上网电量（剔除垃圾焚烧发电）同比-18.02%至433.13亿千瓦时。我们测算公司2025年火电净利润/
归母净利润为19.80/11.93亿元，同比增长32.56%/38.09%，对应火电度电净利润4.57分，同比提升1.74分，主要得益于煤
价同比下行和公司优异的电力交易能力。其中，国投北疆在经历2021-2022年的大额亏损，2023-2024年的盈亏平衡后，20
25年实现3.3亿元净利润，度电净利润修复至2.56分。1Q26，公司火电上网电量（剔除垃圾焚烧发电）同比+2.44%，主要
是2025年有新机组投产，1Q26火电有效产能同比提升，得益于入炉标煤单价同比下行，我们认为1Q26公司归母净利润同比
增长的核心原因为火电板块利润同比高增。
2025年雅砻江水电利润同比修复，1Q26发电量同比暂承压
2025年，雅砻江水电上网电量同比-6.24%至866.74亿千瓦时，根据公司年报披露四川水电（实际为雅砻江水电）2025
年上网电价为308.2元/MWh，同比+2.34%，我们认为可能是杨房沟水电站正式电价高于公司在以往财报中计入的临时电价
。雅砻江水电2025年营收同比-4.16%至246.55亿元，但净利润同比+11.59%至92.24亿元，主要是上年同期存在一次性因素
导致净利润基数偏低。1Q26，虽然雅砻江水电因上年核心水电站蓄水量同比下降及当期来水同比偏枯而上网电量同比-9.9
5%，但净利润仅同比-5.86%至28.22亿元，我们认为或因上网电价同比增长。2026年雅砻江水电盈利主要取决于后续来水
情况。
盈利预测与估值
虽然2025年公司盈利超我们预期，但考虑2026年雅砻江发电量可能有一定压力，我们暂维持对公司2026-27年归母净
利润预期值75/78亿元，预计2028年归母净利润为81亿元。基于26E火电归母净资产/清洁能源归母净利83.05/64.88亿元，
参考火电/清洁能源可比公司26EPB/PEWind一致预期1.1/17.7x，考虑公司沿海火电在煤价下行周期燃料成本控制能力更强
，来水波动属于天然因素，仍看好两河口多年调节水库为下游带来增发效益，给予公司火电/清洁能源1.4/20.0x26EPB/PE
，目标市值1414亿元，目标价17.66元（前值17.35元基于火电/清洁能源1.3/19.0x26EPB/PE）。
风险提示：来水/发电量/煤价下降/市场化电价上涨不及预期。
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2026-04-30│国投电力(600886)水电韧性凸显，期待量增价优 │国金证券 │买入
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业绩简评
2026年4月29日晚公司披露2025年报及2026年一季报，全年实现营收530.14亿元，同比下降8.31%；实现归母净利润73
.93亿元，同比增长11.30%。26年Q1实现营收125.14亿元，同比下降4.63%；实现归母净利润21.18亿元，同比增长1.91%。
2025年分红40.67亿，分红率55%，股息率3.7%。
经营分析
2025年公司电源结构分化明显，水电少发但利润韧性突出。全年水电发电量980.94亿千瓦时，同比-5.76%，主要受雅
砻江流域、黄河上游来水减少影响，其中雅砻江/大朝山/小三峡分别同比-6.23%/+4.06%/-10.61%。但水电归母净利润54.
48亿元，同比+12.4%，雅砻江在来水偏枯下仍同比+11.6%，主要受成本下降及去年补缴税费影响；大朝山受益来水偏丰同
比+7.5%；小三峡通过优化交易策略提升电价，利润同比+35.1%。新能源端受电量及上网电价双降影响，国投新能源归母
净利润同比-36.6%。
火电呈现电量下行、利润修复。2025年火电发电量465.34亿千瓦时，同比-17.64%，主要受清洁能源发电增加及外送
电量影响；但煤价中枢回落带动燃料成本改善，六座火电厂归母净利润11.93亿元，同比+38.1%，度电利润明显提升。26Q
1发电量379.07亿千瓦时，同比-2.78%，其中水电同比-7.82%，火电同比+1.91%。25年平均上网电价0.355元/千瓦时，同
比-1.11%，26Q1平均上网电价0.354元/千瓦时，同比-0.28%，在江苏电价下行的状态下，雅砻江电价仍具备较好韧性。
展望后续，雅砻江水电仍是公司核心成长锚与盈利压舱石。2025年流域来水偏枯对水电电量形成一定压制，看好2026
年流域水文数据改善，有望带动水电发电量回升。雅砻江流域梯级电站四阶段开发战略清晰，2030年前将总装机目标23GW
，目前卡拉、孟底沟、牙根一级水电站已获核准，进入建设初期。同时配套水风光一体化大基地项目稳步推进，2030年前
新能源装机规划20GW，多能互补协同效应持续凸显，为公司长期业绩增长筑牢坚实支撑。
盈利预测、估值与评级
预计2026-2028年公司归母净利润分别为78.4/83.8/86.1亿元，EPS分别为0.979/1.047/1.075元，按最新收盘价对应P
E估值分别为13.9/13.0/12.7倍。维持“买入”评级。
风险提示
来水波动；上网电价调整风险；煤炭价格上涨等。
【5.机构调研】 暂无数据
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