研报评级☆ ◇600535 天士力 更新日期：2026-04-04◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-03-29
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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1周内 1 0 0 0 0 1
1月内 4 1 0 0 0 5
2月内 4 1 0 0 0 5
3月内 4 1 0 0 0 5
6月内 4 1 0 0 0 5
1年内 4 1 0 0 0 5
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2023年│ 2024年│ 2025年│2026年预测│2027年预测│2028年预测│
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│每股收益(元) │ 0.71│ 0.64│ 0.74│ 0.85│ 0.97│ 1.12│
│每股净资产(元) │ 8.25│ 7.97│ 8.30│ 8.91│ 9.59│ 10.41│
│净资产收益率% │ 8.66│ 8.03│ 8.91│ 9.55│ 10.06│ 10.65│
│归母净利润(百万元) │ 1071.07│ 955.59│ 1104.96│ 1272.40│ 1456.40│ 1670.00│
│营业收入(百万元) │ 8674.01│ 8498.14│ 8236.48│ 8957.60│ 9745.80│ 10612.80│
│营业利润(百万元) │ 1227.88│ 1075.92│ 1354.97│ 1572.75│ 1753.00│ 1998.75│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2026EPS 2027EPS 2028EPS 研究机构
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2026-03-29 买入 维持 --- 0.85 0.99 1.17 中信建投
2026-03-24 买入 维持 --- 0.85 0.97 1.11 开源证券
2026-03-22 增持 维持 17 0.85 0.98 1.12 华泰证券
2026-03-22 买入 维持 --- 0.85 0.94 1.05 中银证券
2026-03-22 买入 维持 --- 0.85 0.99 1.13 光大证券
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2026-03-29│天士力(600535)计提减值轻装上阵，十五五聚焦创新驱动 │中信建投 │买入
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核心观点
整体来看，公司25年计提减值后轻装上阵，同时发布十五五规划，聚焦创新驱动战略目标清晰，26年有望重回健康增
长轨道。展望未来：1）研发：聚焦三大核心疾病领域，持续优化研发管线。2）渠道：坚持学术引领及品牌打造，加速与
三九的市场协同。3）关注融合进展：双方加快在产品、渠道、终端、及品牌建设等方面的协同，看好后续协同加深赋能
公司长期经营。
事件
公司发布2025年年度报告
3月19日晚，公司发布2025年年度报告，全年实现营业收入、归母净利润、扣非后净利润分别为82.36亿元、11.05亿
元、7.91亿元，同比增长分别为-3.08%、15.63%、-23.59%，业绩符合我们此前预期。根据2025年年度利润分配方案，公
司拟每10股派发1元（含税），共计派发1.49亿元（含税）；本年度公司现金分红的总额，包括中期已分配的现金红利为4
.63亿元（含税），占年度合并报表中归母净利润的41.91%。
简评
计提减值轻装上阵，主营业务保持稳健
2025年全年公司实现营业收入82.36亿元，同比下滑3.08%，其中医药工业板块实现营收73.82亿元，同比下滑2.54%，
医药商业板块实现收入7.66亿元，同比下滑14.40%，收入端在核心工业板块支撑下基本保持平稳；实现扣非后净利润7.91
亿元，同比下滑23.59%，利润端承压主要受到核心产品价格调整及年底计提减值等影响；实现归母净利润11.05亿元，同
比增长15.63%，表观利润稳健增长主要由于公司投资的金融资产公允价值同比去年上升所致。其中Q4单季实现营业收入19
.26亿元，同比下滑5.39%；实现归母净利润1.21亿元，同比增长6.35%；实现扣非后净利润-0.38亿元，主业利润承压主要
由于公司计提各项资产减值准备共计1.42亿元。整体来看，2025年公司在集采降价及中药注射剂行业承压等外部因素影响
下，主营业务经营保持韧性，业绩符合我们此前预期；随着公司25年计提减值后轻装上阵，看好公司26年重回健康增长轨
道。
中药板块彰显经营韧性，普佑克脑梗适应症放量可期
2025年公司医药工业板块分板块来看：1）中药：实现营收58.53亿元，同比下滑2.84%，毛利率为68.86%，同比减少0
.9个百分点，盈利能力基本保持稳定；核心产品复方丹参滴丸销量同比增长1.78%，受集采降价影响营收小幅下降，但糖
网适应症实现较快放量；芪参益气滴丸、芍麻止痉颗粒等产品保持持续增长，而丹参多酚酸和益气复脉受到中药针剂行业
性下滑的影响，营收有所下降。2）化学制剂药：实现营收12.88亿元，同比下滑1.43%，毛利率为82.01%，同比减少0.17
个百分点，盈利能力基本保持稳定；核心产品水林佳（水飞蓟宾胶囊）销量同比增长4.57%，保持增长态势；蒂清在价格
调整下短期销售有所承压。3）生物药：实现营收1.91亿元，同比基本持平，毛利率为45.91%，同比增加1.13个百分点，
盈利能力保持稳中有升；核心产品普佑克（注射用重组人尿激酶原）于2025年9月获批急性缺血性脑卒中新适应症，新适
应症放量可期。
持续聚焦三大核心治疗领域，创新双轮驱动加速成果转化
2025年公司持续加大研发创新力度，持续聚焦三大核心治疗领域，确立了“创新中药与先进治疗药物双轮驱动的开放
创新体系”的研发战略，截至目前拥有在研创新药31项，其中处于NDA/PreNDA阶段4项，处于临床II、III期阶段17项。截
至报告期末：1）创新中药：中药经典名方温经汤颗粒获批上市，18项创新中药处于临床II、III期及NDA阶段，安神滴丸
（枣仁宁心滴丸）已提交CDE发补意见答复；青术颗粒（治疗急性痛风）已提交Pre-NDA沟通交流；芪苓温肾消囊颗粒正在
开展II期数据统计，准备提交EOP2沟通交流；养血清脑丸治疗轻中度阿尔茨海默病II期临床完成全部病例出组，持续开展
临床观察。2）先进治疗药物：重点布局CGT、小核酸等先进治疗药物，其中，脂肪间充质细胞注射液、双靶点CAR-T细胞
注射液（P134细胞注射液）、脐带间充质细胞注射液治疗心衰共3款CGT产品研发进入临床I期；1款小核酸进入临床前。
十五五规划：坚持创新驱动，力争实现利润翻番
2026年3月，公司正式发布十五五战略规划：从业务领域来看，公司将结合自身研发技术优势和商业化基础，聚焦“3
+1”疾病领域，即以心血管及代谢、神经/精神、消化三个疾病领域为核心，同时考虑管线布局和未来市场机遇，择机发
展第四个疾病领域。从业务模式来看，公司采用“院内筑基，院外增效”的闭环业务模式：在院内以“高临床价值创新+
医学引领学术推广”为核心，通过研发具备明确临床优势的创新产品，凭借专业的医学研究与学术推广，实现从研发到商
业化的高效落地；在院外以“承接院内处方+患者全旅程多触点闭环”为核心，通过多元化渠道有效承接从院内延伸出来
的处方，提供患者服务，实现长期复购。从战略目标来看，公司提出通过内生发展与外延扩张并举，力争2030年末实现工
业营业收入翻番（达到150亿）、利润翻番，成功跻身中国制药企业第一梯队。
盈利能力企稳，经营质量健康
2025年，公司综合毛利率为66.85%，同比减少0.29百分点，在核心产品降价压力下盈利能力基本保持稳定；销售费用
率为36.08%，同比增加0.92pp，推测主要由于去年同期公司费用投入较少；管理费用率为4.06%，同比减少0.01pp，基本
保持稳定；研发费用率为8.32%，同比减少1.44pp，研发投入有所下降；经营活动产生的现金流量净额同比下滑29.28%，
与扣非后净利润变动基本匹配。其它财务指标基本正常。
展望未来：持续优化研发管线，加速与三九的市场协同
1）研发方面：聚焦三大核心疾病领域，持续优化研发管线。展望26年，建议重点关注：①心血管及代谢领域目标：
青术颗粒申报生产；香橘乳癖宁胶囊完成III期全部出组；芪参益气滴丸增加降低型心衰适应症加快III期入组；芪苓温肾
消囊颗粒获得EOP2意见；加参片完成II期数据审核会召开；B2278人脐带间充质细胞注射液治疗心衰加快I期入组；ANGPTL
3小核酸申报IND。②神经/精神领域目标：枣仁宁心滴丸（安神滴丸）、PXT3003尽早获批上市；抗抑郁JS1-1-01推进IIb
期入组；养血清脑增加AD适应症获得EOP2意见；双靶点CAR-T细胞注射液完成I期入组；脂肪间充质细胞注射液加快I期入
组；普佑克治疗急性缺血性脑卒中4.5-24h时间窗获得临床批件。③消化领域目标：连夏消痞颗粒完成III期全部病例出组
和数据库锁库；B1962完成IIa期第二阶段受试者入组；B1344完成Ib期，启动II期；肠康颗粒加快III期入组；CMI2402获
得临床批件。核心品种指南和专家共识进入将推进临床研究及成果转化，有望持续带来增量贡献。
2）渠道方面：坚持学术引领及品牌打造，加速与三九的市场协同。公司将加速与华润三九产品的市场协同，加强与
华润体系内的资源及渠道合作，通过内外融合，充分整合资源、发挥优势，实现产品深度覆盖，赋能长期销售增长。①针
对复方丹参滴丸、养血清脑系列等成熟品种：比如丹滴将以糖网适应症为切入点，打造其为治疗糖网病变的一线中药，持
续拓展新客户，提升产品市场渗透率，持续带来增长空间；②芪参益气滴丸、普佑克、水林佳、芍麻止痉颗粒等成长期产
品：整合资源实现销量快速增长，提升产品在各自治疗领域的市场地位；③与三九合作产品：已与三九联合打造了999?穿
心莲内酯滴丸、999?痰咳净滴丸等产品，并选取了代表性产品入驻三九旗舰店，借助三九渠道优势后续有望持续放量。
3）关注融合进展：华润入主协同发展可期。目前双方战略融合工作推进顺利，已经顺利完成百日融合、首年融合的
关键工作，并且在研发、营销、生产等方面陆续取得经营成果。展望26年，公司将进一步深化与华润的全方位协同，重点
对接“深度营销”项目，充分整合双方在产品、渠道、终端及品牌方面的资源优势，建立“第三终端”合作机制，实现全
渠道资源的优化配置与销售能力不断提升，看好后续协同加深赋能公司长期经营。
盈利预测及投资评级
展望未来，公司在华润体系赋能下，“十五五”战略目标清晰：随着成熟单品持续增长、普佑克新适应症等快速放量
以及创新药管线逐步兑现，公司有望开启新一轮高质量增长。我们预计2026-2028年，公司营收分别为91.12、101.32和11
3.32亿元，分别同比增长10.6%、11.2%和11.8%；归母净利润分别为12.74、14.84和17.46亿元，分别同比增长15.3%、16.
5%和17.6%。折合EPS分别为0.85元/股、0.99元/股和1.17元/股，维持“买入”评级。
风险分析
1）产品推广不达预期：公司在销售投入加大，若产品推广不及预期，将会影响销售收入进而影响公司利润；2）产品
降价风险（省际集采联盟导致产品降价超预期）：集采导致的产品降价以及医院端市场份额直接减少，进而将会直接影响
公司整体经营情况和利润水平；3）原材料及动力成本涨价风险：中药种植周期较长，公司所需原料价格波动将会导致成
本上升，进而影响公司整体利润；4）中药政策环境不稳定：目前中药相关大环境并未完全稳定，日后若有相关政策出台
可能导致市场较为混乱进而影响公司经营状况。
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2026-03-24│天士力(600535)公司信息更新报告：2025业绩稳健增长，十五五目标实现工业│开源证券 │买入
│收入翻番 │ │
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2025年业绩稳健增长，维持“买入”评级
公司2025年实现营收82.36亿元（同比-3.08%，下文皆为同比口径），归母净利润为11.05亿元（+15.63%），扣非净
利润7.91亿元（-23.59%）。从盈利能力来看，2025年毛利率为66.85%（-0.29pct），净利率为12.89%（+2.78pct）。从
费用端来看，2025年销售费用率为36.08%（+0.92pct），管理费用率4.06%（-0.01pct），研发费用率8.32%（-1.44pct）
，财务费用率-0.28%（+0.01pct）。考虑到阶段性费用投入，下调2026年、维持2027年并新增2028年盈利预测，预计归母
净利润分别为12.65/14.55/16.64亿元（原预计13.06/14.55亿元），EPS为0.85/0.97/1.11元，当前股价对应PE为16.0/13
.9/12.1倍，我们看好公司创新管线布局发展潜力，维持“买入”评级。
消化产品营收增长领先，心血管及代谢营收小幅下滑
分产品来看，2025年心血管及代谢实现营收40.67亿元（-1.80%），毛利率为77.54%（-0.92pct）；神经/精神实现营
收14.12亿元（-8.46%），毛利率为49.79%（-0.47pct）；消化实现营收9.86亿元（+3.91%），毛利率为77.09%（-1.66pc
t），增速领跑各业务板块；其他产品实现营收9.17亿元（-2.57%），毛利率为63.03%（-1.98pct）；医药商业实现营收7
.66亿元（-14.40%），毛利率为31.85%（-2.09pct）。
系统制定“十五五”战略规划，力争2030年末工业收入翻番
“十五五”期间，公司将坚持创新驱动，聚焦心血管及代谢、神经/精神、消化三个治疗领域，持续扩充具有高临床
价值的创新产品管线；通过构建“院内筑基、院外增效”的价值循环业务模式，以临床价值为中心，推动院内与院外业务
协同发展、持续增长；公司通过内生发展与外延扩张并举，力争2030年末实现工业营业收入翻番（达到150亿）、利润翻
番，成功跻身中国制药企业第一梯队。为保障战略落地，公司将系统实施九大战略举措、系统构建八大核心能力、全面夯
实五大组织保障，并将通过商业计划、管理报告、业绩合同等管理机制，对战略规划落地执行情况进行全过程监控与评价
，确保战略目标扎实推进与价值实现。
风险提示：市场竞争加剧，行业政策不及预期，产品销售不及预期等。
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2026-03-22│天士力(600535)华润入主开启新篇章，创新转型效果初显 │中银证券 │买入
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3月19日，公司发布2025年年度报告，2025年实现营收82.36亿元（同比-3.08%）；归母净利润11.05亿元（同比+15.6
3%）；扣非归母净利润7.91亿元（同比-23.59%）；其中，2025Q4实现营业收入19.26亿元（同比-5.39%），归母净利润1.
21亿元（同比+6.35%）；扣非归母净利润-0.38亿元（同比-170.86%），随着华润集团入主开启新篇章，创新管线逐步获
批落地，打开长期成长空间，我们持续看好公司未来发展，维持买入评级。
支撑评级的要点
华润入主开启新篇，确立“十五五”战略蓝图。2025年3月，华润三九成为公司控股股东。公司在保持业务与团队稳
定的基础上，迅速完成融合工作，并制定“十五五”战略规划：力争2030年实现工业营业收入翻番（150亿）、利润翻番
，跻身中国制药企业第一梯队。营销端来看，借助华润三九在KA连锁及零售端的渠道资源，推进“院外增效”模式；同时
加强与华润医商的合作，共建新品终端开发协同机制，销售费用持续优化，2025年公司销售费用同比下降0.55%。管理层
面，公司引入华润管理体系，实现治理协同，2025年公司管理费用同比下降3.23%。公司与华润在管理、渠道、品牌、供
应链等方面实现深度协同，有望为公司带来长期增长动能。
心脑血管业务基本平稳，新产品加速放量。公司实现营业收入82.36亿元，同比下降3.08%，其中，医药工业主营业务
收入73.82亿元，同比下降2.54%，基本保持平稳，主要受集采降价及中药注射剂行业性下滑影响；医药商业中连锁药店业
务营业收入7.36亿元，同比下降10.39%，主要是受政策影响下滑较大。核心产品中，复方丹参滴丸销量稳步上升，但受集
采降价影响营收小幅下降；芪参益气滴丸、水林佳、普佑克等潜力品种保持持续增长；中药注射剂（丹参多酚酸、益气复
脉）受行业影响有所下滑。整体来看，核心产品销量稳定，新产品加速放量。未来公司将持续推动核心产品深度开发合作
，扩大新产品、潜力产品的市场覆盖率，加快产品市场份额提升。
研发投入持续加码，创新转型效果初现。2025年公司研发投入8.45亿元，占医药工业收入比例达11.45%，研发投入持
续保持高位。在研创新药项目达31项，其中4项处于NDA/PreNDA阶段，17项处于临床II、III期。公司聚焦核心业务，持续
完善研发管线。心血管及代谢领域：贯穿心血管疾病预防、治疗及康复等各个环节，在研创新药11项。其中，青术颗粒II
I期完成全部受试者出组和统计分析，已提交PreNDA沟通交流。芪参益气滴丸治疗射血分数降低型的慢性心力衰竭II期完
成EOP2沟通会，获得CDE反馈意见，即将进入III期。神经/精神领域：在研创新药6项。其中普佑克治疗急性缺血性脑卒中
适应症于2025年9月获批，其症状性颅内出血率仅0.3%，显著低于传统药物。在失眠领域，自主研发的1.1类创新中药枣仁
宁心滴丸（安神滴丸）CDE审评中，已提交CDE发补意见答复；在抑郁领域，自主研发的1.1类创新药JS1-1-01已完成EOP2
沟通交流，启动IIb期研究。消化领域：在研创新药6项。代谢相关脂肪性肝炎（MASH）方面，公司的培重组人成纤维细胞
生长因子21注射液，临床Ib完成全部受试者入组。胃肠疾病早期的功能性紊乱方面，治疗功能性消化不良的连夏消痞颗粒
和治疗腹泻型肠易激综合征的肠康颗粒均处于III期临床试验阶段。消化系统疾病后期癌变方面，公司布局PD-L1/VEGF双
抗，协同发挥抑制肿瘤生长的作用，实体瘤适应症IIa期临床顺利入组中。未来公司将坚持研发与引进并举，持续推进重
磅产品上市进程，加速创新成果转化。
投资建议
考虑到华润入主后，公司治理、资源与战略全面升级，主业基本盘稳固，创新中药密集获批将驱动公司业绩修复，打
开长期成长空间。基于此我们微调整公司的盈利预测，预计2026-2028年公司归母净利润为12.77/14.04/15.73亿元（原20
26-2027年预测为11.63/13.79亿元）；对应EPS分别为0.85/0.94/1.05元，截止到3月20日收盘价，对应PE为16.6/15.1/13
.4倍。公司持续推动研发管线创新产品上市，未来随着新产品上市陆续放量，公司业绩有望保持稳定增长，维持买入评级
。
评级面临的主要风险
研发进展不及预期风险，新产品放量不及预期风险，临床数据读出不及预期风险。
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2026-03-22│天士力(600535)2025年年报点评：年融合顺利完成，“十五五”规划彰显信心│光大证券 │买入
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事件：公司发布2025年年报，实现营业收入、归母净利润、扣非归母净利润分别为82.36/11.05/7.91亿元，同比-3.0
8%/+15.63%/-23.59%；经营性净现金流14.25亿元，同比-29.28%；EPS（基本）0.74元。2025年度公司现金分红的总额，
包括中期（半年度）已分配的现金红利占公司2025年度合并报表归母净利润的比率为41.91%。业绩符合市场预期。
点评：医药工业收入保持平稳，扣非归母净利润承压。25年公司营收小幅下滑，主要受集采降价及中药注射剂行业性
下滑影响；扣非归母净利润承压，主因集采降价导致毛利下降；归母净利润实现较快增长，主因公司投资的金融资产公允
价值上升。分行业来看，25年公司医药工业、医药商业营收分别为73.82/7.66亿元，同比-2.54%/-14.40%，工业收入在核
心产品降价、中药注射剂市场承压的背景下实现基本稳定，实属难得；医药商业主要为连锁药店业务，受到“门诊统筹”
等行业性政策的负面影响。分产品来看，25年中药、化学制剂、生物药营收分别同比-2.84%/-1.43%/-0.02%，基本保持稳
健。
集采降价致工业毛利率下滑，整体经营稳健良好。25年公司毛利率同比-0.29pp至66.85%，医药工业和医药商业的毛
利率分别同比-0.71pp/-2.09pp至70.37%/31.85%，其中工业毛利率下滑与复方丹参滴丸集采降价有关。25年公司期间费用
率同比-0.52pp至48.18%，其中销售/管理/财务/研发费用率分别同比+0.92/+0.00/+0.02/-1.45pp，整体保持稳定，研发
投入有所减少。25年公司存货周转天数同比缩短16天至207天，运营效率有所提升；25年底公司资产负债率同比降低0.93p
p至18.20%；全年营业现金比率和应收账款周转率表现较为稳健。
坚持创新驱动，“十五五”规划彰显高质量发展信心。公司坚持创新中药与先进治疗药物双轮驱动，聚焦心血管及代
谢、神经/精神、消化三大核心领域，截至目前拥有31项在研创新药，其中处于NDA/PreNDA阶段4项，处于临床II、III期
阶段17项。注射用重组人尿激酶原（普佑克）于2025年9月获批治疗急性缺血性脑卒中适应症。公司已启动普佑克扩展用
于脑卒中发病24小时以内患者的研究。25年3月，公司实控人变更为中国华润有限公司，天士力正式成为华润三九旗下一
员，开启融合发展新篇章。近日，公司发布“十五五”战略规划，企业愿景为“创新驱动，成为中国医药市场的领先企业
”，通过内生发展与外延扩张并举，目标2030年末实现工业营收翻番（达到150亿元）、利润翻番，彰显了发展信心。
盈利预测、估值与评级：公司作为现代中药领军者，核心品种稳健发展。公司坚持创新驱动战略，积极布局中药、化
药、生物药研发，有望受益于中药创新药的产业政策红利和华润三九的协同赋能。考虑到公司已圆满完成了融合工作目标
，在“十五五”战略指引和高效落地背景下，我们上调公司2026-2027年归母净利润预测为12.76/14.82亿元（较前次上调
2.5%/5.9%），新增2028年归母净利润预测为16.90亿元，同比增长15%/16%/14%，现价对应PE为17/14/13倍。我们认为华
润三九入主后，公司成长动力充足，维持“买入”评级。
风险提示：重组整合不及预期；新药研发失败风险；市场推广不及预期。
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2026-03-22│天士力(600535)“十五五”期间力争工业收入翻番 │华泰证券 │增持
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公司公布2025年报，收入、归母净利、扣非净利82.4、11.0、7.9亿元（-3%、+16%、-24%yoy），其中单四季度收入
、归母净利、扣非净利19.3、1.2、-0.4亿元（-5%、+6%、-171%yoy），年末计提各项资产减值影响利润约1.3亿元。公司
2025年度分红4.63亿元，分红率41.91%。我们看好后续天士力与华润整合中相互赋能、优势互补，“十五五”凝聚人心开
启天士力中长期向上通道，维持“增持”评级。
工业收入2025年同比微降
2025年医药工业收入73.8亿元（-2.5%yoy）：1）中药收入58.5亿元（-2.8%yoy），其中丹滴克服降价因素收入小幅
下降（销量同比增长2%）、糖网适应症逐年起量收入约3亿元，养血清脑收入同比增长（颗粒剂销量同比下降1%、丸剂销
量同比增长10%），芪参益气销量同比增长8%，中药注射剂（丹参多酚酸、益气复脉）收入同比下降；2）化药制药收入12
.9亿（-1.4%yoy），其中水林佳销量增长5%；3）生物药收入1.9亿元（-0.0%yoy），普佑克脑梗适应症9M25获批，考虑到
脑梗患者数倍于心梗患者，我们预计普佑克有望成为重磅品种。
“十五五”：力争工业收入翻番
公司通过“十五五”战略规划的议案，其中战略目标：“十五五”期间，公司将坚持创新驱动，聚焦“3+1”疾病领
域，构建价值循环业务模式，通过内生发展与外延扩张并举，力争2030年末实现工业营业收入翻番（达到150亿）、利润
翻番，成功跻身中国制药企业第一梯队。我们看好公司导入华润管理体系后，持续降费增效、提升ROE、清晰长期战略，
步入新一轮发展轨道，实现“十五五”战略目标。
创新中药和先进治疗药物双轮驱动
1）公司保持研发强度，维持创新中药领导地位，18项创新中药处于临床II、III期及NDA；其中温经汤颗粒获批上市
、安神滴丸已提交CDE发补答复、青术颗粒处于PreNDA、芪参益气滴丸即将进入III期；2）公司布局CGT和小核酸等先进治
疗领域（3款CGT处于临床I期，1款小核酸处于临床前），目前拥有在研创新药31项，其中NDA/PreNDA4项，临床II、III期
17项；其中普佑克已于9M25获批缺血性脑卒中、JS1-1-01启动IIb期临床、PD-L1/VEGFIIa期入组中、FGF21Ib期完成入组
。
维持“增持”评级
考虑到行业承压影响公司收入，高毛利生物药占比提高拉高毛利率，我们下调公司26-27年、并新增28年盈利预测，
预计2026-28年归母净利12.7、14.6、16.8亿元（26-27年较前值-10%、-5%），考虑到华润赋能以及“十五五”规划目标
驱动，给予公司2026年PE估值20倍（Wind一致预期可比公司均值16x），目标价17.00元（前值17.97元，基于26年19xPE和
14.1亿利润），维持“增持”评级。
风险提示：产品降价风险，研发不及预期风险，整合进度不及预期风险。
【5.机构调研】 暂无数据
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