研报评级☆ ◇600460 士兰微 更新日期：2026-04-01◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2025-11-02
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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6月内 0 1 0 0 0 1
1年内 1 7 0 0 0 8
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2022年│ 2023年│ 2024年│2025年预测│2026年预测│2027年预测│
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│每股收益(元) │ 0.74│ -0.02│ 0.13│ 0.30│ 0.51│ 0.72│
│每股净资产(元) │ 5.21│ 7.22│ 7.34│ 7.64│ 8.15│ 8.87│
│净资产收益率% │ 14.27│ -0.30│ 1.80│ 3.98│ 6.50│ 8.46│
│归母净利润(百万元) │ 1052.42│ -35.79│ 219.87│ 496.26│ 853.86│ 1198.00│
│营业收入(百万元) │ 8282.20│ 9339.54│ 11220.87│ 13484.00│ 15735.00│ 17854.00│
│营业利润(百万元) │ 1193.58│ -48.78│ -100.73│ 447.64│ 869.00│ 1275.00│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2025EPS 2026EPS 2027EPS 研究机构
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2025-11-02 增持 维持 36.63 0.30 0.51 0.72 华泰证券
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2025-11-02│士兰微(600460)依靠平台型优势实现单季度收入新高 │华泰证券 │增持
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士兰微发布三季报：Q3实现营收33.77亿元（yoy+16.88%，qoq+1.23%），毛利率18.01%（yoy-0.1pct，qoq-1.6pct）
，主要由于铜原材料价格上涨以及产品价格压力，归母净利润0.84亿元（yoy+56.62%，qoq-27.50%）。2025年Q1-Q3实现
营收97.13亿元（yoy+18.98%），归母净利3.49亿元（yoy+1108.74%），扣非净利2.96亿元（yoy+110.69%）。功率和模拟
板块周期筑底，公司实现IPM模块、IGBT/SiC模块、MEMS、MCU等多种产品料号的竞争力提升。我们看好公司作为半导体领
域平台型企业，继续发挥其IDM优势。给予目标价36.63元，维持“增持”评级。
3Q25回顾：收入创单季度新高，毛利率受材料成本上涨存在压力
士兰微3Q25实现营收33.77亿元（yoy+16.88%，qoq+1.23%），得益于功率器件的需求增长以及IPM产品的放量，目前
公司收入已经创单季度新高；3Q25实现毛利率18.01%（yoy-0.1pct，qoq-1.6pct），主要由于铜原材料价格上涨以及产品
价格压力，公司持续通过新工艺优化生产对冲成本提升；最终录得归母净利润0.84亿元（yoy+56.62%，qoq-27.50%）。
4Q25&2026展望：持续长期加大碳化硅、高端模拟、12吋产线投入
25年来随着需求稳健复苏，公司已经实现全面满产，但由于下游领域集中在汽车、新能源等竞争激烈的市场，短期难
以将成本上涨转移，公司持续通过12吋新工艺优化毛利率压力。此外，我们看好公司分立器件、IPM产品不断进军高端市
场维持优势地位，此外公司在其他料号领域逐步展现竞争力：1）1H25自研SiC主驱模块已经批量上车，加大8吋SiC产能布
局；2）IMU、加计在智能手机、可穿戴设备领域进一步规模导入；3）32位MCU与功率料号形成一站式变频电源管理平台。
未来十五五期间，公司持续规划数百亿资本开支，集中于士兰集科（IGBT/功率IC）、士兰集宏（8吋碳化硅）、士兰集华
（12吋高端模拟产线），公司不断提升作为头部模拟/功率IDM公司的核心竞争力。
盈利预测与估值
我们认为公司的营业收入随着其产品线的完善快速增长，同时通过新的产品工艺持续改善自身盈利能力，有望助力公
司穿越周期。我们维持25/26/27E收入预测134.8/157.4/178.5亿元，但考虑到原材料成本上涨等因素，我们下调毛利率预
期，最终预计归母净利润5.0/8.5/12.0亿元（较前值6.3/10.0/13.6亿元下调22/15/12%）。基于26年每股净资产8.15元预
期，我们给予公司4.5x2026EPB，较可比公司平均的3.1x溢价主因公司在12寸产线、三代半等领域前瞻性布局，上调目标
价至36.63元（前值：32.46元，基于2025年4.2XPB），维持“增持”评级。
风险提示：终端需求复苏不及预期，12吋产能爬坡慢，产品价格竞争激烈。
【5.机构调研】(近6个月)
参与调研机构：1家
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2025-11-25│士兰微(600460)2025年11月25日投资者关系活动主要内容
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投资者关系活动主要内容
问题 1：在汽车功率控制模块开发上，有没有合作的汽车厂商？
回答：有很多的厂商，包括国内外的。
问题 2：厦门《12 英寸高端模拟集成电路芯片制造生产线项目之投资合作协议》议案马上要进行投票实施，是否意
味共计 200 亿的投资，公司会像以前一样，进行特定对象定增，进一步增加股本，摊薄每股收益。如果不进行定增，请
问陈总怎么规划和筹措项目资金的落实？
回答：《士兰 12 英寸高端模拟集成电路芯片制造生产线项目》是分两期建设，第一期总投资 100 亿元，公司出资
金额为 15.1 亿元，具体可以见公司相关公告。
问题 3：现在 AI 正在高歌猛进，新一轮的科技革命，公司在 AI服务器电源领域芯片有没有发力，与国内外大厂合
作做大做强？
回答：士兰微电子在功率半导体等多个领域做得不错。同时，三年多前开始，我们重点发展模拟电路和 MEMS 传感器
。
模拟电路当前我们重点瞄准三个方向：汽车模拟电路、AI 服务器上的电源相关的模拟电路、人形机器人上的电机驱
动电路。
士兰微经过数年的研发积累和技术攻关，已经成功开发出应用于算力服务器的多款电源套片，包括：（1）16 相和 1
2 相 VRM 多相电源控制器；（2）90A/70A Dr.MOS；（3）12V 60A efuse；（4）12A/20A PoL 电源等。部分产品性能已
经达到国际领先水平。目前 Dr.MOS和 PoL 已经在客户端实现量产；efuse 已经通过大客户的测试和平台验证，近期将会
试产；VRM 多相电源控制器正在给客户送样，预计 2026 年可以实现量产。——我们称为 AI 模拟四剑客，一起登场了。
此外，基于 AI 应用的 48V efuse 及多款 Dr.MOS 和控制器芯片都在开发中，将在不久的未来推向市场。
问题 4：长期持有公司股票体验感很差，能否采取有效措施，使股价回升至与行业地位匹配，增加投资信心？
回答：非常抱歉，但也非常感谢您的支持！还是希望投资者能够看懂士兰。
当前效益不好，主要是我们所在的新能源汽车行业价格太卷，持续的降价。再有就是我们在其他技术与产品领域的投
入很大——这一点我们认为是该去做的。
公司是国内唯一的一家以 IDM 模式运行的较大规模的厂家。需要投资者对士兰微电子有更深入的了解。
我们在自己努力到的产品与技术方向上应该事都做的不错，大型白电、汽车功率模块、汽车级 MOSFET 单管、MEMS
惯性传感器等都有很高的占有率，市场份额国内领先。
近日，已推出 AI 算力电源上的四颗关键模拟芯片，这在国内绝对非常领先，大家可以交流和了解，非常值得期望。
另外，多个汽车级模拟电路的工艺平台已在 12 吋产线完成开发，已有多个产品推向市场，接下来的一段时间大家可以
期待我们会丰富产品，全品类开发汽车级模拟电路。
在汽车级的模拟电路工艺平台上，顺手就将完成机器人的全套电路。
大家还会看到我们在 MEMS 产品领域的多品类进展。
总之：一旦 IDM 公司具备了电路工艺平台的能力，叠加上我们的芯片设计能力，竞争优势是非常明显的。
问题 5：以前讲过，2026 年是 SIC 的大年，下游应用场景的增加，特别现在的新能源汽车主驱模块以及 AI 智能工
厂英伟达与意法合作开发 800V 高压直流数据中心电源技术，这些都增加 SIC 芯片的需求量增加，但是三安和意法合作
投资的 8 吋 SIC 重庆工厂投产，以及华润微的 8 吋 SIC 线也是产能满载，国外的东芝、罗姆以及安森美这些大厂也看
到了 SIC 这个增量的市场大蛋糕，各自工厂的产能都会在 26 年大爆发，会不会导致 SIC 这个蓝海市场变成红海市场，
竞争加剧，导致相关 SIC 产品的价格下行？叠加新建产线的大量折旧，拖累整体的盈利能力。又陷入增收不增利的怪圈
？还有大基金一期已经进入回收阶段，大基金一期的有序退出，公司有没有相关的安排？比如公司回购大基金一期股份或
者大基金一期股份通过大宗交易进行机构接力持有，如果通过二级市场减持，不利于股价的维持？这个大基金的减持就像
悬在头上的达摩克利斯之剑，不知道什么时候落下来？
回答：SiC 的性能与产能当前士兰微有明显的优势。
问题 6：请问陈总，在平台知道，国家大基金一期在士兰集昕和集华投资的股份全部转让？为什么不公告？
回答：您好，根据交易规则尚未达到需单独披露的要求，谢谢！
问题 7：士兰微的产品有意向打入美国市场吗？
回答：士兰微产品直接销往美国市场的占比很小。
问题 8：士兰微为什么没有考虑在马来西亚或者泰国建生产基地？
回答：有在思考，现阶段暂时没有压力。但在海外量产的功率模块的外形优选上已在做工作。
问题 9：当前功率半导体价格持续低迷，公司依然在逆势扩张，这给公司的财报和股价带来了一定压力，而市场并未
对激进扩张给予积极反应，请问公司对未来行业的库存和价格走势怎么看，是否会应为扩张导致周期无限期延后？
回答：目前功率半导体行业是存在一定程度的产能扩张导致的价格承压。士兰微在全力通过技术平台升级和产品创新
定义，努力做到销售规模持续增长和企业盈利的平衡。
问题 10：AI+现在方兴未艾，士兰微是否也在管理上使用了相关产品，对期间费用有什么影响，什么数量级的影响？
回答：我们也在机制化的推进 AI 在公司各领域的应用，但目前对公司期间费用的影响还少有体现。
问题 11：公司代表国内功率半导体自主化的最先进水平，麻烦介绍下公司最新一代 IGBT 技术和国际先进水平之间
的差距，以及国产替代的进展，谢谢！
回答：针对车规级的 750V 和 1200V 的 IGBT，我们当前的水平与国际大厂水平完全持平，甚至略领先一点。
问题 12：目前上游 SIC 衬底供应商积极研发和产出 12 吋的 SIC衬底，咱们公司 25 年第四季度才大通线的 8 吋
SIC 产线是否会有产品价格成本这方面的压力，目前英飞凌的 12 吋 SIC 线也开始布局的生产，会不会因为 12 吋相对
8 吋有价格成本上的优势，咱们导致 SIC8 吋线的盈利能力收到影响？
回答：目前 8 吋 SiC 衬底（加外延）的单位面积成本还是略高于6 吋，预计 26 年下半年会降下来。12 吋的 SiC
目前看还稍远一点，但我们已经想到了这一点，在厦门基地上很容易升级。
问题 13：有消息说公司 IGBT 通过特斯拉认证，并获得订单，是否属实？公司目前 8 吋碳化硅试线是否顺利？
回答：有关与具体公司的合作现在暂不宜多说。公司 8 吋碳化硅线跑片顺利，已跑出合格芯片。计划明年年初安排
通线仪式。另外，6 吋 SiC 产线负荷已大幅度上升。8 吋初步通线对我们来说应该是非常不错的时间点。
问题 14：请问陈董事长，当初根据和厦门半导体的投资协议，什么时候可以控股士兰集科？还有作为一个营收百亿
的半导体公司，有没有市值管理，市值已经让很多后起之秀追上了？
回答：根据公司与厦门半导体签订的投资协议，士兰集科实现盈利满一年或投产满 7 年，公司可以通过向厦门半导
体回购部分股权实现对士兰集科的控股。具体请阅读公司相关公告。
问题 15：作为全球排行第六的半导体巨头和国产替代的先锋，我坚定看好贵公司的发展前景；但是从 2021 年到 20
25 年，销售额翻了一倍；但是利润和 21 年比却没有什么增长，增收不增利；甚至在今年的大牛市中，上证指数涨了 18
%；贵公司股价也只涨了10%，一年一次涨停都没有，严重落后大盘；在贵公司盈利底部反转，各条线满线生产的情况下，
出现这种情况投资者难以接受？请问贵公司有没有什么具体措施扭转增收不增利的局面？有没有什么具体措施进行市值管
理以匹配全球排行第六的半导体巨头身份？
回答：士兰微电子在多个产品领域已经取得了领先的优势，营收持续保持较快增长，但盈利增加不多，主要是因为现
阶段研发投入、产能建设等维持较高水平，且当前功率半导体行业竞争比较激烈，产品价格压力较大。因此利润率持续提
升还需要通过持续努力，前途是光明的。
问题 16：在 OCS 的 MEMS 方案中，对微镜阵列的工艺和可靠性要求极高。公司凭借 IDM 一体化优势，在 MEMS 传
感器领域已成功实现国产替代。请问这一优势能否复制到 OCS 所需的更高端MEMS 器件上？
回答：我们暂时没有开发微镜阵列的计划。
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