研报评级☆ ◇600398 海澜之家 更新日期：2026-04-01◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-03-30
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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1周内 2 0 0 0 0 2
1月内 2 0 0 0 0 2
2月内 2 0 0 0 0 2
3月内 2 0 0 0 0 2
6月内 2 0 0 0 0 2
1年内 2 0 0 0 0 2
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2023年│ 2024年│ 2025年│2026年预测│2027年预测│2028年预测│
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│每股收益(元) │ 0.67│ 0.45│ 0.45│ 0.49│ 0.54│ 0.60│
│每股净资产(元) │ 3.56│ 3.54│ 3.82│ 4.30│ 4.70│ 5.15│
│净资产收益率% │ 18.39│ 12.69│ 11.82│ 12.25│ 12.70│ 13.30│
│归母净利润(百万元) │ 2951.96│ 2158.60│ 2165.99│ 2339.50│ 2578.00│ 2856.00│
│营业收入(百万元) │ 21527.55│ 20956.52│ 21625.65│ 23787.50│ 26147.50│ 28563.50│
│营业利润(百万元) │ 3610.68│ 2780.42│ 2802.91│ 3058.00│ 3390.00│ 3769.50│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2026EPS 2027EPS 2028EPS 研究机构
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2026-03-30 买入 维持 7.3 0.49 0.55 0.61 东方证券
2026-03-28 买入 维持 --- 0.49 0.53 0.58 申万宏源
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2026-03-30│海澜之家(600398)25年整体表现稳健，26年起新业务有望提速 │东方证券 │买入
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25年整体经营稳健，业绩和高分红均符合市场预期。公司25年收入、归母净利润和扣非归母净利润同比分别增长3.19
%、0.34%和5.3%，符合市场之前预计。分业务看，海澜之家主品牌主品牌收入同比下降2.4%，团购业务和其他品牌（新业
务奥莱和FCC为增长主力）表现亮眼，收入同比分别增长21.94%和29.18%。报告期公司毛利率同比增加0.35个百分点，经
营活动净现金同比增长93.46%，显示公司盈利质量的显著提高。基于强劲的现金流，公司年报推出每股派0.41元的高分红
（分红比率高达91%），对应当前股价的股息率在6.7%左右。
海澜之家主品牌25Q4销售环比改善，我们预计26年起有望恢复稳健增长态势。对比25年报和之前的三季报，可以发现
25Q4主品牌收入同比由前三季度的下降4%左右转为增长2%左右，环比呈现改善趋势。根据1-2月的社零数据及服饰行业形
势，我们预计一季度主品牌线下销售有望实现个位数的增长，线上经过近年调整一季度重新提速至双位数以上。26年起在
持续优化渠道结构、进一步提升产品质价比、优化组织机制和深化出海布局等策略推动之下，我们预计主品牌销售有望恢
复到中单左右的增速。
26年起新业务（城市奥莱）有望提速，中期将成为公司的第二增长曲线。年报显示，少数股东损益为3399万元，我们
判断主要为公司新业务城市奥莱的亏损所致.亏损的原因预计主要和奥莱业务需要提前大规模备货带来的仓储费用、利息
费用和计提部分存货减值有关。25年3月公司城市奥莱业务的股权已经理顺——京东正式入股公司城市奥莱业务的经营主
体，我们预计26年起城市奥莱有望提速发展。我们认为，公司的城市奥莱业务以“大品牌+优惠价格+海量品类+更便利触
达”为特色，充分契合了当下国内的消费环境和商业综合体的发展现状，跌价公司本身在品牌合作、供应链管理等方面已
经逐步成熟，后续规模放量后该业务整体层面的盈利能力也将逐步上升，中期有望真正成为公司的第二增长曲线。另外公
司快速发展中的运动品牌合作业务（阿迪FCC业务）也值得重点关注。
我们基本维持对公司26-27年的盈利预测，新引入28年的盈利预期，预计公司2026-2028年每股收益分别为0.49、0.55
和0.61元，参考可比公司，给予2026年15倍PE估值，对应目标价7.30元，维持公司“买入”评级。
风险提示：行业竞争加剧、服饰终端复苏低于预期、新业务拓展不及预期等
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2026-03-28│海澜之家(600398)强劲现金流保障持续高分红，关注城市奥莱发力 │申万宏源 │买入
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公司发布25年报，营收、利润、分红均符合预期。25年营收216.3亿元（同比+3.2%），归母净利润21.7亿元（同比+0
.3%），扣非归母净利润21.2亿元（同比+5.3%）。其中，25Q4单季营收60.3亿元（同比+5.8%），归母净利润3亿元（同比
+21%），扣非归母净利润3.05亿元（同比+14.8%）。25年拟派发现金分红0.41元/股，对应分红总额19.7亿元（含税），
现金分红比例91%，对应3/27最新股价的股息率高达6.7%。
盈利质量显著改善，后续可期待盈利弹性。1）毛利率稳升，净利率走稳。25年毛利率44.9%（同比+0.35pct），期间
费用率28.9%（同比+0.3pct），主要系销售费用率23.9%（同比+0.75pct），最终扣非归母净利率9.8%（同比+0.2pct）。
2）存货金额下降，现金流改善。25年期末存货108.2亿元（同比-9.7%），较年初减少11.7亿元，部分原因由于今年春节
时点较晚导致旺季备库延后至26Q1。与此同时，25年经营活动现金流净额44.8亿元（同比+93%），强劲的现金回笼能力保
障持续高分红。
分品牌：25年，1）海澜主品牌：营收149亿元（同比-2.4%），毛利率48.4%（同比+1.9pct），门店数5625家（较年
初净-208家，其中直营+161家、加盟-369家）。公司秉承“扎根东南亚、辐射亚太、着眼全球”战略，稳步推进品牌国际
化进程，25年海外地区实现营收4.5亿元（同比+27.7%），海外门店数147家（较年初净+46家）。2）团购定制：营收27.1
亿元（同比+21.9%），毛利率38.3%（同比-2pct），维持市场份额优势。3）其他品牌：营收34.5亿元（同比+29.2%），
毛利率41%（同比-7.2pct），门店数1705家（较年初净+360家），主要系阿迪达斯FCC项目及京东奥莱新业务加速扩张，
截至25年末门店数已分别达到723、60家。
分渠道：25年，1）线上：营收44.3亿元（同比+0.4%），毛利率47.7%（同比-0.3pct），其中25Q4线上营收同比+9.9
%，重新发力回到较高增长。2）线下：营收166.3亿元（同比+5.6%），毛利率45.4%（同比-0.1pct）。不含海澜团购定制
业务，其他业务分渠道：①直营店：营收57.0亿元（同比+19.2%），毛利率62.6%（同比-0.2pct）；②加盟店及其他：营
收126.5亿元（同比-3.85%），毛利率40%（同比-1pct）。
京东入股海澜旗下京海奥莱，双方共同赋能城市奥莱业务发展。根据子公司股权变更动态，京海奥莱子公司股权结构
，由原海澜65%、管理团队35%，调整为海澜70%、京东20%、管理团队10%，利益关系理顺，形成更深度的绑定。25年少数
股东损益为负，主要系京东奥莱业务须提前较大规模采购备货，因此所承担资金利息、仓储费用，并处于谨慎性原则对部
分买断货品计提减值，剔除上述影响后实际盈利。我们认为，25年是京东奥莱真正意义上发展元年，在商业模型初步摸索
之后26年将继续发力，未来有望逐步扩大贡献。
性价比服装零售业态矩阵搭建成型，主品牌基本盘稳固，城市奥莱新业态具备高爆发潜力，维持“买入”评级。考虑
到新业务须战略投入，我们主要上调销售费用率，因此略下调26-27年、新增28年盈利预测，预计26-28年归母净利润23.4
/25.4/28.0亿元（原26-27年为23.9/26.2亿元），对应PE为12/12/10倍。参照可比公司平均PE估值，给予26年16倍PE，目
标市值371亿元，较3/27市值有27%上涨空间，维持“买入”评级。
风险提示：国内零售复苏不及预期；居民收入预期下滑，压制可选消费需求；存货风险。
【5.机构调研】(近6个月)
参与调研机构：1家
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2025-12-08│海澜之家(600398)2025年12月8日投资者关系活动主要内容
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1、海澜之家频繁更换代言人（从周杰伦到新生代明星），但设计风格与目标客群存在明显错位。您如何看待品牌定
位与产品设计、营销策略之间的脱节问题？
答：尊敬的投资者，您好。公司旗下拥有多个自主品牌，包括主品牌“海澜之家（HLA）”、女装品牌“OVV”、潮流
品牌“黑鲸（HLAJEANS）”、婴童品牌“英氏（YeeHoO）”等。公司根据旗下各品牌的品牌定位、核心客群及发展愿景来
开展产品设计并实施品牌营销策略。感谢您的关注。
2、财报显示公司存货周转天数361天，但未详细说明存货结构、周转效率改善措施及具体时间表。作为投资者，我们
如何能更清晰地评估公司库存管理的真实进展？
答：尊敬的投资者，您好。由于公司运营模式的特点，存货包含公司总部仓库的备货以及门店尚未实现销售的货品，
存货规模较大；另外，公司授权代理的运动品牌及城市奥莱业务也会增加产品的备货，相应货品管理成本增加。为此，公
司将采取加强研发、控制首单比例、提高供应链反应速度等措施，进一步控制和改善库存结构，降低产品滞销风险，同时
公司已按规定对不可退货产品计提了充分的跌价准备，减少进一步减值风险。感谢您的关注。
3、在MSCI中国指数调整中，海澜之家被正式剔除，这反映了资本市场对公司价值的重新评估。公司计划如何改进与
投资者的沟通，特别是在解释短期业绩波动与长期战略规划之间的关系方面？
答：尊敬的投资者，您好。公司重视与投资者的沟通交流工作，通过发布定期报告、临时公告，召开股东会、业绩说
明会等多种方式加强与市场沟通，增进投资者对公司的了解。公司将继续夯实发展基础，强化核心竞争力，把握行业发展
机会；坚持集团化发展战略，创新品牌管理与零售，拓展服装零售新业态，努力为股东创造更多价值。股价波动受国家宏
观经济、资本市场、所在行业发展状况及公司的经营情况等多种因素影响，恳请投资者理性看待、注意投资风险。感谢您
的关注。
4、公司存货周转天数高达361天，意味着商品从入库到售出需要近一年时间，2024年存货已达119.87亿元，尽管2025
年前三季度小幅降至115.18亿元，但库存问题依然严峻。公司如何从根本上解决"增库存—去库存"的恶性循环？
答：尊敬的投资者，您好。由于公司运营模式的特点，存货包含公司总部仓库的备货以及门店尚未实现销售的货品，
存货规模较大；另外，公司授权代理的运动品牌及城市奥莱业务也会增加产品的备货，相应货品管理成本增加。为此，公
司将采取加强研发、控制首单比例、提高供应链反应速度等措施，进一步控制和改善库存结构，降低产品滞销风险，同时
公司已按规定对不可退货产品计提了充分的跌价准备，减少进一步减值风险。感谢您的关注。
5、董事长您好，请问公司目前是否在应对外贸环境变差的问题上投入资金进行战略转型，财报在26年有希望重归23
年水平吗
答：尊敬的投资者，您好。公司将以“聚焦品牌、拥抱全球、普惠生活”为方针，以服务每个人的光采为使命，集中
力量、持续精进人性化的服饰体验，创造因人而生、为人服务的有生命力的服饰；继续坚持集团化发展战略，通过创新品
牌管理与零售，拓展服装零售新业态，将海澜之家集团打造成为世界一流、中国领先的品牌服饰零售集团。同时，公司将
输出自身优势能力，为优质品牌赋能，与全球优秀品牌深度合作，探索品牌管理和服饰零售新可能，双向链接中国与世界
，让更多人享有美好的生活方式，感谢您的关注。
6、公司提出"HLA-ECO环保理念"，但财报中缺乏具体环保举措和量化指标。未来是否会加强ESG相关信息的披露，特
别是在可持续材料使用率、碳足迹管理等方面？
答：尊敬的投资者，你好，公司于2025年4月30日在上海证券交易所网站披露了《海澜之家集团股份有限公司2024年
社会责任报告》，未来有关于公司ESG相关信息，您可持续关注公司公告。感谢您的关注。
7、周董事长您好，我是一名个人投资者，也是海澜之家的消费者。看到其他公司有给投资者或消费者发优惠券的活
动，效果挺不错的。想请问一下，公司近期有没有计划推出类似的优惠活动呢？如果有，我们这些支持公司的投资者肯定
会积极参与，也能帮着宣传推广。
答：尊敬的投资者，您好。请参见本平台同类问题回复。
8、公司推行"年轻化+多品牌+出海"战略已近五年，但主品牌海澜之家系列前三季度营收仅108.49亿元，同比下滑3.9
9%，且自有品牌收入降幅达22.7%，您认为战略执行中最大的瓶颈是什么？有何具体调整计划？
答：尊敬的投资者，您好。公司2024年度主营业务收入同比下降2.85%，其中自有品牌收入同比下降8.06%，非自有品
牌收入同比上升1902.83%。未来，公司将继续输出自身优势能力，为优质品牌赋能，与全球优秀品牌深度合作，探索品牌
管理和服饰零售新可能，双向链接中国与世界，让更多人享有美好的生活方式，感谢您的关注。
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参与调研机构：16家
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2025-10-01│海澜之家(600398)2025年第四季度投资者关系活动主要内容
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问：2025年前三季度公司经营情况介绍
答：2025年，我国服装行业在复杂经济环境下艰难前行，消费市场复苏不及预期，服装类可选消费品类整体承压。20
25年前三季度，公司实现营业收入155.99亿元，归属于上市公司股东的净利润18.62亿元；分品牌来看，海澜之家系列实
现主营业务收入108.49亿元，海澜团购定制业务实现主营业务收入18.82亿元，其他品牌实现主营业务收入17.59亿元。
问：公司未来分红规划
答：公司历来重视股东回报，持续通过现金分红回报投资者。公司的利润分配政策将兼顾公司的长远利益、全体股东
的整体利益以及公司的可持续发展。在公司盈利、现金流能够满足公司正常经营以及中长期发展战略需求的前提下，优先
采用现金分红的利润分配方式。公司2024年度现金分红总额为19.69亿元（含税），占公司2024年度归属于上市公司股东
净利润的比例为91.22%。
问：海外业务发展情况及未来布局计划
答：公司坚定致力于全球扩张，并不断增强我们的国际影响力。秉承多品牌、全渠道及面向全球的发展策略，公司正
稳步将业务范围拓展至中国以外。目前海外门店网络覆盖马来西亚、菲律宾、越南、新加坡、泰国、印度尼西亚等多个国
家。2025年9月，公司在悉尼WestfieldEastgardens开设首间海澜之家门店，标志着公司正式进军澳洲市场。我们认为，
唯有具备真正的全球竞争力、能够始终如一地提供极致品质与物有所值的品牌，才能赢得全球日益理性的消费者持久的信
任与忠诚。同时，公司将输出自身优势能力，为优质品牌赋能，与全球优秀品牌深度合作，探索品牌管理和服饰零售新可
能，双向链接中国与世界，让更多人享有美好的生活方式。
问：公司的存货情况与跌价计提政策
答：公司存货包括：原材料、在产品、库存商品、委托代销商品、委托加工材料及周转材料等。
针对存货分类中的原材料、在产品、定制服装类库存商品和委托加工物资，公司以所生产的成品的估计售价减去至完
工时估计将要发生的成本、估计的销售费用和相关税费后的金额确定其可变现净值。
库存商品和委托代销商品中，对于附可退货条款的可退货库存商品，由于公司可以按照成本原价退还给供应商，因此
，公司对该类存货不计提存货跌价准备。库存商品和委托代销商品中，对于附不可退货条款的不可退货库存商品，公司于
每个会计期末根据该类商品的预计市场售价，减去至出售时估计将要发生的成本、估计的销售费用以及相关税费后的金额
，来确定存货的可变现净值，并与其账面成本进行比较，来确定每个会计期末计提存货跌价准备的金额。
问：境外上市进展情况
答：公司已于2025年11月21日向香港联交所递交了发行境外上市股份（H股）并在香港联交所主板挂牌上市的申请，
并于同日在香港联交所网站上刊登本次发行并上市的申请资料。本次的申请资料可以通过公司公告《海澜之家集团股份有
限公司关于向香港联交所递交境外上市股份（H股）发行并上市申请并刊发申请资料的公告》中的查询链接查阅。
问：与阿迪达斯的合作情况
答：25年，公司持续推进阿迪达斯FCC门店拓展，截止6月30日，公司授权代理的阿迪达斯门店数量达529家。12月28
日，公司主品牌“海澜之家”与“adidas”举行“体育+”生态共建发布会，并发布了品牌合作纪念卫衣。
问：公司的竞争优势
答：公司的竞争优势在公司历次披露的定期报告上均有详细披露，主要体现在5个板块：
1、品牌及营销优势
为了满足不同消费群体的需求，公司采取多品牌运营策略，在男装、女装、童装、运动等细分市场进行布局，实现了
目标客户群体、品牌定位及产品设计等方面的互补。
公司主打品牌海澜之家通过款式新颖、品类齐全的门店陈列，不断强化消费者对于海澜之家的品牌认知，致力于成为
大众认同追随的超级国民品牌；通过广告宣传、明星代言等方式整合营销模式，在消费者当中树立了鲜明的品牌形象，现
已成为男装行业的龙头。公司系统化、规模化、多样化的宣传推广模式为旗下各品牌带来了广泛的关注，也让海澜之家不
断与消费者产生情感共鸣，打造品牌更深刻的情感内涵与影响力。
2、管理优势
公司专注于品牌管理、供应链管理和营销网络管理的核心竞争力打造，集各环节的管理职能于一身，将整个产业链标
准化统一管理，充分利用了丰富的社会资源，达到了自身资源输出的规模经济效应，实现资源的优化配置和较高的投入产
出比。
品牌管理上，公司对产品设计开发、采购及销售终端的有效管理，有利于维护品牌形象，提高公司品牌的知名度和影
响力。供应链管理上，实现了生产、运输、销售等社会资源的高效结合，发挥了整个供应链各方的主观能动性和积极性，
做到了资源的优化配置。营销网络管理上，发展出一套成熟的营销网络管理方法，有力地支持了公司各品牌营销网络的拓
展与维护。
3、营销网络优势
近年来，公司根据终端营销渠道的升级和变革，不断优化线下门店的渠道布局，加大购物中心门店的拓展力度，加速
线上线下全渠道的互通，构建起顺应新零售时代发展的营销网络体系。公司线下的门店遍布全国31个省（自治区、直辖市
），覆盖80%以上的县、市，并进一步拓展到东南亚等海外市场。同时，公司努力抓住线上线下融合的新机遇，聚焦个性
化需求，将品牌的优势与互联网思维相结合，实现了主要传统电商、社交电商及自媒体的多平台运营，为消费者提供了多
触点、便捷化的多场景购物方式，有效推进线上和线下融合、优势互补、相互加持的全渠道发展。
4、信息系统优势
公司高度重视信息化的投入，不断完善覆盖产业链全过程的信息系统。目前，公司的信息系统，已经实现了从供应商
信息到产品研发、入库，从仓储数据、货品调配再到门店销售的信息全覆盖，建立了大数据系统，保持整个产业链的信息
畅通。近年来，公司对全流程信息化进行了综合重构升级优化，在采销协同、业财一体等方面突破原有架构，数字化跟踪
管理线上、线下销售数据，以信息技术赋能设计研发、供应链管理、终端运营等业务全流程，实现各部门快速协同，打造
高效的业务运营体系，为未来发展和综合能力竞争提供技术支撑。
5、经营模式的优势
公司凭借“平台+品牌”的经营模式，通过打造产业链战略联盟、构筑优质的营销网络，让每一位消费者尽享物超所
值的产品和服务；通过对门店的精细化管理，实现门店经营效率的提升；通过以共赢的理念整合服装产业链资源，带动整
个产业链经营的良性循环，产业链各方承担有限风险，有效化解经营风险，最大化的创造价值。目前公司已形成独具特色
与竞争优势的品牌运营管理模式，为公司长期稳定的发展奠定了坚实的基础。
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