研报评级☆ ◇600276 恒瑞医药 更新日期：2026-05-23◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-05-13
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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1月内 8 1 0 0 0 9
2月内 19 5 0 0 0 24
3月内 19 5 0 0 0 24
6月内 19 5 0 0 0 24
1年内 19 5 0 0 0 24
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2023年│ 2024年│ 2025年│2026年预测│2027年预测│2028年预测│
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│每股收益(元) │ 0.67│ 0.99│ 1.16│ 1.42│ 1.69│ 2.05│
│每股净资产(元) │ 6.34│ 7.14│ 9.23│ 10.68│ 11.99│ 13.64│
│净资产收益率% │ 10.63│ 13.92│ 12.58│ 13.60│ 14.30│ 15.21│
│归母净利润(百万元) │ 4302.44│ 6336.53│ 7711.05│ 9428.32│ 11179.51│ 13569.55│
│营业收入(百万元) │ 22819.78│ 27984.61│ 31629.42│ 36474.46│ 42138.48│ 48880.21│
│营业利润(百万元) │ 4909.90│ 7490.63│ 8990.00│ 10879.34│ 12864.96│ 15524.02│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2026EPS 2027EPS 2028EPS 研究机构
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2026-05-13 买入 未知 87.42 1.41 1.60 1.88 国泰海通
2026-05-07 买入 维持 --- 1.40 1.64 1.95 中邮证券
2026-05-07 买入 维持 --- 1.45 1.74 2.13 华源证券
2026-05-06 买入 维持 --- 1.45 1.72 2.12 东吴证券
2026-05-02 买入 维持 64.86 1.41 1.49 1.88 东方证券
2026-04-27 买入 维持 --- 1.40 1.78 2.10 申万宏源
2026-04-23 增持 维持 --- 1.43 1.65 2.00 渤海证券
2026-04-23 买入 维持 87.14 1.42 1.78 2.26 华泰证券
2026-04-22 买入 维持 --- 1.50 1.78 2.15 国金证券
2026-04-17 买入 维持 --- 1.41 1.67 1.99 西部证券
2026-04-16 买入 维持 --- 1.44 1.72 2.03 国海证券
2026-04-11 买入 维持 --- 1.36 1.63 1.87 天风证券
2026-04-08 买入 维持 --- 1.42 1.68 2.02 首创证券
2026-04-01 增持 首次 --- 1.43 1.76 2.11 东北证券
2026-04-01 买入 维持 --- 1.35 1.60 1.86 中银证券
2026-03-31 增持 维持 68.81 1.38 1.57 1.85 国投证券
2026-03-30 增持 调低 --- 1.43 1.65 2.00 渤海证券
2026-03-30 增持 维持 73.4 --- --- --- 中金公司
2026-03-29 买入 维持 --- 1.41 1.81 2.27 西南证券
2026-03-28 买入 维持 64.86 1.41 1.49 1.88 东方证券
2026-03-27 买入 维持 --- 1.50 1.78 2.15 国金证券
2026-03-27 买入 维持 --- 1.40 1.60 2.00 中信建投
2026-03-26 买入 维持 --- 1.43 1.73 2.08 银河证券
2026-03-26 买入 维持 89.16 1.47 1.90 2.51 华泰证券
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2026-05-13│恒瑞医药(600276)和BMS达成协议，研发实力再获认证 │国泰海通 │买入
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本报告导读：本篇点评为我们对于恒瑞医药和BMS合作的点评
投资要点：基于公司超预期的对外授权落地，我们对公司完成2026-2028年BD收入40、40、40亿元充满信心。我们预
测公司2026-2028年归母净利润分别为93.43、106.19、124.73亿元，利用可比公司估值法，给予公司62XPE，维持2026年
目标价87.42元，给予公司增持评级。恒瑞医药公告和BMS达成全球战略合作和许可协议，共同推进13款潜在FIC/BIC的临
床前创新药项目，恒瑞医药将获得9.5亿美金的相关付款（包括6亿美金首付款，2027年的第一笔周年付款1.75亿美元，20
28年第二笔周年付款1.75亿美元）、最高达142.5亿美金的里程碑、以及梯度式（最高双位数）的销售分成。
本次合作项目包括多个维度。其中4个由恒瑞医药提供的肿瘤学&血液学项目，BMS获得全球权益；4个由BMS提供的免
疫学项目，恒瑞医药获得中国区权益；5个依托于恒瑞医药创新平台的共同开发的项目，BMS获得全球权益，且恒瑞医药拥
有特定项目的选择权，有机会和BMS在全球范围内共同开展商业化。此外，恒瑞医药将负责全部项目的早期临床开发，加
速临床概念验证。
本次合作又一次拓展了公司的海外合作模式。2023年至今，公司累计完成13笔对外合作交易，累计获得首付款约22亿
美金，累计总金额超430亿美金，合作模式包括单一资产对外许可、Newco合作以及战略联盟。本次和BMS的交易是继和GSK
的交易后又一次和MNC的多资产&平台式合作，体现了MNC对于公司强大临床前分子发现能力、高效临床推进能力的认可。
此外，本次交易公司还保留了部分资产的全球共同销售权，并首次开始协助MNC完成早期资产的临床概念验证，又一次拓
宽合作范畴。
我们看好公司未来更多早期管线的多资产&平台式交易机会，主要基于MNC对于早期管线的持续需求、公司丰富的创新
平台布局、以及高效的临床开发速度。另一方面，我们也看好公司在研临床管线的单一对外授权机会，基于公司每年30+F
IC/BIC新药持续进入临床的开发实力，以及2024年以来进入临床的众多前沿新药将陆续读出首次人体研究数据带来的潜在
对外授权窗口（详细信息欢迎参阅我们此前的报告《新的时代已经到来》）。
风险提示：政治风险、全球医药政策变化风险、产品上市进度不及预期风险、产品迭代的风险、对外合作进度不及预
期风险。
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2026-05-07│恒瑞医药(600276)创新成果密集落地，全球化布局加速推进 │华源证券 │买入
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事件：恒瑞医药公布2025年业绩及2026年一季度业绩。2025年公司实现营业收入316.29亿元，同比+13.02%；归母净
利润77.11亿元，同比+21.69%；扣非归母净利润74.13亿元，同比+20.00%。2026年一季度公司实现营业收入81.41亿元，
同比+12.98%；归母净利润22.82亿元，同比+21.78%；扣非归母净利润21.72亿元，同比+16.59%。
创新产品成为收入增长第二曲线。2025年，公司创新药收入163.42亿元，同比增长26.09%，占药品销售收入比重达58
.34%。其中，肿瘤产品收入132.40亿元，同比增长18.52%，非肿瘤产品收入31.02亿元，同比增长73.36%。对外许可收入3
3.92亿元，同比增长25.62%。2026年一季度，公司创新药收入45.26亿元，同比增长25.75%，占药品销售收入的比重达61.
69%。其中，抗肿瘤产品收入33.13亿元，同比增长11.63%，占整体创新药销售收入的73.20%；非肿瘤产品收入12.13亿元
，同比增长92.13%，占整体创新药销售收入的26.80%。创新产品收入已成为公司业绩增长关键点，同时非肿瘤产品收入增
长迅速。
创新成果密集落地。2025年，公司7款1类创新药获批上市，1款2类新药获批上市，6项创新药适应症获批，2025年内
共有15项NDA受理，28项临床推进至III期，61项临床推进至II期，28项创新产品首次推进至I期。2026年一季度，公司3款
创新药及新适应症获批，8项NDA受理。根据公司2025年报，预计2026-2028年将有约53项创新产品及适应症获批上市。
全球化布局加速推进，达成多项重磅BD。2025年，公司对外许可收入33.92亿元，同比增长25.62%，与GSK、MSD、德
国默克等海外公司达成重磅BD，相关临床试验有序推进。2026年一季度，公司对外许可收入7.87亿元，主要来自GSK合作
项目。2026年4月，“NewCo”合作伙伴KaileraTherapeutics成功在纳斯达克上市。
盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为96.13/115.72/141.16亿元，同比增速分别为24.66%/2
0.38%/21.98%，当前股价对应的PE分别为37/31/25倍。鉴于公司创新产品，全球化布局加速推进，维持“买入”评级。
风险提示：竞争格局恶化风险、销售不及预期风险、行业政策风险等。
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2026-05-07│恒瑞医药(600276)BD收入稳健，26年创新药指引收入增速30%+ │中邮证券 │买入
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事件
公司公布25年年报和26年一季报，25年收入为316.3亿元（+13.0%），归母净利润为77.1亿元（+21.7%），扣非归母
净利润为74.1亿元（+20.0%）。25Q4收入为84.4亿元（+8.3%），归母净利润为19.6亿元（+14.1%），扣非归母净利润为1
8.2亿元（+16.8%）。26Q1收入为81.4亿元（+13.0%），归母净利润为22.8亿元（+21.8%），扣非归母净利润为21.7亿元
（+16.6%）。业绩符合预期。
核心观点
25年创新药收入增速稳健、BD收入超30亿元
拆分来看，25年创新药收入163.4亿元（+26.1%），其中肿瘤药132.4亿元（+18.5%）、非肿瘤药31.0亿元（+73.4%）
；BD收入33.9亿元（+25.6%），主要来自（1）MSD2亿美元、IDEAYA7500万美元以及MerckKGaA1500万欧元的对外许可首付
款；（2）BraveheartBio对外许可首付款及股权6500万美元；（3）GSK5亿美元对外许可首付款，并根据履约义务的完成
进度已确认收入约1亿美元。仿制药收入116.7亿元，同比略有下滑。
26Q1公司创新药收入继续保持快速增长至45.3亿元（+25.8%），其中肿瘤药33.1亿元（+11.6%）、非肿瘤药12.1亿元
（+92.1%），非肿瘤药增长进一步加速，同时公司指引26年力争实现创新药收入增速超30%。BD相关收入为7.9亿元，主要
为来自GSK根据进度确认的收入。
毛利率相对稳定，期间费用率稳步改善
25年毛利率为86.2%（-0.0pct），期间费用率合计为58.4%（-2.0pct），其中销售费用率为28.8%（-1.0pct）、管理
费用率为8.9%（-0.3pct）、研发费用率为22.0%（-1.5pct）、财务费用率为-1.3%（+0.8pct）；净利率为24.4%（+1.8pc
t）。
25Q4毛利率为86.2%（-0.8pct），期间费用率合计为58.6%（-3.2pct），其中销售费用率为27.6%（-1.0pct）、管理
费用率为8.0%（-0.7pct）、研发费用率为23.9%（-2.2pct）、财务费用率为-0.9%（+0.7pct）；净利率为23.2%（+1.1pc
t）。
26Q1毛利率为86.6%（+1.4pct），期间费用率合计为55.1%（-0.5pct），其中销售费用率为27.0%（-0.3pct）、管理
费用率为7.6%（-0.5pct）、研发费用率为20.3%（-1.0pct）、财务费用率为0.3%（+1.4pct）；净利率为28.0%（+2.0pct
）。
研发迈向“肿瘤+慢病”新格局，逐步进入收获期
除重点优势的肿瘤领域外，公司也逐渐夯实心血管、代谢以及自免产品线，两大领域合计有100多个NME在临床开发中
，预计26年将有约25项NME的III期试验数据读出，包括ADC、GLP-1类等重点产品；26-28年预计上市项目分别达到12、22
、19项。
盈利预测和投资建议
预计公司26/27/28年收入分别为356.7/403.6/457.4亿元，同比增长12.8%/13.2%/13.3%；归母净利润为93.0/109.1/1
29.6亿元，同比增长20.6%/17.3%/18.9%，对应PE为38/33/28倍。公司为根植中国、全球领先的创新型制药企业，已形成
行业领先且高度差异化的创新产品矩阵，维持“买入”评级。
风险提示：
产品销售不及预期；新药临床进度不及预期；新药临床数据不及预期。
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2026-05-06│恒瑞医药(600276)2026年一季报点评：进入创新药主导的高质量发展阶段，国│东吴证券 │买入
│际化稳步推进 │ │
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26Q1创新药收入同比增长25.75%，占药品销售比例超六成，公司进入创新药主导的高质量发展阶段。26Q1公司实现营
收81.41亿元，同比增长12.98%；归母净利润22.82亿元，同比增长21.78%，利润增速快于收入增速。拆分来看，其中创新
药销售收入45.26亿元，同比增长25.75%，非肿瘤产品增长显著提速(销售收入同比+92.13%)。创新药销售收入占药品销售
收入比达61.69%，同比大幅提升。
公司预计26年创新药收入实现30%以上增长确定性强。基于：①25年医保谈判中，公司有10款创新药首次纳入新版国
家医保药品目录，作为对比，21年-24年医保谈判中，公司新进医保的产品数量分别为4款、5款、5款、3款。25年新进医
保的潜力品种包括：瑞康曲妥珠单抗（HER2ADC）、瑞卡西单抗（PCSK9）、夫那奇珠单抗（IL-17）、艾玛昔替尼（JAK抑
制剂）；②26年潜在获批上市的新产品及适应症共12项，为增长提供支撑。截至2026/4/24，公司26年已经有多款创新药
及新适应症获批，包括：全球首个获批上市的PDL1/TGF-βRII双特异性抗体融合蛋白、瑞康曲妥珠单抗新增2线HER2阳性
乳腺癌适应症、海曲泊帕新获批第三个适应症。
BD首付款逐步确认，为全年业绩提供支撑。26Q1公司确认BD收入7.87亿元人民币,主要系GSK根据BD履约义务完成进度
确认的收入(25Q1BD确认收入5.53亿元人民币）。基于公司的BD能力以及管线厚度、质量，我们看好BD成为公司的常态化
业务，贡献持续利润。
国际化迎来里程碑，Kailera顺利在美IPO，海外临床稳步推进。公司NewCo模式取得里程碑，26年4月，合作伙伴Kail
era纳斯达克上市，募资约6.25亿美元，打破biotechIPO历史纪录，此外将增厚公司股权收益。HRS9531预计26年完成海外
3期临床入组，并且在26H1启动9531高剂量组的IIb研究。26年将陆续启动口服9531、口服小分子GLP-1、减重三靶点HRS-4
729的海外临床。
盈利预测与投资评级：考虑到公司创新药开始进入密集收获期，前期商业化投入高，我们预计2026-2027年公司归母
净利润从104.92/116.82亿元下调至96.03/114.41亿元，我们预测2028年的归母净利润为140.81亿元。2026-2028年对应当
前市值的PE分别为38.7/32.5/26.4倍。公司已经进入创新药主导的高质量发展阶段，国际化稳步推进，维持“买入”评级
。
风险提示：商业化不及预期、研发进度及结果不及预期
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2026-05-02│恒瑞医药(600276)2026年一季报点评：肿瘤与慢病高速增长，出海加速兑现 │东方证券 │买入
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经营业绩稳健，创新药持续高速增长。2026Q1公司实现营收81.41亿元（同比+12.98%），归母净利润22.82亿元（同
比+21.78%），扣非归母净利润21.72亿元（同比+16.59%）。业绩高增来自于创新药板块的快速放量：创新药销售收入45.
26亿元（同比+25.75%），占药品销售收入比重达61.69%，其中抗肿瘤药收入33.13亿元（同比+11.63%），非肿瘤创新药
收入12.13亿元（同比+92.13%），非肿瘤领域的高速增长成为创新药板块增长的重要增量来源。驱动产品结构持续优化。
高强度研发投入驱动管线快速推进，创新成果密集落地。公司一季度研发投入22.24亿元，营收占比27.32%。我们认
为，公司创新转化效率处于行业领先地位：近期公司3款创新成果获批，包括全球首款PD-L1/TGF-βRII双抗瑞拉芙普α、
HER2ADC瑞康曲妥珠单抗新增乳腺癌适应症、海曲泊帕乙醇胺片新增重型再障一线适应症；8项NDA获受理，覆盖肿瘤、慢
病等多疾病领域。在近期举办的AACR会议上，公司重磅ADC产品瑞康曲妥珠单抗更新二期数据，TCE、三抗等多款早研产品
入选LBA。在ASCO学术会议上，Nectin-4ADC、HER2ADC、卡瑞利珠单抗在内的多款产品获得口头汇报，预计于5月29日至6
月2日相继披露数据，全球学术影响力与创新竞争力持续提升。
NewCo模式里程碑落地，全球化布局加速推进。一季度公司确认对外许可收入7.87亿元，主要来自于GSK合作项目，BD
常态化将持续驱动业绩增长。更重要的是，公司的NewCo合作伙伴Kailera（KLRA）成功在纳斯达克上市。公司于2024年5
月向KLRA授权GLP-1产品组合，公司获得里程碑付款以及KLRA部分股权。KLRA上市标志着公司New-Co出海模式成功验证，
减重产品的全球开发将加速推进，创新管线迎来全面收获。
我们预测公司2026-2028年EPS为1.41、1.49、1.88元。根据PE估值法及可比公司估值水平，维持上次估值水平，给予
公司2026年46倍市盈率，对应目标价为64.86元，维持“买入”评级。
风险提示
创新药研发不及预期的风险，创新药销售不及预期的风险，仿制药进入集采的风险。
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2026-04-27│恒瑞医药(600276)2025年年报&2026年一季报点评：创新驱动增长，强劲势头 │申万宏源 │买入
│有望延续 │ │
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事件：公司发布2025年年报和2026年一季报，2025年公司实现营业收入316亿（同比+13%），实现归母净利润77亿（
同比+22%），实现扣非归母净利润74亿（同比+20%）；26年单1季度看，公司实现营业收入81亿（同比+13%），实现归母
净利润23亿（同比+22%），实现扣非归母净利润22亿（同比+17%）。
2026年第一季度业绩符合预期。业绩驱动主要来自创新药增长和BD授权收到的首付款。根据公司公告，2025年公司创
新药销售收入为163亿元（+26%），占药品销售收入比重为58%。创新药销售收入中，抗肿瘤产品收入132亿元（+19%），
占整体创新药销售收入的81%，其中瑞维鲁胺和达尔西利销售收入继续保持强劲增长。非肿瘤创新药销售收入为31亿元（+
73%），占整体创新药销售收入的19%，其中恒格列净和瑞马唑仑等医保内取得较快增长。2026年一季度公司创新药销售收
入实现45亿元（+26%），占药品销售收入的比重达62%，随着新产品及新适应症的持续获批，以及已纳入医保的创新药逐
步准入进院，公司将力争全年创新药销售收入实现超过30%的增长。许可收入方面，2025年全年和2026年一季度收入分别
达34亿元（+26%）和8亿元，已成为公司营业收入的重要组成部分。
公司始终坚持创新和国际化两大战略。公司始终维持较高的研发投入，2025年全年以及2026年一季度，研发费用率均
保持在20%以上。不断完善已建立成熟的ADC、双/多抗、蛋白降解剂、小核酸药物、口服多肽等技术平台，初步建成新分
子模式平台，并不断开拓AI药物研发等平台。在新技术平台的支持和研发团队的努力下，公司不断产出差异化、具有创新
竞争力的产品，根据公司公告，目前公司有100多个NME（新分子实体）在临床开发中，每年约20个NME进入临床阶段。创
新成果方面，2025年公司有7款1类创新药获批上市，6个已获批创新药的新适应症获批上市，公司预计未来三年（2026-20
28年）获批上市创新产品及适应症高达53项。海外授权合作方面，截止2025年，公司对外授权合作的总交易价值约160亿
美金，且合作模式多样化，如合作伙伴KaileraTherapeutics成功在纳斯达克上市，这是公司“NewCo”出海模式的成功实
践。
维持“买入“评级。我们维持26年和27年的业绩预测，预计2026-2027年的归母净利润分别为93亿和118亿，新增2028
年业绩预测，预计2028年归母净利润为140亿，维持“买入”评级。
风险提示：销售不及预期风险、研发失败风险、地缘政治风险。
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2026-04-23│恒瑞医药(600276)2026年一季报业绩点评：创新成果加速落地，全年实现平稳│渤海证券 │增持
│开局 │ │
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事件：公司发布2026年一季报，26Q1实现营业收入81.41亿元，同比增长12.98%；实现归母净利润22.82亿元，同比增
长21.78%；实现扣非归母净利润21.72亿元，同比增长16.59%。
点评：
创新药稳步增长，仿制药战略收缩
26Q1公司实现收入81.41亿元，1）创新药销售收入45.26亿元，同比增长25.75%，占药品销售收入比重达到61.69%，
较2025年进一步提升。其中，抗肿瘤产品实现收入33.13亿元，同比增长11.63%，占创新药收入的73.20%；非肿瘤产品实
现收入12.13亿元，同比增长92.13%。随着新产品、新适应症逐步获批以及已纳入医保的创新药逐步准入进院，公司有望
力争全年创新药收入增长超过30%。2）仿制药方面，受集采和公司战略收缩的影响，仿制药收入出现下滑。随着创新药放
量，仿制药收入占比逐步降低，公司收入结构有望进一步优化。3）出海方面，公司26Q1实现创新药对外许可收入7.87亿
元，主要系GSK合作的收入确认。根据恒瑞医药微信公众号，2026年4月，公司合作伙伴Kailera成功在纳斯达克上市，成
为公司NewCo出海模式的成功实践，Kailera核心资产包括注射用及口服GLP-1/GIP双受体激动剂瑞普泊肽、口服小分子GLP
-1受体激动剂HRS-7535、GLP-1/GIP/GCG三重受体激动剂HRS-4729，其中GLP-1/GIP双受体激动剂口服瑞普泊肽已披露中国
II期减重研究积极顶线结果。
研发投入积极，创新成果涌现
26Q1公司实现毛利率86.6%，同比增长1.4个百分点，销售/管理/研发费用率分别为27.0%/7.6%/20.3%，分别同比下降
0.3/0.5/1.0个百分点，费效比显著提升，综合实现净利率28.0%，同比提升2.0个百分点，盈利能力不断增强。公司26Q1
累计研发投入22.24亿元，其中费用化研发投入16.51亿元，研发投入积极，创新成果涌现。26Q1公司共3项新产品、新适
应症获批上市（瑞拉芙普α为全球首款获批上市的抗PD-L1/TGF-βRII双特异性抗体融合蛋白、HER2ADC瑞康曲妥珠单抗新
增适应症、海曲泊帕乙醇胺片新增适应症）、8项新药上市申请获受理，2026年以来获得国家药品监督管理局药品审评中
心（CDE）突破性治疗品种认定6项，创新成果不断落地，助力长远发展。
盈利预测
中性情景下，我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为94.7/109.7/132.5亿元，EPS分别为1.43/1.65/2.00元/股
，对应2026年PE为38.84倍，维持“增持”评级。
风险提示
药品研发失败风险：新药特别是创新药开发过程通常耗时较长、成本高昂且结果难以预测。若新药开发或商业化过程
未成功或耗时过长，公司的盈利能力和业务前景可能受到不利影响。
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2026-04-23│恒瑞医药(600276)创新兑现延续，2026稳健开局 │华泰证券 │买入
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公司1Q26实现营收81.4亿元（+13.0%yoy），归母净利润22.8亿元（+21.8%yoy），扣非净利润21.7亿元（+16.6%yoy
），其中BD收入7.9亿元（主要为GSK交易确认收入）。我们估算1Q26内生收入+10.5%yoy，内生利润+14.9%yoy。1Q26公司
创新药收入45.3亿元（+25.8%yoy），创新药扣除BD收入占比61.7%，其中非肿瘤产品增长+92.1%yoy，仿制药大个位数下
滑。我们预计公司2026年有望继续保持快速增长：1）25年公司共有10款新产品及5项新适应症成功纳入医保，有望带动26
年创新药收入提速至30%以上。2）公司整体经营质量有望继续提升，预计26年内生收入提速至15%以上，内生归母净利润
提速至近30%，且27-28年内生收入利润有望持续提速。维持“买入”评级。
BD有望持续贡献现金流，打开中长期增长空间
我们推测26年有望计入较多BD收入和公允价值变动收益：1）我们推测25年7月与GSK的交易中，5亿美金的首付款有望
在26年内确认2.5亿美金（其中1Q26已确认7.9亿元，剩余9+亿元）；11个临床前分子有望在26年首次执行，收获新的潜在
BD；2）我们推测HRS1893（myosin）有望在26年继续融资或潜在二次BD授权（26年3月底在美国心脏病学会公布了oHCM梗
阻性肥厚型心肌病2期数据，展现更好的有效性、更小的心衰风险和简化的滴定方案，预期26年启动全球3期临床）；3）
潜在早研BD：恒瑞早期管线丰富，我们认为FIC产品IL-23p19/IL-36R和AXC平台（APC、RDC、DAC、AOC、ADC）有较大BD潜
力；4）Kailera已在26年4月纳斯达克IPO，目前市值31.2亿美金，恒瑞持股9.8%，YTD估算有11亿元公允价值变动收益，
后续有持续升值的潜力；5）既往的BD有数个资产新开全球II/III期临床，有望产生较为可观的里程碑收入。
1Q26费用延续优化，净利率稳步提升
1Q26毛利率86.6%（内生毛利率85.2%，+1.23pct），销售费用率27.0%（内生销售费用率29.9%，+0.3pct），管理费
用率7.6%（内生管理费用率8.4%，-0.4pct）；研发费用率20.3%（内生研发费用率22.4%，-0.6pct）；归母净利润率28.0
%，同比+2.0pct。我们认为，随着创新药收入占比持续提升、公司持续提质增效下费用率或将不断优化，26年归母净利率
有望稳步提升。
创新成果密集落地，26年有望进入新一轮收获期
公司创新成果持续兑现，1Q26已获批1个新分子和2个新适应症，8个新分子或新适应症申报上市。公司预期26年获批5
个新产品和7个新适应症，递交超20项上市申请。27/28年分别预计获批超8/8个新产品和14/11个新适应症。我们认为，随
着新产品获批上市、新适应症不断扩展，26/27/28年创新药扣除BD收入占比分别达67%/75%/81%。
盈利预测与估值
考虑仿制药业务整体小幅下滑，我们预计公司26-28年归母净利润为94.0/117.9/149.8亿元（相较前值下调4.0%/6.6%
/10.0%），对应EPS为1.42/1.78/2.26元。采用SOTP估值，分别给予公司A/H估值5,784亿元/6,362亿港元，对应目标价87.
14元/95.85港元（前值89.16元/98.06港元）。
风险提示：产品研发进展不及预期，产品销售不及预期，核心技术人员流失。
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2026-04-22│恒瑞医药(600276)业绩稳健增长，研发成果密集兑现 │国金证券 │买入
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业绩简评
2026年4月22日公司发布2026年一季报，实现收入、归母净利润、扣非归母净利润81.41亿、22.82亿、21.72亿元，同
比+12.98%、+21.78%、+16.59%。
经营分析
创新转型成果斐然，驱动高速增长。公司26Q1实现创新药销售收入45.26亿元，同比+25.75%，占药品销售收入比重61
.69%，其中肿瘤产品销售收入33.13亿元（同比+11.63%），非肿瘤产品销售收入12.13亿元（同比+92.13%）。随着新产品
及新适应症的持续获批，以及已纳入医保的创新药逐步准入进院，公司将力争全年创新药销售收入实现超过30%的增长。
产品国际化进程持续提速。公司26Q1创新药对外许可业务确认收入7.87亿元，主要来自GSK合作项目。合作伙伴Kaile
ra在纳斯达克上市，核心管线为公司授权合作的注射用及口服GLP-1/GIP双受体激动剂瑞普泊肽、口服小分子GLP-1受体激
动剂HRS7535、GLP-1/GIP/GCG三重受体激动剂HRS-4729
维持高水平研发投入，经营持续提效。公司26Q1研发投入达22.24亿元（占销售费用比重达27.32%）；销售费用率、
管理费用率分别为26.98%、7.59%，同比-0.32PCTs、-0.55PCTs，稳中有降；经营性现金流净额7.86亿元，同比+41.66%。
多项研发成果迈入收获期。2026Q1，公司迎来3款新药/新适应症获批，其中，瑞拉芙普α为全球首款上市的PD-L1/TG
F-βRII双特异性抗体融合蛋白，HER2ADC瑞康曲妥珠新增2L+HER2阳性成人乳腺癌适应症并纳入临床指南；8项上市申请获
受理，适应症包括睡眠性血红蛋白尿症(PNH)、痛风患者高尿酸血症、HER2阳性结直肠癌等多个临床需求未满足领域。
盈利预测、估值与评级
公司创新药收入高速增长，“借船出海”成效显著；在研管线丰富，创新研发步入收获期。维持26/27/28年公司归母
净利润预测为99/118/142亿元。维持“买入”评级。
风险提示
研发临床不及预期风险；海外授权兑现不及预期风险；国内控费力度超预期风险；汇兑损益风险等。
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2026-04-17│恒瑞医药(600276)2025年年报点评：创新驱动主业稳健增长，BD收入持续增厚│西部证券 │买入
│业绩 │
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