研报评级☆ ◇600177 雅戈尔 更新日期：2026-05-23◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-05-06
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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1月内 2 0 0 0 0 2
2月内 2 0 0 0 0 2
3月内 2 0 0 0 0 2
6月内 2 0 0 0 0 2
1年内 2 0 0 0 0 2
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2023年│ 2024年│ 2025年│2026年预测│2027年预测│2028年预测│
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│每股收益(元) │ 0.74│ 0.60│ 0.53│ 0.62│ 0.68│ 0.76│
│每股净资产(元) │ 8.47│ 8.91│ 9.16│ 9.38│ 9.53│ 9.69│
│净资产收益率% │ 8.76│ 6.72│ 5.78│ 6.55│ 7.05│ 7.60│
│归母净利润(百万元) │ 3433.93│ 2767.47│ 2447.34│ 2842.50│ 3155.50│ 3500.50│
│营业收入(百万元) │ 13749.46│ 14188.22│ 11581.81│ 10533.00│ 10430.50│ 10345.50│
│营业利润(百万元) │ 3979.24│ 3053.00│ 2615.25│ 2970.00│ 3266.50│ 3589.00│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2026EPS 2027EPS 2028EPS 研究机构
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2026-05-06 买入 首次 8.51 0.65 0.72 0.81 国泰海通
2026-04-29 买入 维持 --- 0.58 0.64 0.71 招商证券
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2026-05-06│雅戈尔(600177)首次覆盖报告：战略回归时尚主业，26年股权激励彰显信心 │国泰海通 │买入
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本报告导读：
近年来公司战略回归时尚主业，收缩地产及投资业务，追求稳健发展；2026年公司推出股权激励计划，设置积极的业
绩增长考核目标，彰显发展信心。
投资要点：
首次覆盖给予“增持”评级。我们预计2025-2027年公司归母净利润为29.8/33.5/37.2亿元，同比+21.9%/+12.2%/+11
.3%，对应PE为12/11/10倍。考虑到公司涉及时尚、地产、投资三大业务板块，根据分部估值法，2026年公司的股权价值
约为393.6亿元，给予目标价8.51元，予以“增持”评级。
战略回归时尚主业，基本面有望企稳。雅戈尔作为国内男装行业龙头，曾形成“时尚+地产+投资”三轮驱动格局，20
25年实现营收115.82亿元，其中时尚/地产收入占比36%/64%；归母净利润24.47亿元，时尚/地产/投资利润分别为0.96/-1
.06/24.71亿元。公司自1998年上市早期便涉及金融投资及地产业务，把握时代红利，并积极拓展品牌矩阵巩固服装主业
优势；近年来公司主动退出地产开发及部分财务投资项目，围绕主业布局高景气的户外及奢侈童装赛道，追求更加稳健发
展。
地产业务显著收缩，利润结构向“时尚+稳收投资”优化。1）时尚业务：①25年主品牌贡献收入占比约75%，近年来
稳中求拓，加快“全系列、多品类”发展，推进“开大店、关小店”渠道优化策略，经营效率稳步提升，同时依托自有物
业优势拓展商务会馆门店，树立高端商务赛道发展新优势；②子品牌加速布局，收购高端户外品牌HELLYHANSEN及高端奢
侈童装品牌BONPOINT，未来线上、线下拓展空间广阔，25年子品牌合计收入增速高达226%。2）地产业务：推进存量项目
结转，24年至今地产利润占比显著下降（24年为个位数占比），对公司整体利润扰动逐步减弱；3）投资业务：追求稳定
回报，加快财务性项目退出、持续优化现金流，并将回收资金聚焦于时尚主业相关的品牌并购、合作等方向。
发布26年股权激励，彰显公司发展信心。2021年首次推出股权激励并顺利达成业绩考核目标，2026年公司再度拟向82
7名中高层及核心骨干授予1.2亿股限制性股票，设置积极的考核目标（即2026年净利较2025年增速≥10%），深度绑定核
心团队与公司发展利益，彰显公司发展信心。
风险提示：服装消费需求不及预期，地产存量项目销售结转不及预期，金融资产价格波动风险。
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2026-04-29│雅戈尔(600177)服装业务触底，限制性股票激励计划彰显增长信心 │招商证券 │买入
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受地产业务去化影响，公司2025年收入同比下降18%至116亿元，归母净利润同比下滑12%至24.5亿元。2026Q1公司收
入同比增长3%至28.82亿元，归母净利润同比增长15%至9.22亿元。2025年全年分红比例达到81.5%。当前市值对应26PE13X
，考虑到服装业务触底，地产业务去化接近尾声，投资业务稳健，维持强烈推荐评级。
2025年公司营业收入115.82亿元，同比-18.37%。收入分板块看，房地产业务加速去化，收入同比下滑44%至41.57亿
元；服装业务受新品牌并表影响收入同比增长15%至67.54亿元；纺织业务收入同比下滑25%至8.19亿元，分部间抵消1.89
亿元。
2025年实现归母净利润24.47亿元，同比-11.57%。实现扣非归母净利润23.14亿元，同比-14.38%。分板块看，投资业
务归母净利润24.71亿元，同比增长12%；房地产业务亏损1.06亿元（2024年同期盈利1.54亿元）；服装业务归母净利润同
比下滑70%至1.1亿元；纺织品业务亏损0.18亿元（2024年同期盈利0.18亿元）。
服装业务：主品牌积极调整，新品牌保持快速增长。分品牌看：YOUNGOR品牌收入同比下滑4%至50亿元，YOUNGOR品牌
加速转型，积极调整产品结构，加大户外休闲系列布局力度，通过大单品（羽绒服、针织系列）的销售稳步增长，缓解核
心品类（衬衫、西服）的销售下滑压力。其他品牌实现收入16.27亿元，同比增长226%，由于并表BONPOINT品牌及多品牌(
BONPOINT、UNDEFEATED、MAYOR、HANP、CORTHAY)快速增长所致。分渠道看：2025年末门店总数2235家，较2024年增加61
家。直营收入同比增长13.4%至48亿元，加盟收入同比增长86%至3.1亿元，其他渠道收入同比增长14%至15.2亿元。
地产业务：上海地区星海云境项目、温州地区麓台里项目2025年尾盘销售顺利，并推进宁波明湖懿秋苑交付，结转营
业收入41.57亿元，同比下降44%；受存货跌价准备计提的影响，全年亏损1.06亿元。
投资业务：从投资收益构成来看，以宁波银行为主的股权投资收益&以中信股份为主的分红收益占比90%以上。公司坚
持以时尚产业投资为主，其它财务性投资为辅的战略投资体系。加快退出财务性投资项目，优化投资结构。截至2025年12
月31日，公司已出售部分中信股份、博迁新材、上美股份等金融资产。
2026Q1经营情况稳定：公司收入同比增长3%至28.82亿元，归母净利润同比增长15%至9.22亿元。分板块看：品牌服装
业务收入同比增长1%至18.35亿元，归母净利润同比增长6%至2亿元；地产业务快速出清，结转收入7.7亿元，同比下降2%
，归母净利润同比下滑39%至2329万元。投资业务实现归母净利润6.99亿元。
发布限制性股票激励计划，彰显发展信心：2026年4月2日，公司向中高层管理人员和核心骨干员工共757人授予限制
性股票近1.2亿股，占公告日股本总额的2.6%，授予价格为6.92元/股。解除限售分两期考核，两期考核目标分别为：1）2
026年净利润较2025年增长不低于10%，2）2027年净利润较2025年增长不低于15%或者2027年与2026年合计净利润较2025年
增长不低于125%（两者满足其一）。
盈利预测及投资建议：考虑到地产业务去化过程中要对库存计提减值，且服装零售业也面临一定压力。我们下调2026
年-2028年归母净利润预测，预计2026年-2028年归母净利润分别为27亿元、29.6亿元、32.8亿元，同比增长10%、10%、11
%。当前市值对应26PE13X，分红比例高，维持强烈推荐评级。
风险提示：品牌服饰销售不及预期的风险，地产尾盘销售不及预期的风险。服装及地产计提存货减值的风险。
【5.机构调研】(近6个月)
参与调研机构：3家
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2026-05-15│雅戈尔(600177)2026年5月15日投资者关系活动主要内容
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交流内容主要如下：
1、服装板块的库存水平？
答：25年末，公司服装板块存货账面价值 19.2亿元，维持稳定健康水平。公司直营收入占比超 95%，在销售端能快
速掌握市场需求变化，并采取“以销定产”的策略，存货管理能力较强。
2、HELLY HANSEN品牌的经营情况？
答：25年，HELLY HANSEN品牌收入、利润均实现快速增长，权益法下确认的投资损益约为 5,116万元。
3、供应链自产比例？
答：公司供应链自产比例较高，在宁波、珲春、瑞丽均设有工厂。
4、25年地产板块亏损原因及未来减值计提预期？
答：地产板块亏损的原因主要系①公司计提房产板块存货计提跌价准备 5.3亿元；②明湖懿秋苑项目集中交付时间较
晚（2025年 11月底），导致结转利润低于预期。
截至 2025年末，公司地产存货（不含合作项目）账面价值约 41亿元（其中已实现预售的预收房款约 22亿元）。部
分待售项目可能存在去化速度不及预期的风险。本公司将密切关注市场动态，并定期根据存货的可变现情况进行减值测试
，及时评估相关财务影响。
5、公司投资收益的构成及核算方式？
答：①投资板块投资收益主要来自宁波银行以权益法核算的净利润与中信股份等金融资产的分红；②中信股份等金融
资产（其他权益工具投资、其他非流动金融资产）“以公允价值计量且其变动计入其他综合收益”，其股价波动和处置均
不影响投资收益，仅分红计入投资收益；宁波银行等以权益法核算的长期股权投资，股价波动不会对投资收益产生影响，
处置时与账面成本的差异将计入投资损益。
6、股权激励方案授予价格较高，是否说明公司内部信心较足？
答：基于雅戈尔共创、共鸣、共情、共享的文化，在时尚主业突破瓶颈的关键时刻，需要激发团队的战斗力和创造力
。授予价格充分考虑了市场价格、净资产权益、对利润的影响及投资者预期等。业绩考核的指标设置综合考虑了时尚、地
产、投资三项业务的发展，包括主品牌转型破局、新品牌快速拓展、存量地产项目有效去化、投资业务的权益及分红收益
等因素。
7、公司对分红政策、分红比利的考虑？
答：2025年度，公司拟每股派发现金红利 0.20元/股，加上 2025年第一季度、半年度、第三季度每股派发现金红利
0.24元（含税），合计全年每股派发现金分红 0.44元（含税）。同时，公司继续提出 2026年中期分红规划，拟综合考虑
经营业绩和现金流情况，实施 2026年中期分红，具体实施情况请关注后续公告。
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参与调研机构：3家
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2026-05-14│雅戈尔(600177)2026年5月14日投资者关系活动主要内容
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交流内容主要如下：
1、主品牌及其他品牌毛利率下降的原因？
答：①主品牌营业收入下降；②原材料成本增加；③由于供应链调整，部分订单需外发加工，导致采购成本增加；④
收购BONPOINT品牌产生的收购对价分摊（PPA）对成本的影响。
2、24 年、25 年时尚板块的净利润及下滑的原因？
答：24年公司时尚板块实现净利润 4.3亿元，同比下降 43.9%，主要系①主品牌营业收入下降；②新品牌（UNDEFEAT
ED、HELLY HANSEN）处于培育期；③费用支出（包括折旧摊销、装修费及租赁费用等）同比增加。
25年公司时尚板块实现净利润 0.96亿元，同比下降 77.8%，主要系①主品牌营业收入下降；②原材料成本增加；③
由于供应链调整，部分订单需外发加工，导致采购成本增加；④收购BONPOINT品牌产生的收购对价分摊（PPA）对成本的
影响；⑤费用支出较刚性。
3、渠道数量及规划？
答：截至 25年末，公司直营门店合计 1,884家，净增加 13家，其中购物中心、奥莱网点合计净增加 68家，自营网
点、商场网点合计净减少 55家；扩店调整 140家；期末营业面积 55.86万平方米，净增加 4.97万平方米。公司将继续进
行渠道结构的调整，加大对高端购物中心、奥莱的进驻力度和落位调整，并持续完善商务会馆、商务馆、雅公馆的建设，
打造线下渠道标杆店，发挥示范引领作用，辐射带动老店优化升级；同时握开关店的节奏，慎重地权衡开关店的投入产出
比。
4、线上及特许的经营情况与定位？
答：25 年，公司实现线上销售 9.9 亿元，收入占比 14.9%；实现特许销售 3.1亿元，收入占比 4.6%，是线下运营
和自营模式的有效补充。
5、地产板块存货情况及未来减值计提预期？
答：截至 2025年末，公司地产存货（不含合作项目）账面价值约 41亿元（其中已实现预售的预收房款约 22亿元）
。部分待售项目可能存在去化速度不及预期的风险。本公司将密切关注市场动态，并定期根据存货的可变现情况进行减值
测试，及时评估相关财务影响。
6、公司投资收益的构成及未来规划？
答：①投资板块投资收益主要来自宁波银行以权益法核算的净利润与中信股份等金融资产的分红。②聚焦时尚主业相
关的品牌并购、合作。③加快对存量财务性项目的处置，持续优化现金流。④积极探索新兴领域的投资方向。
7、投资项目的处置是否会影响利润？
答：中信股份等金融资产（其他权益工具投资、其他非流动金融资产）“以公允价值计量且其变动计入其他综合收益
”，其股价波动和处置均不影响投资收益，仅分红计入投资收益；宁波银行等以权益法核算的长期股权投资，股价波动不
会对投资收益产生影响，处置时与账面成本的差异将计入投资损益。
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参与调研机构：2家
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2026-05-12│雅戈尔(600177)2026年5月12日投资者关系活动主要内容
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交流内容主要如下：
1、主品牌及其他品牌毛利率下降的原因？
答：①主品牌营业收入下降；②原材料成本增加；③由于供应链调整，部分订单需外发加工，导致采购成本增加；④
收购BONPOINT品牌产生的收购对价分摊（PPA）对成本的影响。
2、渠道优化是否仍在进行？
答：公司将继续进行渠道结构的调整，加大对高端购物中心、奥莱的进驻力度和落位调整，并持续完善商务会馆、商
务馆、雅公馆的建设，打造线下渠道标杆店，发挥示范引领作用，辐射带动老店优化升级；同时握开关店的节奏，慎重地
权衡开关店的投入产出比。
3、地产板块存货情况及未来减值计提预期？
答：截至 2025年末，公司地产存货（不含合作项目）账面价值约 41亿元（其中已实现预售的预收房款约 22亿元）
。部分待售项目可能存在去化速度不及预期的风险。本公司将密切关注市场动态，并定期根据存货的可变现情况进行减值
测试，及时评估相关财务影响。
4、25 年地产板块亏损的原因？
答：①公司计提房产板块存货计提跌价准备 5.3 亿元；②明湖懿秋苑项目集中交付时间较晚（2025 年 11 月底），
导致结转利润低于预期。
5、公司投资板块情况及规划？
答：①投资板块投资收益主要来自宁波银行以权益法核算的净利润与中信股份等金融资产的分红。②聚焦时尚主业相
关的品牌并购、合作。③加快对存量财务性项目的处置，持续优化现金流。④积极探索新兴领域的投资方向。
6、公司的分红指引？
答： 2025年度，公司拟每股派发现金红利 0.20元/股，加上 2025年第一季度、半年度、第三季度每股派发现金红利
0.24元（含税），合计全年每股派发现金分红 0.44元（含税）。同时，公司继续提出 2026年中期分红规划，拟综合考
虑经营业绩和现金流情况，实施 2026年中期分红，具体实施情况请关注后续公告。
7、股权激励方案授予价格较高、涉及人数较多，是出于什么考虑？
答：基于雅戈尔共创、共鸣、共情、共享的文化，在时尚主业突破瓶颈的关键时刻，需要激发团队的战斗力和创造力
。授予价格充分考虑了市场价格、净资产权益、对利润的影响及投资者预期等。业绩考核的指标设置综合考虑了时尚、地
产、投资三项业务的发展，包括主品牌转型破局、新品牌快速拓展、存量地产项目有效去化、投资业务的权益及分红收益
等因素。
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参与调研机构：28家
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2026-04-30│雅戈尔(600177)2026年4月30日投资者关系活动主要内容
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交流内容主要如下：
1、主品牌和其他品牌毛利率下降的原因？
答：①原材料成本增加；②由于供应链调整，部分订单需外发加工，导致采购成本增加；③收购 BONPOINT品牌产生
的收购对价分摊（PPA）对成本的影响。
2、公司如何应对正装品类的收入下降？
答：①主品牌从传统商务男装向行政商务人士全场景着装升级，覆盖行政公务、商务社交、商旅通勤、户外休闲等多
元场景。其中，公司携手英国设计师 R?BURN于 25年 9月发布“英伦商旅系列·88HOURS”。②主品牌通过拓展求职、成
人礼、婚庆等刚需市场链接年轻客群。③通过商务会馆、商务馆的开业、店庆等活动进行品牌宣传、客群结构调整。④主
品牌预计在下半年发布品牌秀。
3、渠道规划？
答：加快渠道结构的调整，加大对高端购物中心、奥莱的进驻力度和落位调整，并持续完善商务会馆、商务馆、雅公
馆的建设，打造线下渠道标杆店，发挥示范引领作用，辐射带动老店优化升级；同时握开关店的节奏，慎重地权衡开关店
的投入产出比。
4、未来地产板块存货减值计提情况？
答：截至 2025年末，公司地产存货（不含合作项目）账面价值约 41亿元（其中已实现预售的预收房款约 22亿元）
。部分待售项目可能存在去化速度不及预期的风险。本公司将密切关注市场动态，并定期根据存货的可变现情况进行减值
测试，及时评估相关财务影响。
5、公司投资板块情况及规划？
答：①投资板块投资收益主要来自宁波银行以权益法核算的净利润与中信股份等金融资产的分红；②聚焦时尚主业相
关的品牌并购、合作。③加快对存量财务性项目的处置，持续优化现金流。④积极探索新兴领域的投资方向。
6、公司是否能保持 25 年的分红比例？
答：2025年度，公司拟每股派发现金红利 0.20元/股，加上 2025年第一季度、半年度、第三季度每股派发现金红利
0.24元（含税），合计全年每股派发现金分红 0.44元（含税）。同时，公司继续提出 2026年中期分红规划，拟综合考虑
经营业绩和现金流情况，实施 2026年中期分红，具体实施情况请关注后续公告。
7、公司在换届后是否会在经营理念等方面有变化？
答：公司将于 5月 21日召开股东会，选举新一届董事；之后召开新一届董事会，任命新一届经营管理层。后续的变
化静待时间和市场的见证和验证。
8、有息负债增加的原因？
答：2025年，公司债务融资净流出 3.6亿元。长期借款增加的原因是一年内到期的长期借款转贷续贷。
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参与调研机构：2家
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2026-03-24│雅戈尔(600177)2026年3月24日投资者关系活动主要内容
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交流内容主要如下：
1、2025 年前三季度各板块利润贡献占比？
答：2025 年前三季度，投资业务权益法及分红收益稳定，实现净利润 20.24 亿元，约占公司净利润的 86%；时尚、
地产板块分别处于调整期和退出期，净利润同比下滑，占比较低。
2、线上收入占比及规划？
答：线上渠道销售占比约 14%，是线下运营的有效补充，公司根据消费画像针对性地设计开发产品，满足线上消费者
的需求和偏好。
3、未来地产板块存货减值计提情况？
答：截至 2025 年三季度末，公司地产存货（不含合作项目）账面价值约 66 亿元（其中已实现预售的预收房款约 4
4 亿元）。部分待售项目可能存在去化速度不及预期的风险。本公司将密切关注市场动态，并定期根据存货的可变现情况
进行减值测试，及时评估相关财务影响。
4、公司对于股权激励业绩授予价格、考核目标的考虑？
答：公司综合考虑时尚、地产、投资三项业务的发展，包括主品牌转型破局、新品牌快速拓展、存量地产项目有效去
化、投资业务的权益及分红收益等因素，制定本次激励计划的具体方案。
5、公司投资板块情况及规划？
答：①投资板块投资收益主要来自宁波银行以权益法核算的净利润与中信股份等金融资产的分红；②聚焦时尚主业相
关的品牌并购、合作。③加快对存量财务性项目的处置，持续优化现金流。④积极探索新兴领域的投资方向。
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