研报评级☆ ◇600160 巨化股份 更新日期：2026-04-01◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-02-01
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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2月内 0 1 0 0 0 1
3月内 1 2 0 0 0 3
6月内 14 7 0 0 0 21
1年内 55 25 0 0 0 80
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2022年│ 2023年│ 2024年│2025年预测│2026年预测│2027年预测│
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│每股收益(元) │ 0.88│ 0.35│ 0.73│ 1.68│ 2.19│ 2.60│
│每股净资产(元) │ 5.73│ 5.95│ 6.59│ 7.92│ 9.66│ 11.72│
│净资产收益率% │ 15.39│ 5.87│ 11.01│ 20.97│ 22.33│ 21.77│
│归母净利润(百万元) │ 2380.73│ 943.51│ 1959.53│ 4503.33│ 5899.40│ 6968.92│
│营业收入(百万元) │ 21489.12│ 20655.22│ 24462.37│ 28668.75│ 31677.79│ 34280.21│
│营业利润(百万元) │ 2754.61│ 1086.82│ 2502.41│ 5571.07│ 7227.85│ 8599.33│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2025EPS 2026EPS 2027EPS 研究机构
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2026-02-01 增持 维持 --- 1.39 2.16 2.80 申万宏源
2026-01-25 买入 维持 --- 1.41 2.17 2.70 国海证券
2026-01-22 增持 维持 43.38 --- --- --- 中金公司
2025-12-08 买入 维持 --- 1.90 2.70 3.16 开源证券
2025-11-14 买入 维持 --- 1.69 2.15 2.43 长城证券
2025-11-12 买入 维持 48.82 1.62 2.45 3.08 华创证券
2025-11-06 买入 维持 --- 1.69 2.01 2.31 太平洋证券
2025-11-06 增持 维持 --- 1.65 2.01 2.44 天风证券
2025-11-03 买入 维持 --- 1.64 2.13 2.47 华安证券
2025-11-02 买入 维持 42.38 1.81 2.24 2.55 国泰海通
2025-10-28 买入 维持 --- 1.67 2.18 2.52 首创证券
2025-10-28 买入 维持 --- 1.86 2.51 3.21 长江证券
2025-10-27 买入 维持 --- 1.78 2.21 2.53 国海证券
2025-10-26 买入 维持 --- 1.82 2.09 2.46 方正证券
2025-10-24 买入 维持 --- 1.73 2.10 2.50 国联民生
2025-10-24 增持 维持 --- 1.69 2.16 2.80 申万宏源
2025-10-24 增持 维持 --- 1.49 1.73 1.94 平安证券
2025-10-24 增持 维持 --- 1.52 1.79 1.92 国信证券
2025-10-23 买入 维持 --- 1.90 2.70 3.16 开源证券
2025-10-23 买入 维持 42.38 1.75 2.24 2.51 华泰证券
2025-10-16 增持 首次 41.02 1.65 2.01 2.44 天风证券
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2026-02-01│巨化股份(600160)己内酰胺等装置减值叠加R22价格和盈利环比下滑导致Q4业 │申万宏源 │增持
│绩环比下滑，持续看好制冷剂长周期景气 │ │
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公司发布2025年业绩预增公告，基本符合预期。2025年公司预计实现归母净利润35.4-39.4亿元，同比增长80%-101%
，中值为37.4亿元（yoy+91%）；预计实现扣非归母净利润35.1-39.1亿元，同比增长85%-106%，中值为20.3亿元（yoy+95
%），基本符合预期。其中25Q4单季度公司预计实现归母净利润2.9-6.9亿元，同比增长-58%--1%，环比增长-76%--42%，
中值为4.9亿元。25Q4单季度归母净利润预计同环比下滑的主要原因为：1.公司对全资子公司衢州巨化锦纶有限责任公司
的环己酮、己内酰胺和丁酮肟生产装置，进行减值测试并计提资产减值准备合计3.2亿元；2.由于R22价格环比的大幅下滑
导致公司制冷剂板块均价环比下滑；3.石化材料和基础化工产品价格盈利和销量同环比下滑。
R22均价下行拖累公司制冷剂板块均价，主流三代制冷剂市场价格和盈利同环比持续上行。公司25Q4制冷剂销量11.24
万吨（YoY+5.4%，QoQ+47.8%），销售均价37307元/吨（YoY+27%，QoQ-13%），主要是R22价格下跌拖累整体均价，根据百
川盈孚数据，R22市场均价自25Q3的35879元/吨下滑至25Q4的18608元/吨。主流三代制冷剂均价持续上行，根据百川盈孚
数据，25Q4主流制冷剂R32/R125/R134a的均价环比提升5250/315/4196元/吨至62897/45815/55016元/吨；1月15日，R32/R
125/R134a的市场价分别为63000/48500/58000元/吨（其中R125的浙江大厂出厂价已上调至51000元/吨）。26Q1主流空调
厂长协价格环比继续上调，根据卓创资讯统计26Q1主流空调企业长协订单（承兑价），R32为61200元/吨（环比+1000元/
吨，下同），R410A为55100元/吨（+1900元/吨）；1月19日，浙江主流大厂R125内外贸报价5.5万元/吨（较上次报价+400
0元，下同），R134a内外贸报价5.7万元/吨（+1000元），R410A内外贸报价5.6万元/吨（+1000元）。公司三代制冷剂配
额国内领先，后续有望充分受益三代制冷剂价格共振上行。
含氟聚合物材料销量同环比下行，价格环比小幅上行，盈利仍然不佳。25Q4含氟聚合物材料销量1.28万吨（YoY-9.2%
，QoQ-5.7%），销售均价3.80万元/吨（YoY+0%，QoQ+3%）。受需求疲软影响，基础化工、石化材料业务销量和价格下滑
。25Q4分板块看，1）氟化工原料销量6.17万吨（YoY-26%，QoQ-39%），销售均价3659元/吨（YoY-9%，QoQ+18%）；2）食
品包装材料销量1.82万吨（YoY-15%，QoQ+7%），销售均价1.06万元/吨（YoY+16%，QoQ-2%）；3）基础化工及其他销量38
.14万吨（YoY-19%，QoQ-23%），销售均价1341元/吨（YoY-14%，QoQ-8%）；4）石化材料销量11.19万吨（YoY-15%，QoQ-
22%），销售均价6435元/吨（YoY-14%，QoQ-8%）。
投资分析意见：2026年各企业HFCs配额已下发，在全球供给严格约束下，行业格局优化叠加下游需求的增长将带来制
冷剂价格和价差的长周期向上，制冷剂作为功能性制剂、“刚需消费品”属性与“特需经营”商业模式的“基因”正在逐
步形成，公司涨价弹性大，由于己内酰胺等装置的减值叠加R22四季度价格的下跌，我们下调公司2025年归母净利润为37.
54亿元（原为45.56亿元），维持2026-2027年归母净利润预测分别为58.23、75.68亿元，对应EPS分别为1.39、2.16、2.8
0元，当前市值对应PE为28、18、14倍，维持增持评级。
风险提示：1.下游空调、汽车产量大幅下滑；2.制冷剂价格下跌；3.原料价格大涨；4.新项目进展不及预期。
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2026-01-25│巨化股份(600160)2025年业绩预增点评：2025年公司归母净利润同比大幅提升│国海证券 │买入
│，看好制冷剂景气持续 │ │
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事件:
2026年1月22日，巨化股份发布2025年度业绩预增报告：2025年，公司预计实现归母净利润35.40亿元到39.40亿元，
同比+80%到101%；预计实现扣非后归母净利润35.14亿元到39.14亿元，同比+85%到106%。
2025Q4单季度，预计实现归母净利润为2.92亿元到6.92亿元，同比-58.42%到-1.44%，环比-75.62%到-42.21%；扣非
后归母净利润3.15亿元到7.15亿元，同比-56.21%到-0.58%，环比-73.16%到-39.06%。
投资要点:
制冷剂产品价格上涨，2025年公司归母净利润同比增长
2025年，公司制冷剂产品价格大幅上升，主要产品产销量上涨；分产品来看，2025年，公司氟化工原料实现营业收入
12.19亿元，同比-1.23%；产量113.00万吨，同比+1.40%；销量35.00万吨，同比+0.84%；产品均价0.35万元/吨，同比-2.
05%；制冷剂实现收入135.44亿元，同比+43.37%；产量57.98万吨，同比-1.96%；销量34.30万吨，同比-2.83%，均价3.95
万元/吨，同比+47.55%；含氟聚合物材料实现收入18.62亿元，同比+1.25%；产量13.81万吨，同比+4.74%，销量4.92万吨
，同比+4.14%，均价3.78万元/吨，同比-2.78%；含氟精细化学品实现收入3.94亿元，同比+41.54%；产量0.70万吨，同比
+30.77%，销量0.66万吨，同比+31.36%，均价5.93万元/吨，同比+7.75%；食品包装材料实现收入7.3亿元，同比-21.17%
；产量15.25万吨，同比-8.76%，销量6.73万吨，同比-19.93%，均价1.09万元/吨，同比-1.54%；石化材料实现收入37.47
亿元，同比-6.98%；产量59.95万吨，同比-1.24%，销量53.95万吨，同比+3.33%，均价0.69万元/吨，同比-9.98%；基础
化工产品及其他实现收入27.32亿元，同比-1.45%；产量290.55万吨，同比-4.43%，销量183.92万吨，同比+3.03%，均价0
.15万元/吨，同比-4.35%。
2025年，公司预计实现归母净利润35.40亿元到39.40亿元，同比+80%到101%；预计实现扣非后归母净利润35.14亿元
到39.14亿元，同比+85%到106%。公司对子公司衢州巨化锦纶有限责任公司的环已酮、己内酰胺和丁酮肟生产装置进行减
值测试，计提资产减值3.2亿元。
制冷剂产品销量同环比增加，2025Q4制冷剂板块收入同环比增长
2025Q4单季度，公司制冷剂板块实现收入41.92亿元，同比+34.00%，环比+28.35%；实现产量13.97万吨，同比-6.80%
，环比-9.95%；实现销量11.24万吨，同比+5.44%，环比+47.79%；均价3.73万元/吨，同比+27.09%，环比-13.15%。氟化
工原料板块实现收入2.26亿元，同比-32.67%，环比-27.75%；实现产量23.19万吨，同比-17.12%，环比-21.65%；实现销
量6.17万吨，同比-26.16%，环比-38.74%；均价0.37万元/吨，同比-8.82%，环比+17.93%。含氟聚合物板块实现收入4.85
亿元，同比-9.14%，环比-2.73%；实现产量3.42万吨，同比-1.05%，环比-1.57%；实现销量1.28万吨，同比-9.18%，环比
-5.72%；均价3.80万元/吨，同比+0.05%，环比+3.16%。含氟精细化学品板块实现收入1.13亿元，同比+158.78%，环比+19
.84%；实现产量0.21万吨，同比+79.72%，环比+45.50%；实现销量0.20万吨，同比+151.92%，环比+24.34%；均价5.54万
元/吨，同比+2.72%，环比-3.62%；食品包装材料板块实现收入1.93亿元，同比-1.18%，环比+5.21%；实现产量3.92万吨
，同比-12.23%，环比+1.41%；实现销量1.82万吨，同比-14.64%，环比+7.13%；均价1.06万元/吨，同比+15.76%，环比-1
.80%。石化材料板块实现收入7.20亿元，同比-27.52%，环比-28.01%；实现产量11.99万吨，同比-20.10%，环比-20.48%
；实现销量11.19万吨，同比-15.50%，环比-22.16%；均价0.64万元/吨，同比-14.23%，环比-7.51%。基础化工产品及其
它板块实现收入5.12亿元，同比-29.67%，环比-28.78%；实现产量54.68万吨，同比-26.11%，环比-28.61%；实现销量38.
14万吨，同比-18.57%，环比-22.71%；均价0.13万元/吨，同比-13.63%，环比-7.86%。2025Q4单季度，预计实现归母净利
润为2.92亿元到6.92亿元，同比-58.42%到-1.44%，环比-75.62%到-42.21%；扣非后归母净利润3.15亿元到7.15亿元，同
比-56.21%到-0.58%，环比-73.16%到-39.06%。
公司拥有第一至四代含氟制冷剂产品，制冷剂生产配额优势明显
公司为制冷剂全球龙头企业，是国内拥有第一至四代含氟制冷剂系列产品，同时拥有新型含氟冷媒（氢氟醚D系列、
全氟聚醚JHT系列）、碳氢制冷剂产品（3.5万吨/年）以及系列混配制冷剂的生产企业。公司制冷剂生产配额优势明显，
据2026年度氢氟碳化物生产、进口配额核发表，国家核定公司（含控股子公司）HCFC-22生产配额3.84万吨，占全国26.30
%，其中内用配额占全国31.55%，为国内第一；HFCs生产配额29.99万吨，占全国同类品种合计份额的37.58%。同时，公司
第四代含氟制冷剂（HFOs）品种及有效产能国内领先（现运营两套主流HFOs生产装置，产能约8000吨/年；计划通过新建+
技术改造新增产能近5万吨）。
盈利预测和投资评级
我们预计公司2025-2027年营业收入分别为282.68、328.64、359.74亿元，归母净利润分别为38.10、58.48、73.03亿
元，对应当前股价PE分别为28、18、14倍，公司是全球氟制冷剂龙头企业，制冷剂生产配额领先，随着制冷剂价格上涨，
公司有望充分受益，快速发展。维持“买入”评级。
风险提示
安全生产风险；环保政策变动风险；原材料价格波动风险；制冷剂产品升级换代风险；制冷剂价格大幅下跌风险；项
目建设不及预期风险；宏观经济波动风险。
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2026-01-22│巨化股份(600160)减值拖累4Q25业绩，制冷剂景气度有望持续 │中金公司 │增持
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公司预测2025全年盈利同比增长80%-101%
公司预计2025全年实现归母净利润35.4-39.4亿元，YoY+80%-101%；2025全年实现扣非净利润35.14-39.14亿元，YoY+
85%-106%。公司4Q25单季度预计实现2.92-6.92亿元，考虑减值影响环比有所下滑。公司对存在减值迹象的全资子公司衢
州巨化锦纶有限责任公司的环己酮、己内酰胺和丁酮肟生产装置，进行减值测试并计提资产减值准备合计3.21亿元，列入
2025年度损益，经营性业绩基本符合我们的预期。
从经营数据看，公司4Q25单季度氟化工原料/制冷剂/含氟聚合物材料/含氟精细化学品/食品包装材料/石化材料/基础
化工产品销量为61,729/112,362/12,782/2,047/18,211/111,906/381,440吨（QoQ-38.7%/+47.8%/-5.7%/+24.3%/+7.1%/-2
2.2%/-22.7%），销售均价为3,659/37,307/37,959/55,383/10,608/6,435/1,341元/吨（QoQ+17.9%/-13.1%/+3.2%/-3.6%/
-1.8%/-7.5%/-7.9%）。
关注要点
R22价格有所回暖，三代价格上行预期稳固。R22价格在4Q25大幅下跌后已逐步企稳回暖，根据氟务在线数据，价格已
由4Q25低点16000元/吨逐步回升至17000-18000元/吨，1Q26R32长协价格延续涨势。我们认为，4Q25R22价格下跌后市场对
制冷剂“价格方向”的分歧正逐步统一，制冷剂价格长周期上行的预期并没有改变，2026年制冷剂景气度有望持续。
氟聚合物涨势初现。公司4Q25含氟聚合物材料销售均价环比增长3.2%，2026年以来PVDF/PTFE/FEP等氟聚合物材料价
格均有所上涨，我们认为公司非制冷剂业务产品价格有望逐步筑底回暖，非制冷剂业务有望贡献盈利预期差。
盈利预测与估值
考虑到减值对4Q25业绩的拖累，我们下调2025年净利润预测18.1%至37.13亿元，维持2026年净利润预测58.22亿元，
新引入2027年净利润预测61.09亿元，当前股价对应2026/2027年P/E分别为18.5x/17.7x。我们维持“跑赢行业”评级和目
标价43.56元/股，较当前股价有8.9%上行空间，对应2026/2027年P/E分别为20.2x/19.3x。
风险
空调需求大幅下滑，制冷剂供给端约束政策发生变化等。
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2025-12-08│巨化股份(600160)公司信息更新报告：超预期实施前三季度分红强化股东回报│开源证券 │买入
│，HFCs制冷剂价格上行趋势不变，公司分红有望持续提升 │ │
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超预期发布前三季度分红预案，凸显加强股东回报战略意义，维持“买入”评级
公司公布2025前三季度利润分配预案。公司2025前三季度实现归母净利润32.48亿元，母公司净利润8,183.31万元，
母公司未分配利润28.44亿元。为了认真践行“以投资者为本”理念，增强投资者回报与获得感，兼顾公司可持续发展和
投资者合理投资回报，拟向全体股东按每股派发现金红利0.18元（含税），拟派发现金股利4.86亿元（含税）。此次分红
计划并不在市场预期，我们认为，公司此举或向市场表达其加强股东回报的态度，以及对公司未来保持良好向上趋势、继
续增强股东回报的信心。我们维持公司盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为51.28、72.85、85.35亿元，EP
S分别为1.90、2.70、3.16元，当前股价对应PE为17.9、12.6、10.8倍。我们看好HFCs作为功能性制剂的商品本质特征和
特定商业模式的内在价值与认识将逐步显现，维持“买入”评级。
公司充分受益HFCs发展红利增强盈利能力，未来有望继续加强股东回报
公司2025前三季度制冷剂均价达40,554元/吨（不含税），同比+58.1%；Q3单季均价达42,956元/吨（不含税），同比
+52.58%，环比+5.00%。又据百川盈孚数据，HFCs主要品种R32、R134a、R125四季度平均报价分别环比+9.06%、+7.20%、
持平。HFCs制冷剂作为功能性制剂、“刚需消费品”属性与全球“特许经营”商业模式的“基因”的逐步形成，其价格持
续恢复性上涨、毛利恢复性上升，趋势或仍将延续。公司2025年调整后HFCs配额总量为30.99万吨，权益量为28.08万吨；
其中R32、R134a、R125三大品种配额总量为27.95万吨，权益量为25.04万吨。公司将充分受益于HFCs行业红利。公司自19
98年上市以来累计实现净利润189.05亿元并实现每年分红，累计现金分红27次共59.73亿元，平均分红率31.59%。本次超
预期分红彰显公司对重视股东回报以及未来发展信心。我们认为，随着公司利润不断提升且保持较强的持续性，股东回报
或将继续加强。
风险提示：安全生产风险，政策变化风险，终端消费不振等。
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2025-11-14│巨化股份(600160)制冷剂延续强势，看好公司行业龙头地位及高端产品布局 │长城证券 │买入
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事件：2025年10月23日，巨化股份发布2025年三季报。公司2025年前三季度收入为203.94亿元，同比上升13.89%；归
母净利润为32.48亿元，同比上升160.22%；扣非归母净利润为31.99亿元，同比上升170.13%。对应公司25Q3营业收入为70
.62亿元，环比下降6.22%；归母净利润为11.97亿元，环比下降3.60%。
点评：25Q3制冷剂产品涨价趋势延续，公司业绩同比高增。2025年前三季度公司制冷剂/石化材料/基础化工产品及其
它/含氟聚合物材料/氟化工原料/食品包装材料/含氟精细化学品收入分别为93.52/30.27/22.20/13.77/9.93/5.37/2.80亿
元，YoY分别为48.01%/-0.25%/8.59%/5.50%/10.50%/-26.52%/19.62%，整体毛利率为28.86%，同比上升11.91pcts。
产销量方面，2025年前三季度公司氟化工原料/制冷剂/含氟聚合物材料/食品包装材料/石化材料/基础化工产品及其
它产量分别为89.81/44.01/10.39/11.33/47.96/235.87万吨，YoY为7.61%/-0.32%/6.80%/-7.50%/4.96%/2.55%；销量分别
为28.83/23.06/3.64/4.91/42.76/145.78万吨，YoY分别为9.40%/-6.40%/9.79%-21.73%/9.73%/10.71%。
产品价格方面，2025年前三季度公司氟化工原料/制冷剂/含氟聚合物材料/食品包装材料/石化材料/基础化工产品销
售均价分别为0.34/4.06/3.78/1.09/0.71/0.15万元/吨，同比变化分别为1.01%/58.14%/-3.91%/-6.11%/-9.09%/-1.91%。
费用方面，2025年前三季度公司销售费用同比下降0.79%，销售费用率为0.60%，同比下降0.09pcts；财务费用同比上
升19.47%，财务费用率为0.35%，同比上升0.02pcts；管理费用同比上升8.82%，管理费用率为3.29%，同比下降0.15pcts
；研发费用同比上升0.68%，研发费用率为4.19%，同比下降0.55pcts。
公司各项活动产生的现金流净额波动较大。2025年前三季度公司经营性活动产生的现金流净额为36.28亿元，同比上
升353.48%；投资活动产生的现金流净额为-32.46亿元，同比下降71.55%；筹资活动产生的现金流净额为3.43亿元，同比
下降36.22%。期末现金及等价物余额为30.39亿元，同比上升213.25%。应收账款同比下降2.38%，应收账款周转率有所上
升，从2024年同期的14.14次上升到17.06次；存货同比下降1.98%，存货周转率有所下降，从2024年同期的6.75次下降到5
.96次。
制冷剂行业景气度延续，四季度产品价格或稳中有升。制冷剂行业整体维持高景气态势。一方面，第二代氟制冷剂（
HCFCs）生产配额持续缩减，第三代氟制冷剂（HFCs）继续实行生产配额管理，行业供给端约束强化，推动供需结构进一
步优化。另一方面，下游空调、冷链等领域需求稳步增长，共同支撑产品价格持续上行，毛利率稳步提升。根据百川盈孚
数据显示，截至三季度末，R32/R125/R134a价格分别为62500/45500/52000元/吨，较季度初分别增长19.04%/0%/6.12%。
展望2025年四季度，我们认为临近年末，三代制冷剂生产配额已逐步消耗，供给端约束更加明显，行业整体景气度有望延
续，产品价格有望维持高位。
公司布局四代制冷剂及氟化液等高端产品，整体产品附加值有望提升。四代制冷剂方面，公司现运营两套主流HFOs生
产装置，产能约8000吨/年，同时计划通过新建与技术改造扩建产能近5万吨。氟化液方面，公司开发出电子氟化液氢氟醚
D系列产品和全氟聚醚JHT系列产品，可以为半导体生产、大数据中心、新能源汽车、储能、机器人AI等战略新兴产业提供
良好的热管理、高精度清洗、恶劣环境润滑解决方案。我们看好公司在第四代氟制冷剂、氟化液等高端下游产品领域的布
局，整体盈利水平有望提升。
投资建议：我们预计巨化股份2025-2027年收入分别为286.09/315.48/337.57亿元，同比增长17.0%/10.3%/7.0%，归
母净利润分别为45.72/57.91/65.51亿元，同比增长133.3%/26.7%/13.1%，对应EPS分别为1.69/2.15/2.43元。结合公司11
月12日收盘价，对应PE分别为21/17/15倍。我们基于以下两个方面：1）我们认为临近年末，三代制冷剂生产配额已逐步
消耗，供给端约束更加明显，行业整体景气度有望延续，产品价格有望维持高位；2）我们看好公司在第四代氟制冷剂、
氟化液等高端下游产品领域的布局，整体盈利水平有望提升，维持“买入”评级。
风险提示：行业周期性波动风险；安全环保风险；新产品替代风险；生产配额紧缩风险
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2025-11-12│巨化股份(600160)2025年三季报点评：Q3业绩同比继续大幅上涨，三代制冷剂│华创证券 │买入
│景气有望持续上行 │ │
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事项：
公司发布2025年三季报，2025年前三季度实现营收203.94亿元，同比+13.89%，实现归母净利润32.48亿元，同比+160
.22%。其中2025Q3实现营收70.62亿元，同比+21.22%/环比-6.22%，实现归母净利润11.97亿元，同比+186.55%/环比-3.6%
。
评论：
制冷剂为盈利主力，含氟高分子及精细化工业务产销实现增长。制冷剂板块依旧是公司盈利主力，2025Q3同环比来看
，均价同环比皆上行，销量同环比小幅下降，这一节奏与下游淡旺季切换相关，总体符合预期。具体数据来看，25Q3制冷
剂板块实现营收32.66亿元，同比+36%/环比-6%，其中均价为4.3万元/吨，同比+53%/环比+5%，销量7.6万吨，同比-11%/
环比-10%。其他非制冷剂板块方面，含氟聚合物板块营收同环比皆增长（主要是销量同环比提升所致）；含氟精细化学品
营收同比+8%/环比-17%；氟化工原料营收同比-10%/环比-12%；石化材料营收同比-4%/环比-7%；基础化工品营收同比-2%/
环比-9%；食品包装材料营收同比-38%/环比+1%。
制冷剂短期景气持续向上，中长期涨价空间广阔。短期来看，近期生态环境部公示2025年度配额第二次调整情况，从
配额间调整来看，R32调增9.1%，接近满额调整，表明目前R32市场供需总体偏紧，厂家对Q4价格预期上涨。而且从前三季
度配额使用率来看，R32配额使用率为108%（按调整前季度均值来算），因此Q4较大概率延续供需偏紧趋势，短期景气有
望持续向上。展望2026年来看，根据2026年配额征求意见稿，2026年整体配额较2025年的变化在于将品种间调整比例由10
%改为30%，虽然配额最大量相较于2025年有所增加，但考虑到部分企业产能受限，无法达到最大调整比例，因此2026年配
额增量预期有限，明年有望继续保持供需偏紧趋势。远期来看，四代价格目前仍较为昂贵，三代制冷剂仍存在较高的上涨
空间。公司作为三代制冷剂龙一，已多次印证公司在产业链定价能力，有望充分受益三代制冷剂长期涨价趋势。
投资建议：配额制度决定了产业链定价权持续向制冷剂端转移，这一趋势决定了制冷剂价格上限高且涨价趋势不改。
公司目前是三代制冷剂龙一、二代制冷剂龙二，具备较强的行业地位和定价影响力，后续有望持续受益涨价逻辑。我们预
计2025-2027年实现归母净利润43.72/66.24/83.24亿元，同比增速分别为+123.1%/+51.5%/+25.7%。根据可比公司估值，
此外考虑公司的行业龙头地位，我们给予公司2026年20xP/E，目标价格49元/股，维持“强推”评级。
风险提示：三代制冷剂政策变化、下游需求不及预期等
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2025-11-06│巨化股份(600160)2025年三季报点评：制冷剂高景气周期提升公司业绩，含氟│太平洋证券 │买入
│新材料产品前瞻布局 │ │
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事件：公司发布2025年三季报，期内实现营业收入203.94亿元，同比增长13.89%；实现归母净利润32.48亿元，同比
增长160.22%。
点评：
公司第三季度业绩稳健增长。2025三季度，公司实现营业收入203.94亿元，同比增长13.89%；实现归母净利润32.48
亿元，同比增长160.22%。其中，第三季度单季营收70.62亿元，同比增长21.22%；归母净利润11.97亿元，同比增长186.5
5%。第三季度归母净利润环比微降3.6%，主要原因是公司在行业淡季主动进行大修，叠加含氟聚合物、基础化工等非制冷
剂业务景气度下行所致。作为行业龙头，公司拥有27.1万吨的三代制冷剂权益配额，市占率高达34%，其中R32、R125、R1
34a等主流品种市占率均位居第一，充分享受了量价齐升带来的丰厚利润。以R32为代表的主流产品价格维持高位，目前市
场价已突破6万元/吨，较2024年初的1.5万元/吨上涨约3倍。
含氟新材料产品前瞻布局。公司前瞻性布局新材料领域，为长期发展注入新动能。公司拥有8000吨/年的HFOs产能，
通过为霍尼韦尔等国际巨头代工，掌握了第四代制冷剂的核心生产技术，同时加速推进甘肃高性能氟氯新材料项目，计划
新增5万吨HFOs产能，强化未来第四代制冷剂替代优势。阿联酋基地产能逐步释放，海外市场份额持续扩大。高纯PFA、电
子级氢氟醚等新产品进入产业化阶段，公司是国内少数实现电子氟化液产业化的企业，产品覆盖氢氟醚和全氟聚醚等，可
应用于AI服务器的浸没式液冷，为未来业绩增长注入新动能。
投资建议：巨化股份是国内制冷剂行业龙头企业，在三代制冷剂领域具有明显规模优势，并前瞻布局四代制冷剂及其
他含氟高分子材料。预计公司2025-2027年EPS为1.69/2.01/2.31元，维持“买入”评级。
风险提示：原材料价格剧烈波动；需求下滑；项目进展不及预期。
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2025-11-06│巨化股份(600160)三季度净利润同比高增长，制冷剂行业景气持续 │天风证券 │增持
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事件：巨化股份发布2025年三季报，2025年前三季度公司收入204亿元，同比+14%；归母净利润32.5亿元，同比+160%
；扣非净利润32亿元，同比+170%。单三季度收入71亿元，同比+21%，环比-6%；归母净利润12亿元，同比+187%，环比-4%
；扣非净利润11.7亿元，同比+200%，环比-5%。
单三季度制冷剂单价同环比上行，销量环比下滑，符合行业趋势
根据公司经营数据，2025年前三季度制冷剂收入93.5亿元，同比+48%，占公司总收入的46%；产量为44万吨，同比基
本持平；外销量为23万吨，同比-6%；单价为4.1万元/吨，同比+58%。2025年第三季度制冷剂收入32.7亿元，占公司总收
入的46%，同比+36%，环比-6%；产量为15.5万吨，同环比增长近10%；外销量为7.6万吨，同比-11%，环比-10%；单价为4.
3万元/吨，同比+53%，环比+5%。根据卓创资讯，25年单三季度R32/R125/R134a产量分别为7.1万吨/2.3万吨/4.55万吨，
同比+10%/-20%/-0.1%，环比+0.5%/-41%/-7%。公司单三季度外销量环比下滑，符合行业趋势。三代制冷剂随着配额制的
实行，原严重过剩的产能一次性彻底去化，需求处于稳步增长态势，带动产品价格上行，根据百川盈孚数据，2025年单三
季度，R32单价为5.7万元/吨，同比+62%，环比+17%；R125单价为4.6万元/吨，同比+46%，环比+1%；R134a单价为5.3万元
/吨，同比+57%，环比+6%。
除制冷剂外其他板块整体竞争激烈，单价面临压力，外销量增长带来收入提升
2025年前三季度，公司氟化工原料板块收入9.9亿元，同比+10.5%；含氟聚合物材料板块收入14亿元，同比+5.5%；含
氟精细化学品板块收入3亿元，同比+20%；食品包装材料板块收入5.4亿元，同比-27%；石化材料板块收入30亿元，同比基
本持平；基础化工产品及其它板块收入22亿元，同比+8.6%。不考虑制冷剂板块，前三季度产品外销量除食品包装材料外
同比均有一定提升，食品包装材料因市场需求较弱，外销量同比下滑22%；但单价方面，除含氟精细化学品前三季度单价
同比+10%，氟化工原料单价同比+1%，其余板块单价同比均存在下滑。
配额制下制冷剂价格有望长期景气，公司作为头部企业充分受益：HFCs作为未来全球相当长时期的主流氟制冷剂，随
着我国自2024年起实行生产配额制，行业发生根本性全新变革。根据2025年半年报数据，公司HFCs生产配额29.78万吨，
占全国同类品种合计份额的39.33%。不仅配额总量绝对领先，并且各主流品种份额领先，牢固确立公司在市场上的主导权
。
盈利预测与估值：预计公司2025-2027年归母净利润分别为44.4、54.3、65.9亿元，维持“增持”的投资评级。
风险提示：制冷剂需求不及预期、供给端非法产能
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