研报评级☆ ◇300979 华利集团 更新日期：2026-05-23◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-05-17
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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1周内 1 0 0 0 0 1
1月内 7 2 0 0 0 9
2月内 22 5 0 0 0 27
3月内 22 5 0 0 0 27
6月内 22 5 0 0 0 27
1年内 22 5 0 0 0 27
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2023年│ 2024年│ 2025年│2026年预测│2027年预测│2028年预测│
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│每股收益(元) │ 2.74│ 3.29│ 2.75│ 2.87│ 3.30│ 3.70│
│每股净资产(元) │ 12.95│ 14.94│ 13.92│ 15.56│ 17.28│ 19.22│
│净资产收益率% │ 21.18│ 22.03│ 19.75│ 19.01│ 19.90│ 20.31│
│归母净利润(百万元) │ 3200.21│ 3840.33│ 3206.67│ 3350.33│ 3853.65│ 4320.38│
│营业收入(百万元) │ 20113.74│ 24006.39│ 24980.13│ 26039.18│ 28375.14│ 30845.80│
│营业利润(百万元) │ 4055.96│ 4966.64│ 4172.92│ 4353.09│ 4997.27│ 5594.49│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2026EPS 2027EPS 2028EPS 研究机构
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2026-05-17 买入 维持 --- 2.39 2.85 3.26 长江证券
2026-05-13 买入 维持 42.93 2.59 3.07 3.52 东方证券
2026-05-06 买入 维持 --- 2.66 3.18 3.52 开源证券
2026-05-04 买入 维持 --- 2.56 2.93 3.27 浙商证券
2026-05-01 未知 未知 --- 3.05 3.41 3.91 信达证券
2026-04-29 增持 维持 50.44 --- --- --- 中金公司
2026-04-29 增持 维持 52 2.56 3.32 3.73 国信证券
2026-04-29 买入 维持 --- 2.57 3.11 3.48 东吴证券
2026-04-29 买入 维持 --- 2.46 2.88 3.30 国盛证券
2026-04-28 买入 维持 --- 2.66 3.12 3.43 国金证券
2026-04-16 买入 维持 56.5 3.00 3.41 3.83 华创证券
2026-04-15 买入 维持 --- 3.00 3.32 3.55 长江证券
2026-04-14 增持 维持 --- 2.99 3.35 3.66 万联证券
2026-04-14 增持 维持 57 2.87 3.31 3.77 国信证券
2026-04-13 买入 维持 --- 2.99 3.42 3.83 银河证券
2026-04-13 买入 维持 --- 3.04 3.38 3.63 山西证券
2026-04-13 买入 维持 46.82 2.95 3.38 3.85 东方证券
2026-04-13 买入 维持 62.12 3.05 3.53 3.93 华泰证券
2026-04-13 买入 维持 --- 3.04 3.48 3.98 东吴证券
2026-04-12 未知 未知 --- 3.05 3.42 3.91 信达证券
2026-04-12 买入 维持 --- 3.00 3.49 3.98 中信建投
2026-04-12 买入 维持 --- 3.03 3.49 3.87 申万宏源
2026-04-11 买入 维持 --- 2.87 3.22 3.64 天风证券
2026-04-11 买入 维持 --- 3.00 3.43 3.86 华源证券
2026-04-10 买入 维持 --- 2.99 3.37 3.75 东北证券
2026-04-10 买入 维持 --- 3.04 3.45 3.91 光大证券
2026-04-10 买入 维持 --- 3.05 3.52 3.92 国盛证券
2026-04-10 增持 维持 58.77 --- --- --- 中金公司
2026-04-09 买入 维持 --- 3.04 3.33 3.66 国金证券
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2026-05-17│华利集团(300979)2026Q1点评：业绩短期承压，静待磨底修复 │长江证券 │买入
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事件描述
2026Q1人民币口径，公司营收为43.1亿元（同比-19.4%），归母净利润3.8亿元（同比-49.6%），净利率同比-5.3pct
至8.9%。
事件评论
收入：销量和单价同步回落，客户结构调整下收入承压。量价拆分来看，Q1销量0.43亿双（同比-13.0%）；单价约10
0.5元/双（同比-7.3%），美元ASP同比-4.3%。预计销量端承压主要源于老客订单持续偏弱、地缘政治影响下品牌下单谨
慎&部分订单延迟交付至Q2，美元单价下滑预计在于客户结构调整。
新厂爬坡、产能调整叠加负经营杠杆，毛利率和净利率明显承压。2026Q1毛利率同比-5.0pct至17.9%，毛利率承压预
计主因较多新工厂产能爬坡阶段，销量回落下固定成本和生产端费用摊销不足。费用端，销售/管理/研发/财务费用率分
别同比+0.1pct/+0.5pct/+0.4pct/+1.1pct至0.4%/4.2%/2.3%/0.6%。管理费用率和研发费用率有所提升，财务费用率同比
明显上升，主因汇兑损失增加。与此同时，公允价值变动收益同比增加3017万元，主要来自远期外汇合约公允价值变动；
所得税费用同比减少约1.17亿元，对利润形成增益，最终公司Q1归母净利率同比-5.3pct至8.9%。
展望：短期经营承压，Q2收入有望降幅收窄、H2预计盈利改善。短期，预计2026Q2收入高基数&经营调整中下压力仍
存。中期，公司盈利能力有望修复，在老客户调整趋稳、次新客户持续放量的带动下，后续有望迎来收入与利润的共振改
善。预计2026/2027/2028年公司实现归母净利润27.9/33.2/38.0亿元，对应PE为16/14/12X，维持“买入”评级。
风险提示
1、海外宏观经济波动；2、品牌库存去化不及预期；3、产能投放进度不及预期。
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2026-05-13│华利集团(300979)短期承压不改中长期行业竞争力，预计27年开始重新提速 │东方证券 │买入
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公司短期业绩承压。公司之前公布的26年一季报显示收入和归母净利润同比分别下降19%和50%，单季度毛利率同比和
环比分别下降了5.03个百分点和3.82个百分点，短期业绩和盈利能力下滑幅度超出之前市场预计。我们认为一季度业绩继
续承压既有“地缘动荡+贸易环境波动+海外通胀”引发的下游采购需求谨慎，也有公司过去两年在越南和印尼等地集中扩
产带来的新工厂爬坡因素。另外一季度部分订单延迟发货也是一个重要原因。26Q1销量同比下降13%导致产能利用率不足
显著拖累了毛利率。
我们预计公司二季度经营环比一季度将有所改善，26年下半年毛利率有望出现向上的拐点，27年经营有望重新提速。
考虑到一季度部分订单受美伊战争影响延迟发货在二季度逐步交付完成，以及公司近几年投产的新工厂的逐步爬坡，我们
预计26Q2销量将好于26Q1，产能利用率的回升也将有利于盈利能力的改善。我们预计毛利率的拐点可能出现在26年下半年
。我们认为运动鞋行业中期仍具备稳健增长的需求，宏观动荡和通胀之下导致的品牌采购谨慎和终端集中去库存结束后，
对公司这样的龙头代工企业的需求将重新回到正常的节奏，而公司前期逆势扩张的产能将重新转换为其增长的动力。我们
预计27年开始公司经营将重新提速。
我们认为短期经营调整不会改变公司在行业中的核心竞争力。公司短期的经营承压虽然有前两年集中扩产的因素，但
更多是宏观和中观波动带来的系统性压力，是行业整体面临的共同挑战，因此我们认为这不会改变公司在行业中的核心竞
争力。公司作为全球最领先的运动鞋制造龙头之一，其优势在于强大的优质客户获取能力、规模领先、研发创新强以及前
瞻的全球化生产管理和复制能力。公司相对更前瞻的全球化布局和扩张也将为其中长期增长提供更充沛的动力。
根据公司26年一季报以及下游运动鞋服行业的形势，同时考虑到新工厂爬坡、新老客户产能调配等影响，我们调整公
司26-28年的盈利预测（主要下调了运动休闲鞋的收入和毛利率），预计公司2026-2028年每股收益分别为2.59、3.07、3.
52元（原预测分别为2.95、3.38、3.85元），参考可比公司，给予2026年17倍PE估值，对应目标价为44.03元，维持“买
入”评级。
风险提示：地缘政治动荡、贸易环境的波动、海外通胀对运动鞋需求的进一步抑制等
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2026-05-06│华利集团(300979)公司信息更新报告：短期业绩扰动不改韧性，全球化产能布│开源证券 │买入
│局蓄力成长 │ │
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核心业绩短期阶段性承压，经营基本面韧性充足，维持“买入”评级
2026Q1公司实现营收43.15亿元，同比下滑19.4%；归母净利润3.84亿元，同比下滑49.6%；净利率8.9%，同比回落5.3
pct，毛利率17.9%，同比回落5pct。经营端运动鞋销量0.43亿双，同比下滑13.0%，产品均价同比回落19.4%，系外部订单
节奏错位、均价阶段性调整所致，并非核心需求基本面恶化。2026Q1业绩波动主要源于：全球经营环境复杂叠加2025年同
期高基数；部分客户延迟下单发货，延迟出货量占当季出货中个位数比例；订单低迷拉低产能利用率，推高摊薄后的成本
费用，2025年新建工厂仍处爬坡亏损阶段；高单价订单延后、暖冬拖累均价，叠加汇兑损失增加财务费用，以上均为阶段
性现象。公司后续业绩修复确定性较强，2026Q1延迟订单将在2026Q2集中补齐，带动营收环比改善、毛利率边际修复；中
长期来看，新建工厂逐步盈亏平衡、2027年产能效率全面释放，叠加存量工厂产能投放，公司业绩具备稳步抬升空间。本
次盈利预测下调，核心源于2025年公司业绩未达此前预测原值，叠加2026Q1业绩弱开局、外部不确定性影响，我们下调公
司2026-2027年归母净利润至31.06/37.08亿元（原值47.61/55.07亿元），我们新增预计2028年归母净利润41.11亿元，当
前股价对应PE分别为14.3/12.0/10.8倍，本次调整为阶段性修正，公司核心基本面未发生实质性恶化，龙头壁垒稳固、长
期成长逻辑不变，维持“买入”评级。
核心客户合作根基稳固，昂跑逆势高增亮眼，品牌梯队持续优化向好
公司核心客户合作底盘坚实，整体合作关系保持稳定，仅2026Q1受宏观环境影响出现短期排名与订单节奏微调。2026
Q1客户耐克合作基本盘稳固，仅旗下匡威订单阶段性走弱；高成长品牌昂跑表现亮眼，逆势实现高增并短暂跻身前五客户
行列，HOKA虽短期未达预期，但全年增长势能依旧充足。安踏系品牌订单短期小幅承压，后续有望逐步修复；客户格局仅
阿迪新晋入前五、NB短暂出列，其余核心客户排名保持稳定，整体客户结构未发生实质性弱化。2026Q1区域维度仅欧洲受
中东地缘扰动，发货延迟相对偏高，且延迟发货整体占比有限，并非全局性业务走弱。同时新客户全年出货目标维持不变
，2026Q1短期缺口后续将有序补齐，叠加美元计价营收跌幅小于人民币口径，一定程度对冲了短期业绩波动，品牌及客户
结构持续向高景气、高成长品类优化，长期业务含金量稳步提升。
全球产能布局稳步落地，新工厂爬坡有序推进，中长期产能红利可期
公司全球化产能扩张按既定战略稳步推进，属短期投入承压、中长期收获红利的良性扩张节奏。产能端，2025年投产
的5家新工厂处于正常爬坡周期，短期亏损为阶段性常态，国内新工厂预计2026Q2即可实现盈亏平衡，印尼工厂虽修复周
期稍长，但5家新工厂整体将于2026年下半年陆续扭亏为盈，2027年效率全面释放后将显著抬升盈利水平。2026年产能规
划清晰理性：昂跑配套新工厂如期启动建设，越南亚瑟士配套工厂即将竣工投产，全年越南无新增建厂；UGG印尼、印度
工厂建设计划不受短期天气及需求波动影响，长期布局定力十足。成本端，虽类石化原材料有涨价预期，但在公司成本占
比偏低，整体冲击可控；随着后续订单回暖、产能利用率提升，叠加新工厂效率释放与全球产能布局完善，公司成本管控
能力、订单承接能力及盈利中枢均有望稳步上台阶。
风险提示：终端需求不及预期、产能运营与爬坡不及预期、汇率波动等风险
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2026-05-04│华利集团(300979)点评报告：26Q1量价承压，期待利润率修复 │浙商证券 │买入
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公司发布26Q1业绩，利润率暂时承压
26Q1实现营业收入43.1亿元（同比-19.4%），归母净利润3.8亿元（同比-49.6%），净利率8.9%（同比-5.3pp）。26Q
1收入下降预计来自国际贸易环境扰动下部分品牌商下单谨慎以及中东战争影响下延迟出货，利润率下降来自新厂爬坡和
老厂产能利用率暂时下降。
宏观环境扰动下客户订单暂时承压，新锐品牌仍逆势成长
26Q1运动鞋销量0.43亿双（同比-13.0%），根据测算，人民币ASP约100元/双（同比-7.3%），预计出货量下降主要受
部分老客户受终端需求承压及关税不确定的影响而出现订单下滑，以及中东战争影响下部分订单延迟出货，但预计新锐客
户订单量仍然同比增长，我们预计单价下滑与部分高单价款式订单延迟发货，及高单价靴类产品受天气偏热原因影响有关
。
26Q1利润率暂时承压，静待效率及盈利爬坡
26Q1公司毛利率同比-5.0pp至17.9%，净利率同比-5.3pp至8.9%，利润率暂时承压预计一方面26Q1出货量下降，但制
造固定成本仍在，生产人员调整亦有时间差，另一方面24年以来投产的新工厂仍在爬坡中，公司24年投产3家越南新厂+1
家印尼新厂，25年2月新增1家中国新厂+1家印尼新厂投产，公司积极产能扩张保障中长期稳健增长，但短期爬坡过程中会
对利润率带来暂时影响，预计随着工人熟练度及部门配合度提升，盈利能力将逐步修复。
盈利预测及投资建议
随着关税安排明朗化，中东局势趋于稳健，期待随着客户后续采购积极性逐步修复，以及Q1中东延迟出货订单后续季
度恢复出货，叠加新厂效率持续爬坡，预计后续季度利润率逐渐修复。我们预计26-28年实现收入253.2/277.3/301.3亿元
，同比+1%/10%/9%，归母净利润29.9/34.2/38.2亿元，同比-6.6%/+14.3%/+11.6%，对应PE15/13/12倍，公司壁垒突出，
中期成长路径清晰，25年分红率76%，维持“买入”评级。
风险提示：贸易摩擦加剧，汇率或原材料价格大幅波动，海外消费不及预期
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2026-05-01│华利集团(300979)订单波动叠加产能爬坡业绩暂时承压，静待毛利拐点 │信达证券 │未知
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事件：2026年一季度，华利集团实现收入43.15亿元（同比-19.40%），归母净利润3.84亿元（同比-49.60%），扣非
归母净利润3.62亿元（同比-51.76%）。
Q1收入有所下滑，期待后续回暖。Q1收入43.15亿元，同比下降19.40%，收入下滑幅度较大，反映品牌客户在宏观不
确定性下的订单收缩。分量价看，运动鞋销量0.431亿双，同比-13%，计算而得的单价为100.34元/双，同比-8.15%，量价
均有点压力。
Q1毛利率和净利率阶段性承压，主要是工厂爬坡因素。一季度公司毛利率约17.9%，较上年下降约5个百分点。主要系
本期订单有所下滑，导致产能利用率有所降低，同时公司有较多新工厂仍处于产能爬坡阶段，共同拖累整体毛利率表现。
同时资产减值损失3599万元（同比+92.7%），进一步侵蚀利润。公司持续推进客户适度多元化策略，优化产能资源配置，
但策略调整尚需时间。Q1归母净利率8.9%，同比下降5.3个百分点。费用端，销售费用率、管理费用率、研发费用率分别
为0.45%/4.25%/2.25%，同比分别+0.1/+0.54/+0.42pct，财务费用2712万元（同比由负转正），主要系汇率变动导致汇兑
损失增加。
现金流和存货和周转暂时有压力。Q1经营活动现金流净额5.00亿元，同比下降59%。Q1存货周转天数82.78天，同比20
25Q1的74.08天增加8.7天，Q1应收账款周转天数71.9天，同比2025Q1的64.65天增加7.25天。现金流和存货的压力，主要
是源于订单下滑。
新工厂投产推进产能扩张，爬坡期拖累短期盈利，2026年毛利率拐点可期。2025年公司位于中国、越南及印尼的较多
新工厂处于爬坡阶段，产能利用率91.60%（同比-5.12pct），叠加产能调配安排，公司整体毛利率同比有所下滑。2026年
，公司将产能爬坡作为重中之重，我们预计新客户订单支撑下产能爬坡将取得不错成果，公司毛利率拐点有望较快到来。
盈利预测：我们预计2026-2028年公司归母净利润分别为35.60/39.85/45.59亿元，对应PE为12.50X、11.17X、9.76X
。
风险提示：国际贸易政策不确定性、消费需求持续疲软、新工厂爬坡进度不及预期、汇率波动风险、劳动力成本上升
。
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2026-04-29│华利集团(300979)1Q26订单短期波动，中长期增长趋势仍在 │中金公司 │增持
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1Q26业绩低于我们预期
公司公布1Q26业绩：1Q26公司实现收入43.15亿元，同比-19.40%；归母净利润3.84亿元，同比-49.6%。业绩低于我们
预期，主要由于全球局势变化导致客户延迟下单以及新工厂产能爬坡拖累利润率。
1Q26客户订单推迟导致收入波动，但全年订单展望仍有望维持。1Q26在面临1Q25高基数基础上，由于全球局势变化，
公司旗下主要客户包括NIKE、DECKERS、ON等均放缓了下单节奏，导致公司销量同比-13%至0.43亿双。同时由于部分高价
鞋款由于短期天气等因素下单有所延后，使1Q26人民币单价同比-7.5%。但全年维度看，公司表示主要客户全年订单总量
暂时没有明显调整，一季度推迟的订单仍有望在后续季度陆续下达。同时新客户方面，阿迪达斯在1Q26继续保持健康的增
长态势。
订单下降影响产能爬坡进度，使毛利率承压。1Q26公司毛利率同比-5.0ppt至17.9%，主要由于在24/25年产能扩张后
，公司仍有多个新工厂处于产能爬坡状态，在1Q26订单承压的情况下，新工厂仍处于亏损状态。我们预计在公司订单逐步
恢复正常后，新工厂有望逐步实现盈利。同时由于收入的下降，公司销售费用率和管理费用率均有小幅提升，叠加1Q26的
汇兑损失，使净利润同比下滑较大。
发展趋势
我们认为1Q26订单下降更多来自于全球局势变化带来的短期扰动，公司的竞争优势及在全球头部品牌中获取份额的趋
势仍在。
盈利预测与估值
考虑到公司仍处于客户结构调整中，我们下调2026/27年盈利预测13.9%/7.7%至30.1/35.9亿元，当前股价分别对应20
26/27年16.1x/13.5xP/E。下调目标价13.9%至51.54元，对应2026/27年20x/17xP/E，较现价有24%的上涨空间。维持跑赢
行业评级。
风险
订单不及预期，新产能爬坡影响利润率，汇率波动风险。
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2026-04-29│华利集团(300979)2026年一季报点评：Q1不利因素增多，业绩经历阵痛期 │东吴证券 │买入
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公司公布2026年一季报：26Q1实现营业收入43.15亿元，同比-19.40%；实现归母净利润3.84亿元，同比-49.60%。营
收下滑主因宏观环境、关税以及地缘冲突等因素影响客户订单减少，部分客户要求延迟发货；利润端降幅大于收入端，主
要系新工厂处于产能爬坡阶段，以及经营策略调整尚需一定时间，拖累整体毛利率表现。
26Q1量价均有所承压。2026年第一季度，受国际贸易政策、经济走势不确定、地缘冲突加剧等因素影响，品牌客户订
单趋于谨慎，对全球运动鞋制造行业造成经营压力，同时部分客户要求延迟发货。拆分量价来看，26Q1公司销售运动鞋0.
43亿双，同比下降13.0%；对应单价约100.3元，同比下降约8.2%，单价下滑主因部分高售价产品订单有所延迟或减少。
毛利率大幅下滑，费用率有所上升，净利率承压明显。1）毛利率：26Q1毛利率为17.88%，同比下降5.02pct。核心原
因是公司较多新工厂仍处于产能爬坡过程中，尚未达到满产与最佳效率，从而影响整体获利表现。2）期间费用率：26Q1
期间费用率同比+2.18pct至7.57%，其中财务费用率由去年同期的-0.51%变为0.63%，主要系汇率变动导致汇兑损失增加。
3）归母净利率：结合公允价值变动大幅增加以及所得税费用大幅下降，26Q1归母净利率同比-5.33pct至8.90%。
盈利预测与投资评级：考虑到Q1业绩低于我们此前预期，我们将26-28年归母净利润预测从35.4/40.6/46.4亿元下调
至30.0/36.3/40.6亿元，分别同比-6.32%/+20.90%/+11.70%，PE分别为15/12/11X，长期看公司客户及产能资源仍然具有
较高壁垒，维持“买入”评级。
风险提示：国际贸易政策不确定性，下游消费需求持续疲软，新工厂爬坡进度不及预期。
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2026-04-29│华利集团(300979)一季度订单延迟及新厂爬坡拖累业绩，毛利率有望逐季回升│国信证券 │增持
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订单延迟及新厂爬坡拖累业绩，收入利润双位数下滑。2026年第一季度公司实现营业收入43.15亿元，同比下滑19.4%
，美金口径收入大约下滑16.8%，主因地缘政治及关税政策不确定影响下，部分客户延迟下单和发货。归母净利润3.84亿
元，同比下滑49.6%。毛利率同比下滑5.0个百分点至17.9%，主要受订单减少导致产能利用率不足、新工厂产能爬坡、人
员降幅低于产能降幅影响。期间费用方面，财务费用率上升1.1百分点，主因汇率变动产生汇兑损失。在毛利率承压及财
务费用增加影响下，营业利润率同比下降7.2个百分点至10.4%，归母净利率同比下降5.3个百分点至8.9%。
主受客户订单延迟影响，销量与均价均有下滑。拆分量价来看，一季度销售运动鞋0.43亿双，同比下降13.0%；ASP约
100.4元人民币，同比下降约7.3%，美金口径Asp-4.3%，主要受部分高售价产品订单延迟以及冬季靴子类高均价产品订单
减少影响。
展望二季度后有望收入改善、利润率回升。预计一季度延迟的订单大部分将在二季度补齐，二季度营收规模有望回升
。若订单量回升，单位成本有下降空间，二季度毛利率预计环比修复。同时伴随产能利用率恢复、新厂产能爬坡、人员数
量与产能更加匹配，下半年毛利率有望进一步改善。公司长期增长逻辑不变，2027年随着新工厂效率达标，业绩将进入明
显提升阶段。
风险提示：产能扩张不及预期、下游品牌销售疲软、国际政治经济风险。
投资建议：看好公司的经营韧性，二季度后业绩增长有望提速。2026年一季度，受外部环境不确定性及客户订单谨慎
和延迟发货影响，公司订单量价和收入均出现下滑。同时，较多新工厂仍处于产效爬坡阶段，对整体毛利率造成拖累，导
致短期业绩承压。展望未来，随着延迟订单发货、新产能爬坡逐步完成、产能利用率提升，销量和利润率有望环比改善；
2027年伴随新工厂产效达标、利润率有较大修复弹性。基于地缘冲突影响所带来的需求和成本压力，我们主要下调2026年
盈利预测，预计公司2026~2028年净利润分别为29.9/38.7/43.5亿元（前值为33.4/38.7/43.9亿元），同比-6.8%/+29.6%/
+12.4%。基于盈利预测下调，下调目标价至49.8~53.1元（前值为54.5~58.1元），对应2027年15-16xPE，维持“优于大市
”评级。
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2026-04-29│华利集团(300979)降本增效正在推进，后续毛利率环比有望修复 │国盛证券 │买入
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2026Q1收入同比-19%/归母净利润同比-50%。1）2026Q1公司收入为43.1亿元，同比-19%；归母净利润为3.8亿元，同
比-50%；扣非归母净利润为3.6亿元，同比-52%。2）量价拆分：2026Q1销售运动鞋0.43亿双，同比下降13%；销售单价预
计同比下降7%左右。3）盈利质量方面，2026Q1公司毛利率同比-5.0pct至17.9%（我们判断主要系：①老客户订单下滑，
影响产能利用率；②较多新工厂仍处于产能爬坡阶段，拖累整体毛利率表现）；销售/管理/财务费用率同比分别+0.1/+0.
5/+1.1pct至0.4%/4.2%/0.6%；净利率同比-5.3pct至8.9%。
新客户订单快速增长，老客户订单短期谨慎。公司推进客户结构适度多元化，目前主要客户包括Nike、Adidas、Conv
erse、Vans、UGG、HOKA、On、NewBalance等，2025年前五大客户销售分别为65.6/51.3/25.4/21.9/17.1亿元，占比分别
为26%/21%/10%/9%/7%（（计计占比2024年的79%下降至73%）。我们根据经营趋势判断老客户订单下滑、但新客户订单量
同比快速增长（（如Adidas订单持续快速释放，其三地专属工厂均量产出货）。考虑当前国际市场趋势，我们判断目前老
客户下单意愿仍相对谨慎，建议关注后续动态变化。
降本增效有序推进，毛利率后续预计环比改善。1）公司过去坚定投入产能扩张，以满足中长期订单需求。2024年内
公司新投产工厂4家（越南3家+印尼1家）；2025年持续新投产工厂，在中国四川省、印尼均有新工厂投产，未来3~5年预
计主要在印尼陆续建设新工厂。2025年总产能/总产量分别2.48/2.27亿双，同比分别+8.3/+2.6%，产能利用率91.6%。2）
短期订单不及预期影响公司毛利率（2026Q1公司毛利率同比-5.0pct至17.9%），公司积极协调新客户、新工厂的开发资源
和产能配置，目前降本增效措施正有序推进，同时伴随着新工厂运营逐步成熟，我们判断有望带动后续毛利率水平环比修
复。
存货周转放缓，我们判断系部分发货延迟，后续预计改善。1）2026Q1末存货同比-0.9%至36.4亿元，2026Q1公司存货
周转天数+8.7天至82.8天，考虑客户下单意愿情况保守，我们判断2026Q1部分产品发货或有延迟。2）现金流管理良好，2
026Q1经营性现金流量净额5.0亿元，约为同期归母净利润的1.3倍。2026年收入端预计平稳为主。展望2026年，我们根据
基数及经营趋势判断年内公司经营情况有望逐季改善，综计来看，预计2026年公司收入同比持平左右/归母净利润同比承
压，期待后续盈利质量修复。
投资建议：公司是全球领先的运动鞋制造商，持续拓展优质客户。我们根据近期订单及业绩趋势调整盈利预测，预计
公司2026~2028年归母净利润分别为28.7/33.6/38.5亿元，对应2026年PE为15.5倍，维持“买入”评级。
风险提示：产能扩张不及预期风险；终端消费环境波动风险；行业竞争加剧风险。
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2026-04-28│华利集团(300979)Q1发货受地缘影响，期待经营回暖 │国金证券 │买入
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业绩简评
公司于2026年4月28日公布2026年一季报，26Q1实现营收43.15亿元，同降19.40%。归母净利润3.84亿元，同降49.60%
，扣非净利润3.62亿元，同降51.76%。一季度营收和业绩受地缘冲突影响波动较大，同时新工厂爬坡影响利润率。
经营分析
地缘冲突影响发货，新建产能稳健爬坡。26Q1公司销售运动鞋0.43亿双，同比下降13.02%，部分客户受地缘政治、关
税政策不确定影响延迟下单或要求延迟发货。ASP下降个位数，主要由于部分高售价产品交付有所延迟，以及部分主打高
均价靴子的品牌受偏热天气影响，冬季靴子订单减少。其中新客户订单占比增长，26Q1阿迪已成为前五大客户。产能方面
25年新投建工厂仍处于爬坡过程中。
毛利率受新工厂爬坡影响，期待公司盈利水平逐步恢复。26Q1公司毛利率为17.87%，同比下降5.03pct，新工厂仍处
于效率爬坡阶段，对公司整体的毛利率造成一定的影响，同时公司订单减少致产能利用率下滑，以及制造费用、人工成本
上升。公司未来将通过优化培训机制、加快推进智能化生产设备和生产管理系统部署等措施助力新工厂的运营效率提升。
26Q1销售及管理费用率受订单走弱影响有所提升，26Q1净利率为8.92%，同比下降5.34pct，随着未来新投工厂逐步提效叠
加订单与出货情况回暖，盈利水平有望稳健恢复。
短期盈利受产能爬坡以及地缘冲突影响，长期成长逻辑依然坚实。我们认为当前新工厂效率爬坡、地缘冲突影响订单
为短期因素，一季度延迟下单的订单占比当季出货量的中个位数，预计将延迟到二季度交付；中长期来看公司依赖阿迪、
昂跑等新客户贡献增量，目前新客户增长势头良好，公司订单有望受益。我们认为公司拓客能力突出，在新客户订单放量
叠加新工厂产能利用率提升背景下公司盈利水平有望恢复，公司长期成长逻辑依然坚实。
盈利预测、估值与评级
公司短期经营受大客户调整、地缘冲突、新工
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