研报评级☆ ◇300577 开润股份 更新日期：2026-04-04◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-01-29
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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3月内 1 0 0 0 0 1
6月内 8 2 0 0 0 10
1年内 22 7 0 0 0 29
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2022年│ 2023年│ 2024年│2025年预测│2026年预测│2027年预测│
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│每股收益(元) │ 0.20│ 0.48│ 1.59│ 1.54│ 1.92│ 2.29│
│每股净资产(元) │ 6.87│ 7.45│ 8.66│ 10.06│ 11.56│ 13.33│
│净资产收益率% │ 2.74│ 6.24│ 17.79│ 15.19│ 16.49│ 17.11│
│归母净利润(百万元) │ 46.87│ 115.62│ 381.00│ 369.42│ 461.21│ 548.95│
│营业收入(百万元) │ 2740.99│ 3104.90│ 4240.19│ 5131.66│ 5813.20│ 6514.89│
│营业利润(百万元) │ 83.17│ 155.81│ 485.20│ 478.74│ 591.28│ 704.66│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2025EPS 2026EPS 2027EPS 研究机构
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2026-01-29 买入 首次 --- 1.51 1.91 2.19 长江证券
2025-12-30 买入 维持 --- 1.54 2.10 2.52 华西证券
2025-11-04 买入 维持 --- 1.55 1.89 2.31 天风证券
2025-11-02 买入 维持 --- 1.55 1.97 2.42 浙商证券
2025-11-02 增持 维持 26.7 1.52 1.78 1.95 国信证券
2025-10-31 买入 维持 --- 1.57 1.89 2.25 银河证券
2025-10-30 增持 维持 --- 1.53 1.88 2.33 申万宏源
2025-10-29 买入 维持 --- 1.53 1.83 2.14 光大证券
2025-10-29 买入 维持 --- 1.53 1.90 2.31 华安证券
2025-10-28 买入 维持 --- 1.58 2.07 2.47 华西证券
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2026-01-29│开润股份(300577)“织”道系列10：开润股份，箱包代工龙头，构建服装第二│长江证券 │买入
│成长曲线 │ │
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开润股份：箱包代工龙头，拓张服装代工第二曲线
箱包代工龙头，拓张服装代工第二曲线。开润股份创立于2005年，早期以电脑箱包代工起家，2015年后一方面通过收
购Nike印尼供应商切入运动品牌客户，另一方面创办90分自主品牌以及进入小米生态链，拓张自有品牌业务，2020年后收
购优衣库核心供应商嘉乐服装业务，培养第二成长曲线，形成了多元化业务格局。
股权结构稳定，股权激励兑现度高。管理团队深耕行业多年，核心高管任职时间多超10年。2017年以来公司推出多次
股权激励计划及员工持股计划，历史兑现度高，团队利益绑定充分。
箱包产能规模领先，绑定多品类客户
箱包市场平稳，开润早期聚焦IT类客户商务包袋市场。全球箱包市场规模平稳（约1600亿美元），行业格局相对分散
，龙头多为奢侈品牌。箱包代工格局分散，开润规模相较于同行较为领先。2014年公司初期聚焦于IT类客户商务包袋市场
。
客户结构优化&产能海外扩张，产能利用率显著提升。开润股份从早期聚焦IT类客户商务包袋产品持续拓展客户（运
动休闲类客户耐克、迪卡侬、名创优品等），前五大客户销售占比显著下降，降低了对单一赛道的依赖。此外公司积极布
局海外产能（如收购印尼宝岛工厂并扩产等），目前产能主要以海外为主，产能利用率常年保持在~90%的高位，2019-202
4年该板块收入复合增速达9.5%。
探索自主品牌，发力服装第二成长曲线
切入小米生态链，探索自主品牌业务。2015年公司通过与小米合作成立合资公司，一方面围绕小米品牌生产销售，另
一方面打造高性价比自主品牌“90分”。2024年该品牌在中国行李箱市场市占率位居第三，依托小米生态链及渠道，强性
价比优势带动份额有望继续提升。
收购嘉乐工厂，打造服装代工第二曲线。2020年以来公司持续优衣库核心供应商上海嘉乐股权进行收购，嘉乐拥有从
面料到成衣的垂直一体化生产能力。收购后开润股份针对性改造，从单一客户优衣库已拓展至Adidas、PUMA、MUJI等多客
户合作。目前嘉乐的净利率和产能利用率远低于同行业水平，后续有望公司持续赋能及强化管理，收入及净利率修复空间
大。
总结而言，公司早先为箱包代工龙头，后逐步发展箱包TOC自主品牌业务，再到收购服装代工持续挖掘第二增长曲线
，当下服装在印尼产能仍具备卡位优势，客户拓展及订单提速持续推进，净利率修复空间大，服装第二成长曲线提速在即
。综合预计公司2025-2027年实现归母净利分别为3.6、4.6、5.2亿元，现价对应PE分别为15、12、10X，首次覆盖，给予
“买入”评级。
风险提示
1、品牌库存较多风险；2、箱包业务订单不及预期；3、服装代工业务订单不及预期；4、市场竞争加剧风险；5、盈
利预测假设不成立或不及预期的风险。
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2025-12-30│开润股份(300577)收购嘉乐剩余少数股权，贡献业绩增厚 │华西证券 │买入
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事件概述
公司公告其全资子公司滁州米润科技有限公司拟以自有资金或自筹资金人民币3.36亿元收购泰安玖安投资服务合伙企
业持有的上海嘉乐股份有限公司24%股份；拟以自有资金或自筹资金人民币0.58亿元收购嘉兴弘之帆股权投资合伙企业持
有的上海嘉乐4.1520%股份，本次交易完成后，上海嘉乐将成为公司全资子公司。
分析判断:2025年9月22日，公司公告拟以自有资金或自筹资金2.8亿元收购“玖安投资”（公司对其间接持股39.9%）
持有的“上海嘉乐”20%股份,对应收购PE约为13X，交易完成后滁州米润将持有上海嘉乐71.8480%股份，公司对“上海嘉
乐”合计持股比例从69.4%提升至81.4%。此次收购股权完成后，穿透持股比例从81.4%提升至100%，收购PE约15X，我们测
算收购嘉乐剩余少数股权有望增厚26年利润约2700万。
投资建议
我们分析，1）短期来看，收购嘉乐少数股权有望增厚业绩；2）中期来看，2B箱包代工和嘉乐均仍有净利率提升空间
，3）2C端运营主导权的变化带来盈利提升空间。综合考虑近期海外需求放缓及嘉乐股权收购，调整盈利预测，下调25/26
/27年收入预测50.63/56.57/62.55亿元至47.81/52.99/58.10亿元；调整25/26/27年归母净利预测3.79/4.98/5.93亿元至3
.69/5.04/6.04亿元；对应调整25/26/27年EPS1.58/2.07/2.47元至1.54/2.10/2.52元。2025年12月29日收盘价21.06元对
应25/26/27年PE为14/10/8X，维持“买入”评级。
风险提示
原材料价格波动和劳动力成本上升；汇率波动；产能扩张不及预期；本次拟收购事项尚未完成存在不确定性；系统性
风险。
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2025-11-04│开润股份(300577)同一品类延展客户，同一客户延展品类 │天风证券 │买入
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公司发布三季报
公司25Q3营收13亿同增8%，归母净利0.9亿同增26%，扣非后归母净利0.75亿同增13%。
公司25Q1-3营收37亿同增23%，归母净利2.8亿同减13%，扣非后归母净利2.6亿同增14%。
2025Q3公司毛利率23.80%，同比增长1.84pct。公司通过自动化、智能化、数字化、精益管理等方式持续提升生产管
理水平，加强与Nike、ADIDAS、优衣库、PUMA、迪卡依、VF集团等全球顶尖品牌客户的沟通合作，持续优化客户结构及产
品结构。同时围绕“同一品类延展客户、同一客户延展品类”的发展战略，公司箱包制造业务与服装制造业务深度协同，
产能利用率及生产效率稳步提升。
收购上海嘉乐20%的股份
自2024年6月公司将上海嘉乐纳入合并报表范围以来，公司积级推进整合。围绕“同一品类延展客户、同一客户延展
品类”的战略，使嘉乐的服装业务与公司原有箱包业务形成良好协同，运营效率与业绩持续攀升。
为了进一步提升公司对上海嘉乐的控制力与管理效率，增强公司整体战略协同与资源整合，提高运营和决策管理效率
，降低管理成本，实现公司整体资源优化配置。公司决定进一步收购上海嘉乐20%的股份，并于2025年10月9日完成交割。
产能分布全面应对风险
截至25H1，公司在印尼、中国、印度建设有生产基地。其中箱包在境内（滁州）产能占比29.13%，产能利用率95.10%
，境外（印尼、印度）产能占比70.87%，产能利用率92.69%；
服装在境内（上海、滁州、宣城）产能占比20.04%，产能利用率61.04%；境外（印尼）产能占比79.96%，产能利用率
48.14%。
公司产能布局充分考虑市场、贸易政策、客户需求等要素，不同生产基地分别主要面向全球不同区域市场，提高公司
快速反应能力。同时，公司根据市场情况、客户需求等灵活调配产能，可以有效降低海外贸易风险，减少海外物流运输成
本、关税成本、人力成本等，具有显著差异化竞争优势。
调整盈利预测，维持“买入”评级
基于25Q1-3财报表现，考虑外部环境变化，我们调整盈利预测，我们预计公司25-27年归母净利为3.7/4.5/5.5亿（前
值为4.1/4.9/5.8亿），对应PE分别为15/12/10x。
风险提示：行业竞争加剧、订单不及预期、产能投放不及预期等风险。
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2025-11-02│开润股份(300577)点评报告：25Q3保持增量提效，期待持续兑现成长逻辑 │浙商证券 │买入
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25Q3收入高单增长，经营利润率提升
25Q3实现收入12.91亿元（同比+8.2%），归母净利润0.91亿元（同比+25.6%），扣非后归母净利润0.75亿元（同比+1
3.4%），非经常性损益主要包括非流动性资产处置收益613万元、政府补助201万元及股权投资收益1003万元。
前三季度实现收入37.19亿元（同比+22.9%），归母净利润2.78亿元（同比-13.4%），扣非后归母净利润2.56亿元（
同比+13.8%）。
预计代工业务延续良好增长态势
25H1代工制造收入20.98亿元（同比+37.2%），增速受上海嘉乐并表增厚影响，品牌经营收入3.06亿元（同比+8.9%）
。结合上半年业绩及订单趋势，我们预计Q3箱包及服装代工均延续良好增长态势，品牌经营收入可能短暂波动。
公司依托在印尼、印度、滁州的全球化产能优势，实现箱包及服装业务深度协同、相互延伸客户资源，在Nike、迪卡
侬、VF等客户中份额稳步提升，并不断深化与Adidas、Puma、MUJI等服装客户合作关系。
毛利率持续提升，汇兑损失有所拖累
25Q3毛利率23.8%（同比+1.8pp），公司通过自动化、智能化持续生产管理水平，产能利用率及生产效率稳步提升。
25Q3归母净利率7.0%（同比+1.0pp），扣非净利率5.8%（同比+0.3pp），销售/管理/研发/财务费用率4.0%/6.6%/2.2
%/2.0%，同比分别-0.8/+0.4/-0.1/+0.5pp。其中财务费用前三季度合计7083万元，较去年同期增加3893万元，主要系上
海嘉乐并表导致的汇兑损失增加。
上海嘉乐持股增至81%，效率有望进一步提升
根据9月公告，公司拟以2.8亿元进一步收购上海嘉乐20%股份，并于10月9日完成交割，公司持股由69.4%提升至81.4%
，将进一步提升对上海嘉乐的控制力及管理效率、降低管理成本，增强整体战略协调与资源整合。
凭借印尼产能优势以及延伸品类，公司持续提升在大客户中的份额，我们预计全年代工收入（剔除并表影响后）有望
实现双位数增长，且利润率显著改善。
盈利预测及投资建议
预计25-27年实现收入51.4/58.7/67.0亿元，同比增长21%/14%/14%，归母净利润3.7/4.7/5.8亿元，同比增长-2.2%/2
6.6%/22.8%，PE15/12/10倍。考虑到24年上海嘉乐股权的公允价值重估确认投资收益9631万元，若剔除该影响，25年净利
润增速超过30%，公司箱包代工壁垒深厚，服装代工形成第二曲线，维持“买入”评级。
风险提示：关税政策变化，大客户订单不及预期，原材料价格波动，汇率波动
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2025-11-02│开润股份(300577)第三季度收入增长8%，盈利能力持续改善 │国信证券 │增持
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第三季度收入增长8%，归母净利润增长26%。公司主要有代工和品牌业务，收入占比约为8.5:1.5。第三季度公司各个
板块扎实推进能力建设，总收入12.9亿元，同比增长8.2%；同时由于箱包板块订单结构优化、生产效率提升，以及嘉乐产
能调整、效率爬坡，公司整体毛利率+1.8个百分点至23.8%。归母净利润仍同比大幅增长25.6%至0.9亿元；扣非归母净利
润同比增长13.4%至0.8亿元。
毛利率和归母净利率稳定提升。预计主要因品牌收入占比下降，第三季度销售费用率同比-0.8百分点至4.0%；管理费
用率同比微增0.4百分点至6.6%；财务费用率+0.5百分点至2.0%，主要受上海嘉乐并表导致汇兑损失增加；整体费用率保
持稳定合计-0.1百分点。毛利率上升叠加费用率微降，净利率同比+2.0百分点至9.0%，由于嘉乐利润增长，少数股东损益
占收入的比率同比+0.9个百分点至1.9%；归母净利率同比+0.9百分点至7.0%，扣非归母净利率同比+0.2百分点至5.8%，差
异主要在于股权投资增值产生的收益；库存和营运效率保持稳定，存货金额同比+4.2%至8.7亿元；存货周转天数同比+6天
至84天；应收/应付周转天数分别同比+11/-3天。由于公司不断推进印尼箱包和服装产能扩建，且印尼箱包新工厂预计202
6年一季度投产，资本开支同比+44.3%至0.6亿元。
箱包代工稳定增长、嘉乐增长超20%；品牌业务下滑。1）代工业务：第三季度代工业务整体收入约11亿元，同比增长
中低双位数，毛利率预计同比提升1百分点，主要得益于得益于箱包及服装代工业务自身毛利率均有提升。箱包代工收入
同比预计高单位数增长至6.5亿元，其中硬箱板块持续高速增长，预计全年增速可达30%-50%；客户方面，成功引入新客户
阿迪达斯；VF、Callaway等户外及高端运动品牌增速显著，传统大客户Nike、迪卡侬增速表现不佳。服装代工方面，公司
9月完成上海嘉乐20%股权收购，截至三季报披露时点直接持股比例达71.8%，合计权益占比约82%。服装代工三季度收入同
比增长预计超20%至4.5亿元，毛利率同比提升约2-3百分点，净利率亦有改善。客户方面，阿迪达斯是服装业务增速最快
的客户。2）品牌业务：第三季度品牌业务整体收入约1.9亿元，预计较去年同期下滑中单位数。下滑主要因九月重新商谈
小米箱包在京东渠道的合作模式，使九月份京东渠道小米箱包的产品暂停出货所致。剔除该因素的影响，小米三季度收入
预计增长高单至双位数之间，整体品牌业务的收入预计持平。
风险提示：订单恢复不及预期；海外高通胀；品牌消费需求不及预期。
投资建议：看好中长期开拓服装代工第二增长曲线，以及盈利改善空间。今年以来公司代工业务保持较快增速，第三
季度箱包代工稳定增长高单位数、嘉乐增长超20%，同时各项业务毛利率均有提升；品牌业务主要受渠道合作调整扰动，
剔除扰动因素仍有正向增长。基于公司对嘉乐持股比例提升及嘉乐自身盈利能力提升，我们小幅上调盈利预测，预计2025
-2027年归母净利润分别为3.6/4.3/4.7亿元（前值为3.6/3.9/4.2亿元），剔除2024年0.96亿元一次性收益贡献后，净利
润分别同比+27.6%/17.4%/9.5%，基于盈利预测上调，上调目标价至24.9-26.7元（前值为22.8-23.8元），对应2026年14-
15xPE，维持“优于大市”评级。
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2025-10-31│开润股份(300577)Q3经营持续改善，服装代工订单向好 │银河证券 │买入
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公司发布Q3业绩，盈利能力稳步提升。公司2025年前三季度实现营业收入/归母净利润37.19/2.78亿元，同比变动+22
.94%/-13.88%，扣非净利润为2.56亿元，同比增长13.81%。其中Q3单季公司营业收入/归母净利润/扣非净利润分别为12.9
1/0.91/0.75亿元12.91亿元，同比增长8.23%/25.62%/13.14%，盈利能力稳步提升。
箱包代工经营稳健，服装代工净利持续改善：箱包代工方面，公司发挥中国、印尼、印度的全球化产能布局所带来的
供应链优势，客户涵盖Nike、迪卡侬、VF集团、ADIDAS等全球顶尖品牌公司，拉杆箱制造板块通过引入新客户，收入实现
高速增长，我们测算箱包品类结构的持续优化助力Q3实现高单位数增长。服装代工方面，公司聚焦提质增效，通过优化订
单结构、提升生产效率，接单能力进一步释放，服装代工收入加速增长。公司2025年10月9日公司发布公告，以2.9亿元进
一步完成对上海嘉乐20%股权的收购，持股比例增加至71.8%。服装制造业务作为公司第二增长曲线，净利率仍存在提升空
间。ToC品牌经营业务收入同比下滑中单位数左右，主要受小米和京东渠道合作模式谈判影响，九月份暂停出货，若剔除
该因素ToC业务预计会实现增长。
毛利率提升，经营现金流增长显著：公司25Q3单季毛利率为23.8%，同比提升1.84pct，主要受益于产品结构优化及服
装业务生产效率改善所致。25Q3销售/管理/财务费用率分别为3.98%/6.55%/2.03%，同比变动-0.84/+0.40/+0.45pct，财
务费用率增长主要由于上海嘉乐并表导致的本期汇兑损失增加所致。公司前三季度经营性现金流净额为4.30亿元，同比增
长258.66%，期末存货金额为8.74亿元，同比增加4.2%，存货周转天数84天，同比增加6天，经营质量稳中有升。
投资建议：公司是国内箱包代工制造企业龙头，通过深度绑定优质客户，布局海外产能实现代工制造业务稳健增长，
服装代工打开公司第二增长曲线，维持2025/26/27EPS预测1.57/1.89/2.25元，对应PE估值为15/12/10/倍，维持“推荐”
评级。
风险提示：产能扩张不及预期风险；订单不及预期风险；国际贸易风险。
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2025-10-30│开润股份(300577)25Q3业绩稳健，看好增持嘉乐强化第二增长曲线 │申万宏源 │增持
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公司发布2025年三季报，业绩符合预期。25Q1-3营收37.2亿元（同比+22.9%），归母净利润2.8亿元（同比-13.4%）
，扣非净利润2.6亿元（同比+13.8%），其中25Q3营收12.9亿元（同比+8.2%），归母净利润0.9亿元（同比+25.6%），扣
非净利润0.8亿元（同比+13.4%），单季度净利润同比显著增长。
盈利能力稳步提升，盈利质量显著改善。1）25Q1-3经营性现金流大幅增长。25Q1-3毛利率24.4%（同比+1.2pct），
归母净利率7.5%（同比-3.1pct），期间费用率14.0%（同比-0.4pct），经营活动产生的现金流量净额4.3亿元，同比+259
%，经营质量显著提升。2）25Q3单季度盈利能力上行。25Q3毛利率23.8%（同比+1.8pct），归母净利率7.0%（同比+1.0pc
t），期间费用率14.7%（同比-0.1pct），其中销售/管理/财务费用率4.0%/6.6%/2.0%（同比-0.8pct/+0.4pct/+0.5pct）
，财务费用增加主要系上海嘉乐并表导致汇兑损失增加。
10月完成增持上海嘉乐20%股权，看好第二成长曲线打开利润空间。公司10月9日公告，已完成2.8亿元现金收购上海
嘉乐20%股权，交易完成后，公司对上海嘉乐的持股比例将由51.8%增至71.8%，合计持股比例增至81.2%。上海嘉乐是印尼
兼具面料与成衣产能的一体化工厂，契合品牌方的成本与战略转移需求、本地化采购需求。25H1上海嘉乐营收6.85亿元，
净利润3475万元，净利率5.1%（同比+1.8pct），盈利持续改善，随释放提速，净利率有望进一步上行。
根据此前中报披露分业务表现，代工业务放量显著，品牌结构调整中向好。1）代工制造业务：25H1代工业务营收21.
0亿元（同比+37.2%），其中箱包/服装代工营收14.2/6.8亿元（同比+13.0%/+148.3%），毛利率24.7%（同比+1.0pct），
主要系产品结构优化与生产效率改善。截至25H1末，箱包产能利用率达93%，服装产能利用率达51%。2）品牌经营业务：2
5H1品牌业务营收3.1亿元（同比+8.9%），主要受小米品牌销售增长带动。小米高毛利新品占比提升，但其整体毛利率低
于90分，导致品牌综合毛利率降至24.1%（同比-1.1pct）。但整体来看，品牌业务毛利率仍呈改善趋势。
公司深耕箱包行业，25Q3盈利能力同比提升，增持上海嘉乐拓展第二曲线，维持“增持”评级。公司箱包代工稳步增
长，服装代工打造新增长极，且在印尼、印度等多地建厂布局全球化产能，有效增强成本优势及关税规避优势。考虑代工
业务盈利节奏，我们小幅下调盈利预测，预计25-27年归母净利润3.67/4.52/5.58亿元（原为3.81/4.60/5.59亿元），对
应PE为15/12/10倍，看好嘉乐产能利用率提升支撑利润率上行，维持“增持”评级。
风险提示：全球箱包需求增长放缓；原材料成本波动压制盈利能力；汇率大幅波动。
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2025-10-29│开润股份(300577)2025年三季报点评：Q3收入增速环比放缓，利润端高质量增│光大证券 │买入
│长 │ │
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事件：
开润股份发布2025年三季报。公司2025年前三季度实现营业收入37.2亿元，同比增长22.9%，归母净利润2.8亿元，同
比下滑13.4%，扣非归母净利润2.6元，同比增长13.8%，EPS（基本）为1.17元。
分季度来看，25Q1/Q2/Q3公司单季度收入分别为12.3/11.9/12.9亿元，分别同比+35.6%/+29.5%/+8.2%，归母净利润
分别为0.9/1.0/0.9亿元，分别同比+20.1%/-42.8%/+25.6%，Q3单季度收入增速环比放缓，利润端增速转正。
点评：
2025Q3单季度2B收入同比增长中低双位数，2C下滑中单位数
公司2B上半年收入占总收入的比重为86.4%，收入同比增长37.2%，其中箱包/服装占总收入的比重分别为58.4%/28.0%
，收入分别同比增长13.0%/148.3%；2C收入占总收入的比重为12.6%，收入同比增长8.9%。
2025Q3公司2B收入同比增长中低双位数，其中箱包/服装收入分别同比增长高单位数/超20%；2C收入同比下滑中单位
数左右，主要系小米和京东重新商谈合作模式，9月暂停出货所致，剔除该因素2C预计会实现增长。
2025Q3毛利率同比提升，期间费用率同比略降
毛利率：前三季度毛利率同比提升1.2PCT至24.4%。分季度来看，25Q1/Q2/Q3单季度毛利率分别为24.7%/24.6%/23.8%
，分别同比+0.5/+0.9/+1.8PCT。
费用率：前三季度期间费用率为14.0%，同比下降0.4PCT，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为3.9%/6.0%/2.2%/1
.9%，分别同比-1.3PCT/持平/持平/+0.8PCT。分季度来看，25Q1/Q2/Q3单季度期间费用率分别同比+1.9/-3.1/-0.1PCT，
其中25Q3销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.8/+0.4/-0.1/+0.5PCT。
其他财务指标：1）存货25年9月末较年初增加0.7%至8.7亿元，同比增加4.2%，存货周转天数为84天，同比增加6天。
2）应收账款25年9月末较年初减少1.4%至10.4亿元，同比增加20.3%，应收账款周转天数为76天，同比增加11天。3）前三
季度经营净现金流同比增加258.7%至4.3亿元。
盈利预测及估值：考虑终端需求走势存不确定性，我们下调公司25-27年盈利预测（归母净利润较前次预测分别下调6
%/9%/11%），预计25-27年归母净利润分别为3.66/4.38/5.13亿元，按最新股本计算EPS分别为1.53/1.83/2.14元，当前股
价对应PE分别为16/13/11倍，维持“买入”评级。
风险提示：国内外终端消费疲软；关税事件升级、影响超预期；原材料价格上涨；品类和客户拓展不及预期；并购后
整合不及预期。
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2025-10-29│开润股份(300577)25Q3业绩持续增长，盈利能力稳定提升 │华安证券 │买入
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事件：公司发布2025年第三季度报告
公司发布2025年第三季度报告，2025年前三季度实现营业收入37.19亿元，同比增长22.94%；实现归母净利润2.78亿
元，同比下降13.38%。单季度来看，2025年第三季度实现营业收入12.91亿元，同比增长8.23%；实现归母净利润0.91亿元
，同比增长25.62%。
毛利率和净利率提升，上海嘉乐并表影响各项费用率
2025年前三季度公司毛利率为24.36%，同比+1.2pct；销售/管理/研发/财务费用率为3.89%/6.03%/2.19%/1.9%，同比
-1.3/+0.03/-0.002/+0.85pct；归母净利率为7.47%，同比-3.13pct。2025年第三季度公司毛利率为23.8%，同比+1.84pct
；销售/管理/研发/财务费用率为3.98%/6.55%/2.17%/2.03%，同比-0.84/+0.40/-0.09/+0.45pct；归母净利率为7.04%，
同比+0.98pct。公司财务费用率提升主要系上海嘉乐并表导致汇兑损失增加所致。
收购上海嘉乐20%股份，进一步提升控制力
2025年9月22日，公司董事会审议通过《关于全资子公司收购上海嘉乐股份有限公司20%股份的议案》。公司全资子公
司滁州米润拟以自有资金或自筹资金人民币28,000万元收购玖安投资持有的上海嘉乐20%股份。截至2025年10月9日，已完
成交割，滁州米润持有上海嘉乐71.8480%股份。2024年6月，公司通过收购取得优衣库针织服装核心供应商上海嘉乐的控
制权，公司主营业务全面进入纺织服装及面料生产制造领域，本次交易进一步提升公司对上海嘉乐的控制力与管理效率，
有助于增强公司整体战略协同与资源整合，提高运营和决策管理效率，降低管理成本，实现公司整体资源的优化配置。未
来公司将在做好箱包代工制造业务的基础上，依托上海嘉乐优秀的生产制造能力、差异化的全球产能布局，进一步在服装
及面辅料代工制造领域进行探索和深耕，为公司的发展成长打开更大空间。
投资建议
一方面，公司为箱包代工头部企业，依托印尼、中国滁州、印度的全球化产能布局优势，积极提升在老客户中的份额
和开拓新客户，并收购上海嘉乐拓展纺织服装及面料领域收入新增量。另一方面，随着出行消费复苏，公司重建品牌推广
体系、梳理产品系列、快速推陈出新，自有品牌业务稳步发展。我们预计公司2025-2027年营收分别为52.34/61.4/70.55
亿元，分别同比增长23.4%/17.3%/14.9%；归母净利润分别为3.67/4.57/5.55亿元，分别同比变化-3.6%/+24.3%/+21.4%；
EPS分别为1.53/1.9/2.31元，截至2025年10月29日，对应PE分别为15.03/12.1/9.96倍。维持“买入”评级。
风险提示
客户集中度较高的风险，原材料价格波动与劳动力成本上升风险，经营规模扩张带来的管控风险，汇率波动的风险。
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2025-10-28│开润股份(300577)剔除汇兑亏损及减值影响后净利增速更高 │华西证券 │买入
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事件概述
25Q3公司收入/归母净利/扣非归母净利分别为12.91/0.91/0.75亿元、同比增长8.23%/25.62%/13.41%，非经主要为股
权投资增值产生收益，加回汇兑亏损（1900万）及资产减值损失（900万）影响后归母净利1.19亿元，同比增长43%。25年
前三季度公司收入/归母净利/扣非归母净利/经营性现金流净额分别为37.19/2.78/2.56/4.30亿元，同比增长22.94%/-13.
38%/13.81%/258.66%，经营现金流高于净利主要由于应收减少，应付增加。
分析判断:
Q3净利率增幅低于毛利率主要受减值损失及少数股东损益增加影响。25Q3公司毛利率/净利率为23.80%/7.04%、同比
提升1.84/0.97PCT；25Q3销售/管理/研发/财务费用率分别为3.98%/6.55%/2.17%/2.03%、同比增加-0.84/0.40/-0.09/0.4
5PCT，财务费用率增长主要由于上海嘉乐并表导致的本期汇兑损失增加；投资收益/收入同比上升0.98PCT；资产减值损失
/收入同比计提增加0.76PCT；信用减值损失/收入同比计提增加0.60PCT；资产处置损益/收入同比上升0.48PCT；所得税/
收入同比下降0.31PCT；少数股东损益占比同比增加0.94PCT。
存货周转天数增加。
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