研报评级☆ ◇300002 神州泰岳 更新日期：2026-05-23◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-05-13
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
────────────────────────────────────────────────
1月内 4 0 0 0 0 4
2月内 4 0 0 0 0 4
3月内 4 0 0 0 0 4
6月内 4 0 0 0 0 4
1年内 4 0 0 0 0 4
────────────────────────────────────────────────
【2.盈利预测统计】(近6个月)
┌──────────┬─────┬─────┬─────┬─────┬─────┬─────┐
│财务指标 │ 2023年│ 2024年│ 2025年│2026年预测│2027年预测│2028年预测│
├──────────┼─────┼─────┼─────┼─────┼─────┼─────┤
│每股收益(元) │ 0.45│ 0.73│ 0.41│ 0.49│ 0.56│ 0.63│
│每股净资产(元) │ 2.94│ 3.57│ 3.89│ 4.35│ 4.85│ 5.42│
│净资产收益率% │ 15.39│ 20.36│ 10.48│ 11.54│ 11.69│ 11.83│
│归母净利润(百万元) │ 887.18│ 1427.67│ 801.51│ 969.52│ 1093.76│ 1234.85│
│营业收入(百万元) │ 5962.24│ 6452.40│ 5820.80│ 6129.50│ 6740.75│ 7441.25│
│营业利润(百万元) │ 1051.92│ 1641.38│ 1020.83│ 1184.50│ 1320.00│ 1491.00│
└──────────┴─────┴─────┴─────┴─────┴─────┴─────┘
【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2026EPS 2027EPS 2028EPS 研究机构
────────────────────────────────────────────────
2026-05-13 买入 维持 --- 0.47 0.53 0.58 申万宏源
2026-05-06 买入 维持 --- 0.46 0.50 0.55 国盛证券
2026-05-06 买入 维持 --- 0.54 0.60 0.69 东吴证券
2026-04-30 买入 维持 11.06 0.50 0.60 0.69 华泰证券
────────────────────────────────────────────────
【4.研报摘要】(近6个月)
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-05-13│神州泰岳(300002)25年承压收官，1Q26收入转正，等待新游周期和AI云拐点 │申万宏源 │买入
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
公司25年收入58.2亿，yoy-10%；归母净利润8.0亿，yoy-44%；扣非净利润8.2亿，yoy-28%。1Q26收入14.0亿，yoy+6
%；归母净利润1.7亿，yoy-28%；扣非净利润1.7亿，yoy-25%。1Q26收入端同比转正，整体还需等待新品和AI云业务的边
际变化。业绩基本符合预期。
游戏老产品进入稳态，AIToB商业化稳步推进。25年游戏收入39.1亿，yoy-16%，毛利率73.8%，同比增1.1pct。《旭
日》《战火》仍是基本盘，25年二者合计收入共37.8亿元，对应分季度Q1-Q4流水为10.1/9.6/9.4/9.2亿元，全年环比降
幅逐季收窄、长青运营能力持续验证。25年AI-云收入14.90亿元，yoy+0.8%，较24年同比放缓，公司发布“泰岳灯塔”AI
大模型体系，推出岳擎、泰岳泰斗、avavox三大垂类。avavox支持18+语种，面向智能外呼/语音Agent场景，已完成企业
级认证用户超过百家，按需计费已在家装/旅游/招聘等行业落地，鼎富智能金融智能催收持续推进，AIToB商业化看点渐
起。
云业务扩张拖累毛利率，费用端有所控制。25年毛利率57.7%，同比降3.3pct；1Q26毛利率49.9%，同比降11.4pct，
主要受云服务成本增长。1Q26销售费用1.4亿，yoy-35%，主要系游戏推广费减少；财务费用0.45亿，同比由负转正，汇兑
损失对利润有扰动。
新一轮新游周期重新蓄势。新游方面，前期部分新品（DL/FS-Project）测试不及预期或已减值，XCT/MN等城建、黑
帮题材SLG仍在研推进，叠加LOA结项储备，新品周期重新蓄势中。本轮管线整体以SLG+X品类融合为主，客群向泛用户拓
展。
调整盈利预测，维持“买入”评级。考虑到老游戏流水自然回落、前期部分新品测试不及预期，以及AI云业务扩张阶
段毛利率承压，我们下调收入及利润预测，预计公司26-27年营收59.1/63.3亿元（原预测68.1/81.8亿元），归母净利润9
.3/10.4亿元（原预测为13.2/15.8亿元）；新增28年营收预测68.0亿元，归母净利润11.5亿元。现价对应26-28年PE为21/
19/17x。我们选取同样布局高质量游戏的完美世界（20X）、盛天网络（42X），和同样布局互联网业务的哔哩哔哩（21X
）、浙数文化（24X）作为可比公司，可比公司2026E平均PE为27X，神州泰岳较可比公司平均估值仍有20%以上空间。考虑
到现金流基本盘仍稳，新一轮SLG+X产品周期释放可期，AIToB商业化持续推进，维持“买入”评级。
风险提示：行业监管政策边际变化风险，游戏项目延期/表现不及预期风险，资产减值风险。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-05-06│神州泰岳(300002)业绩阶段性承压，关注新品起量驱动困境反转 │国盛证券 │买入
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
事件：
发布2025年度报告和26Q1业绩报告。2025年，公司实现收入58.2亿元，YOY-10%；归母净利润8.0亿元，YOY-44%；扣
非归母净利润8.2亿元，YOY-28%。26Q1，公司实现收入14.0亿元，YOY+5.9%，QOQ-20%；归母净利润1.7亿元，YOY-28%，Q
OQ+122%；扣非归母净利润1.7亿元，YOY-25%，QOQ+36%。
点评：
主力产品随生命周期自然衰减，游戏收入阶段性承压。2025年，游戏业务实现收入39.1亿元，YOY-16%，主要系《Age
ofOrigins》与《WarandOrder》两大主力产品收入下降所致。25年《AgeofOrigins》与《WarandOrder》分别贡献收入28.
9/9.0亿元，YOY-16%/-16%，占到游戏业务总收入74%/23%。具体而言，1）AgeofOrigins》买量投放减少，稳定释放利润
。2025年，《AgeofOrigins》买量费用为4.2亿元，YOY-37%，费用率为14%，YOY-4.7pct。受此影响，25年该游戏用户规
模持续下滑，但付费用户留存趋势显著，付费用户占比季度环比提升。用户提纯驱动ARPU季度环比增长，有效支撑流水跌
幅逐季收窄。2）WarandOrder》用户基本盘较为稳固。2025年季度活跃用户规模降幅相对平稳。尽管付费用户规模各季度
环比下滑，但ARPU保持平稳，表明高价值付费群体留存稳定，利好季度流水表现维稳，环比降幅基本在3%以内。
Pipeline储备丰富，关注新产品上线带动基本面改善。25H1公司在海外上线测试了新产品StellarSanctuary》、Next
Agers》，后续有望调整后继续推流起量。目前公司pipeline中储备有三款SLG产品代号：AOO2》、代号：MN》、代号：XC
ity》，后续有望相继冷启动上线。此外，国内储备了包括荒星传说：牧者之息》、长河万卷》在内的3款版号。
盈利预测与投资建议：基于公司存量产品运营与储备增量信息，我们预计公司26-28年实现收入59/64/69亿元，YOY+1
%/9%/7%；实现归母净利润9/10/11亿元，YOY+12%/9%/10%，对应当前市值PE22/20/18x。我们看好公司新产品上线带动基
本面改善，维持对于公司的“买入”评级。
风险提示：产品流水表现不及预期，行业竞争加剧，宏观经济波动。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-05-06│神州泰岳(300002)2025年报及26Q1季报点评：运营效率优化，关注新游进展 │东吴证券 │买入
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
事件：公司发布2025年报及26Q1季报。2025年公司实现营收58.2亿元，同比下滑10%；归母净利润8.0亿元，同比下滑
44%；扣非净利润8.2亿元，同比下滑28%。26Q1实现营收14.0亿元，同比增长6%；归母净利润1.71亿元，同比下滑28%；扣
非净利润1.69亿元，同比下滑25%。
汇兑损失拖累利润，运营效率持续优化。26Q1财务费用由上年同期净收益1039万元转为净支出4512万元，系汇率波动
引发汇兑损失，拖累当期利润；销售费用率同比下降6.2pct至9.9%，主要系游戏推广费大幅削减；管理费用率同比下降2.
9pct至17.8%，研发费用率同比下降1.2pct至5.3%，整体运营效率持续优化。
存量游戏基本盘稳健，关注新游上线进展。公司主要产品《AgeofOrigins》《WarandOrder》《InfiniteGalaxy》在
全球发行，覆盖150余个国家，主要市场为美、日、韩、欧洲；我们认为公司主力SLG游戏有望延续长线运营，维持较强生
命力。关注《StellarSanctuary》调整进展，公司储备新游包括《代号MN》、《Xcity》、《NextAgers》，我们认为当前
出海SLG赛道正处于泛用户扩容阶段，公司深耕出海SLG赛道，有望凭借多年积累的经验，快速迭代并推出新游，实现新品
突破，持续关注公司新游测试表现及正式推广节奏。
AI产品矩阵完善布局。公司B端业务涵盖AI-云服务、ICT运营管理、信息安全三大板块，服务运营商、金融、能源、
政府等头部客户。26Q1营业成本同比增长37%，主要系云服务业务销售成本增加，云业务规模扩张成本抬升导致整体毛利
率有所下滑。AI产品布局方面，公司在B端推出“泰岳灯塔”AI大模型应用体系（含“岳擎”数字化新IT运营大模型、“
泰岳泰斗”安全大模型、avavox语音数字员工平台）；在云+AI综合服务领域，推出ModelHubPlatform、Omni-SmartCDNSe
rvice，完成从“云厂商销售渠道”向“客户Partner”的战略定位切换。
盈利预测与投资评级：考虑公司新游上线节奏变化，我们调整2026-2027年归母净利润预期至10.6/11.7亿元（前值为
13.4/14.6亿元），并预计公司2028年实现归母净利润13.6亿元，2026年4月30日收盘价对应2026/2027/2028年PE分别为18
/16/14倍。我们看好公司新游上线后的业绩弹性及AI业务潜力，维持“买入”评级。
风险提示：新游流水不及预期，行业政策风险，汇兑损失风险。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-04-30│神州泰岳(300002)游戏与AI双轮驱动，主业经营稳健 │华泰证券 │买入
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
神州泰岳发布2026年一季报，公司26Q1收入14.01亿元（yoy+5.9%，qoq-20.1%），归母净利润1.71亿元（yoy-28.3%
，qoq+121.9%），扣非后归母净利润1.69亿元（yoy-25.4%，qoq+35.9%）。同期公司披露年报，25年实现营收14.01亿元
（yoy-9.79%），归母净利润8.02亿元（yoy-43.86%），扣非后归母净利润8.20亿元（yoy-28.48%）。26Q1公司收入同增
受益于游戏业务精品化运营韧性延续，及AI云服务等创新业务放量。我们看好公司游戏与AI双轮驱动的成长格局，维持“
买入”评级。
游戏主力产品步入成熟期，AI-云服务及物联网贡献增量
公司26Q1营收同比保持增长，主要受益于游戏业务稳健运营及AI-云服务、物联网等创新业务的快速扩张。游戏板块
方面，壳木游戏核心产品《AgeofOrigins》《WarandOrder》等虽已进入成熟运营阶段，流水较高点有所回落，但凭借SLG
品类生命周期长、用户黏性强的特征，整体流水仍维持较高水平，公司精品化长线运营能力持续得到验证。AI-云服务方
面，公司通过“云+AI”一体化模式强化技术壁垒，叠加AI大模型平台ModelHubPlatform、Omni-SmartCDNService等创新
工具孵化落地，推动B端客户数智化需求转化效率提升，持续贡献增量收入。
费用管控成效显现，毛利率承压主因业务结构变化
26Q1公司毛利率约49.9%，同比下降约11.4pct，主因AI云服务及物联网等低毛利业务收入占比提升，带动整体业务结
构变化。我们认为，毛利率阶段性下滑更多体现收入结构优化，而非核心盈利能力弱化。费用端，公司持续推进精细化运
营，盈利质量稳步改善。26Q1销售/管理/研发费用率分别为9.9%/17.8%/5.3%，同比变动-6.3/-2.9/-1.2pct。销售费用率
下降主要因存量游戏进入成熟期后投放节奏趋缓；管理费用率下降反映组织效率持续提升；研发费用率保持平稳，反映核
心技术投入力度。
新品储备丰富，游戏与AI双轮驱动有望打开成长空间
展望后续，公司游戏与创新业务均有望迎来催化：1）新游方面，公司在研项目储备较为丰富，两款已获版号新品《S
tellarSanctuary》（科幻SLG）与《NextAgers》（文明题材SLG）已在海外上线并进入商业化测试后期，储备游戏《代号
：XCT》《代号：AOO2》《代号：MN》预计将在2Q26前陆续启动商业化，有望接力贡献增量流水；2）AI创新业务方面，公
司AI大模型平台“泰岳灯塔”已推出“岳擎”数智化新IT运营大模型、“泰岳泰斗”安全大模型及avavox语音数字员工等
垂类产品，覆盖ICT运维和信息安全等场景，商业化路径逐步清晰；3）公司全球化布局持续深化，业务已覆盖150多个国
家和地区，在游戏出海与企业服务出海方面具备协同优势。随着海外市场拓展持续推进，公司国际收入占比有望进一步提
升。
盈利预测与估值
我们认为公司游戏业务具备较强经营韧性，核心老产品仍贡献稳定现金流；同时AI云服务、物联网及垂类大模型业务
进入商业化加速期，第二增长曲线逐步清晰。考虑公司后续储备游戏上线仍需时间，我们预计公司26-27年归母净利润分
别为9.89/11.8亿元，并新增28年盈利预测为13.5亿元。当前可比公司2026年平均PE为16.1X，考虑公司兼具游戏出海与AI
应用双重成长属性，给予公司2026年22XPE，对应目标价11.06元，维持“买入”评级。
风险提示：新游上线表现不及预期、汇率波动风险、AI创新业务市场落地不及预期、行业政策风险。
【5.机构调研】 暂无数据
〖免责条款〗
1、本公司力求但不保证提供的任何信息的真实性、准确性、完整性及原创性等，投资者使
用前请自行予以核实，如有错漏请以中国证监会指定上市公司信息披露媒体为准，本公司
不对因上述信息全部或部分内容而引致的盈亏承担任何责任。
2、本公司无法保证该项服务能满足用户的要求，也不担保服务不会受中断，对服务的及时
性、安全性以及出错发生都不作担保。
3、本公司提供的任何信息仅供投资者参考，不作为投资决策的依据，本公司不对投资者依
据上述信息进行投资决策所产生的收益和损失承担任何责任。投资有风险，应谨慎至上。
|