研报评级☆ ◇002780 三夫户外 更新日期：2026-04-01◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-01-30
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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2月内 0 1 0 0 0 1
3月内 0 1 0 0 0 1
6月内 1 1 0 0 0 2
1年内 7 3 0 0 0 10
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2022年│ 2023年│ 2024年│2025年预测│2026年预测│2027年预测│
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│每股收益(元) │ -0.21│ 0.23│ -0.14│ 0.32│ 0.50│ 0.64│
│每股净资产(元) │ 4.14│ 4.37│ 4.23│ 5.95│ 6.53│ 7.26│
│净资产收益率% │ -5.09│ 5.30│ -3.22│ 6.04│ 8.78│ 9.95│
│归母净利润(百万元) │ -33.18│ 36.53│ -21.49│ 49.50│ 79.00│ 100.50│
│营业收入(百万元) │ 562.37│ 846.40│ 800.26│ 997.50│ 1234.50│ 1465.50│
│营业利润(百万元) │ -36.01│ 30.51│ -83.59│ 57.00│ 91.00│ 115.50│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2025EPS 2026EPS 2027EPS 研究机构
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2026-01-30 增持 维持 --- 0.34 0.57 0.73 华西证券
2025-10-29 买入 维持 --- 0.29 0.43 0.54 华源证券
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2026-01-30│三夫户外(002780)业绩超预期，期待26年加速开店 │华西证券 │增持
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事件概述
公司发布2025业绩预告，归母净利为4500-6750万元，同比增长309-414%，预告中枢净利超市场预期。
分析判断:我们分析，X品牌营收持续增长、我们预计超预期主要来自松鼠乐园减亏，我们此前预计亏损2000万，上半
年为亏损420万元，减亏明显，全年我们预计亏损为几百万元。
投资建议
我们分析，展望26年，（1）X品牌有望加速开店，订货会也为加盟收入增长提供了保障，线上也在推出性价比单品后
较快增长，我们预计26年X收入有望加速至40%左右。（2）户外美学品牌HOUDINI、CRISPI、3个线上品牌增长仍值得期待
，未来HOUDINI有望调整国内供应链、推出更符合国人身材的产品。（3）公司代理MARMOT（土拨鼠）品牌，并在天猫、抖
音等线上平台开设旗舰店。目前主要以调研市场和前期筹备为主，待条件成熟即展开全面运营，有望提供新增量。（4）
松鼠乐园减亏趋势明显。
调整盈利预测，考虑暖冬影响，下调25-27年收入预测10.26/12.27/14.43亿元至9.67/11.90/14.22亿元；考虑松鼠部
落减亏，上调25-27年归母净利预测0.44/0.68/0.95亿元至0.53/0.90/1.16亿元，对应上调25-27年EPS预测0.28/0.43/0.6
0元至0.34/0.57/0.73元，2026年1月30日收盘价14.92元对应25/26/27年PE估值为44/26/20X，维持“增持”评级。
风险提示
X-BIONIC运营不及预期；松鼠乐园亏损加大；线下门店拓展不及预期；系统性风险。
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2025-10-29│三夫户外(002780)25Q3业绩符合预期，各类线下门店拓展有序进行 │华源证券 │买入
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公司25Q3营收同增20.74%。三夫户外发布2025年三季报，公司25Q3实现营收2.07亿元，同比+20.74%，实现归母净利
润0.04亿元，同比+1033.98%，归母净利率为2.12%，在户外运动热潮下公司收入及利润均实现较快增长；25Q1-Q3公司实
现营收5.85亿元，同比+17.04%，实现归母净利润0.21亿元，同比+147.77%，归母净利率为3.63%。
投资收益及其他收入同比增长，各类线下门店有序拓展。从公司三表看，应付账款期末余额较期初增长101.5%，系报
告期内采购到货增加；投资收益同增45.71%，系报告期内公司对克拉特慕森（北京）户外用品有限公司确认投资收益同比
增加；其他收益同增211.25%，系报告期内公司收到政府补贴同比增加所致。从渠道扩张看，据公司微信公众号，Q3以来
公司先后开出攀山鼠北京金源店、HOUDINI北京金源店及三夫户外沈阳星摩尔店，包含单品店及集合店，线下各类门店有
序拓展。
深耕户外零售赛道多年，公司优质户外品牌资源丰厚。公司近年持续通过收购等方式获得多个户外头部品牌的中国区
域代理权，持续丰富户外品牌矩阵，提升消费者心智并筑高竞争壁垒。公司近期对品牌战略做出调整，据公司公告，公司
分别成立X-BIONIC事业部、HOUDINI+CRISPI事业部、LASPORTIVA+MYSTERYRANCH+DANNER品牌运营事业部及户外渠道运营事
业部，有望通过品牌化运营战略提升公司运营效率。
盈利预测与评级：公司深耕户外用品经销赛道，多年行业深耕积累了诸多国际核心品牌，核心品牌X-BIONIC有望通过
研发创新及高质量渠道扩张获得品牌力及营收的提升，其他代理品牌有望随公司运营及户外行业发展不断贡献业绩增长。
我们预计公司2025-2027年归母净利润分别0.46亿元/0.68亿元/0.85亿元，同比分别增长-/48.00%/24.10%。考虑到公司多
个品牌仍处于品牌发展期且有望在具备规模化效应后提升运营效率，叠加公司具备的品牌稀缺性及精准卡位户外高景气赛
道，维持“买入”评级。
风险提示：零售环境修复不及预期风险；店铺拓展进度不及预期风险；部分垂类产品发展不及预期风险。
【5.机构调研】(近6个月)
参与调研机构：37家
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2026-02-05│三夫户外(002780)2026年2月5日投资者关系活动主要内容
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Q1: X-BIONIC 品牌增长背后各渠道的增长情况如何？? X-BIONIC2025 年整体销售表现良好。线上销售占比首次超越
线下，增速较快。
A：预计 2026 年线上渠道将会持续发力。公司将始终保持线上和线下产品一致、价格一致。在经销渠道方面，经销
商整体态度非常积极，但公司会控制门店数量，以提质增效为根本。
Q2: 滑雪店表现如何？
A：2025-2026 雪季，X-BIONIC 在国家高山滑雪中心开设新店、在崇礼太舞小镇开设四季滑雪店，将军山滑雪场店升
级改造为 X-BIONIC 滑雪场旗舰店，滑雪店整体表现平稳。
Q3: X-BIONIC 品牌 2026 年的线上、线下渠道规划是怎样的？
A：2026 年，公司计划新开 15 家线下特色门店，更加具有趣味性，以静奢风、战术风、老钱风、混搭风等不同户外
风格为主。4-5 月份预计在北京 798 艺术街区、5 月份预计在哈尔滨西城红场、9 月份预计在上海青浦奥莱开设，以适
应目前户外行业的风格和市场变化。同时，公司也会线下线上相融合，通过线下特色店与线上结合放大这些效应。
Q4: X-BIONIC 品牌产品优势及 2026 年研发方向大概是怎样的？
A：X-BIONIC 品牌产品以其强大的黑科技属性，被专业运动员和户外爱好者广泛认可。其中，瑞士高山滑雪冬奥会、
世界杯双料冠军 Marco Odermatt 入股X-BIONIC 国际，作为股东和品牌代言人助力 X-BIONIC 快速发展。为适应更多穿
着场景，公司已于 2025 年新增艾德和布里兹系列产品，市场反馈良好。2026年，针对户外产品的发展趋势，X-BIONIC
进行了“静”系列产品的研发，更多产品即将上市，以满足消费者对中外层及贴身层各品类的需求。
X-BIONIC 目前有三个研发中心：瑞士苏黎世研发中心负责研发贴身层及部分中层和外层、意大利研发中心负责研发
越野跑鞋和越野跑类产品、中国研发中心负责中外层产品研发。
Q5: 公司各品牌 2026 年发展预期是怎样的？
A：2026 年，X-BIONIC 品牌预计从产品、营销、渠道等各方面都将更加优于 2025年表现。CRISPI 以其悠久的品牌
历史、优异的产品品质和独特的品牌风格，预计在 2026 年也将会是公司的发展亮点。HOUDINI 品牌方已将生产线转移到
东南亚，目前整体供应链需要一段适应期，未来预计会有更大发展空间。其他品牌也都将继续维持平稳运营发展。
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参与调研机构：19家
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2026-01-14│三夫户外(002780)2026年1月14日投资者关系活动主要内容
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Q1: 定增进度对公司 2025 年费用投入及收入增速是否有影响？2026 年定增落地后，公司在费用投入及市场端的规
划如何？
A：2025年X-BIONIC品牌市场认知度已有大幅提高。2026年公司将在自媒体平台、赛事赞助、品牌活动等方面加大市
场端投入力度，持续提升品牌力。同时，公司也会加快渠道建设，目前已有多家大面积（300平米以上）X-BIONIC品牌店
在设计落地执行中，在零售形象上会有重大提升。
Q2: 公司对现有品牌的侧重点是否有调整？
A：近几年，公司仍将重点聚焦于X-BIONIC品牌运营。产品端、渠道端、市场端都会持续加大投入及创新。独家代理
品牌HOUDINI、CRISPI、MysteryRanch、LaSportiva等会根据其各自品牌特点采用不同方式进行运营，会更加聚焦品牌的
核心调性，也会尝试多个品牌联名营销。
Q3: X-BIONIC 定位高端，中端产品推出对品牌定位是否有影响？终端反馈如何？
A：布里兹和艾德系列产品同样采用优秀的材料和精良的制作，品质与X-BIONIC 其他产品保持一致，获得了大量用户
的欢迎。没有对产品定位产生影响。
Q4: 各品牌经营策略是否会有重合或者矛盾？
A：X-BIONIC 主要以直营为主，HOUDINI 和 CRISPI 主要以经销为主。各品牌运营主要聚焦各自的核心调性，X-BION
IC 的运动黑科技、HOUDINI的北欧户外美学、CRISPI的意大利手工工艺、Mystery Ranch的战术背包等，公司也会通过战
术风进行衔接运营呈现，对公司运营的多个品牌进行联名销售等。
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