研报评级☆ ◇002532 天山铝业 更新日期：2026-04-04◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-04-03
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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1周内 7 2 0 0 0 9
1月内 7 2 0 0 0 9
2月内 7 2 0 0 0 9
3月内 7 2 0 0 0 9
6月内 7 2 0 0 0 9
1年内 7 2 0 0 0 9
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2023年│ 2024年│ 2025年│2026年预测│2027年预测│2028年预测│
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│每股收益(元) │ 0.47│ 0.96│ 1.04│ 1.84│ 2.06│ 2.23│
│每股净资产(元) │ 5.18│ 5.77│ 6.39│ 7.38│ 8.41│ 9.51│
│净资产收益率% │ 9.15│ 16.61│ 16.29│ 24.81│ 24.37│ 23.43│
│归母净利润(百万元) │ 2205.31│ 4455.41│ 4817.85│ 8539.15│ 9534.89│ 10303.35│
│营业收入(百万元) │ 28974.77│ 28089.43│ 29502.15│ 35595.75│ 38177.25│ 39460.45│
│营业利润(百万元) │ 2641.71│ 5219.20│ 5593.76│ 9942.63│ 11114.46│ 12008.54│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2026EPS 2027EPS 2028EPS 研究机构
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2026-04-03 增持 维持 --- 1.77 1.96 2.12 平安证券
2026-04-02 买入 维持 --- 1.73 1.89 2.09 华安证券
2026-04-01 买入 维持 --- 2.00 2.17 2.26 国联民生
2026-03-31 增持 维持 21.5 1.95 2.14 2.28 华创证券
2026-03-30 买入 维持 --- 1.51 1.69 1.78 德邦证券
2026-03-30 买入 维持 --- 1.97 2.20 2.30 银河证券
2026-03-30 买入 维持 --- 1.79 2.17 2.54 国盛证券
2026-03-29 买入 维持 --- 1.96 2.29 2.56 国海证券
2026-03-29 买入 维持 --- 1.92 2.03 2.10 国金证券
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2026-04-03│天山铝业(002532)铝价上涨业绩增长，成长空间打开 │平安证券 │增持
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事项：
公司发布2025年年报，2025年公司实现营收295.0亿元，yoy+5%；实现归母净利润48.2亿元，yoy+8.1%；归母扣非净
利润46.6亿元，yoy+8.2%。公司2025年度拟每10股派发现金红利2.5元（含税）。
平安观点：
铝价上涨，公司盈利能力提升。2025年公司自产电解铝平均售价20600元/吨（含税），同比上涨约4%。电解铝生产成
本同比下降约7%，其中自发电成本同比下降约23%，铝价上涨成本下降，公司盈利能力同步改善，2025年全年公司毛利率2
4.4%，同比提升1.13个百分点，电解铝业务毛利率达30.46%。公司全年净利率16.33%，同比提升0.47个百分点。产量方面
，公司2025年全年电解铝产量118.6万吨，同比增加约0.84%；氧化铝产量251.5万吨，同比增加10.38%。
新增产能预计逐步释放，一体化优势持续。公司140万吨电解铝绿色低碳能效提升项目首批电解槽正式通电启槽，剩
余部分计划2026年上半年投产，公司电解铝产能将提升至140万吨/年。上游方面，公司已间接获得三个印尼铝土矿开采权
，为氧化铝项目提供充足的原材料供应保障，相较于市场价格具有较大成本优势。同时境外子公司在印尼规划建设200万
吨氧化铝生产线，其中一期100万吨被列入印尼国家战略项目清单。下游产能布局方面，公司石河子坯料生产基地具备18
万吨年产能，江阴铝箔深加工基地具备16万吨年产能，随着良率及产量提升，2026年有望实现全面达产。公司持续深化电
解铝产业链各主要环节布局，一体化优势持续放大，成长空间进一步打开。
投资建议：国内及海外铝供应刚性逐步凸显，铝价或进入长周期景气通道。由于海外地缘影响，铝价波动较大，调整
公司盈利预测，预计2026-2028年归母净利润为82.0、90.9、98.3亿元（原2026-2027预测值为56.1、66.6亿元）。对应PE
为10.1、9.1、8.5倍，公司作为一体化发展的优质铝企，有望充分受益于铝价提升，维持“推荐”评级。
风险提示：（1）项目进度不及预期。若当前在建项目进展超预期缓慢，则可能会影响公司未来业绩增长节奏。（2）
下游需求不及预期。若受终端影响需求出现较大程度收缩，公司产品销售或一定程度受到影响。（3）行业竞争加剧。行
业竞争大幅加剧或导致公司产品销量不及预期。
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2026-04-02│天山铝业(002532)新增产能释放，电解铝量价齐增 │华安证券 │买入
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公司发布2025年年报和2026年一季度业绩预告
天山铝业2025年实现营收295.02亿元，同比+5.03%；实现归母净利润48.18亿元，同比+8.13%。单25Q4实现营收71.81
亿元，同比-1.55%，环比+2.68%；实现归母净利润14.78亿元，同比+7.75%，环比+17.65%。根据一季报预告，公司26Q1预
计实现归母净利润22亿元，同比+107.92%，环比+48.85%。
氧化铝价格筑底，电解铝量价齐增
公司2025年自产铝锭收入190.49亿元（同比+1.53%），氧化铝收入68.27亿元（同比-6.66%），铝箔及铝箔坯料收入2
2.91亿元（同比+354.68%）。
量：公司2025年电解铝产量118.58万吨（同比+0.84%），氧化铝产量251.54万吨（同比+10.38%），高纯铝产量2.23
万吨（同比-20.64%）铝箔及铝箔坯料产量17.69万吨（同比+283.73%）。
价：2025年公司自产电解铝平均销售价格约为2.06万元/吨（含税），同比+4%；自产氧化铝平均销售价格约为3400元
/吨（含税），同比-14%，2025年12月31日和2026年4月1日国内氧化铝均价分别为2697和2782元/吨，价格企稳回升，氧化
铝价格下跌的影响有限。
26Q1，公司140万吨电解铝项目部分投产，电解铝产销量同比增长约10%，铝价上行带动电解铝产品销售价格同比上涨
约17%，电解铝板块延续量价齐增。
增量项目有序推进
公司140万吨电解铝绿色低碳能效提升项目首批电解槽正式通电启槽，剩余部分计划2026年上半年投产。印尼项目积
极推进落地：铝土矿勘探工作有序推进，勘探结果较为理想；氧化铝项目已取得印尼环评审批并可享受投资企业所得税减
免的优惠政策。铝箔项目随着良率及产量提升，今年有望实现全面达产。
投资建议
我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为79.95/87.62/96.74亿元（前值为2026-2027年分别为56.33/66.72亿元，
考虑铝价上行上调），对应PE分别为10.36/9.46/8.56倍，维持“买入”评级。
风险提示
电解铝和氧化铝价格大幅波动；能源成本大幅波动；产能释放不及预期；铝箔下游需求下滑等。
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2026-04-01│天山铝业(002532)2025年年报及26Q1业绩预告点评：业绩高速增长，期待新增│国联民生 │买入
│产能释放 │ │
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事件：公司发布2025年年报及26Q1业绩预告。1）业绩：25年公司实现营收295.0亿元，同比+5.0%，归母净利润48.2
亿元，同比+8.1%，扣非归母净利润46.6亿元，同比+8.2%。单季度看，25Q4营收71.8亿元，同比-1.6%，环比+2.7%，归母
净利14.8亿元，同比+7.8%，环比+17.7%，扣非归母净利14.6亿元，同比+8.3%，环比+17.9%。26Q1预计实现归母净利22.0
亿元，同比+107.9%，环比+48.6%，扣非归母净利21.9亿元，同比+110.5%，环比+50.0%；2）分红：2025年度拟每10股派
发现金红利2.5元（含税），加上中期和三季度分红，25年现金分红合计25.2亿元（含税），分红率52.4%，同比+11.0pct
，对应3月31日收盘价的股息率为3.1%。
电解铝盈利能力明显提升，新增产能逐步释放。1）量：25年公司电解铝产量118.6万吨，同比+0.8%，氧化铝产量251
.5万吨，同比+10.4%；26Q1公司140万吨电解铝能效提升项目部分产能释放，电解铝产销量同比+10%；2）价：25年铝价20
721元/吨，同比+4.0%，其中25Q4铝价21534元/吨，环比+4.0%；2025年山东氧化铝价格3178元/吨，同比-21.0%，其中25Q
4氧化铝价格2761元/吨，环比-11.4%；26Q1铝价24024元/吨，环比+11.6%，山东氧化铝价格2610元/吨，环比-5.5%；3）
本：25年电解铝吨铝生产成本1.27万元，同比-6.7%，主要由于能源成本下降，25年公司自发电成本同比下降约23%，外购
电成本同比下降约17%，吨铝毛利0.55万元，同比+0.16万元；25年氧化铝单吨生产成本2704元，同比+8.7%，我们预计主
要由于铝土矿价格上涨，叠加氧化铝价格下跌，单吨毛利降至290元，同比-726元。
核心看点：1）20万吨新增电解铝产能逐步释放，一体化布局完善。20万吨电解铝新增产能建设稳步推进中，计划26H
1全部投产，产能逐步释放。广西氧化铝产能250万吨，预焙阳极产能60万吨，电力装机2100MW，电力自给率85%-90%，公
司一体化布局完善，原材料保障能力增强，有助于稳定业绩。2）能源价格低廉，成本优势突出。公司电解铝产能在煤炭
资源丰富的新疆，能源成本低，成本优势突出，高盈利持续性强。3）战略布局印尼200万吨氧化铝产能。公司收购印尼三
个铝土矿，并计划投资15.56亿美元建设200万吨氧化铝产线，一期100万吨项目被列入印尼国家战略清单，布局印尼铝土
矿、氧化铝项目，有助于未来进一步扩展电解铝。4）布局几内亚+广西铝土矿，保障资源供应。公司2023年底间接取得El
iteMiningGuineaS.A.50%股权及铝土矿独家购买权，项目规划年产能500-600万吨铝土矿，目前原料正逐步运回国内，25
年4月广西铝土矿项目采矿证获批，选矿厂建设中，原料保障进一步增强。
投资建议：电解铝供需格局向好，铝价中枢上移，公司一体化优势明显，新增产能陆续释放，我们预计公司2026-202
8年归母净利92.8亿元、100.3亿元和104.7亿元，对应现价的PE分别为9、8和8倍，维持“推荐”评级。
风险提示：原材料价格大幅上涨，项目进展不及预期，电解铝下游需求不及预期。
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2026-03-31│天山铝业(002532)2025年报点评：量价齐升业绩创新高，一体化优势持续巩固│华创证券 │增持
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事项：
公司发布2025年报，公司全年实现营业收入295.02亿元，同比增长5.03%；归属于上市公司股东的净利润48.18亿元，
同比增长8.13%；扣非归母净利润46.60亿元，同比增长8.15%。公司拟向全体股东每10股派发现金红利2.5元（含税），全
年累计分红25.24亿元，分红比例达52.40%。
同日，公司发布2026年一季度业绩预告，预计实现归母净利润22亿元，同比增长107.92%。
评论
量价齐升驱动业绩创新高，Q4盈利能力显著提升。2025年，公司自产电解铝平均销售价格约为20600元/吨(含税)，同
比上升约4%，毛利率为30.46%，自产氧化铝平均销售价格约为3400元/吨(含税)，同比下降约14%，毛利率为9.7%，公司电
解铝生产成本同比下降约7%，其中自发电成本同比下降约23%，外购电成本同比下降约17%，销售价格上涨叠加成本下降，
电解铝板块盈利水平进一步提升，公司归母净利润48.18亿元，同比增长8.13%，其中Q4归母净利润14.78亿元，同比增长7
.75%，环比增长17.65%。分子公司看，全年新疆生产建设兵团第八师天山铝业净利润42.07亿元（+47%）、天瑞能源9.8亿
元（+178%）、盈达碳素3.48亿元（+128%）、南疆碳素4.25亿元（+155%）、靖西天桂4.27亿元（-76%）。
公司资产质量持续改善，分红回报优渥。2025年，公司销售+管理+研发+财务费用总额11.9亿元，同比-10%，主要来
自财务费用的下降，财务费用4.7亿元，财务费用同比下降34%，主要因公司持续降低有息负债规模，带动利息费用减少，
公司资产负债率降低至45.40%，同比下降7个百分点，财务稳健性进一步提升，带动公司经营性净现金流同比增加54.26%
，达到80.53亿元。经营改善奠定公司分红基础，公司自上市以来连续6年持续进行现金分红，共分红9次，累计现金分红
约76.31亿元，2025年底公司拟向全体股东每10股派发现金红利2.5元（含税），全年累计分红25.24亿元，分红比例达52.
40%。
2025年公司生产经营再创佳绩，主要产品产量均创历史新高。全年电解铝产量118.58万吨，同比增加约0.84%；氧化
铝产量251.54万吨，同比增加10.38%；公司自发电机组运行良好，全年发电超139亿度，同比增加约1%；阳极碳素产量58.
46万吨，同比增加6.5%；加工板块，高纯铝产量2.23万吨，同比减少20.64%，销量同比增长1.56%，客户拓展顺利；铝箔
及铝箔坯料产量17.69万吨，同比增加283.73%，实现收入22.91亿元，同比增长354.68%，成为公司新的增长极。江阴板块
随良率及产量提升有望全面达产。
公司上下游项目稳步推进，一体化优势或逐步增强。矿石方面，几内亚项目己采矿超100万吨，产能及运力仍在爬升
中，广西铝土矿正在推进选矿厂及运矿道路的建设，即将进入实质性开采阶段，印尼铝土矿项目正在进行前期勘探并逐渐
开展采矿作业;电解铝方面，公司140万吨电解铝绿色低碳能效提升项目部分电解槽完成通电启槽，剩余部分计划2026年上
半年投产，届时公司电解铝产能将提升至140万吨/年，铝液综合交流电耗将达到行业领先水平，绿色电力占比将进一步提
升；加工方面，公司石河子铝箔坯料生产基地及江阴铝箔生产基地均已进入规模生产阶段，实现产量17.69万吨，同比增
加284%，石河子铝箔坯料板块已实现盈利，铝箔深加工板块随良率及产量提升有望实现全面达产。
2026年一季度业绩符合预期，量价齐升业绩大幅提升。2026年一季度，公司140万吨电解铝绿色低碳能效提升项目部
分产能投产，电解铝产销量同比增长约10%，电解铝产品销售价格同比+17%，生产成本同比有所下降，带动公司一季度实
现归母净利润22亿元，同比增长107.92%，业绩持续兑现。
投资建议：我们预计公司2026-2028年实现归母净利润分别为90.4亿元、99.28亿元、105.47亿元（26-27年前值为59.
3亿元、67.02亿元），分别同比增长87.6%、9.8%、6.2%。我们看好公司一体化布局逐步完善带来的成本优势，考虑公司
历史估值和可比公司估值情况，我们给予公司2026年11倍市盈率，目标价为21.5元，维持“推荐”评级。
风险提示：国内经济复苏不及预期；铝价和氧化铝价格大幅波动；公司项目释放不及预期。
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2026-03-30│天山铝业(002532)核心业务稳增，下游放量明显，上游布局成型 │德邦证券 │买入
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事件。公司发布2025年年度报告，报告期内公司实现营业收入295.02亿元，同比增长5.03%；归母净利润48.18亿元，
同比增长8.13%；扣非归母净利润46.60亿元，同比增长8.15%。向全体股东每10股派发现金红利2.5元（含税）。
核心产品量稳价升，收入结构持续优化。公司核心产品产销规模保持稳健，其中电解铝产量118.58万吨，同比增长0.
84%，自产电解铝平均销售价格约20600元/吨（含税），同比上升4%，毛利率高达30.46%，成为业绩核心支柱；氧化铝产
量251.54万吨，同比增长10.38%，尽管受市场价格同比下降14%影响，毛利率降至9.7%，但产能释放为产业链协同奠定基
础。深加工板块表现亮眼，铝箔及铝箔坯料产量17.69万吨，同比激增283.73%，公司石河子铝箔坯料生产基地及江阴铝箔
生产基地均已规模生产，成为新的增长引擎；高纯铝销量同比增长1.56%，受益于国内市场需求回升与新客户拓展顺利，
毛利率维持34.84%的较高水平。
上游资源项目稳步推进，原料保障能力持续增强。公司近年来持续布局上游资源，国内方面，广西铝土矿选矿厂及运
矿道路建设顺利推进，即将进入实质开采阶段，有望进一步降低氧化铝生产成本；海外方面，几内亚铝土矿项目产能与运
力持续爬坡，所产铝土矿陆续发运回国；印尼三个铝土矿矿区详细勘探工作推进，逐步开展采矿作业，为后续200万吨氧
化铝项目（一期100万吨为印尼国家战略项目）提供充足原料保障，海外低成本供应链逐步成型。
成本控制成效显著，财务状况持续优化。公司依托全产业链布局与能源优势实现显著优化，带动电解铝生产成本同比
下降7%，其中自发电成本同比下降23%，外购电成本同比下降17%，成为成本下降重要因素，公司依托新疆地区煤炭、天然
气等能源价格优势，成本竞争壁垒持续巩固。费用端，公司财务费用4.70亿元，较上年的7.07亿元同比大幅下降33.5%，
主要系公司持续压降有息负债规模、优化负债结构所致，资产负债率降至45.40%，较上年末下降7.3个百分点，财务稳健
性显著提升。经营现金流表现强劲，全年经营活动产生的现金流量净额达80.53亿元，同比增长54.3%，为项目投资与股东
回报提供坚实支撑。
投资建议：考虑到公司业务发展和相关产品市场价格，我们预计2026-2028年公司归母净利润分别为69.92、77.99、8
2.18亿元，维持“买入”评级。
风险提示：铝价波动风险、电解铝限产风险、电价上调风险等。
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2026-03-30│天山铝业(002532)创造历史最佳业绩，电解铝“量价齐升”业绩弹性增大 │国盛证券 │买入
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事件：公司发布2025年年报业绩，2025年公司实现营收295亿元，同比+5%；归母净利润48.2亿元，同比+8%。单季来
看，25Q4实现营收72亿元，同比-2%，环比+3%；归母净利润14.8亿元，同比+8%，环比+18%。据公司发布的业绩预告显示
，26Q1归母净利22亿元，同比+108%，环比+49%，主因140万吨电解铝绿色低碳能效提升项目部分产能投产，电解铝产销量
同比+约10%；同时，电解铝产品销售价格同比+约17%，生产成本有效控制同比有所下降，量价协同发力，实现全年良好开
局。
铝产品“量价齐升”，盈利能力增强。1）量，截至2025年底，自产铝锭产量118.6万吨，同比+0.8%，2025年公司对
电解铝产能进行绿色低碳能效提升改造，2026年改造项目全部完工，实际产能将提升至140万吨。氧化铝产量251.5万吨，
同比+10%；高纯铝产量2.2万吨，同比-21%；铝箔及铝箔坯料产量17.7万吨，同比+284%。2）价（不含税），自产铝锭售
价18,220元/吨，同比+4%；氧化铝售价2,994元/吨，同比-15%；高纯铝售价23,796元/吨，同比+3%；铝箔及坯料售价21,6
16元/吨，同比-7%。3）成本，自产铝锭11,172元/吨，同比-10%；氧化铝2,451元/吨，同比+8%；高纯铝18,078元/吨，同
比+19%；铝箔及坯料10,390元/吨，同比-7%。4）毛利，自产铝锭5,549元/吨，同比+42%；氧化铝290元/吨，同比-71%；
高纯铝8,291元/吨，同比+28%；铝箔及坯料4,276元/吨，同比转正。
公司在资源和能源富集的区域兴建产能，享受低成本竞争优势。在新疆兴建的电解铝产能配套6台350MW自备发电机组
，当地煤炭储备丰富，价格处于全国最低水平，公司电解铝产品的电力成本长期稳定且低于行业平均水平，同时，新疆丰
富的风光资源及绿色电力和公司稳定的电力需求实现优势互补，公司在实现电力低成本的同时，未来具备较大绿电提升潜
力。其次，新疆丰富的石油资源为公司阳极碳素生产所需的原料石油焦提供低成本优势，低廉的天然气价格使得公司阳极
碳素的生产成本进一步降低。第三，公司在广西建成的氧化铝项目拥有较完善的上游铝土矿资源保障，广西本地配套的铝
土矿已取得采矿权证并进入开采阶段，几内亚项目铝土矿已陆续装运发往国内，产能与运力逐步爬坡，印尼铝土矿项目亦
逐步开展采矿作业，完善的资源保障使公司氧化铝产品的成本稳定性更强，市场竞争优势更显著。
2025年分红比例提升。据Wind数据显示，公司2025年现金分红总额25.24亿元，分红比例52%，较24年分红比例提升11
cpt。25年公司现金分红和股份回购总额27.2亿元，占25年净利润比例56.55%。
投资建议：因电解铝量价齐升，故上调整体业绩预测，我们谨慎假设2026-2028年电解铝含税价格为2.4/2.5/2.6万元
/吨，预计2026-2028年公司实现归母净利83/100/118亿元，对应PE9/7/6倍，维持“买入”评级。
风险提示：铝锭价格波动风险、氧化铝价格波动风险、行业竞争风险等。
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2026-03-30│天山铝业(002532)2025年年报点评：电解铝业绩释放，产能增量项目投产 │银河证券 │买入
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事件：公司发布2025年年报，公司2025年实现营业收入295.02亿元，同比增长5.03%；实现归属母公司股东净利润48.
18亿元，同比增长8.13%；实现扣非后归属于母公司股东净利润46.60亿元，同比增长8.15%。公司2025Q4单季度实现营业
收入71.81亿元，同比减少1.55%，环比增长2.68%；实现归属母公司股东净利润14.78亿元，同比增长7.75%，环比增长17.
65%；实现扣非后归属于母公司股东净利润14.60亿元，同比增长8.30%，环比增长17.85%。公司拟向全体股东每10股派发
现金红利2.5元（含税），2025年公司现金分红总额占当年实现的归母净利润的52.4%。公司发布2026年一季度业绩预告，
预计2026Q1实现归属母公司股东净利润22亿元，同比增长107.92%；预计实现扣非后归属于母公司股东净利润21.85亿元，
同比增长110.45%
主要铝产品产量均创历史最佳：报告期内，公司生产经营再创佳绩，电解铝产量、氧化铝产量、自发电量、铝箔产量
等再创历史新高。2025年公司电解铝产量118.58万吨，同比增长0.84%；氧化铝产量228.03万吨，同比增长9.26%；自备电
发电量139亿度，同比增长约1%；预焙阳极产量58.46万吨，同比增加6.50%；高纯铝产量2.23万吨，同比减少20.64%；铝
箔及铝箔坯料产量17.69万吨，同比增长283.73%。公司2026年计划生产电解铝135万吨、氧化铝260万吨、预焙阳极60万吨
、高纯铝2万吨、铝箔及铝箔坯料25万吨、发电量130亿度
产业链一体化优势下电解铝盈利能力增强：2025年国内电解铝现货均价同比上涨4.05%至20728.56元/吨，公司自产电
解铝平均销售价格约为20600元/吨（含税），同比上升约4%。且成本端氧化铝价格下跌与电力成本下降的情况下（2025年
公司电解铝自发电成本同比下降约23%，外购电成本同比下降约17%），公司2025年电解铝生产成本同比下降约7%。销售价
格上涨叠加成本下降，报告期内公司电解铝销售毛利率同比提升8.1个百分点至30.46%，电解铝板块盈利水平进一步提升
。2025年国内氧化铝现货均价同比下跌20.48%至3242.63元/吨，公司自产氧化铝平均销售价格约为3400元/吨（含税），
同比下降约14%。而此前采购的高价氧化铝使报告期内公司氧化铝生产成本同比上升约9%。售价格下降叠加生产成本上行
致使2025年公司氧化铝销售毛利率同比下滑19.3个百分点至9.7%，公司氧化铝板块利润贡献同比下降。此外，因报告期公
司氧化铝售价下降幅度较大导致其可变现净值低于账面成本，公司对库存铝土矿及相关在产品、产成品计提存货跌价准备
约1.19亿元，也对公司当期净利润有所影响。
电解铝增量项目落地，产业链一体化进一步加强，财务结构改善：报告期内，公司140万吨电解铝绿色低碳能效提升
项目部分电解槽完成通电启槽，剩余部分计划2026年上半年投产，届时公司电解铝产能将提升至140万吨/年，铝液综合交
流电耗将达到行业领先水平，绿色电力占比将进一步提升。此外，公司上游资源保障项目陆续推进，几内亚项目已采矿超
100万吨，产能及运力仍在爬升中；广西铝土矿正在推进选矿厂及运矿道路的建设，即将进入实质性开采阶段；印尼铝土
矿项目正在进行前期勘探并逐渐开展采矿作业，开采规模视氧化铝项目进展而定。公司石河子铝箔坯料生产基地及江阴铝
箔生产基地均已进入规模生产阶段，石河子铝箔坯料板块已实现盈利，铝箔深加工板块随良率及产量提升有望实现全面达
产。公司布局的上游铝土矿资源端与下游铝箔深加工逐步进入收获期，产业链一体化进一步得到加强。报告期内公司经营
性净现金流同比增加54.26%，达到80.53亿元，财务费用同比下降33.59%，资产负债率降低至45.40%，比上一年末下降7个
百分点，财务稳健性进一步提升。
投资建议：预计公司2026-2028年归属于母公司股东净利润91.39/101.62/106.51亿元，EPS分别为1.97/2.20/2.30元
，对应2026-2028年PE为8.16/7.34/7.01倍。中东冲突扰动电解铝供应，全球电解铝缺口扩大有望支撑铝价上行。公司铝
产业链上下游一体化进一步完善，行业竞争优势显著，电解铝新增产能投产释放业绩增量，低估值高分红下具备长期配置
价值，维持“推荐”评级。
风险提示：1）电解铝价格大幅下跌的风险；2）氧化铝价格大幅下跌的风险；3）电力成本大幅上行的风险；4）公司
新建项目进度不及预期的风险。
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2026-03-29│天山铝业(002532)2025年年报点评：电解铝新项目贡献增量，铝价上涨推升业│国海证券 │买入
│绩 │ │
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事件:
3月29日，天山铝业发布2025年年度报告：2025年公司实现营业收入295.0亿元，同比+5.03%，归属于上市公司股东净
利润48.2亿元，同比+8.1%，扣非后归属于上市公司股东净利润46.7亿元，同比+8.15%。
分季度来看，2025年第四季度，公司实现营业收入71.8亿元，环比+2.7%，同比-1.5%；归属于上市公司股东净利润14
.8亿元，环比+17.7%，同比+7.8%，扣非后归属于上市公司股东净利润14.6亿元，环比+17.8%，同比+8.3%。另外，公司对
库存铝土矿及相关产品计提存货跌价准备1.19亿元，对业绩有一定影响。
同时公司发布2026年一季度业绩预告：2026年第一季度，公司预计实现归属于上市公司股东净利润22.0亿元，同比+1
08%，扣非后归属于上市公司股东净利润21.85亿元，同比+110%。
投资要点:
2025年业绩增长主要由于铝价上涨和成本端下降。2026年一季度业绩增长主要由于140万吨电解铝绿色低碳能效提升
项目部分产能投产，电解铝产销量同比增长约10%；同时，电解铝产品销售价格同比上涨约17%，生产成本有效控制同比有
所下降。
产销：电解铝生产平稳，氧化铝、电池箔及坯料产销增加。2025年，公司铝锭产量118.58万吨，同比+0.84%，铝锭外
销量104.55万吨，同比-2.52%；高纯铝产量2.23万吨，同比-20.64%，销量2.6万吨，同比+1.56%；氧化铝产量251.54万吨
，同比+10.38%，销量228.03万吨，同比+9.26%；铝箔铝箔坯料产量17.69万吨，同比+284%，销量10.6万吨，同比+388%。
公司电解铝生产基本平稳，氧化铝、铝箔及铝箔坯料产销增长明显。随着公司140万吨电解铝绿色低碳能效提升项目部分
产能投产，公司电解铝增量陆续释放。
价格及成本：铝价上涨，氧化铝价格回落。2025年公司自产铝锭均价为18220元/吨，同比+4.2%，平均成本12671元/
吨，同比-6.7%，单位毛利5549元/吨，同比+41.9%；高纯铝均价23796元/吨，同比+2.9%，平均成本15505元/吨，同比-6.
8%，单位毛利8291元/吨，同比+27.9%；氧化铝均价2994元/吨，同比-14.6%，平均成本2704元/吨，同比+8.7%，单位毛利
290元/吨，同比-71.4%。铝箔及铝箔坯料均价为21616元/吨，同比-6.9%，平均成本17339元/吨，同比-26.8%，单位毛利4
276元/吨，实现扭亏。受益于铝价上涨，公司自产铝锭盈利能力大幅提升；而氧化铝价格回落较多，盈利走弱。铝箔业务
由于产销增长，整体成本下降较多，毛利修复。
分红：2025年现金分红52.4%。公司公告拟进行年度分红，每10股派发现金红利2.5元（含税），考虑中期及三季度分
红后，全年累计现金分红25.2亿元，分红比例达到52.4%。以3月27日收盘价计算，股息率为3.4%。另外，公司2025年完成
2亿元回购，回购及现金分红占2025年归母净利润的56.55%。
项目：项目推进顺利，增量陆续兑现。公司140万吨电解铝绿色低碳能效提升项目在2025年及2026年上半年陆续投产
，贡献增量；几内亚铝土矿产能爬升，已经采矿超100万吨；广西铝土矿即将进入开采阶段。公司多个项目推进顺利，未
来增量及业绩将持续兑现。
盈利预测与估值：预计公司2026-2028年营业收入分别为354/384/406亿元，归母净利润分别为90.59/105.84/118.60
亿元，同比+88%/+17%/+12%；EPS分别为1.96/2.29/2.56元，对应当前股价PE为8.24/7.05/6.29倍。公司产业链一体化经
营，受益新疆能源价格低，成本优势明显，项目陆续投产落地，成长性可期，维持“买入”评级。
风险提示：铝市场价格大幅下跌风险；政策限产风险；能源及原料价格大幅上涨风险；在建项目建设及达产进度不及
预期风险；研究报告使用的数据及资料更新不及时风险。
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2026-03-29│天山铝业(002532)电解铝降本兑现，扩产打开成长空间 │国金证券 │买入
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业绩简评
2026年3月29日，公司发布2025年年报，全年实现营收295.0亿元，同比+5.0%；归母净利润亿元，同比48.2+8.1%。单
季度看，2025Q4实现营收71.8亿元，同比-1.5%，环比+2.7%；归母净利润14.8亿元，同比+7.7%，环比+17.6%。
经营分析
产销稳步扩张，原铝降本兑现。2025年公司生产电解铝118.6万吨、同比+0.8%，生产氧化铝251.5万吨，同比+10.4%
；生产铝箔产品17.7万吨，同比+283.7%。按主营分产品营业成本与主要产品销量折算，公司2025年氧化铝和电解铝单吨
成本分别为2704、12671元，同比+8.7%、-6.7%。
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