研报评级☆ ◇002246 北化股份 更新日期：2026-04-01◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-03-26
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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1周内 1 0 0 0 0 1
1月内 2 0 0 0 0 2
2月内 2 0 0 0 0 2
3月内 2 0 0 0 0 2
6月内 3 0 0 0 0 3
1年内 11 0 0 0 0 11
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2022年│ 2023年│ 2024年│2025年预测│2026年预测│2027年预测│
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│每股收益(元) │ 0.17│ 0.10│ -0.05│ 0.45│ 0.75│ 1.01│
│每股净资产(元) │ 5.20│ 5.25│ 5.15│ 5.56│ 6.29│ 7.22│
│净资产收益率% │ 3.26│ 1.93│ -1.00│ 8.07│ 12.62│ 14.46│
│归母净利润(百万元) │ 93.03│ 55.51│ -28.31│ 249.90│ 414.76│ 551.02│
│营业收入(百万元) │ 2558.66│ 2159.22│ 1947.05│ 2590.24│ 3116.34│ 3734.33│
│营业利润(百万元) │ 90.86│ 29.43│ -44.25│ 261.88│ 475.75│ 650.73│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2025EPS 2026EPS 2027EPS 研究机构
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2026-03-26 买入 首次 --- 0.45 0.81 1.07 申万宏源
2026-03-11 买入 首次 28.44 0.45 0.79 1.04 华泰证券
2025-10-30 买入 维持 --- 0.46 0.66 0.91 中信建投
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2026-03-26│北化股份(002246)火工品系列报告之二：硝化棉领军企业，产品出海有望带动│申万宏源 │买入
│业绩高增 │ │
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硝化棉领军企业，看好业绩加速回升。公司控股股东为兵器集团北化研究院，依托集团资产重组夯实硝化棉行业发展
根基，资产收购进一步拓展防护装备及特种工业泵等业务。公司实控人为兵器工业集团，股权集中赋能业务协同，有效保
障产业资源及业务开展，打通上游供应及下游市场渠道。管理层核心团队深耕化工领域，技术背景与管理经验兼备。公司
当前已形成硝化棉、防护及环保器材及特种工业泵三大业务板块，其中硝化棉业务由母公司主体经营，产品型谱齐全，产
销规模全球领先，目前为公司毛利核心贡献项。受益于硝化棉等主业产品销售规模回升，叠加产品结构优化带动盈利能力
提升，公司2025年前三季度大幅增长。考虑到公司扩产建设有序推进，叠加公司持续拓展出海市场，未来有望进一步增厚
收入伴随，此外公司降本控费持续深化，看好公司业绩加速回升。
硝化棉市场供需格局重塑，公司有望充分受益。1）从需求端看，下游军民两端需求扩张，带动硝化棉需求持续上行
。受国际地缘政治动荡及局部冲突持续影响，军费开支持续扩容。含能硝化棉作为弹药生产的核心原材料，特种需求有望
持续增长。民用硝化棉涂料、油墨等传统市场需求基本稳定，环保烟花等新兴应用市场初步拓展。2）从供给端看，供给
总量持续收缩，我国供应商份额居前。硝化棉行业进入壁垒较高，供给端增量有限，北化股份国内市场份额居前。安全事
故被动出清叠加产线主动关停，导致硝化供给端进一步收缩，当前硝化棉存在较大供需缺口。我国硝化棉市场份额居前，
国内厂商有望充分受益供需缺口带来的产品溢价。3）从公司端看，谱系齐全叠加渠道优势，筑牢企业核心竞争壁垒，扩
产有望进一步夯实核心竞争力。公司拥有硝化棉产品型谱齐全，可提供定制化服务，行业地位和品牌优势稳固。境内外市
场并重，供销渠道稳定畅通。此外公司于南充扩产一万吨硝化棉产品，进一步夯实行业地位，核心受益硝化棉供需错配背
景下的溢价弹性。
防护装置及特种工业泵贡献额外营收增量。防护装置应用场景深度覆盖，贯穿国防、航天及工业安全核心领域，防护
及环保装置具备一定需求韧性。子公司新华防化资质稀缺，是我国“核化生”三防器材科研及生产单位，且研发体系完善
，已参与多个特种项目。特种工业泵具备极端或特殊工况较强适应能力，作为国内少数引进国外耐腐蚀、耐磨蚀泵设计制
造技术及特种钢冶炼铸造技术的企业，技术积淀赋能，有望持续领跑气脱硫等核心细分市场。
首次覆盖并给予“买入”评级。公司作为硝化棉核心供应商，考虑下游军民两端需求扩容叠加供给端收窄，供需缺口
支撑产品价格进一步上行，叠加公司扩产有序推进，公司硝化棉主业有望迎来量价齐升。我们预计公司2025E-2027E年归
母净利润分别为2.49、4.47、5.85亿元，当前股价对应2025E-2027E年PE分别为55/31/24倍。行业内可比公司2026E年PE为
41倍，公司2026E年PE低于可比公司平均水平。考虑到公司硝化棉行业份额居前，伴随下游市场拓展叠加产品结构优化，
盈利能力有望进一步提升，因此首次覆盖，并给予“买入”评级。
风险提示：下游需求波动风险、军品订单落地节奏不及预期风险、扩产进度不及预期风险
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2026-03-11│北化股份(002246)看好全球硝化棉龙头进入成长期 │华泰证券 │买入
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首次覆盖北化股份并给予“买入”评级，目标价28.44元，基于26年36倍PE估值。我们认为北化股份核心投资逻辑即
硝化棉主业的量价齐升，公司硝化棉主业由于供需格局紧张带来价的上涨，同时公司硝化棉扩产带来量的提升。我们认为
三重因素或使得硝化棉价格较长时期维持高位：1）国际地缘冲突持续，下游军用需求旺盛；2）欧洲民品转军品导致全球
民用品供需缺口放大；3）国内产能安全环保供给约束强化，龙头效应更加凸显。同时，硝化棉在环保烟花等民用领域的
拓展将大大提升硝化棉整体市场空间。
硝化棉业务为基，形成“三元主业”协同发展
北化股份隶属于兵器工业集团，目前形成以硝化棉为核心的纤维素及其衍生物产业、以活性炭为基础的防化及环保产
业和以渣浆泵为核心的特种工业泵产业“三元主业”的三大产业新格局。随着硝化棉量价齐升驱动盈利跃迁，三大板块共
振修复，公司2025年迎来业绩触底回升，根据25年业绩预告，公司预计实现归母净利润2.20-2.90亿元，同比增长877.22%
-1124.52%。
硝化棉出口量价齐升是公司主要业绩增长驱动因素
根据中国海关总署数据，2021-2025年我国出口硝化棉单价为1.46/1.92/2.37/2.63/3.85万元/吨，其中单月峰值为25
年10月的4.98万元/吨，25年12月单价仍稳定在4.90万元/吨的高水位。25年12月，北化股份与全球包装油墨行业领导者盛
威科集团确立26年产品战略合作意向，我们认为公司硝化棉产品价格有望充分受益于全球的供需缺口，跟随出口价格上涨
趋势稳定增长。结合公司现有产能规划，我们测算得出公司2028年产能扩充后，产值范围或为10.20-23.00亿元，对应毛
利润5.44-16.56亿元。
新华防化与五二五泵业有望迎来恢复式增长
新华防化方面，24年公司营收和净利润大幅下滑至5.57亿和-1.83亿，我们认为或由于军品审价影响。25年公司业绩
呈现恢复性增长，25H1新华防化实现收入3.51亿元，同比+15.98%，净利润1406.61万元，同比+164.37%。进入“十五五”
新周期，审价影响有望消除，防化产品作为耗材有望获得新一轮采购。襄阳五二五泵业方面，2024年公司在磷化工用泵国
内市占率70%，烟气脱硫用泵国内市占率40%，在新的矿业冶金行业市场与多家头部企业建立战略合作，市场占有率逐年提
升，公司业绩有望实现稳步增长。
我们与市场观点不同之处
市场低估了公司硝化棉量价的弹性。当前军品含能棉需求在国际冲突及我国军贸增长背景下持续高景气，欧洲民用品
转军用品导致全球民用品缺口放大，国内产能安全环保供给约束强化，我们认为硝化棉价格与军品占比上升将持续对公司
盈利形成杠杆放大，我们预计公司硝化棉业务2025-2027年收入CAGR为18.40%，毛利润CAGR为43.87%。
盈利预测与估值
公司是全球硝化棉龙头，当前硝化棉军品需求快速增长，全球供给出现一定缺口，带来出口价格持续增长，为公司硝
化棉板块带来业绩弹性，我们预计公司25-27年分别实现归母净利润2.49/4.35/5.70亿元，同比增长978.63%/74.74%/31.2
2%。选取含能材料企业国泰集团、广东宏大、航天智造作为可比公司。可比公司2026年平均PE为23X。考虑到公司为全球
硝化棉龙头，供需格局偏紧局面更为显著，涨价逻辑较强，我们给予北化股份2026年36XPE，对应目标价28.44元，给予“
买入”评级。
风险提示：硝化棉价格波动；军品审价风险；价格和利润假设不及预期。
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2025-10-30│北化股份(002246)三季报业绩亮眼，硝化棉量价齐升 │中信建投 │买入
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核心观点
2025年前三季度，公司业绩实现高速增长。实现营业收入18.35亿元，同比增长41.09%；实现归母净利润1.88亿元，
同比大幅增长504.80%。我们认为在国际冲突不断，我国军贸实力逐步增强的大背景下，公司硝化棉业务以及防化产品需
求保持旺盛。公司预计2025年关联交易向关联人销售产品较2024年实际发生额提升44%，2025年公司初步拟定的经营目标
为实现营业收入26亿元，同比增长33.47%，利润总额1.40亿元。显示公司对于2025年发展具有较强信心。
事件
2025年前三季度，公司业绩实现高速增长。实现营业收入18.35亿元，同比增长41.09%；实现归母净利润1.88亿元，
同比大幅增长504.80%。
简评
2025年前三季度，公司业绩实现高速增长。实现营业收入18.35亿元，同比增长41.09%；实现归母净利润1.88亿元，
同比大幅增长504.80%；实现扣非归母净利润1.62亿元，同比增长277.19%。单季度来看，业绩加速趋势明显。2025年Q3单
季度实现营业收入7.04亿元，同比增长81.85%，环比持续增长；实现归母净利润0.82亿元，同比增长200.55%；实现扣非
归母净利润0.80亿元，同比增长182.89%。
全球硝化棉行业正处在“需求增长＋供给受限”的拐点。受供需关系的显著影响，硝化棉价格波动较为剧烈。2021年
以来，我国初级形状的硝酸纤维素出口单价持续攀升。随着供需缺口的进一步扩大，市场预期硝化棉价格有望继续上行。
2025年9月我国硝化棉出口均价5.3美元/kg，同比上涨36.95%。硝化棉价格上涨带动公司毛利率提升。第三季度公司毛利
率29.82%，是近几年最高水平。
公司隶属于兵器工业集团中国北方化学研究院集团有限公司。形成以硝化棉为核心的纤维素及其衍生物产业、以活性
炭为基础的防化及环保产业和以渣浆泵为核心的特种工业泵产业“多主业”产业结构。
硝化棉业务方面，2024年公司实现销售收入7.03亿元同比下降5.84%，公司持续优化产品结构，毛利率持续提升近10
个百分点至31.24%。同时公司可生产三大系列、四种润湿剂、80多种牌号的硝化棉产品，工业硝化棉广泛应用于防务、涂
料、赛璐珞等领域及高端彩印、环保烟花、人工影响天气、生物医用膜等新质领域，已成长为行业内产品型谱最全的硝化
棉制造商。油墨行业方面，近年高端彩印市场保持较快增长态势，主要需求为低氮低粘、质量高、流动好的高品质产品。
由于全球不稳定因素持续存在，国际军事冲突等原因，近年来含能棉需求增长。预计2025年，硝化棉国内和国际市场需求
保持稳定。公司将重点抓好装备保障，优化产品结构，提升产品获利水平。
防化及环保业务：公司下属子公司山西新华防化装备研究院有限公司是我国唯一的“核化生”三防器材科研、生产单
位。近年来，随着环境污染形势日益严峻，国家加快了大气污染防治、水污染治理、土壤污染修复等方面政策的出台，为
新增和升级改造现有的环保设备提供较大的市场空间。加之国家经济发展、环保政策导向、行业技术创新等因素影响，我
国环保行业整体发展迅速，环保装备产品呈现增长态势。预计2025年，随着国内经济进一步回暖，活性炭及催化剂和环保
装备需求将增长。
特种工业泵业务：公司下属子公司襄阳五二五泵业有限公司集研发、制造、销售与服务于一体，是国家高新技术企业
。公司拥有40多年的特种工业泵研发和制造经验，产品广泛应用于磷化工、烟气脱硫、矿业、冶金等领域，在烟气脱硫、
磷复肥用泵细分市场长期保持市场占有率领先地位，在新的矿业冶金行业市场与多家头部企业建立战略合作关系，市场占
有率逐年提升。
我们认为在国际冲突不断，我国军贸实力逐步增强的大背景下，公司硝化棉业务以及防化产品需求保持旺盛。公司预
计2025年关联交易向关联人销售产品较2024年实际发生额提升44%，2025年公司初步拟定的经营目标为实现营业收入26亿
元，同比增长33.47%，利润总额1.40亿元。显示公司对于2025年发展具有较强信心。我们预计公司2025-2027年净利润为2
.52、3.63、4.98亿元，同比增长为扭亏、43.93%、37.24%，EPS为0.46、0.66、0.91元，对应PE为43、30、22倍。维持“
买入”评级。
风险分析
1、公司防务产品受到地缘政治、宏观环境、军贸政策的影响，近期国际政治、军事形势复杂多变，若宏观经济以及
政策出现较大变化会对公司经营产生影响。
2、公司部分产品价格受下游客户影响较大，若销售价格出现较大下降会对公司业绩产生不利影响。
3、公司原材料涉及棉花、硝酸等大宗商品，大宗商品价格波动明显，若大宗商品价格出现上涨可能会对公司业绩产
生不利影响。
4、公司属于特殊化学品生产领域，产能拓展需要国家相关部门批准，若产能不能拓展可能会影响公司业绩。
【5.机构调研】(近6个月)
参与调研机构：12家
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2025-11-04│北化股份(002246)2025年11月4日投资者关系活动主要内容
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投资者提出的问题及公司回复情况
问题 1.硝化棉板块是否有在海外扩产的规划？
答：公司目前暂无在境外新建产能的计划。
问题 2.公司硝化棉国际市场及价格策略
答：硝化棉国际市场需求保持稳定。公司将重点把握国际市场形势变化，围绕高端油墨市场，实施精准定价策略，优
化产品结构，拓展高价值客户，持续提升经营效益。
问题 3.硝化棉军民品价格情况？
答：公司专项订货硝化棉产品按装备定价执行，相对稳定；适用涂料、油墨等行业的硝化棉产品根据不同的型号和用
户的个性化需求执行“一户一策”机制，定价机制灵活，随行就市。
问题 4.今年公司硝化棉产能利用率情况？
答：公司产量较上年有一定增长。硝化棉板块在保证安全生产的前提下，优化生产组织，保持产线正常开工。
问题 5.硝化棉产品销售模式？主要采用什么出口方式？
答：公司采取直销和经销相结合的渠道运作复合模式，充分发挥各种模式的优势，使渠道效能最大化。公司硝化棉产
品以自营外贸出口为主，口岸贸易转出口为辅的方式。
问题 6.北化集团是否有资产注入计划？
答：目前公司未收到控股股东关于资产重组和资产注入的消息。
问题 7.公司硝化棉产业自动化改造完成后，产能会有提升吗？
答：硝化棉生产线自动化改造主要围绕安全质量方面开展，不涉及产能提升。
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