研报评级☆ ◇000680 山推股份 更新日期：2026-05-23◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-05-17
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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1周内 1 0 0 0 0 1
1月内 5 0 0 0 0 5
2月内 8 0 0 0 0 8
3月内 14 0 0 0 0 14
6月内 14 0 0 0 0 14
1年内 14 0 0 0 0 14
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2023年│ 2024年│ 2025年│2026年预测│2027年预测│2028年预测│
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│每股收益(元) │ 0.51│ 0.73│ 0.81│ 0.99│ 1.19│ 1.43│
│每股净资产(元) │ 3.71│ 3.49│ 4.11│ 4.99│ 6.02│ 7.24│
│净资产收益率% │ 13.74│ 21.03│ 19.62│ 20.21│ 20.24│ 20.05│
│归母净利润(百万元) │ 765.42│ 1102.26│ 1210.98│ 1484.50│ 1793.52│ 2137.68│
│营业收入(百万元) │ 10540.86│ 14218.64│ 14620.17│ 16351.03│ 18461.17│ 20770.23│
│营业利润(百万元) │ 800.38│ 1198.99│ 1281.09│ 1590.79│ 1923.00│ 2292.29│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2026EPS 2027EPS 2028EPS 研究机构
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2026-05-17 买入 维持 --- 1.00 1.22 1.46 太平洋证券
2026-05-08 买入 维持 --- 1.03 1.22 1.42 中银证券
2026-05-07 买入 维持 --- 1.00 1.22 1.47 东海证券
2026-05-02 买入 维持 --- 0.99 1.21 1.48 国海证券
2026-04-23 买入 维持 --- 0.99 1.21 1.48 国海证券
2026-04-21 买入 维持 14.7 0.98 1.17 1.37 国投证券
2026-04-09 买入 维持 --- 1.00 1.17 1.38 华鑫证券
2026-03-28 买入 首次 --- 0.98 1.16 1.32 招商证券
2026-03-18 买入 维持 --- 0.97 1.17 1.45 浙商证券
2026-03-18 买入 维持 --- 0.93 1.10 1.27 光大证券
2026-03-17 买入 维持 13.94 1.00 1.22 1.46 太平洋证券
2026-03-16 买入 维持 --- 0.99 1.21 1.48 国海证券
2026-03-16 买入 维持 --- 1.00 1.22 1.47 东海证券
2026-03-16 买入 维持 --- 1.00 1.22 1.44 中邮证券
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2026-05-17│山推股份(000680)深度报告：推土机行业龙头，迈向高端化、智能化、国际化│太平洋证券 │买入
│新征程 │ │
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国内推土机龙头，背靠山东重工集团。公司前身是成立于1952年的烟台机器厂，1993年成立山推工程机械股份有限公
司，并于1997年1月在深交所挂牌上市，是山东重工集团权属子公司。截至2025年，公司已构建起涵盖推土机、挖掘机、
装载机、道路机械、混凝土设备、矿卡六大系列、930余款主机产品，覆盖核心零部件及三大智慧施工平台的完整产品矩
阵。近年来公司收入利润持续增长，2021-2025年，公司收入规模从91.60亿元增长至146.20亿元，CAGR达12.40%，归母净
利润从2.09亿元增长至12.11亿元，CAGR达55.15%。
国内市场企稳向上，海外市场空间广阔。1）国内市场：挖机2024、2025年连续两年行业需求正增长，且行业向上景
气延续至非挖产品，装载机、压路机、汽车起重机等产品2025年销售也迎来同比回正。我们认为，行业在政策端支持下、
以及更新周期启动，有望继续取得不错表现，看好内需进入向上周期。2）海外市场：根据公司港股招股书披露数据，海
外市场规模约为中国市场的4-8倍左右，年销售额超千亿美金，市场空间广阔。目前有色金属价格高位运行，利好矿企资
本开支意愿，提升设备购买需求。根据海关出口数据，海外南美、非洲、东南亚等矿山需求相关市场表现很好、欧美市场
需求也呈复苏态势，海外整体需求较好。根据KHL发布数据，2026全球工程机械制造商50强总销售额达2465.28亿美元，其
中中国企业上榜13家，13家合计销售总额达到488.62亿美元，占全球市场份额约20.4%，提升空间依旧广阔。
深耕工程机械主业，发展迈向高端化、智能化、国际化。1）推土机：公司深耕推土机行业多年，于2012年推出中国
首台最大马力推土机SD90-5，打破了国外对大马力推土机市场的垄断地位，2025年，公司推土机销量排名全球第三、中国
第一，全球市场份额为10.2%，中国市场份额达63.0%。2）挖掘机：收购山重建机，挖机业务快速发展，2025年已成为公
司第一大收入贡献来源，公司挖掘机涵盖1-200吨型谱，型号完善。3）矿卡：公司矿卡主要由刚性矿卡和宽体矿卡两大类
组成，载重覆盖70–220吨，2025年公司以TEH260刚性矿卡为代表的大型矿山装备重磅发布，强化矿山领域战略布局。4）
公司托管雷沃重工及潍柴青岛，期限三年，核心目的是解决集团内部同业竞争、整合工程机械业务。5）智能化：公司智
能化工程机械主要包括智能推土机、智能装载机、智能平地机及智能压路机，2025年公司推出全球首款AI智能推土机，迈
向智能化新阶段。6）国际化：公司海外收入持续向上，2025年海外市场实现收入87.41亿元，同比增长17.94%，海外收入
占公司总收入比例达59.8%，较上年提升7.7pct。公司全球产业布局逐步完善，有望受益山东重工集团海外渠道网络渠道
优势，加速海外市场布局。同时公司拟发行H股上市，2026年4月30日，公司第二次向港交所递表，若能港股上市成功，有
助于提升公司国际品牌影响力、加速国际化布局。
盈利预测与投资建议：预计2026年-2028年公司营业收入分别为163.01亿元、181.76亿元和201.31亿元，归母净利润
分别为14.94亿元、18.25亿元和21.96亿元，对应PE分别为12倍、10倍、8倍，维持“买入”评级。
风险提示：国内市场需求不及预期；海外市场开拓不及预期；市场竞争加剧；汇率波动风险等。
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2026-05-08│山推股份(000680)业绩稳健增长，国际化、多元化战略不断深入 │中银证券 │买入
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公司公布2025年年报及2026年一季报，2025年公司实现营收146.20亿元，同比+2.82%，归母净利润12.11亿元，同比+
9.86%，扣非后归母净利润11.87亿元，同比+20.28%；2026年一季度实现营收39.64亿元，同比+20.11%，归母净利润3.36
亿元，同比+20.81%，扣非归母净利润3.33亿元，同比+21.54%。公司作为国内推土机龙头制造商，随着公司挖掘机和矿山
机械业务的持续开拓，以及海外市场的持续放量，有望进一步打开成长空间，维持公司“买入”评级。
支撑评级的要点
海外业务驱动25年业绩稳健增长，26年一季度延续增长态势。2025年，公司实现营业收入146.20亿元，同比+2.82%，
归母净利润12.11亿元，同比+9.86%。分地区来看，海外业务实现收入87.41亿元，同比+17.94%，占总收入比重提升至59.
79%，成为公司业绩增长的核心驱动力。2026年继续延续增长趋势，一季度实现营业收入39.64亿元，同比+20.11%，归母
净利润3.36亿元，同比+20.81%。
产品与区域结构优化驱动盈利能力提升，整体费用控制良好。毛利率方面，2025年公司整体毛利率为21.48%，同比+1
.43pct，主要得益于毛利率更高的海外业务收入占比的提升，2025年公司海外业务毛利率为28.15%，远高于国内业务的10
.19%；2026年一季度公司整体毛利率为21.00%，同比+1.63pct。费用率方面，2025年公司销售/管理/研发/财务费用率分
别为4.25%/2.90%/3.93%/0.51%，同比+0.09pct/-0.21pct/+0.12pct/+0.82pct，期间费用率合计为11.59%，同比+0.82pct
，财务费用的增长主要系汇率波动导致汇兑损失增加所致，整体费用率控制得当；2026年一季度整体期间费率为10.63%，
同比+0.45%，同样是因为汇兑损失导致。
国际化战略不断推进，产品多元化打造新成长曲线。公司持续深化国际化战略，重点向品牌、技术、管理、人员深度
扎根跨越，印尼等海外仓库、秘鲁等培训中心相继成立，印尼、澳大利亚等子公司揭牌运营，海外子公司数量达13家，根
据公司2025年年报，2026年海外收入经营目标105亿元，同比增长超20%，成为公司未来增长的主要动力。产品方面，2025
年公司发展进入新阶段，以TEH260刚性矿卡、DEH100混动推土机为代表的大型矿山装备重磅发布，进一步完善和提升了在
矿山领域的战略布局和品牌影响力。
估值
根据公司各业务的发展情况，我们略微调整公司盈利预测，预计2026-2028年营业收入为166.60/193.80/220.87亿元
，归母净利润15.39/18.34/21.34亿元，EPS为1.03/1.22/1.42元，对应PE为12.2/10.3/8.8倍，公司作为国内推土机龙头
制造商，随着公司挖掘机和矿山机械业务的持续开拓，以及海外市场的持续放量，有望进一步打开成长空间，维持买入评
级。
评级面临的主要风险
国内工程机械需求回暖不及预期；海外市场拓展不及预期；行业竞争加剧的风险；国际贸易政策的风险。
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2026-05-07│山推股份(000680)公司简评报告：一季度营收利润高增，降本增效持续推进 │东海证券 │买入
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事件：山推股份发布2026年第一季度报告，公司实现营业收入39.64亿元，比去年同期增长20.11%；报告期内，公司
实现归属于母公司所有者的净利润3.36亿元，比去年同期增长20.81%；经营活动产生的现金流量净额1.53亿元，较去年同
期转正，主要是本期销售回款增加。2026年第一季度公司实现毛利率和净利率分别为21.00%和8.49%。
汇率波动致财务费用承压，降本增效持续推进。2026年第一季度公司的销售费用、管理费用、研发费用和财务费用占
比分别为3.83%、2.59%、2.63%和1.58%，销售费用、管理费用、研发费用和财务费用占比较去年同期分别-0.50pct、-0.3
0pct、-0.52pct和+1.77pct，除财务费用增长外，其他主要费用占比呈收敛态势。财务费用增长主要系汇率波动导致汇兑
损失增加所致。公司持续推进降本增效，2025年公司降本约5.3亿元，其中3.4亿为采购降本，8000万元为工艺降本，其余
部分为研发降本。2026年降本目标将继续维持较高水平，金额在5.2-5.3亿元之间。
挖掘机业务快速增长。2025年公司挖掘机业务增长迅猛，已超越推土机成为第一大收入贡献来源；从2026年收入目标
来看，挖掘机收入增幅及收入体量有望延续2025年态势。未来公司将继续瞄准高端小型化、矿山大型化，两头发力：一是
做好技术积累与销售布局，针对高端微挖、两头忙等小型化设备做好重点市场布局；二是坚定不移推进公司矿山业务战略
，围绕重工集团在动力系统、液压系统的优势，利用山推在“四轮一带”、挖掘机结构件的技术积累，继续推动大型化矿
山挖掘机的产品布局。
集团协同出海，竞争优势凸显。公司依托重工集团协同出海体系，可充分共享全产业链配套、全球渠道网络、重大项
目资源与金融风控支持，以推土机核心优势为牵引，联动集团发动机、液压、重卡底盘等关键资源，实现产品可靠性提升
、成本优化与交付效率升级。此外，借助集团统一海外品牌形象、本地化服务网络与项目总包协同，快速切入“一带一路
”及全球基建、矿山、新能源工程场景，降低市场开拓成本，形成从单机出口到成套方案、从设备供应到全生命周期服务
的一体化出海竞争力。
投资建议：公司是全球推土机巨头，背靠山东重工集团，协同效应明显，在行业内研发创新、产业规模、品牌效应、
运营成本有显著优势。公司全球化、电动化、智能化等战略的持续推进。我们预计2026-2028年公司归母净利润分别为14.
98/18.33/22.02亿元，当前股价对应PE分别为12.32/10.07/8.38倍，维持“买入”评级。
风险提示：宏观政策调整风险；汇率风险；原材料波动风险；应收账款及存货减值风险。
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2026-05-02│山推股份(000680)公司点评：Q1业绩表现亮眼，推土机逻辑持续演绎 │国海证券 │买入
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事件:
山推股份于2026年4月29日发布2026年一季报：
2026Q1：1）公司实现营收39.64亿元，同比+20.11%；实现归母净利润3.36亿元，同比+20.81%；实现经营性现金流1.
53亿元，同比+156.9%。2）汇兑影响当期利润：2026Q1公司财务费用0.63亿元，同比+0.69亿元。若剔除汇兑影响，公司
利润表现更为亮眼。
投资要点:
推土机β持续：行业格局稳定，未来或将直接受益矿企资本加大与基建加速：1）国内外行业集中度均高：全球推土
机行业集中度高，2024年CR5市占率达到66%；国内市场竞争格局呈现山推股份市占率稳居行业龙头的局面。2）东南亚的
基建需求提升+非洲的矿业投资持续高景气。3）据EquipmentWorld，2020年以来二手推土机的平均价格中枢呈上涨趋势。
2025年结束时，其价格仍保持在高位震荡。我们认为推土机供需或存在结构性失衡，供小于需带动二手推土机价格中枢抬
升。
从海关出口数据验证来看，推土机出口数据亮眼：1）2026M3海关推土机出口金额同比+39.4%，2026M1-M3推土机出口
金额同比+28.8%。2）2026M3海关推土机出口俄罗斯金额同比+54.6%，2026M1-M3推土机出口俄罗斯金额同比+24.7%。
公司推土机α：有望实现量价齐升逻辑：1）量：公司通常以产定销，产能利用率仍有提升空间。根据我们推土机的
行业分析，未来亚太地区有望随着基建加速+非洲地区的矿企资本开支贡献推土机的增量。2）价：公司推土机价格优势明
显，有望受益结构性供需失衡涨价。一方面，公司推土机相较国内推土机出口有溢价，相较海外品牌有较大的价差优势；
另一方面，非洲矿企资本开支加大，国际龙头卡特彼勒与小松尚未在非洲布局大马力推土机产能。
挖机内外β持续：1）内需：多复苏因素具备，挖机底部显现。复苏因素包括挖机周期调整与存量替换、政策刺激与
超大工程建设、二手挖机加速出海等。2）出海：海外市场空间广阔，新兴市场为我国挖掘机出海主要市场，新兴市场需
求景气度有望持续。
盈利预测和投资评级：我们预计公司2026-2028年营业收入分别为164/190/221亿元，归母净利润分别为15/18/22亿元
，对应的PE分别为12/10/8X。我们认为从公司的α来看，公司的核心产品推土机有望实现量价齐升逻辑，量受益于亚太地
区基建加速+非洲地区的矿企资本开支；价有望受益结构性供需失衡而涨价。公司的挖掘机受益内外挖机β共振，公司挖
机有望实现量升价稳逻辑，维持“买入”评级。
风险提示：政策风险；基建、地产投资不及预期风险；市场风险；海外拓展不及预期；汇率波动风险；原材料价格波
动风险；中东事件风险；应收账款计提减值风险。
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2026-04-23│山推股份(000680)公司深度研究2，从2010年到2026年，重构新的黄金时期 │国海证券 │买入
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篇报告解决了以下核心问题：1）为什么2010-2011年是推土机行业短暂的黄金时期？2）在2016-2021年工程机械的上
行周期为什么推土机行业相对平淡+公司的业绩弹性一般？3）为什么2022年之后公司构建了推土机新的竞争优势？
2010-2011：推土机短暂的黄金时期：1）从推土机行业的销量来看，2010-2011年是推土机的黄金时期。据中国工程
机械工业年鉴，2010年100马力以上推土机行业销量13911台；2012年开始销量随着工程机械行业的下行而下行，到2015年
100马力以上推土机行业销量3682台。2）拆分内外销来看，推土机的量增主要来自内销。政策带动工程机械行业快速发展
，推土机的内销带动行业整体销量高增。3）拆分销售结构来看，以2011年为例，销售的推土机以160马力-179马力为主，
该马力段2011年销售量达到7848台，占比约为60%。2011年＞400马力以上的推土机销量占比约1%。4）随着工程机械行业
进入下行期，公司的业绩也随之承压。由我们分析，主要原因是行业处于下行期+产能过剩+企业产能扩张与销售激进透支
部分需求。
2016-2021年：工程机械的上行周期与相对平淡的推土机市场：1）从行业销量来看，相较于挖掘机，推土机的量增弹
性显得相对平淡。2016-2021年100马力以上推土机整体行业销量从4061台增长至6914台，CAGR约为11.2%，绝对额的增量
为2853台。从企业业绩弹性来看，推土机龙头企业也相应平淡；2）主要原因系：推土机的应用场景相对单一与挖机对推
土机的使用替代+挖机处在国产替代的加速期，推土机已基本完成国产替代+大马力产能与技术受限。
2022年之后：公司构建推土机新的优势：1）海外市场出现历史性契机：2022年初爆发的乌克兰冲突，导致欧美及日
本的工程机械制造商大规模撤出俄罗斯市场，为中国企业提供了机遇。2）公司构建大马力推土机的优势：包括完成大马
力推土机的产能扩建+俄罗斯市场成为公司推土机核心市场（大马力推土机出口主要出口地区）+用俄罗斯成功经验推向其
他主要矿山市场。
2026年公司推土机有望演绎量价齐升逻辑：1）量：公司通常以销定产，产能利用率仍有提升空间。从公司整体的海
外营收占比来看，2025H1非洲市场与亚太地区是公司的主要出口区域。未来亚太地区有望随着基建加速+非洲地区的矿企
资本开支贡献推土机的增量。2）价：公司推土机价格优势明显，有望受益结构性供需失衡涨价。一方面，公司推土机相
较国内推土机出口有溢价，相较海外品牌有较大的价差优势；另一方面，非洲地区矿企资本开支加大，我们分析国际龙头
卡特彼勒与小松尚未在非洲布局大马力推土机产能。
盈利预测和投资评级：我们预计公司2026-2028年营业收入分别为164/190/221亿元，归母净利润分别为15/18/22亿元
，对应的PE分别为11/9/7X。我们认为从公司的α来看，公司的核心产品推土机有望实现量价齐升逻辑，量受益于亚太地
区基建加速+非洲地区的矿企资本开支；价有望受益结构性供需失衡而涨价。公司的挖掘机受益内外挖机β共振，公司挖
机有望实现量升价稳逻辑，维持“买入”评级。
风险提示：政策风险；基建、地产投资不及预期风险；市场风险；海外拓展不及预期；汇率波动风险；原材料价格波
动风险；中东事件风险；应收账款计提减值风险。
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2026-04-21│山推股份(000680)业绩增长稳健，海外+矿机驱动长期成长 │国投证券 │买入
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2025年业绩稳健增长，经营活动现金流大幅改善：
2025年，公司经营业绩持续向好，业务结构持续改善，实现收入146.2亿元，同比+2.82%，实现归母净利润12.1亿元
，同比+9.86%；毛利率/净利率分别达到21.5%/8.3%，同比+1.4pct/+0.5pct。控费能力方面，受海外市场渠道扩张以及汇
兑损失影响，2025年公司期间费用率为11.6%，同比+0.8pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为4.3%/2.9%/0.5%/3.
9%，同比+0.1pct/-0.2pct/+0.8pct/+0.1pct。
持续深化全球化战略，海外业务持续增长：2025年，公司持续加大海外资源投入，印尼区域海外仓、秘鲁培训中心等
相继落成启用，印尼、澳大利亚等多家海外子公司顺利揭牌,公司海外子公司总数已达13家。随着区域业务结构持续改善
，高毛利率的海外市场收入占比提升带动公司的利润率向好。2025年，公司国内/国外收入分别为48.8/87.1亿元，同比-1
1.3%/+17.9%，毛利率分别为10.2%/28.5%，同比-0.6pct/+0.8pct。2026年，公司针对非洲、东南亚及澳大利亚、拉美、
欧洲等重点市场设定差异化发展战略，设定力争105亿海外收入的目标，相对2025年同比增长约20%。
坚定推进矿山业务战略，大马力产品助力进军高端市场：公司构建以大马力矿用推土机、高驱推土机为核心，涵盖了
大型矿用挖掘机、矿用平地机与TEH系列刚性矿卡的矿山产品矩阵，已在高附加值的矿山领域形成了体系化竞争力。其中
大马力产品方面，公司的600马力、800马力等推土机在澳洲等高端矿山市场将进入验证阶段，矿挖产品同步推进认证。随
着大马力产品的不断推出，公司有望提高海外高端矿山市场份额，持续优化盈利表现。
投资建议：我们预计公司2025年-2027年收入为163.1/183.8/203.0亿元，同比增长11.5%/12.7%/10.5%；净利润为14.
7/17.6/20.5亿元，同比增长21.4%/19.5%/16.9%。我们维持买入-A的投资评级，6个月目标价为14.70元，相当于2026年15
倍的动态市盈率。
风险提示：市场竞争加剧；原材料价格波动；汇率波动风险。
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2026-04-09│山推股份(000680)公司动态研究报告：国际化稳步推进，盈利端具备弹性 │华鑫证券 │买入
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国际化战略稳步推进，海外市场成为核心增长引擎
公司海外业务增长目标明确、区域布局扎实，增长确定性与抗风险能力突出。2026年公司锚定集团国际化战略，明确
提出力争实现105亿元海外销售收入的核心目标，全力推进全球市场份额提升。区域布局上，非洲市场已在2025年跃升为
公司海外出口第一市场，依托“一带一路”战略实现西非、东非、南部非洲、北非全域销售铺开，六大产品系列与当地矿
产开采、基建施工的核心工况高度契合；中东地区虽受区域冲突影响迪拜子公司业务，但业务量更大的沙特子公司经营未
受实质性冲击，反而推动海外库存消化，同时通过出口信保全覆盖、新物流渠道开发帮助业务安全开展；俄罗斯市场渠道
库存已处于合理区间，2025年已完成区域库存压降控制，当前坚持“以销定产”原则，海外业务多点开花，具备强增长韧
性。
产品高端化+矿山大型化双轮驱动，打开长期成长天花板
公司卡位全球工程机械行业发展趋势，以“两头发力”的产品战略实现赛道拓宽与结构升级，长期成长空间明确。过
去五年中国品牌挖掘机全球市占率稳步提升，未来五年大型化矿山产品的国产品牌市占率有望实现较大幅度提升，为公司
产品战略提供了广阔的行业红利。产品端，公司挖掘机业务锚定“高端小型化、矿山大型化”双主线，一方面针对高端微
挖、两头忙等小型化设备推进重点市场布局，另一方面依托山东重工集团动力系统、液压系统的产业链优势，叠加自身“
四轮一带”、挖掘机结构件的深厚技术积累，持续完善矿山产品矩阵；高端大马力推土机领域，公司产能充足且新建新产
品试制车间，澳洲市场矿安证测试已完成，600马力、800马力等高端大推产品将投入市场测试，同步推进矿挖产品认证，
顺利打通全球高端矿山市场的战略通道，实现产品结构升级与盈利中枢上移。
全链条降本能力稳固，盈利端具备持续改善与向上弹性
公司成熟的全链条降本体系为盈利稳定托底，核心产品具备价格调整主动权，盈利改善稳步推进、向上弹性充足。成
本管控端，公司2025年累计实现降本约5.3亿元，其中采购降本3.4亿元、工艺降本8000万元，其余为研发降本，全维度降
本成效显著、体系成熟；2026年公司降本目标维持高位，计划实现5.2-5.3亿元的降本金额，为盈利端的持续稳定改善提
供核心支撑。价格端，公司核心优势产品大马力推土机具备市场定价主动权，明确将密切跟踪市场变化，必要时采取涨价
策略，为盈利端带来额外的向上弹性，盈利质量与盈利能力有望持续优化。
盈利预测
预测公司2026-2028年收入分别为163.72、184.05、207.62亿元，EPS分别为1.00、1.17、1.38元。当前股价对应PE分
别为11.7、10.0、8.5倍，维持“买入”投资评级。
风险提示
行业竞争风险；经营风险；挖掘机销量不及预期风险；财务风险；国际贸易摩擦风险；新市场拓展不及预期风险；技
术迭代与产品研发风险。
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2026-03-28│山推股份(000680)变中谋进，迈向全球与未来的推土机龙头 │招商证券 │买入
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山推股份是工程机械行业龙头企业之一，拳头产品推土机市占率长期冠绝行业。公司凭借国企改革、业务拓宽、海外
拓展多维度的主动谋变，α能力正从“推土机龙头”转变为“多元化、国际化的土方机械龙头”，未来随着资产注入、股
权激励等潜在催化落地，矿山机械、AI产品的规模放量，公司业绩有望迎来新一轮的成长。首次覆盖，给予“强烈推荐”
投资评级。
推土机开山力士，历史悠久底蕴深厚。公司前身可追溯至1952年成立的烟台机械厂，21世纪80年代，公司通过引进卡
特彼勒、小松技术完成推土机起步，随后持续深耕推土机主业，1997年于深交所挂牌上市，2009年与潍柴控股集团、山东
省汽车工业集团共同组建山东重工集团。经历40余年研发积累，公司逐步实现300-900HP大马力推土机的国产替代，推土
机国内市占率多年维持60%以上，龙头地位长期稳固；2024年，公司国内工程机械主机厂排名位列第5、全球工程机械企业
排名位列第29。
主动谋变内修外拓，未来潜在催化不断。①国企改革：公司是山重集团控股、山东省国资委控制的工程机械国企龙头
，2020年实施首期股权激励计划开启国改，2024年依托集团产业链资源推出差异化的“黄金内核”系列产品，2025年计划
发行H股并实施新一轮回购，为建立海外融资平台、健全内部激励机制谋篇布局；②拓品类：2021年以前，推土机是公司
唯一的核心业绩贡献来源，2022、2024年通过收购并表山推德州、山重建机，研发矿卡新品，产品谱系向土方机械综合解
决方案升级，2026年集团承诺三年内解决雷沃重工同业竞争问题，未来具备进一步资产注入可能性；③国际化：凭借长期
深耕全球市场，公司海外收入近年迎来厚积薄发式增长，5年CAGR达48%，2025年公司海外收入占比已达60%、海外毛利占
比已达78%，国际化成绩斐然。
矿山机械+AI智能化拔高公司远期成长上限。我们认为随着公司进入产品多元化、市场国际化的新一轮成长阶段，未
来的核心竞争重点将围绕高端化、智能化领域展开，公司已就此展开积极布局：①矿山机械：公司以拳头产品推土机为抓
手，早在2012年便已发布900马力SD90矿用推土机，目前已积累十余年验证经验，朝向全球市占率17～20%布局产能，同时
积极培育包含矿用挖掘机、矿用装载机、刚性矿卡在内的成套化露天矿机解决方案，矿机板块未来有望为公司提供最为强
劲的增长驱动力；②AI智能化：公司于2025年6月举行AI战略全球发布会，详细定义工程机械行业L1～L5级技术发展路径
，并向客户交付全球首台AI推土机，目前公司AI推土机已处于L3级，累计研发量产朝40余款智能化主机产品，累计销量逾
130台，针对矿山、土方、道路场景开发昆仑、盘古、轩辕三大智慧施工平台，公司业务体系正向AI+方向全面进化，持续
引领工程机械行业智能化进程。
投资建议：预计2026-2028年公司营业总收入分别为163.13、184.02、203.36亿元，同比增长12%、13%、11%；归母净
利润分别为14.75、17.34、19.75亿元，同比+22%、+18%、+14%；对应PE分别为11.9、10.1、8.9倍。公司推土机龙头地位
稳固，国际化+多元化+智能化持续拓宽成长边界，未来业绩有望持续向上增长，同时具备充足潜在催化，首次覆盖，给予
“强烈推荐”投资评级。
风险提示：国内市场需求波动、海外市场需求波动、海外市场拓展不及预期、挖机等新兴业务拓展不及预期、潜在催
化不及预期等。
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2026-03-18│山推股份(000680)2025年年报点评：业绩稳健增长，海外业务表现亮眼，有望│光大证券 │买入
│受益于矿山、新能源产品需求提升 │ │
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业绩稳健增长，盈利能力持续提升
山推股份2025年实现营业收入146.2亿元，同比增长2.8%；归母净利润12.1亿元，同比增长9.9%；归母扣非净利润11.
9亿元，同比增长20.3%。毛利率为21.5%，同比上升1.4个百分点；净利率为8.3%，同比上升0.5个百分点。根据公司年报
，2026年公司目标实现营收161亿元，较2025年营收同比增长约10.1%。
主机收入稳健增长，未来有望受益于工程机械绿色化、智能化及矿山需求增长
2025年公司工程机械主机业务实现营业收入109.5亿元，同比增长12.2%。矿山设备方面，公司以TEH260刚性矿卡、DE
H100混动推土机为代表的大型矿山装备重磅发布；新能源产品方面，成功推出DEH100混动推土机、LEH120混动装载机，丰
富了新能源产品矩阵；智能化产品方面，面向全球发布AI战略，全球首款AI推土机正式发布并顺利交付。我们认为绿色化
、智能化以及矿山设备的需求增长是未来我国工程机械行业增长的核心驱动力，随着公司持续贯彻落实矿山大型化、高端
小型化、新能源化的产品战略，未来公司工程机械整机收入有望持续增长。
持续深化海外布局，海外业务持续增长
2025年公司实现海外收入87.4亿元，同比增长17.9%，海外收入占比达到了59.8%，同比增长约7.7个百分点；2026年
目标实现海外营收105亿元，较2025年海外营收同比增长20.1%。公司持续深化海外布局，印尼等海外仓库、秘鲁等培训中
心相继成立，印尼、澳大利亚等子公司揭牌运营，海外子公司数量达13家。我们认为2026年我国工程机械出口面临着中东
形势变化，东南亚、非洲、南美市场基建与矿山机械需求提升，欧美高端市场渗透率提升等机遇与挑战，随着公
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