研报评级☆ ◇000028 国药一致 更新日期：2026-04-01◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2025-11-10
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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6月内 1 0 0 0 0 1
1年内 12 3 0 0 0 15
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2022年│ 2023年│ 2024年│2025年预测│2026年预测│2027年预测│
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│每股收益(元) │ 3.47│ 2.87│ 1.15│ 2.10│ 2.27│ 2.45│
│每股净资产(元) │ 37.67│ 31.29│ 31.75│ ---│ ---│ ---│
│净资产收益率% │ 9.22│ 9.18│ 3.64│ 6.30│ 6.50│ 6.70│
│归母净利润(百万元) │ 1486.71│ 1599.26│ 642.49│ 1035.00│ 1131.50│ 1366.00│
│营业收入(百万元) │ 73443.14│ 75477.48│ 74378.49│ 75102.00│ 79591.00│ 84373.00│
│营业利润(百万元) │ 2306.07│ 2467.43│ 573.48│ ---│ ---│ ---│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2025EPS 2026EPS 2027EPS 研究机构
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2025-11-10 买入 维持 --- 2.10 2.27 2.45 中信建投
2025-11-01 未知 未知 32.13 --- --- --- 中金公司
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2025-11-10│国药一致(000028)业绩符合预期，看好Q4加速增长 │中信建投 │买入
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10月30日，公司发布2025年三季度业绩报告，实现营业收入551.24亿元，同比下降2.38%，实现归母净利润9.57亿元
，同比下降10.18%，实现扣非后归母净利润9.23亿元，同比下降9.87%，实现基本每股收益1.72元，业绩符合我们此前报
告预期。展望25Q4，公司分销业务有望保持相对稳健，零售板块经营情况逐步改善，考虑到Q4基数较低，我们期待公司Q4
业绩加速释放。
事件
公司发布2025年三季度业绩报告，业绩符合我们预期
10月30日，公司发布2025年三季度业绩报告，实现营业收入551.24亿元，同比下降2.38%，实现归母净利润9.57亿元
，同比下降10.18%，实现扣非后归母净利润9.23亿元，同比下降9.87%，实现基本每股收益1.72元，业绩符合我们预期。
简评
分销收入企稳回升，零售板块持续优化
2025年前三季度，公司收入端同比下降2.38%，归母净利润同比下降10.18%，扣非后归母净利润同比下降9.87%。25Q3
，公司营业收入183.28亿元，同比下降1.89%，主要由于零售板块受市场竞争及行业政策影响，收入仍有下降；归母净利
润2.91亿元，同比下降9.58%；扣非归母净利润2.80亿元，同比下降10.42%，利润端降幅高于收入端，主要由于分销业务
减值及零售板块利润率仍有承压影响。
分销板块收入企稳回升。2025年前三季度，公司分销板块实现营业收入405.94亿元，同比下降0.59%，实现净利润7.2
3亿元，同比下降7.32%。单三季度，公司分销业务实现营业收入138.11亿元，同比增长0.39%，实现净利润2.41亿元，同
比下降6.59%。单三季度，公司分销业务收入端企稳回升，主要由于行业逐步合规化，公司集中度持续提升，利润端仍有
承压，主要由于信用减值计提损失同比增加，但降幅环比收窄。我们认为，两广地区用药需求或将稳健释放，行业集中度
持续提升，公司分销业务收入增速有望改善，此外，叠加创新业务持续放量、账款逐步优化，公司分销业务盈利能力有望
稳中向好。
零售板块聚焦自有品牌建设，盈利能力有望提升。2025年前三季度，公司零售板块实现营业收入152.26亿元，同比下
降7.14%，实现净利润0.13亿元，同比增长133.91%，单三季度，公司零售板块实现营业收入47.47亿元，同比下降8.62%，
实现净利润-0.04亿元，上年同期为-0.25亿元，降幅有所收窄。公司零售板块着力打造精益运营新模式，通过亏损门店动
态治理与单店效益提升，推动经营质量结构性改善，同时积极推进自有品牌及慢病管理服务建设。我们认为，公司现阶段
门店出清或将告一段落，后续收入端有望恢复稳健增长状态，叠加商誉减值影响边际减弱，我们看好公司零售板块净利率
稳步回升。
分销业务经营效率改善，看好零售板块盈利能力改善
展望25Q4，我们认为，两广地区院内用药需求有望稳步释放，公司现阶段逐步出清盈利能力较低的业务，持续加大院
外业务及创新业务发展，市占率有望稳步提升，我们看好公司分销业务稳健增长。同时，公司零售板块持续调整门店结构
及产品结构，提升自有产品销售占比、管理能力及运营效率，我们看好公司零售业务盈利能力持续改善。随着央国企改革
持续推进、市值管理制度稳步落地、十五五规划逐步落地，公司经营效率有望提升，考虑到公司四季度基数较低，我们看
好公司四季度利润端快速增长。
业务结构影响毛利率，控费持续推进
2025年前三季度，公司销售毛利率为10.49%，同比减少0.38个百分点，主要由于零售业务收入占比有所下降；销售费
用率为6.44%，同比下降0.54个百分点，控费效果较好；管理费用率为1.28%，同比下降0.09个百分点，控费效果较好；财
务费用率为0.22%，同比下降0.10个百分点，控费效果较好。经营活动产生的现金流量净额为-4.63亿元，上年同期为12.8
亿元，主要由于本期销售规模下降以及受下游回款延迟的影响，应收账款回笼同比减少，以及应付账款发票融资到期还款
同比增加。存货周转天数为43.14天，同比下降0.86天，基本保持稳定；应收账款周转天数为108.21天，同比增加7.09天
，主要由于下游回款减慢；应付账款周转天数为61.31天，同比增加2.3天，基本保持稳定。其余财务指标基本正常。
盈利预测及投资评级
预计公司2025–2027年实现营业收入分别为751.02、795.91和843.73亿元，分别同比增长1.0%、6.0%和6.0%，归母净
利润分别为11.70亿元、12.63亿元和13.66亿元，分别同比增长82.1%、8.0%和8.1%，折合EPS分别为2.10元/股、2.27元/
股和2.45元/股，分别对应估值12.2X、11.3X和10.4X，维持“买入”评级。
风险分析
1）药品集采风险：药品集中采购范围逐渐扩大，可能对公司产生一定的降价风险，影响公司部分业务收益，而且随
着带量采购中标品种增加，其规模过大有可能对公司经营收入和利润产生较大影响。
2）市场竞争加剧：市场主要竞争者或新进者可能会削弱公司的相对优势和可持续发展的能力，进而影响公司的长远
发展；
3）门店扩张进度低于预期：倘若门店规模扩张不及预期，公司长期业绩增长潜力可能无法释放，或对公司长期收入
增长存在不利影响；
4）应收账款周转风险：倘若公司应收账款周期延长或无法收回，或将为公司带来时间和经济上的损失；
5）商誉减值风险：若公司并购标的业绩不及预期，或将导致商誉减值，进而影响公司业绩；
6）资金占用风险：国药集团致君（苏州）制药有限公司为公司的联营企业，其委托贷款共占用公司资金3521.38万元
，2021年5月11日，法院裁定国药集团致君（苏州）制药有限公司破产，公司对该笔委托贷款已全额计提坏账准备，后续
倘若有其余资金占用情况，可能对公司现金流造成一定不利影响。
7）政策风险：医药行业属于高监管行业，倘若出现较为严苛的政策，可能对公司经营造成不利影响。
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2025-11-01│国药一致(000028)业绩符合预期，积极提升经营效率 │中金公司 │未知
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2025年1-3季度业绩符合我们预期
公司公布2025年1-3季度业绩：收入551.24亿元，同比下滑2.38%；归母净利润9.57亿元，对应每股盈利1.72元，同比
下滑10.18%，扣非净利润9.23亿元，同比下滑9.87%，符合我们预期。
发展趋势
2025年1-3季度销售、管理、财务费用同比下降。单三季度，公司营业收入183.28亿元，同比-1.89%；归母净利润2.9
1亿元，同比-9.58%，扣非归母净利润2.80亿元，同比下降-10.42%。2025年1-3季度，公司毛利率为10.5%，同比-0.4个百
分点；销售费用率6.4%，同比-0.5个百分点；管理费用率为1.3%，同比-0.1个百分点；财务费用率为0.2%，同比-0.1个百
分点。
2025年1-3季度，公司对联营企业累计投资收益为2.28亿元，同比-26.5%。分销板块积极优化业务结构。2025年1-3季
度，分销板块收入405.94亿元，同比下降0.59%；净利润7.23亿元，同比下降7.32%，主要由于受部分下游客户回款周期较
长影响，信用减值损失计提同比增加。公司坚持业务调整与成本管控，我们认为公司该板块利润降幅呈收窄态势。
零售板块净利润改善。2025年1-3季度，零售板块收入152.26亿元，同比下降7.14%，主要由于受市场环境挑战加剧及
战略性闭店措施的持续影响；净利润0.13亿元，同比增长133.91%。国大药房目前正持续优化商采体系、发力自有品牌与
统采，提升了盈利能力；同时，国大药房通过关闭低效门店、提升单店产出，有效降低了人工与租金等刚性费用。
盈利预测与估值
我们维持2025/2026年净利润预测不变，分别为9.0亿元/10.0亿元，同比增速分别为+40.2%/+11.1%。当前股价对应20
25/2026年15.7倍/14.1倍市盈率。我们维持目标价32.13元，对应2025/2026年19.9倍/17.9倍市盈率，较当前股价有26.4%
的上行空间。
风险
带量采购降价压力，零售药房降本增效不及预期。
【5.机构调研】 暂无数据
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