创二代侯亚孟接班不到两年，珀莱雅营收利润三连降
《IPO前哨》栏目出品
2026年4月30日，珀莱雅正式向港交所提交IPO招股书，国货美妆的上市潮还在继续。
这是珀莱雅第二次冲击港股上市，去年10月首次递表，6个月后却以招股书失效告终。期间，证监会还一度“点名珀莱雅”，要求其补充说明。2025年12月，珀莱雅曾收到证监会四项问询，涉及募集资金用途、用户信息收集问题、广告业务开展情况以及外资准入情况。不过，珀莱雅并未就是否已回复进行公告，在投资者提问相关问题时也避而不答。
对珀莱雅而言，如今的递表节点颇为尴尬——前一周，公司刚披露2017年A股上市以来首份营收、净利润“双降”的年报。随着业绩承压，珀莱雅的市值也大幅缩水，如今市值约220亿元，较之2023年的超500亿元已腰斩。
从长期稳居国货美妆“一哥”，到被上美股份、毛戈平等对手步步逼近，刚跨过百亿营收门槛的珀莱雅，已然站在了增长的十字路口。那么此时寻求港股上市，会成为替海外并购筹集弹药、打破增长困局的“解药”，还是照见其核心短板的“照妖镜”？
从百亿到失速，只隔了一个财年
把时间倒回一年前，画面完全不同。
2024年，珀莱雅曾交出亮眼成绩单：营收107.78亿元，同比增长21.04%；归母净利润15.52亿元，同比增长30%，成为首个突破百亿营收的国货美妆企业，一时风光无两。
但仅一年，这个增长叙事便宣告松动。2025年，珀莱雅实现营收105.97亿元，同比下滑1.68%；归母净利润14.98亿元，同比下滑3.5%，为上市以来首次年度“双降”。
主品牌失速成为业绩下滑的核心症结。专注护肤的珀莱雅是集团主品牌，也是业绩核心支柱，近三年收入分别为71.77亿元、85.81亿元、76.89亿元，增速分别为36.36%、19.55%、-10.39%，增长曲线明显转头向下。2015年，其收入占比也由80.7%降至72.6%。公司在2025年年报中也明确表示，业绩波动主要系珀莱雅品牌营收减少。
除了珀莱雅之外，集团旗下还有彩妆品牌彩棠、个人护理品牌Off&Relax、护肤细分品牌悦芙媞等第二梯队品牌。其中，彩棠突破了十亿大关，2025年实现收入12.55亿元，同比增长5.37%，但增速较前几年的两位数甚至三位数增长明显回落。
Off&Relax处在快速增长阶段，2024、2025年增速分别达71.1%、102.2%，收入在2025年已攀升至7.44亿元；悦芙媞增长相对稳定，过去两年增速分别为9.41%、11.8%；新锐彩妆品牌原色波塔势头强劲，2024、2025年增速分别达138.4%、125.4%。
不过，除彩棠外的其余第二梯队合计营收约16亿元，体量尚不足以对冲主品牌双位数下滑带来的缺口。
营收下滑的同时，珀莱雅销售费用持续攀升。2025年，其销售费用达52.59亿元，销售费用率升至49.63%，即每收入100元需投入近50元用于营销。同期研发费用为2.17亿元，占营业收入比例仅2.05%。
渠道结构集中的问题同步暴露。2025年，珀莱雅线上收入占比高达95.6%，其中线上直营占比77.4%。当前，线上流量红利消退、平台算法持续调整，行业获客成本不断走高，若这一趋势延续，公司利润空间将被进一步压缩。
事实上，2025年，珀莱雅还签约了刘亦菲、易烊千玺、宋佳等顶流艺人作为代言人，但从业绩上来看，大额营销投入仍未能扭转增长颓势，营销边际效益递减的趋势已十分明显。
值得注意的是，通过营销来拉动增长，也带来了合规风险。2025年，多家媒体曝光珀莱雅在电商旗舰店直播及产品详情页中，对多款产品使用“抗老”宣传用语，但国家药监局备案仅显示抗皱、紧致、保湿等内容，并无“抗老”备案。按照监管规范，应当依据要求对化妆品的功效宣称进行评价，直指其存在合规风险。
不仅如此，在社交平台及投诉平台上，有关珀莱雅产品质量问题的声音也层出不穷，其中有不少都指向使用后出现过敏。在黑猫投诉[下载黑猫投诉客户端]上，有多名消费者反馈，使用珀莱雅的产品后出现过敏等症状，涉及防晒霜、面霜、护肤品等等。笔者通过“珀莱雅 过敏”的关键词搜索发现，相关投诉达604条。
多重因素影响之下，珀莱雅的整体下行趋势尚未扭转。2025年第三季度，其营收同比下滑11.63%、归母净利润大跌23.64%，创近年来单季度最大跌幅纪录；第四季度营收、净利润续跌8.21%和14.61%；2026年第一季度，两项指标仍分别下滑2.29%和6.05%，已连续三个季度处于负增长通道。
不再稳固的“一哥”
国货美妆行业已告别高增长黄金期，进入存量竞争下半场，行业整体增速放缓，珀莱雅的困境并非个例，但竞争对手的强势追赶，正不断瓦解其“行业一哥”的地位。
“二哥”上美股份的逼近势头最为迅猛。2025年，上美股份营收突破90亿元大关，同比增速达35.12%，而同期珀莱雅营收同比下滑1.68%。一增一减之间，两者营收差距从2024年的约40亿元缩小至14亿元，若上美股份维持当前增速、珀莱雅持续徘徊在零增长附近，国货美妆头把交椅易主，或将很快成为现实。
与此同时，毛戈平、巨子生物等企业凭借更强的盈利能力，逐步缩小与珀莱雅的差距。2025年，高端彩妆赛道的毛戈平实现营收50.5亿元，同比增长30%，归母净利润12.05亿元，同比增长36.8%，毛利率84.2%、净利率23.9%，均大幅高于珀莱雅的73.26%和14.56%；依托重组胶原蛋白技术的巨子生物，2025年营收55.19亿元，归母净利润19.15亿元，毛利率稳定在80%以上，净利率达34.7%，盈利表现也更为突出。
资本市场的市值排序，更能直观反映行业价值导向的转变。毛戈平和巨子生物的市值均为300亿港元左右，而珀莱雅约为220亿。
可见，尽管珀莱雅仍是营收规模最大的国货美妆企业，但“营收第一”的叙事已不再受资本青睐，盈利质量与核心壁垒成为资本更看重的指标。
面对增长困局，珀莱雅也早已启动应对举措。2024年9月，“创二代”侯亚孟接任公司总经理后，推动公司提出“双十战略”，明确未来十年跻身全球化妆品行业前十的目标。2024年度股东大会上，彼时公司表示考虑通过巴黎分公司进行并购，填补公司在婴童、香水、男士护肤等赛道的空白，并购后会将新品牌引入国内。之后，珀莱雅的高层在有关国际化、全球化竞争力的岗位上经历了密集变动。
但长期战略的落地与整合需要时间，且珀莱雅多品牌矩阵更多依赖外部收购，整合难度也会相应提升。2025年，珀莱雅入股了彩妆品牌花知晓，成为其第二大股东。珀莱雅方面表示，花知晓将保持独立运营，“现阶段更多的是产业与资本层面的协同”。
在此背景下，港股IPO的战略意义凸显。若成功上市，募集资金可直接为海外并购、全球化研发、渠道多元化布局提供充足弹药，助力其快速补齐短板。但市场更关注的是，当前珀莱雅的基本面能否支撑起具有说服力的IPO故事？其依赖营销、渠道单一的商业模型，能否获得国际投资者认可。这些，仍有待时间检验。