工业富联这回真舍得花钱了
作者 | 语晴
编辑|吴玮
最近这段时间，工业富联的股东压力不小。
从6月的历史高点算下来，这家公司的股价已经跌了超过27%。曾经短暂超过茅台的市值，现在已缩水了不少。7月27日盘后，公司宣布回购，计划拿出10亿到20亿元买回自家股票，回购价格上限定在103元，而当天收盘价是61.55元，两者之间相差约67%。
管理层愿意按高出市价这么多去做回购，背后的意思不难理解。
从财务数据来看，公司的日子并不难过。2026年上半年，工业富联预计归母净利润在234亿至244亿元之间，同比几乎翻倍，半年利润规模首次突破200亿元。
7月23日刚完成派发的年度分红，2025年全年合计194亿元，是上市以来金额最高的一次，累计上市分红总额也将突破760亿元。
赚钱能力在增，股价却跌了三成多。市场在等一个说法：这家公司的增长，还有多少是真实可持续的？
工业富联今年的行情，起伏相当明显。上半年的业绩数据确实拿得出手，2025年全年，公司营收超过9000亿元，净利润352.86亿元；进入2026年，一季度净利润105.95亿元，同比增长超过一倍，营收也同比增长56.52%。
与此同时，云计算业务表现尤为突出。2025年全年这块业务收入达6026.79亿元，占公司总营收六成以上，同比增长88.7%。今年一季度，AI服务器相关产品出货量继续大幅增长，800G及以上高速交换机出货量同比增长超过一倍，CPO全光交换机样机也在一季度开始出货。
正是这组数字把股价送上了高点，今年6月，工业富联股价摸到了84.7元的历史高位，盘中总市值一度越过1.68万亿元，把贵州茅台挤出了A股前八。同月，中际旭创市值也超过1.5万亿元，两家AI硬件公司同时跻身A股市值前十，这在几年前几乎难以想象。
但高点之后，走势急转直下。六七月间，工业富联股价持续回落，期间虽有反弹，但整体趋势向下，累计跌幅最终超过27%，触及公司回购方案里提到的“连续二十个交易日收盘价累计下跌20%”这条线。
回购和分红几乎同步而来，7月23日，公司完成2025年度分红派发，全年累计现金分红194亿元，已连续四年超百亿；四天后，又宣布了这次最高20亿元的回购计划。
管理层给出的理由很直接：股价跌了，但公司的基本面没变，回购是为了让股价更接近公司真实的价值。至于103元的回购上限比当前市价高出近七成这件事，市场各有解读，有人认为是信心的体现，也有人认为这个上限只是一个参考区间，实际执行未必会到这个价格。
市场对工业富联的保留意见，核心就一条：代工厂的钱，终究有天花板。
这个判断有数据支撑，工业富联云计算业务2025年毛利率是5.73%，通信及移动网络设备业务毛利率是9.28%。营收超万亿，但净利率只有个位数。和上游掌握芯片技术的厂商比，利润被压得很薄。这是代工模式本身的局限，靠的是规模和生产管理，而不是产品定价权。
不过今年一季度出现了一个变化，毛利率升至7.35%，同比提高了0.62个百分点，净利率也升至4.22%，多年来持续下滑的毛利率第一次掉头向上。金元证券分析认为，这和公司产品结构调整有关。从单台服务器交付，转向整机柜交付，柜内配套的高附加值组件更多，整体单位价值提升了。
今年一季度的利润数字，比去年四季度下滑了16%，从127.99亿元降至105.95亿元。这让一部分投资者担心增长是否见顶。华泰证券的解释是，这主要是产品切换造成的节奏问题：AI服务器从上一代GB200平台向新一代Rubin平台过渡，客户订单的确认时间往后推了，并不是需求本身出了问题。
随着英伟达Rubin平台三季度进入批量出货阶段，工业富联作为该平台的主要代工厂，下半年的订单补量被普遍预期。不过交付节奏、客户导入进度这些变量，仍然存在不确定性。
机构对全年业绩的判断分化比较明显，Wind统计的21家机构对工业富联2026年归母净利润的一致预测值约为610亿元；长江证券预计今年净利润可达601亿元，并预计2028年进一步增长至近千亿；国泰海通则相对谨慎，按25倍市盈率给出72.57元的目标价，与最乐观的预期相差颇远。
同一家公司、同一组数据，各家机构得出的结论却差这么多，本身就说明这个阶段的估值并不容易算清楚。
需求端的支撑看起来还没有松动，微软、谷歌等大型云厂商今年的资本开支预算都在上调，谷歌母公司Alphabet已将2026年预算提高至1750亿至1850亿美元，接近2025年的两倍。
摩根大通预测，到2030年全球AI基础设施投资总额将达到5.5万亿美元。这部分投资最终大量流向服务器、网络设备等硬件产品，是工业富联订单的直接来源。
从公司自身的结构来看，通信设备这块老业务贡献稳定现金流，云计算这块新业务承接AI扩张带来的增量。分红和回购都建立在这个基础上，逻辑上是通顺的。
但股价能不能回到高点，最终要看Rubin机柜的实际出货情况，以及毛利率的改善能否稳定持续。这两件事，现在都还没有确定答案。