长城证券-华利集团-300979-上半年营收保持双位数增长，新工厂实现量产出货-250915

（来源：研报虎）

　　2025年上半年保持营收双位数增长，净利润有所下滑。公司2025年上半年实现营业收入126.61亿元，同比增长10.36%；实现归母净利润16.71亿元，同比下滑11.06%；实现扣非后净利润16.83亿元，同比下滑8.75%；基本每股收益为1.43元，去年同期为1.61元。

　　毛利率下降明显，带动净利率下降。公司2025年上半年毛利率为21.85%，同比下降6.38pct。费用端，期间费用率为4.15%，同比下降2.57pct，其中销售费用率、管理费用率、财务费用率、研发费用率分别为0.34%、2.78%、-0.57%、1.61%，同比分别-0.06pct、-2.30pct、-0.49pct、+0.28pct。2025年上半年公司净利率为13.20%，同比下降3.17pct。

　　知名运动鞋客户资源丰富，设计能力及快发能力为核心优势。通过长期的稳定经营，公司积累了宝贵的全球知名运动鞋客户资源。国际知名客户对供应商要求高，需经过较长时间考察并在各项指标达到要求后才能纳入供应商体系，进入壁垒高，核心供应商的考察周期更长、进入壁垒更高，但国际知名品牌一般不轻易更换供应商，尤其是核心供应商。公司的优质客户资源，使得公司在市场竞争中具有明显优势。同时，公司沉淀了多年的运动鞋开发设计及制造经验，能够参与客户的产品开发过程，从而对品牌运营企业的设计开发形成重要补充，公司突出的开发设计能力、良好的产品品质、快速响应能力、及时交货能力以及综合成本优势，使得公司与主要客的合作紧密度进一步提升，良好的口碑也有助于公司拓展新客户。

东南亚及国内产能均实现量产出货，Q2新工厂毛利率较Q1有所改善。自2024年下半年与Adidas展开合作以来，公司根据其产能布局规划开设新工厂。2025年上半年，在越南、印度尼西亚及中国三大产能区的工厂均实现量产出货。上半年，越南新工厂出货量达373万双，印度尼西亚新工厂出货量达199万双，中国新工厂出货量达67万双，新工厂整体爬坡进度符合公司预设规划。由于较多新工厂处于爬坡阶段以及产能调配安排，公司整体毛利率较去年同期有所下滑。然而，随着新工厂运营成熟度提升，2025年第二季度新工厂整体毛利率较第一季度已逐步改善。

　　投资建议：公司从事运动鞋的产品开发设计、生产与销售，作为全球领先的运动鞋专业制造商，是国际知名的运动休闲品牌的重要合作伙伴，主要产品包括运动休闲鞋、户外靴鞋、运动凉鞋/拖鞋等，覆盖专业运动、大众运动及日常通勤、时尚穿搭等着装场合。预测公司2025-2027年EPS分别为3.01元、3.60元、4.24元，对应PE分别为18.1X、15.1X、12.9X，维持“增持”的投资评级。

　　风险提示：国际贸易风险、劳动力成本上升的风险、跨国经营风险、客户集中的风险、生产基地集中的风险、募集资金投资项目无法达到预期效益的风险。