中科电气业绩“穿越黎明前”：阿曼项目全面开工、实控人真金白银增
撰文：书萃丨出品：湘江财经工作室
2025年，中科电气交出了一份颇具讨论价值的成绩单：负极材料出货36.35万吨，同比增长61.05%，一举跻身国内前三；全年实现营业收入84.68亿元，同比增长51.72%，归母净利润4.70亿元，同比增长55.09%。
但高速扩张的另一面，是经营现金流净流出13.47亿元，以及2026年一季度“增收不增利”——营收同比增长42%，归母净利润却同比下降近52%。市场由此产生了一个核心疑问：这份增长，究竟有多少是“真金白银”？
5月7日，中科电气业绩说明会如期举行。董事长余新率核心管理层正面接招了投资者抛出的22个问题——从毛利率崩塌问到现金流失血，从高管减持问到市值管理，几乎每一个问题都直击痛点。
而在业绩说明会前后，几个重要信号密集释放：控股股东暨实际控制人余新、李爱武夫妇及其一致行动人累计增持超过3000万元、凯博成都基金持股5%并锁定12个月、阿曼项目一期全面开工……
01
毛利率的背后：管理层亮出“四张底牌”
毛利率是所有问题的原点。
2025年全年，公司整体毛利率约为16.93%。但进入下半年后，原材料价格波动与外协加工规模扩大双重挤压，加上部分下游客户产品售价下调，盈利空间明显收窄。到2026年一季度，营业成本增速高达62.27%，远超营收增速42.17%，毛利率进一步承压。
业绩说明会上，投资者问得直接：“行业存在价格战与顺价难度、原材料价格波动交织，盈利修复什么时候才能看到？”管理层的回应没有回避，而是亮出了四张牌：
第一张牌：顺畅价格传导。“主动与下游客户深度磋商，搭建科学长效定价机制，合理有序推进产品价格传导，缓解成本承压。”翻译成大白话就是：正在和电池巨头重新谈价格。这不是件容易的事，但管理层明确表态正在做。
第二张牌：强化产能自给。这是最核心、也最值得期待的一招。数据显示，公司2025年底石墨化已建成产能28万吨（含参股子公司集能新材料）。公司明确表示将“持续提升石墨化自给率，减少委外加工依赖，有效压降外协成本，筑牢成本管控壁垒”。一位长期跟踪锂电材料的分析师表示：“石墨化自给率每提升10个百分点，单吨成本就能下降数百元。这是短期内最容易见效的降本手段。”
第三张牌：技术与产品迭代。围绕快充倍率、高能量密度、长循环、高性价比等核心指标持续迭代，“打造差异化产品竞争力”。差异化意味着定价权——这是对抗同质化价格战的根本出路。
第四张牌：深化精益运营管理。持续完善供应商管理、全流程研发项目管理、人才培养激励及企业文化建设四大体系，纵深推进精益管理。
值得关注的是，中金公司近期研报虽然下调了2026年归母净利润40%至5.1亿元，但同时上调了目标价21%至24元，维持“跑赢行业”评级。核心逻辑是：“伴随原材料逐步顺价、产品结构优化和新的一体化产能投产，公司盈利有望逐步释放。”
财信证券也维持了“买入”评级，表示仍然看好公司中长期的发展，认为产能规模持续扩大、钠电负极实现量产等积极因素正在积累。
02
现金流之辩：石墨化自给率正在追赶中
经营现金流净流出13亿，这是中科电气当前最受关注的财务指标。业绩说明会上，投资者直言不讳：“请问公司将采取什么切实有效措施，解决存货大量积压、产品成本快速提高以及现金流恶化的三大财务问题？”
公司管理层的回应逻辑清晰：首先定性——“这符合公司业务快速发展的阶段性特征”，然后逐一拆解原因。
其一，采购付现款与销售收票据存在天然的“错配”。负极材料主要原材料采购以现款现汇为主，而销售回款以票据为主。这是行业通行做法，公司在价格和回款条件上的博弈空间，取决于产品竞争力和客户关系。
其二，票据背书转让支付项目建设款，并未体现在经营活动现金流中。这意味着，相当一部分“消失的现金”，实际上投入到了产能建设上——也就是在“投资未来”。
其三，出货量高速增长，应收账款和存货等营运资金占用随之攀升。这是高增长企业的普遍特征，也是“成长的代价”。
“其影响随着业务发展的不同阶段及公司收付票据金额的不同而有所改善，同时公司持续提高应收账款和存货的周转率，进一步优化经营性现金流状况。”
这一解释在定性层面是成立的。但投资者有理由进一步追问：改善的时间表是什么？尚太科技面临同样的行业环境，为何现金流是正的？（尚太科技2025年经营现金流高达9.56亿元。）答案在于石墨化自给率——自给率越高，委外加工环节的现金消耗就越少。中科电气当前28万吨石墨化产能，正在追赶的路上。提升自给率，本质上就是在填平这道现金流鸿沟。
03
技术底气：快充+硬碳+硅碳，三张牌撑起长期逻辑
如果说毛利率和现金流是当前需要解决的问题，那么技术储备就是中科电气最值得关注的长期价值所在。
业绩说明会上，管理层对技术问题的回答底气十足。
快充负极：“行业领先、批量应用”。面对“是否供货比亚迪闪充及其他厂商1000V超充产品”的追问，公司回应：“快充动力锂电负极材料产品处于行业领先水平，为公司主要产品并在众多车型中实现批量应用。”在新能源汽车快充化的大趋势下，快充负极是增速最快、溢价最高的细分赛道，这是公司最有价值的差异化竞争力。
硬碳负极：“已量产、向头部客户供货”。硬碳负极是钠离子电池的核心材料，而钠电被视为储能场景的重要技术路线。公司硬碳负极已量产并向行业头部客户供货，拿到了钠电产业化的“入场券”。
硅碳负极：“中试完成、客户验证通过、准备量产导入”。硅碳负极是提升锂电池能量密度的关键材料，也是固态电池的重要负极选项。公司不仅已完成中试产线建设，还有产品在多家客户测评通过，“准备进入量产导入阶段”——这九个字的分量，熟悉锂电材料的投资者都清楚：从实验室到产线，这一步曾让无数公司折戟。
在固态电池方面，公司也有清晰的战略回应：“石墨类负极材料在液态及固态锂离子电池中皆可适用……公司在面向固态电池的硅碳负极和锂金属负极等方面均有开发和产品布局。”
中金公司研报也专门提及公司的产品迭代：“公司持续推进产品升级与结构优化，加快快充负极产品迭代以及低成本储能类负极产品开发；同时积极布局新产品，钠电硬碳负极产品已实现量产，硅碳负极产品准备进入量产导入阶段。”
04
信号博弈：增持与战略投资者的背书
业绩说明会上，有一个问题情绪最浓：“公司高管连续大幅减持自家股票，是否不看好公司短期发展？有没有考虑回购股票、控股股东或管理层增持稳住股价？”
管理层的回应坦荡：“2025年公司部分董事、高管因个人资金需求合规减持公司股份，是股东的正常行为。公司管理层持续坚定地看好公司的发展前景。”对投资者而言，更重要的是看行动。而以下两个动作，比任何口头表态都更具分量：
其一，控股股东暨实际控制人及其一致行动人真金白银增持。公司已于2026年5月10日公告了控股股东余新及其一致行动人的增持行动，累计增持金额超过3000万元。这个时间节点，这个金额体量，传递的信号不言自明。
其二，凯博成都基金战略入股，锁仓12个月。2026年1月19日，凯博（成都）新能源股权投资基金以23.34元/股的价格，通过协议转让受让了公司5.001%的股份，总对价约8亿元，并承诺自过户登记之日起12个月内不减持。
该基金的LP阵容颇具看点：成都产投先进制造、中创新航科技集团、四川区域协同发展基金等——既有产业资本，又有地方国资，构成了一张实力雄厚的战略股东网络。公司方面明确表示，将“充分发挥新引入的战略投资者凯博成都基金及其合伙人在资本、资源和产业布局等方面的优势，共同推进公司负极材料相关产业化项目的落地及新技术的研发等，实现各方协同共赢。”
05
全球野望：阿曼项目从蓝图走向现实
如果说国内的产能建设是“稳基座”，那阿曼项目就是中科电气打开全球化估值想象空间的关键筹码。
2026年5月8日，中科电气旗下中科星城阿曼锂离子电池负极材料一体化基地项目（一期），在阿曼苏哈尔自贸港全面开工建设。
自2025年6月项目官宣落地以来，建设团队历时近一年，系统完成了顶层规划、方案设计、地质勘察、环境评估、资源对接，以及临时建筑部署、施工组织优化等全流程前期筹备工作。当前土建全面开工，一期首阶段产能计划于2027年陆续建成投产。
项目计划总投资不超过80亿元人民币，分两期建设，每期规划产能10万吨/年。一期首阶段将“精准匹配全球客户海外产能扩张需求”。
阿曼项目的战略意义至少体现在三重维度：
第一，市场维度。欧洲、中东的新能源产业链正在加速本土化，海外电池产能扩建需要本地化的材料供应。阿曼项目将构建“本土化生产+全球交付”模式，依托阿曼自贸协定政策优势，有效规避贸易壁垒。
第二，成本维度。阿曼苏哈尔自贸港具有得天独厚的优势——依托当地自贸协定，可大幅降低进入欧美市场的贸易成本；紧邻石化产业集群，石油焦等核心原料可就地采购，成本优势显著。
第三，战略维度。这是中国负极材料企业在海外最大的一体化基地。其战略意义不亚于动力电池龙头在欧洲的超级工厂——代表的是中国锂电材料从‘产品出海’到‘产能出海’的跨越升级。。
湘江财评
中科电气当前面临的核心矛盾并不复杂：规模已经够大，技术底子够硬，客户关系够稳固。现在需要补上的，是把规模转化为利润、把利润转化为现金的能力。
四张牌已经打出——价格传导正在推进，一体化产能正在释放，技术迭代在持续加速，精益管理在落地生根。外部信号也在聚拢——控股股东暨实际控制人余新、李爱武夫妇及其一致行动人真金白银增持、凯博基金锁仓12个月、阿曼项目全面开工。中金公司维持“跑赢行业”评级并上调目标价，财信证券维持“买入”评级。
短期看毛利率，中期看现金流，长期看全球化——这是观察中科电气的三个坐标系。
当前的股价，反映的是“毛利率承压+现金流为负”的阶段性困难。而未来的估值弹性，取决于公司能否在上述四个维度交出让市场信服的成绩单。
大潮终将褪去。那些能在暴风雨中把船造得更结实的人，才能驶向更广阔的海域。中科电气的底牌已经亮出——剩下的，就看执行力了。