华西证券-保龄宝-002286-功能糖龙头多轮驱动，高附加值产品打开成长空间-250616

（转自：研报虎）

投资建议

保龄宝作为国内功能糖行业领军企业，依托全品类布局与技术优势，在减糖甜味剂、益生元、膳食纤维等领域占据重要市场份额。我们认为：1)短期来看，受益于欧盟反倾销政策落地，欧洲市场有望量价齐升，叠加高毛利产品结构优化，25年净利仍存在较大弹性。2)中期来看，阿洛酮糖国内审批进程加速，有望年内获批后将打开内需市场，公司年产2万吨扩产项目已启动，长期规划产能超3万吨，产能释放有望带来新增量。3)长期来看，公司新品HMOs(母乳低聚糖)、藻油DHA、无糖抗性糊精等高附加值产品陆续投产，进一步优化盈利结构我们预计25-27公司收入分别为27.18/29.66/32.11亿元，归母净利润分别为1.79/2.22/2.69亿元，对应2025-2027年EPS为0.48/0.60/0.73元，25年6月16日公司收盘价11.07元对应PE为23/18/15X。首次覆盖，给予“买入”评级。

减糖甜味剂：欧洲反倾销政策带来量价齐升，阿洛酮糖蓄势待发

　　1)阿洛酮糖全球需求快速增长(2030年市场规模预计5.45亿美元)，国内审批加速，年内有望获批打开国内市场，公司年产2万吨扩产项目启动，长期规划产能超3万吨；2)赤藓糖醇欧盟反倾销终裁落地，公司税率最低(34.4%)，25Q1欧洲收入同比+123%，有望持续受益。

益生元+膳食纤维：产能增长快，新产品打开盈利空间

　　1)益生元：低聚异麦芽糖全球市占率第一，24年收入3.35亿元(同比+16%)，新增HMOs(母乳低聚糖)产线25年投产；2)膳食纤维：抗性糊精全球需求旺盛(2025年规模预计3.96亿美元)，公司推出无糖高纤新品，24年收入2.38亿元(同比+14%)。拓展产品线，高附加产品占比提升带来盈利能力提升。

传统业务稳健，新品藻油DHA打开增量空间

　　1)淀粉糖：对蔗糖替代效应显著(价差约2500元/吨)，公司与可口可乐、伊利等大客户长期合作；2)藻油DHA：2024年，公司利用部分富余产线进行改造，建立了DHA藻油的生产线，预计在2025年上半年开始量产，初步计划年产2,000吨DHA藻油毛油。

风险提示：

　　阿洛酮糖国内审批进度不及预期；项目扩张进度不及预期风险；原材料价格波动风险；关税及反倾销税波动风险；行业竞争加剧风险；系统性风险。