国海化工|博源化工动态研究：周期底部彰显韧性，阿拉善二期顺利推进中

（来源：靠谱化工股）

周期底部成本优势显著，2025H1以量补价

2025H1，公司实现营业收入59.2亿元，同比-16%；实现归母净利润7.4亿元，同比-39%；实现扣非后归母净利润7.4亿元，同比-38%；经营活动现金流净额12.6亿元，同比-7%；销售毛利率31.8%，同比下降12.6个pct，销售净利率18.2%，同比下降7.9个pct。

2025H1，核心产品纯碱价格和毛利率下滑，但公司产品产销量增长、蒙大矿业投资收益提升，一定程度对冲产品价格下降的影响。分业务板块来看，2025H1，纯碱业务实现营业收入35.5亿元，同比-10%，毛利率为35.7%，同比-20.7个pct。小苏打业务实现营业收入7.6亿元，同比-17%，毛利率为40.9%，同比-11.8个pct。尿素业务实现营业收入14.8亿元，同比-12.9%，毛利率为19.3%，同比-7.2个pct。2025H1公司对联营企业和合营企业的投资收益为2.35亿元，同比增加1.3亿元。

2025Q2经营彰显韧性，纯碱价格或已见底

2025Q2，公司实现营业收入30.5亿元，同比-19.6%，环比+6.3%；实现归母净利润为4.0亿元，同比-36.9%，环比+19%；销售毛利率为34.5%，同比-9.7个pct，环比+5.6个pct；销售净利率19.2%，同比-7.1个pct，环比+2.0个pct。营收和盈利同比下滑、环比改善，主要由于纯碱、小苏打、尿素等主营产品价格价差同比下跌，但环比来看，由于煤炭价格下跌，成本端受益，部分价差有所修复。

据百川盈孚，截至2025年8月11日，重质纯碱价格1341元/吨，较7月初，上涨1%，当前价格下，行业大部分企业已亏损，需求端，浮法玻璃在产产能与年初相比持平，我们认为纯碱价格周期已见底。

阿拉善二期项目建设已启动，看好公司长期成长

据公司2025年中报，公司纯碱在产产能680万吨、小苏打在产产能150万吨，位居国内前列。阿拉善天然碱项目规划建设纯碱产能780万吨/年、小苏打产能80万吨/年，其中一期规划建设纯碱500万吨/年、小苏打40万吨/年，二期规划建设纯碱280万吨/年、小苏打40万吨/年。一期项目已于2023年6月投料试车，已实现达产达标。项目二期于2023年12月启动建设，规划投资约55亿元，预计将于2025年12月建成。阿拉善项目新建产能体量大，两期项目建成后，公司纯碱单吨成本有望进一步降低，我们看好阿拉善项目为公司带来的长期成长性。

预计公司2025/2026/2027年营业收入分别为122、141、158亿元，归母净利润分别为16.10、19.71、23.09亿元，对应PE为13、11、9倍。公司是纯碱行业龙头，具备低成本优势，阿拉善一期完全投产，二期已启动建设，看好公司未来成长性，仍维持“买入”评级。

风险提示：原材料价格波动风险、产品价格大幅下跌风险、下游需 求不及预期、阿拉善项目建设投产进度低于预期、宏观需求下滑、 出口贸易政策变化、参股公司诉讼及相关预计负债风险、控股股东 股权质押比例过高风险。

国海证券研究报告《博源化工（000683）公司动态研究：周期底部彰显韧性，阿拉善二期顺利推进中》

对外发布时间：2025年8月15日

发布机构：国海证券股份有限公司

本报告分析师：

李永磊 SAC编号：S0350521080004

董伯骏 SAC编号：S0350521080009

杨丽蓉SAC编号：S0350524090008